中国“超额货币”成因的进一步检验，本文主要内容关键词为：成因论文,中国论文,货币论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、引言
货币供应量一直以来都被各国作为货币政策的重要中介目标；货币供应是否适量，是判断一国货币政策是否有效、经济能否稳定增长的重要因素。改革开放以来，我国的货币供应量持续超常增长，而经济却能在较低通货膨胀率下稳定增长。这一现象引起了学术界众多人士的关注，并被称为是“中国之谜”。
按照传统的货币数量理论，检验货币供应量的一个重要公式就是费雪的交易方程式：
MV=PQ
(1)
式中，M为货币需求量，V为货币流通速度，P为总体商品价格，Q为商品交易量。
对公式(1)两边取对数并微分可得：
M'=Y'+P'-V'
(2)
其中，“'”代表增长率。
费雪认为，货币流通速度V是一个制度变量，在短期内变化很小，于是可以假定V'=0。由于在现实生活中，交易量Q不易被及时、准确地统计到，因此后人就用国民收入Y来代替Q，这样就可得M'=Y'+P'。也就是说，在假定货币流通速度稳定的条件下，货币供应量的增长率应等于经济增长率与通货膨胀率之和。当货币供应量增长率不等于经济增长率与通货膨胀率之和时，其差额即为超额货币，即超额货币EM=M'-p'-Y'。
1978年至今，中国货币供应量增长率远超过经济增长率与通货膨胀率之和（见图1）。统计数据显示，1978年至2002年期间，中国的广义货币供应量年平均增长率达24%，而国内生产总值(GDP)的年增长率与通货膨胀率分别仅为9.8%和6.7%，这说明中国存在大量的超额货币。如此巨大的超额货币为什么没有给中国的经济带来严重的通货膨胀，以及这些超额货币是否会对中国的经济增长造成潜在威胁，成为了众多学者关心的问题。本文在对以往各种解说总结的基础上，依据中国现实的经济环境与发展状况，试图从一个新的角度对交易方程式进行修正，并以此来分析中国“超额货币”的成因。
二、以往超额货币解说的回顾
从现有的文献看，对中国“超额货币”的解说主要包括：价格指数偏低说、强迫储蓄说、货币化假说以及流通速度下降说。
1.价格指数偏低说
支持价格指数偏低说的学者认为，中国官方公布的通货膨胀率被人为地低估了；如果使用真实的通货膨胀率，其与GDP的增长率之和应与货币供应量的增长率接近。这一假说在中国计划经济时代可能有一定的道理，但随着中国市场化进程的加快，中国的市场经济已日趋完善，官方价格指数与市场价格指数之间的差别已很小；即使将这种差别考虑在内，中国仍然存在大量的超额货币。根据易纲(1996)的研究，[1]即使采用市场价格指数，货币供应量增长率在大多数年份仍然大于GDP增长率与通货膨胀率之和。可见这一假说并不能完全解释中国“超额货币”的形成。
图1 中国改革开放以后的超额货币供给
数据来源：中国统计年鉴（2002年）；中国金融年鉴（1995-2003年）。
2.强迫储蓄说
强迫储蓄说(Feltenstain and Ha,1991)[2]认为，中国存在强迫储蓄和压抑性的通货膨胀，这主要是由于中国的金融产品单一以及市场上商品供应不足造成的；也就是说，老百姓在市场上买不到想买的东西而被迫持币。强迫储蓄现象在中国的计划经济时代确实存在，但随着中国经济市场化程度的提高，市场上的商品已十分丰富。特别是前几年的经济疲软时期，中国甚至出现了买方市场现象，商品供应相对过剩，而居民的需求仍然不旺，储蓄仍持续上涨，这说明强迫储蓄说也不能很好地解释中国的“超额货币”现象。
3.货币化假说
在上述两种假说不能很好地解释中国“超额货币”现象的情况下，中国学者易纲(1995)根据国内的经济发展状况提出了货币化假说。[3]易纲认为，在中国经济发展的过程中，大量的货币增量被消化了，没有形成通货膨胀释放出来。按照货币化假说的思路，总体经济产出可分为两部分：货币化部分和非货币化部分。货币化部分的产出是以货币为媒介在市场上进行交易的；而非货币化部分的产出，则是自产自销、自给自足从而没有进入市场的，这部分产出不需要以货币为媒介进行交易。即：
Y=λY+(1-λ)Y
其中，λ是货币化部分在GDP中所占的比例。
这样，交易方程式可修订为：
MV=λYP
两边取对数并对时间求导可得：
M'=-V'+λ'+Y'+P'
在经济发展的过程中，不仅总产值Y增加，而且货币化经济的比例λ也在增加，这样超额的货币供应便被经济中货币化的部分所吸收。
这一假说的提出得到了大多数学者的认可和赞同。梁国勇(1997)、金琪瑛(1999)曾分别在假定货币流通速度稳定的前提下，利用回归方法对上述公式进行了验证，拟合程度较高。[4-5]但笔者认为，货币化假说仍然有值得商榷之处。
首先，货币化经济的比例λ是比较难以测量的。在梁国勇、金琪瑛的文章中，对λ的测算都用了公式λ=
/GDP，这样λ就成为了一个事后变量。利用在基础上计算出来的λ来检验是否适量，存在欠妥之处。另外，若用/GDP来测算λ，则λ即为货币流通速度V的倒数，这说明货币化程度提高的过程也就是货币流通速度下降的过程；而在梁国勇、金琪瑛的检验过程中，假定货币流通速度不变的做法也值得商榷。
其次，根据王同春，赵东(2000)的研究，[6]发现实证数据与货币化假说之间存在矛盾。从我国1979年到1997年的数据看，有几年是负的超额货币供应，且数据也较大，如1985年广义超额货币为-5.2%、1988年为-10.9%、1989年为-4.7%。而我国的货币化过程基本上是一种持续加深的过程，这样货币化过程就不能简单地同超额货币等同起来。
再次，在交易方程式中的国民收入是国民经济中能用货币交易表示的国民收入，即官方统计的国民收入；而货币化假说模型M'=-V'+λ'+Y'+P'中的国民收入则是真正的国民收入，既包括用货币计量的国民收入，也包括非货币计量的国民收入，且这一数据的统计结果是无法得到的。
4.流通速度降低说
这一假说认为，中国超额货币的存在主要是由货币流通速度的下降造成的，而在大多数文献中都将流通速度视为稳定的，这是不合理的。如果在公式中加上流通速度的变化，则公式M'=Y'+P'-V'，大体上是成立的。
这种说法从理论上看是合理的，并且许多研究证明，在经济发展与金融深化的过程中，货币流通速度的确在下降。Mohammad S.Hasan(1987)的研究表明，几乎所有国家的货币流通速度变化趋势均呈“V”形，[7]即在几乎所有国家，货币流通速度是先随着货币化的深入而下降，而后又随着金融创新和经济稳定化程度的提高而上升。而我国正处在货币化深入的阶段，按照Mohammad S.Hasan的理论，我国的货币流通速度应是下降的。并且根据左孝顺(1999)，胡援成(2000)的研究，[8-9]由于价格管制、强迫储蓄、货币化进程等原因，我国的货币流通速度的确在下降。但从目前的文献看，在对货币流通速度研究的过程中，都是根据交易方程式V=PY/M=GDP/M来计算货币流通速度的。如果我们将利用交易方程式计算而得的结果，再代入交易方程式来检验方程是否成立，这似乎不太合理。并且，如果利用交易方程式来计算V，则V就是一个事后变量，对制定货币政策的现实意义不大。另外，货币流通速度是一个吸纳性极强的变量，包含内容太多；如果把一切都归因于货币流通速度的下降，则回避了对实质问题的讨论。
三、超额货币问题分析的理论缺陷
1.交易方程式假定前提的不适应性
超额货币的理论基础是交易方程式，而交易方程式根据当时的经济环境对货币的前提假定，是金本位制的封闭经济条件下用作商品交易媒介的货币。目前的经济状况与当时的经济环境相比，已发生了很大的变化。
首先，货币的功能已不仅仅是作为交易的媒介。在交易方程式提出的初期，货币的主要功能是作为交易的媒介；但随着经济的发展和金融创新的出现，货币的功能已大大扩大，居民对货币的需求已不仅仅局限于交易的需求。凯恩斯于1936年提出，人们对货币的需求出于三种动机：交易动机、预防动机和投机动机。我国正处于经济转轨时期，社会福利市场化改革不断加深，许多原来由国家支付的项目费用转为由居民个人支付。因此，居民出于预防动机的货币需求不断加大，这一点可以从居民储蓄存款额不断增加中略见一斑。1991年居民储蓄存款余额为9242亿元，而2003年增至103618亿元，增长近10倍。这部分货币已基本上作为一种储藏手段退出流通领域，这可能是中国所谓“超额货币”的重要来源。另外研究表明，1991年至2001年，居民的年收入边际消费倾向逞下降趋势，这说明居民出于交易动机的货币需求在不断下降。
其次，金融产品的交易与资本市场的发展扩大了货币的需求。随着经济的发展，经济体中的交易已不仅仅局限于商品的交易，特别是近几年我国的股票市场有了较大发展。1991年我国股票市场A股成交额为43.00亿元，而2002年A股成交额已达27142亿元，为1991年的近631倍。这种金融交易对货币的需求量是不可忽视的；也就是说，货币不仅在实体经济中流转，而且也在虚拟经济部门中充当交易媒介。这样，即使实体经济增长很少或没有增长，大量的货币供应也不一定直接导致严重的通货膨胀，而是通过资本市场的扩张表现在金融产品价格的上升与交易量的扩大上（程建胜，2004）。[10]
再次，人民币国际化程度不断提高。交易方程式的成立是以封闭经济为前提的，而随着经济开放程度的提高和中国经济实力的增强，人民币的国际化程度不断提高。这样，人民币就不仅仅是充当国内交易的媒介，它还可能充当国外交易的媒介甚至是国外外汇储备的手段，这也扩大了对人民币的需求。
2.变量的统计口径上存在不一致
在对交易方程式的验证过程中，许多学者使用的价格指数都是国家公布的消费物价指数(CPI)。众所周知，CPI是国家统计局对325种消费品与劳务项目的抽样调查统计结果，而不是全部商品的价格变动水平，这在统计口径上与Y是不一致的。另外，程建胜(2004)还从流量数据与存量数据的混用以及用丫代替Q的不合理性等方面，对变量的统计口径问题进行了分析，[10]这也是引起超额货币存在的原因之一。
3，货币需求的收入弹性与价格弹性发生了变化
在对交易方程式进行由(1)到(2)的变换时，仅从数学推导上看是成立的；如果在实践中也成立，需要具备一个前提条件，这就是货币需求的收入弹性与价格弹性必须等于1。而事实上，由于货币功能与交易范围的扩大，使得我国货币需求的收入弹性不再等于1。艾洪德(1994)在分析我国货币需求的决定因素时利用1978-1989年的统计数据，分别计算了国民收入单因素与国民收入和价格双因素下的货币需求的收入弹性，其结果分别为1.704、1.353，均大于1。[11]另外，刘志明(2001)在利用1980年到2000年的数据对中国的/GDP趋势进行分析时也发现，中国公众的货币需求收入弹性大于1，即当国民收入每增长1%，货币需求量的增长将大于1%。[12]
货币需求的价格弹性也是影响货币需求的重要因素。艾洪德的验证表明，1978-1989年间，我国货币需求的价格弹性也不等于1，而是小于1。[11]在下面的分析中，我们拟利用货币需求的收入弹性与价格弹性对交易方程式进行调整，并利用我国1991年到2003年的数据，对调整后的模型进行检验，以便进一步探寻我国“超额货币”的成因。
四、新模型的建立与实证检验
1.模型的建立
通过上面的分析可以发现，由于经济环境发生了重大变化，如果仍然一味地、机械地套用交易方程式来检验中国的货币供应已有些不合时宜，需要一种更为合适的检验方法。
在对中国所谓“超额货币”成因分析的过程中，我们发现，许多引起超额货币存在的因素都可以归结到货币需求的收入弹性和价格弹性发生了变化上。因此，我们可以利用货币需求的收入弹性和价格弹性对交易方程式进行调整。建立一个新的模型来检验中国的货币供应。
若以Ey代表货币需求的收入弹性，以Ep代表货币需求的价格弹性，可将公式调整为：
M'=Y'·Ey+P'·Ep
2.实证检验
根据上述调整公式，我们可以对中国20世纪90年代以来的货币供应量进行验证。首先要确定货币需求的收入弹性与价格弹性。在弹性的计算过程中，可以在剔除其他因素影响的情况下，分别计算国民收入与价格单因素时的弹性；也可同时考虑国民收入与价格两者共同的影响，计算双因素影响下两者的弹性。考虑到国民收入与价格是影响货币需求的两个重要因素，并且从理论上分析两者对货币需求产生影响时的自相关性不强，因此，我们这里将同时考虑国民收入与价格两个因素，计算货币需求的弹性值。
根据1991-2003年的统计资料，以Yn代表按可比价格计算的国民收入，以P代表居民消费价格指数，利用最小二乘法对变量进行回归分析：
从上面的回归结果看，可决系数
=0.9967，说明方程的拟合优度较高；T统计量与F统计量的结果，说明两个变量都对货币需求有显著影响；DW统计量为2.6251，说明方程中并不存在一阶自相关。因此我们可以确定，1991-2003年我国货币需求的收入弹性与价格弹性分别为1.9873和0.3830。
将上述计算结果代入调整后的货币需求公式，我们可以计算出经货币需求的收入弹性与价格弹性调整后的GDP增长率与通货膨胀率之和与货币供应量增长率的对比关系（见表1）。
为了更直观地观察，可将其生成折线图（见图2）。
从图2可以看出，在考虑了货币需求的收入弹性和价格弹性调整后，20世纪90年代以来，我国广义货币的供应与需求基本上保持一致，只是90年代初期的货币供应有些过量。由此可见，货币需求的收入弹性与价格弹性的变化，确实是导致我国所谓“超额货币”存在的主要原因。
五、结论
由于现实的经济状况与经济环境发生了重大变化，直接套用交易方程式来检验中国的货币供应是否适量已经不再合适。我们根据中国的实际情况，利用货币需求的收入弹性与价格弹性对交易方程式进行了修订，并对中国1991-2003年的广义货币供应量进行了检验，结果表明，20世纪90年代以来中国广义货币的供应只是存在稍微过量，并不存在大量的超额货币。货币需求的收入弹性与价格弹性的变化是导致中国所谓大量“超额货币”的主要原因。因此，在今后货币政策的制订过程中，货币当局应充分考虑货币需求的收入弹性与价格弹性的变化，以制订出稳定有效的货币政策。
表1 1991-2003年中国货币供应量增长率与经货币收入弹性和价格弹性调整后的GDP增长率与通货膨胀率之和的对比(%)
数据泉源：中国统计年鉴（1992-2004年各期）；中国金融年鉴（1992-2004年各期）；国家统计局网站。
图2
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