我国民营上市公司财务状况与相关政策的调查研究，本文主要内容关键词为：民营论文,调查研究论文,相关政策论文,财务状况论文,上市公司论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
中图分类号：F234.4 文献标识码：A 文章编号：1003-7217(2003)02-0076-03
本文以上市公司第一大股东是否是民营企业为标准划分民营和国有上市公司，根据我国民营上市公司的实际情况，结合相关的研究成果，从多个角度探讨民营上市公司的财务政策和状况。为了能在较长的时间段内观察民营上市公司，并排除直接上市和买壳上市等不同上市方式对民营上市公司的影响，本文的研究对象为1998年以前（包括1998年）直接上市的26家民营上市公司，其中沪市17家，深市9家。
一、民营上市公司财务状况分析
近年来，国内许多学者对上市公司股权结构和公司业绩的关系进行了研究，许小年(1999)对沪、深上市公司股本结构和公司效益进行的统计分析结果表明，国有股比重越高的公司，其效益越差；法人股比重越大的公司，其效益越好；个人股比重和企业效益基本无关。陈晓、江东(2000)对1995年12月31日前上市的电子电器行业，商业行业和公共事业行业的92家A股上市公司的研究发现，对于一般竞争性行业，境内发起法人股、募集法人股和外资法人股比例的提高有利于改善公司的治理结构，促进公司业绩的提高。根据上述结论，绝大多数处于纺织、电子、生物制药等高竞争性行业，全部为法人控股的民营上市公司，由于解决了产权主体人格化的问题，同时管理层持股比例远高于国有上市公司，对董事会和经理的激励较国有企业更充分，其理应有很好的经营业绩。本文将民营上市公司2001年的主要财务指标与巨潮资讯5月6日公布的全国1114家上市公司主要财务指标进行比较，得出了相似的结果。
表1 直接上市民营公司与全国上市公司财务状况比较
全国上市公司 直接上市民营公司
（1114家）* （26家）**
总资产（百万元） 3240077.444760.68
资产负债率(%)50.92 43.88
净利润（百万元） 74477.67 186.33
净资产收益率(%) 5.24 7.88
注：*资料来源：巨潮资讯2001年5月6日公布的上市公司2001年度主要财务指标概况
**资料来源：根据上市公司2001年年报整理得到
从表1中的数据可以看出，从总体而言，直接上市民营公司2001年末的资产负债率为43.88%，低于全国上市公司50.92%的总体水平，显示出民营上市公司抗风险能力较好。在盈利能力和资产的使用效率方面，与众多相关文献的研究结果相符，民营上市公司的净资产收益率明显高于全国的平均水平，而且绝大多数民营上市公司都属于盈利企业，因此民营上市公司的资产从总体上较国有上市公司而言是优良的。
在直接上市民营公司上市后的表现方面，经计算，26家公司在上市第三年末ROI平均为13.08%，比第一年末的16.77%有所下降，但仍然处于较高的水平。2001年直接上市民营企业的ROI为7.88%，与上市之初相比下降了近50%，其原因可能有以下几方面：1)民营企业一般缺少资来源，有限的资金除维持正常经营外，都用于NPV最高的投资项目上，当企业上市融资获得大量的资金后，他们有足够的资金投资于其他NPV为正、但次优于最优投资的项目上，所以净资产利润率在上市一段时间后会低于上市之初；2)受国家整体经济形势影响，民营上市公司的经济增长速度放缓；3)不排除民营上市公司为上市而包装报表的可能性。
二、民营上市公司现金流量分析
从现金流量表中我们可以大致看出企业现金的产生及其流向，其中经营活动产生的现金流量概括了公司销售产品和服务产生的净现金；投资活动产生的现金流量列出了固定资产的新增、处理以及收购的情况；筹资活动产生的现金流量列出了公司获得资金的方法。
表2 直接上市民营公司现金流量状况表
单元：万元
1998年1999年 2000年 三年累计
经营活动产生 76344.51 98821.40
135846.80
311012.71
的现金流量
投资活动产生 103756.94 277359.63
297586.20 678702.77
的现金流量
筹资活动产生 148725.90 185456.84
296688.09 630870.83
的现金流量
净现金增加
121313.47 6918.61 134948.69 263180.77
总现金流量为 1812
14 18
正的公司数
总现金流量为 8 14
12
8
负的公司数
资料来源：根据上市公司年报整理得到。
根据表2的数据，我们可以做出以下几个基本的判断：(1)总体上民营上市公司是外部资金的净使用者，公司的增长需要大量的投资；(2)经营产生的现金不足以支持所需的资本支出，但企业营运资本的需求在控制之内；(3)民营上市公司能够通过中长期融资满足自己的资金需求。这说明通过上市，民营企业已经有能力筹集足够的资金支持企业的长期发展。
三、民营上市公司股利政策分析
公司采用的股利政策一般包括稳定的股利政策、固定股利加额外股利政策、剩余股利政策和固定比率股利政策。在26家直接上市的民营企业中，1998年至2001年间，连续4年发放现金股利的公司有4家，股利多少与每股收益呈正向变动；还有4家公司连续4年未发放任何股利；其余18家公司的股利发放没有明显的规律可循。这说明整体上民营上市公司还没有确定一套稳定的股利政策。但是与近年来上市公司愈演愈烈的不分配现象相比，民营上市公司不分配股利公司的比例一直保持较低水平。从分配方式上看，民营上市公司中分配现金股利公司的比例较高，而且有上升的趋势。民营上市公司股利分配情况见表3。
表3 民营上市公司股利的历年分配情况
1998
19992000
2001
民营上市公司数26 26 26 26
分配纯现金股利公司数 7
5 13 12
分配中包括现金股利
公司数4
3 4
3
分配现金股利公司比例 42.31% 30.77%
65.38% 57.69%
不分配股利公司数 8 13
7
7
不分配股利公司比例
30.77% 50%26.92%
26.92%
注：资料来源：根据上市公司年报整理得到
四、民营上市公司股权结构分析
筹集企业发展资金是民营企业上市的一个重要目的，但并不是唯一目的。我国民营企业由于发展时间较短，普遍存在家族管理等制约企业长期发展的缺陷。在企业发展的初期，家族管理既可以降低代理成本，又可以保持企业的凝聚力，有助于在艰苦的情况下进行创业。但当企业具有一定规模后，这种优势就会成为企业发展的障碍，既阻碍家族外的优秀管理人才进入管理层，又容易使家族内不称职的人员占据企业要职。因此，民营公司上市的另一个目的是通过上市使企业的所有者多元化，降低股权的集中程度，从而建立现代企业制度，使企业能更好地向前发展。但是，从民营企业上市后的实际情况来看，这个目的并没有完全达到。
表4 民营上市公司前三大股东占总股本比例的统计结果
注：资料来源：根据上市公司年报整理得到
如表4所示，总体上看，民营上市公司上市后第三年第一、二、三大股东的持股比例及总比例比第一年均有所下降，但幅度很小。如果以50%作为绝对控股比例，则民营上市公司第一大股东的持股比例接近绝对控股。由于第一大股东的持股比例远远超过其他股东，再考虑到其可能间接持股，所以多数民营公司第一大股东在公司中处于绝对控股地位。
民营上市公司所有权结构的现状也可以用来解释前面分析的财务现象。首先，民营上市公司的股权较为集中，大股东一般都直接参与公司管理，也就是说公司的管理层拥有较多的公司股权。能够比较充分地激励其行为的目标与股东保持一致，这是民营上市公司经营业绩优于国有上市公司的重要原因之一。其次，只要管理者拥有的股权比例小于100%，他与外部股东的利益就会产生分歧，因为他仅仅承担任何非金钱收益的一部分成本，他就会追求个人效用最大化，从而导致代理成本。由于我国民营上市公司第一大股东基本处于绝对控股的地位，因此代理权冲突主要不是表现在管理者与股东之间，而表现在大股东与中小股东之间，我国证券市场存在流通股与非流通股的现状使大股东无法在资本市场获得资本利得，这又在一定程度上加剧了这一冲突。第三，前面提到了民营上市公司有巨额的正现金流量，这会导致管理者更多地把企业的资源用到自利性消费中，即企业存有大量现金时会导致过度投资，这可能也是民营上市公司上市后经营业绩大幅下降的原因之一。第四，在股利政策方面，民营上市公司中的法人股是按上市时的净资产依照一定比例折算而成的。在公司股票公开发行时，外部投资者按溢价后的价格申购股票，而股票上市后，外部投资者按照市场价格进行交易。发行价格和市场价格越高，外部股东的投资成本就越高，而法人股的成本相对较低。在现金股利相同的情况下，内外部股东的投资收益率差别就很大，法人股股东的投资收益率远高于流通股股东。另外，由于公司大股东的股票不能上市流通，当其需要现金时更可能通过分配现金股利或进行关联方交易等方式套现，不利于上市公司自身的发展。
综上所述，民营上市公司的财务状况总体上优于国有上市公司，但还存在很多问题。公司的所有权结构及我国证券市场的环境是其主要诱因，我国对上市公司的研究及相关政策的制定大都针对国有上市公司，民营上市公司作为证券市场的弱式群体还没有引起足够的关注，但随着民营上市公司数量的不断增加，其行为必将对我国的资本市场产生越来越大的影响。
收稿日期：2002-10-10
标签：现金流量分析论文; 筹资活动现金流量论文; 法人股论文; 股东论文;