金融危机与多元化经营战略——韩国大企业发展战略的影响及启示，本文主要内容关键词为：韩国论文,金融危机论文,经营战略论文,启示论文,企业发展战略论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、多元化经营战略与高负债政策
从产业定位角度分析，企业经营发展战略大致可以有专业化经营、一业为主兼营它业以及多元化经营等三种类型。韩国的大企业发展，选择的是多元化经营战略。所谓多元化经营，指的是一家企业同时介入若干个基本互无关联的产业部门，生产经营若干类基本互无关联的产品，在若干个基本互无关联的市场上与相应的专业化对手展开竞争。韩国大企业在实行多元化经营中，普遍采取“章鱼战略”，即向各个产业领域伸出自己的触角，把企业办成“百货公司”。到90年代，韩国位于前30名的大企业，少则介入了5—6个产业，多则介入了几十个产业。表1 概要地反映了这种状况。
从金融角度分析，多元化经营的首要问题，就在于它使企业的发展时时处于资金不足的硬约束之下，进而使得国内对资金的需求大大超过国内的资金供给。一般来说，在专业化经营条件下，受所经营产业的技术经济规律和市场规模制约，在一个确定的时间内，企业对资金的需求是有限的。而在实行多元化经营战略的条件下，由于经营每个产业都有着形成“门槛”的最低资金需求量，加总起来的企业资金需求将远远超过全社会的资金供给。进一步看，如果说在以国内市场为主的条件下，多元化经营对资金的需求量还可能受到国内市场规模制约的话，那么，在以开发国际市场为主要目标的条件下，它就几乎是无限的了。
为了缓解资金约束，韩国政府和大企业自身均采取了一系列措施。其中，“高负债政策”是其核心环节。
表1 韩国部分大型企业集团经营介入的产业部门
集团名称 子公司
上市公司
现代57
19
三星80
13
乐喜金星49
13
大宇309
双龙25
10
韩进245
起亚284
斗山256
韩一—
10
东洋24
16
三洋—7
海泰154
东部346
锦湖266
大林214
习隆244
东亚196
汉拿183
集团名称 介入的主要产业部门
现代汽车、钢铁、建筑、造船、海运、水泥、医药、电梯、
电子、电机、精工、木材、商社、综合金融、证券、 保
险、油漆等
三星物产、石化、电子、化工、制药、重工、航空、汽车、
证券、保险、出版、钟表、毛织、饭店等
乐喜金星电子、电气、建设、金属、煤气、通讯、化学、电线、
综合金融、证券、保险等
大宇金属、汽车、电子、机械、重工、航空、造船、电机、
轻工、船运、通讯、贸易、证券等
双龙水泥、汽车、机械、精油、造纸、重工、海运、电子、
商社、证券、保险等
韩进建设、重工、海运、航空、空港、证券、产业、 金融、
保险等
起亚汽车、重机、精机、钢铁、产业、金融等
斗山建工、机械、商社、玻璃、饮料、食品、农产、制罐、
啤酒等
韩一建设、纺织、水泥、医药、工程、合纤、钢铁、证券、
租赁、银行等
东洋钢铁、高速建设、机械、商社、水泥、电梯、制糖、 化
学、证券、保险、信用金库等
三洋矿业、商社、食品、复印机、重机、综合金融等
海泰乳制品、商业、电子、食品、饮料、金属、产业等
东部建设、化学、石化、制钢、汽车、证券、保险、 信用金
库等
锦湖建设、石化、电器、化学、轮胎、综合金融等
大林产业、水产、商贸、陶业、化学、观光、证券等
习隆产业、建设、化学、商社、服装、制药、电子、观光等
东亚建设、机械、制药、信用金库、证券等
汉拿建设、水泥、租赁、机械、造船、空调等
资料来源：The Bank of Korea，1997年；《上市公司手册〈 1997年秋季号〉》，鲜京证券发行； 《南朝鲜经贸手册》， 中信出版社，1991年12月。
企业的营运资金，从性质上说，可分为权益性资金（资本金）和债务性资金两类。由于权益性资金积累的规模和速度受到收入水平（财政收入、企业利润和居民收入水平等）、金融市场成熟程度、投资者意愿及其他制度条件的制约，运用这类资金来为大企业多元化经营提供支持，其难度较大，也不易迅速见效。与此相比，筹集债务性资金的渠道相对较多，其容量也较大，而且资金的积聚速度较快，特别是当政府对此采取积极支持态度时，债务性资金来源甚至可以通过金融部门的存贷款派生机制来开拓。另外，在金融全球化背景下，国际金融市场也可以成为企业筹集债务性资金的重要渠道。所以，为了支持大企业推行多元化扩张战略，韩国在金融上选择筹集债务性资金为主的路子，几乎是不可避免的。
企业主要依赖负债来筹集资金，将引致三个不利后果：第一，大企业对资金的近乎无限的需求，必然造成国内资金全面紧张，并使得利润高悬。在韩国，从60年代起到70年代中期，作为基准利率之一的商业票据贴现利率一直就没有低于15%。为了抑制利率的上扬，1965年9月，韩国出台了《利率限制法》，确定了利率最高限。但是，由于资金供求态势没有改变，利率始终被保持在高位上。70年代中期以后，由于国外资金被大量引入，国内资金紧张局面有所缓解，但国内银行贷款利率仍比同期商业贷款利率（5%—8%）高出5个百分点左右。进入90 年代后，国际市场的利率持续下走，但韩国利率高悬的状况仍然被维持着，此间公司债券的利率从来就没低于13%。
表2 韩国的对外债务（1980—1996）
单位：亿美元
年份总余额对外资产
净外债
1980271.7075.39 196.31
1981324.3379.63 244.70
1982370.8387.78 283.05
1983403.7895.04 308.74
1984403.53
101.08 329.45
1985467.62
112.22 355.40
1986445.10
120.08 325.02
1987355.68
131.56 224.12
1988311.50
238.74
72.76
1989293.72
263.57
30.11
1990316.99
253.29
63.70
1991391.35
271.86 119.49
1992428.19
317.23 110.96
1993438.70
359.96
78.74
1994568.50
465.42 103.08
1995784.00
613.00 171.00
1996
1047.00
700.00 347.00
在国内资金无法满足大企业多元化扩张要求的条件下，向国外举债就是必然结果。而国内利率大大高于国际市场利率的状况，韩国国内的储蓄率一直明显低于国内投资率，其中，80年代以前，储蓄—投资缺口平均保持在10个百分点左右。国内的储蓄缺口只能依靠从国外引入资金来填补。1972—1986年的15年间，韩国从海外共引入492.75亿美元的长期性资金，其中债务性资金高达473.42亿美元，占96.1%；直接投资只有19.33亿美元，占3.9%。所以，韩国经济虽然增长较快，人均收入水平也大幅度提高，但由于大企业多元化经营所引致的资金紧张局面一直没有改变，大量借入外债的格局也就保持了下来。表2反映了1980 —1996年间韩国外债的增加情况。我们看到，这17年中，韩国的外债余额增加了285.35%，净外债增加了76.76%。
大量运用借贷资金进行多产业的投资和经营，必然导致企业资产负债率提高。例如，1981年、1986年和1987年，韩国大企业的资产负债率分别达到83.5%、78.1%和76.9%。表3对韩国、美国、 日本和台湾制造业企业的财务比率进行了比较。可以看到，在这4个国家和地区中，韩国企业的负债率是最高的。
表3 制造业企业财务比率的国际比较
财务比率 韩国(1996)美国(1995)
借款与应付债券占总资产的比重
47.66 26.4
股东权益占总资产的比率 23.97 38.5
资本/负债率
317.11 159.7
财务比率 日本(1995)美国(1995)
借款与应付债券占总资产的比重
34.8
26.2
股东权益占总资产的比率 32.6
53.9
资本/负债率
206.3
85.7
资料来源：The Bank of Korea，1997年。
高利率、高外债和高负债（以下简称“三高”），给韩国大企业的运行和发展以极大压力。就高利率而言，由于利息是企业重要的财务成本，利率过高，将直接导致企业经营成本上升，利润减少和价格竞争力减弱。就高外债而论，借债必须用外汇偿还，要取得外汇，就必须大量出口并保持国际收支持续顺差，这迫使韩国的企业更大规模地卷入国际市场，其经营状况就更容易受到外来因素的影响。就高负债而言，债务比例过高，导致企业财务风险增大，使得企业筹集新资金的能力弱化并对企业的投资选择形成极强的约束。总之，韩国大企业的“三高”，客观上使得其多元化经营战略难以为继。
二、多元化经营造成两个结构扭曲
韩国政府和大企业对“三高”可能引发的不利后果并非没有认识，但是，由于多方面因素的制约，面对日益增大的负面影响，政府和企业并没有想到要从根本上对造成这种局面的发展战略进行调整，而是采取一系列优惠政策，间接弱化这些不利影响。这种政策长期实施下来，极大地扭曲了韩国的经济体制和金融结构。
（一）融资优惠
在筹资和融资方面，韩国政府运用各种政策手段，向大企业提供优惠或便利。
表4韩国的政策性金融（1974—1989）
单位：10亿韩元
年份 M3特殊金融和优惠金融(A) 其他政策金融(B)
1974
3041.1 1338.4 430.0
1976
5293.7 2001.5 796.1
1978 10210.6 4445.0 1608.1
1980 17810.811083.8 3616.7
1982 30964.611083.8 6233.9
1984 45024.114658.7 8489.8
1985 54763.916736.310263.8
1986 70709.820094.210040.4
1987 92040.326054.010675.6
1988 118134.729763.011020.1
1989 150774.336071.712607.1
年份 A+BM3(%)
1974 58.15
1976 52.85
1978 59.28
1980 66.56
1982 55.93
1984 49.30
1985 49.30
1986 42.62
1987 39.91
1988 34.52
1989 32.70
资料来源：郑仁甲等编著的《南朝鲜经贸手册》，第345页， 中信出版社，1991年版。
1、运用政策性金融，向大企业提供大量低息资金。从表4可见，80年代中期以前，以“特殊金融”和“优惠金融”为名的政策性金融占韩国货币投放总量（M3）的比重高达50%以上。虽然政策性金融中包含着“中小企业特别资金”、“农水产资金”和“住宅资金”但其中的70%—80%是贷放给大企业的，从而使经济运行中的资金主要向大企业集中。同时，政府还为大企业的商业贷款提供补贴，以降低它们的融资成本。例如，在70年代末期和80年代初，韩国的市场利率曾高达24%—28%，此时，大企业却可获得6.5%利率的低息出口信贷和7.5%—12%之间的固定资产投资贷款。这种强烈的政策导向，进一步引导银行等金融机构的商业贷款向大企业集中，同时也刺激了大企业对国内信贷资金的需求，加剧了国内资金紧张的局面。
2、为大企业运用股市筹集资金提供便利。1968 年韩国颁布了《促进资本市场发育法》。此后，发行股票成为大企业筹集资金的又一重要途径。在极为倾斜的条件下，韩国的各大财团相继将一批所属公司推上股市，并迅速占据了主导地位。在前10位的大企业中，上市公司的资产问题占财团资产总量的比例高达70%以上。更为严重的是，由于各大财团的主要股份由家族和有关联的法人机构控制，而这些股份是从不转让的，从资本市场筹集大量资金并未产生降低企业负债率的明显效果，更没有对企业的治理结构发生直接影响。
3、允许大企业经营金融业。从表1可见，韩国的大企业大多拥有自己的金融机构。这是韩国大企业与其他国家的大企业的一个重要差别。韩国政府所以允许大企业介入金融业，而大企业也热衷于此，基本原因就是要为大企业的迅速扩张提供融资渠道。虽然韩国的有关金融法律法规对获得贷款有着各种限制，如股东在其所持股份的金融机构中获得的贷款不能超过一定的比例，发放贷款应有抵押担保等，但大企业可通过其下属公司分别借款和相互提供担保来绕过这种限制，使其控制的金融机构事实上成为本财团的“钱口袋”。
（二）实行出口导向政策，全面鼓励出口
1964年，韩国实行经济发展战略转移，明确提出了“出口第一”和“贸易立国”的新方针。从“进口替代”转向“出口导向”的原因是多方面的，但期望通过大量出口获取外汇，弱化高外债的制约，增强借入新债的能力，肯定是一项重要因素。同样，在推动出口战略的过程中，大企业既是主力军，又是国家政策扶持的重要对象。
表5 韩国出口信贷优惠利率
(1962—1982) 单位：%
时间商业贷款出口信贷利差
利率(A) 利率(B)(A-B)
1962.4 16.43
12.78
3.65
1962.7 16.43
10.95
5.48
1962.12 15.709.13
6.57
1963.5 15.708.03
7.67
1963.8 16.008.00
8.00
1965.9 26.006.50 19.50
1967.6 26.006.00 20.00
1973.5 15.507.00
8.50
1974.1 15.509.00
6.50
1975.4 15.507.00
8.50
1976.8 18.008.00 10.00
1978.6 19.009.00 10.00
1980.1 25.00
15.00 10.00
1982.1
16.0
12.00
4.00
1982.3 14.00
11.00
3.00
1982.6 14.00
10.00
4.00
资料来源：韩国银行《经济统计年报》（1983）
1、实行出口鼓励政策。如出口产品的增值税减免、 海关税减免和所得税减免，对经营出口产品的企业在贷款数量和利率上给予优惠，并在使用外汇上给予方便。从表5可以看出， 出口信贷优惠利率与商业贷款的利率差额，在最高时期可达20个百分点，最低也有3个百分点。 由于大企业的出口额占韩国出口总额的90%以上，所以，这些政策优惠的主要得益者是大企业。
2、实行韩元贬值政策，刺激出口。韩元兑美元的比值，50 年代为6：1，1961年降低到100：1，1964年降至255：1，到1997年危机发生之前，已降至914.8：8。尽管韩元持续贬值，进出口贸易额快速增大，但除了1986～1989年的4年之外，其余各年均为逆差。90年代以前， 韩国每年的对外贸易逆差基本在50亿美元以下，1995 年以后快速突破了100亿美元，甚至200亿美元的大关。
3、允许企业直接对外借债和投资。为了缓解国内资金的紧缺， 韩国除以政府名义对外大量借款外，从1962年开始，又进一步放松了企业向海外借入商业贷款的限制。从1959年至1989年7月， 韩国政府对外借款总额为341.98亿美元（其中，财政借款为159.27亿美元，商业借款为182.66亿美元）。将这一数字与表2中1980～1989 年的韩国外债数字对比，便可清楚地看到，企业借入的外债规模远大于政府部门。其中，能够进入国际市场并能够借入外债的企业，当然还是各大财团。
表6 韩国企业的海外直接投资（1990—1997）
年份 大企业中小企业 个人
199082.2(41.1) 17.6(56.0)0.2(2.9)
199182.2(34.6) 17.1(62.9)0.4(2.5)
199279.4(25.8) 20.4(73.4)0.2(0.8)
199373.9(19.7) 25.9(78.8)0.2(1.6)
199475.6(17.1) 23.5(77.6)0.9(5.3)
199578.1(20.1) 20.4(70.9)1.5(9.0)
199680.8(16.9) 17.4(58.2)1.8(24.8)
199779.3(16.7) 17.0(59.5)3.7(23.8)
本表资料来源于：韩国银行。表中数字为占海外总投资的比重，（）内数字为占投资项目件数的比例。
随着国内市场逐步从“卖方”转向“买方”，劳动力价格不断提高，各个大企业在国内市场上的竞争日趋激烈，因此，开发国际市场成为必然的选择。在开发国际市场的过程中，大企业得以充分利用其在国际金融市场上的融资便利，大规模地在国际范围内调度资金，使其国外资产数量快速增大。从表2可以看到，在1980～1996年的17年间， 韩国的对外资产从75.39亿美元快速增加到700亿美元（增长了8.29倍），对外资产与外债总余额的比例从27.75%上升到66.86%。这意味着，韩国外债总余额的2／3以上是由对外直接投资需求形成的。在对外直接投资中，大企业的投资占到80%左右，具体情形如表6所示。
（三）税收优惠及其他优惠政策
为了充分发挥大企业在推进工业化进程和增强出口创汇能力方面的作用，韩国政府还采取了一系列优惠政策，以降低它们的经营成本。
1、税收优惠。70年代以后，韩国在多个“五年计划”中， 将钢铁、机械、石化、造船、电子和有色金属等列为“六大战略产业”，同时，将电子机构、家用电器、农用机械、汽车等产业列为发展重点。为了扶持这些产业的扩展， 政府对有关企业实行了租税（主要是直接税）3年减免100%、2年减免50%，关税减免70%～100%的政策。 受产业特点所决定，能够享受这些优惠政策的主要是大企业。
2、技术支持。1962～1987年的26年间， 韩国从国外引进技术4692项，支付的技术项目引进费用达22.736亿美元。 其中， 电子电气产业1071项（占22.8%），共6.4亿美元（占28.1%）；机械产业1440 项（占30.7%），共5.8亿美元（占25.6%）；化学产业927项（占19.8 %），共4.2亿美元（占18.5%）；电力产业2.8亿美元（占12.2%）。从总体上看，重化产业的技术引进项目占到83%，引进费用占到79%。这些技术项目主要被投入了大企业。
表7 韩国政府经济开发费支出（1975—1990）
年份金额 占当年财政与上年相比
(亿韩元) 支出比重(%)增长率(%)
19754093
26.7 93.1
19776234
22.8 16.4
1979
14054
27.8 93.8
1981
14937
18.9
6.9
1983
17526
17.2
9.0
1984
16914
15.3 -3.5
1985
20033
16.1 18.4
1986
22701
16.5 13.3
1987
30707
19.4 35.3
1988
26290
14.6 14.4
1989
32289
14.9 22.8
1990
32774
14.4
1.5
资料来源：郑仁甲等编著的《南朝鲜经贸手册》，第382页， 中信出版社，1991年版。
3、加大财政投资。70年代以后，为了扩大内需， 韩国政府加大了对公共事业的财政投资。从表7可见，1975年～1990年， 财政支出中的“经济开发费”从4093亿韩元增加到32774亿韩元，增长了7 倍以上。16年中，经济开发费占同期财政开支总额的17%左右。经济开发费主要用于交通、通讯、电力、用水等基础设施项目的建设，服务于全社会。这些项目主要由大企业进行建设，从而使大企业获得了一个巨大而稳定的“政府订货”市场，而这些项目建成后所产生的外部经济，其受益者也主要是大企业。
在20多年中，上述措施的推行，的确减弱了“三高”对大企业快速扩张的制约，有力地促进了大企业的资产量、投资量、销售额、出口额等的迅速增长，使韩国的10多家大企业挤入了世界500强之列。但是，不可忽视的是，这些政策同时也使得“三高”格局得以维持并使其不良后果大量积累，从而给韩国经济留下了一个扭曲的金融结构、财政结构和经济结构。我们看到，正是这种扭曲的金融机构、财政结构和经济结构，形成了此次韩国危机的国内经济基础。
三、四点启示
80年代以来，中国的一些企业和学者以韩国大企业实行多元化经营战略所取得的成就为样板，力主中国也应实行大企业和多元化经营战略。近年来，一些大企业尤其是上市公司在进行规模扩张、企业购并、资产重组中，又强调了多元化经营的基本取向，并希望通过这一道路，迅速挤入世界500强行列。 鉴于韩国实行的大企业多元化经营战略是引发金融危机的重要因素之一，我们在实施大企业战略的过程中，必须认真总结韩国的经验，以免重蹈覆辙。
（一）关于专业化经营
对于经济上的“后发”国家，由国家出面推行某种形式的大企业战略，可能是不可避免的选择。但是，在推行这一战略的过程中，必须实行专业化经营。
在农业社会向工业社会转变过程中，随着市场经济的发育成长和经济的货币化程度的加深，国内市场可能在一段时期中出现严重的供不应求现象。由于存在大量的“处女地”，企业投资于多个产业部门，生产多种产品，可能获得较高的收益。但是，随着农业社会转向工业社会，特别是，随着市场机构的逐渐形成，产业和市场的“空白点”已基本被填补，多元化经营和多元化投资的风险将逐渐增大。在这种条件下，企业安生立命的基本条件，就只能是专业化。
对于后发国家来说，实行专业化经营的又一意义，还在于要推动技术进步。发展经济学认为，发展中国家可以直接吸收和利用发达国家的成熟技术、设备和管理方法，在短期内，以较低的成本，推动本国经济的快速增长。近50年来，大多数发展中国家的实践也充分证实了这种“后发优势”。但是，不容忽视的是，发展中国家同时也存在着明显的“后发劣势”。其基本机理在于，发展中国家能够从发达国家得到的技术大多是二流的。因此，尽管经济发展很快，就整体技术水平而言，发展中国家在国际市场竞争中仍然处于劣势。要克服“后发劣势”，发展中国家在利用发达国家已有技术、设备的过程中，必须积极消化、吸收和创新，研制、开发能够与发达国家最先进的技术和设备相抗衡并具有国际市场竞争力的技术和设备。在这个意义上，“科教兴国”是发展中国家的国脉所系。
在现代经济中，高新技术研制和开发（R&D）的主力是企业。 但是，倘若企业实行多元化经营，由于涉及领域过多，人力、物力和财力有限，而且要同时面对多方面竞争，它们只能更注重直接利用已有的技术和设备，基本不可能在某一领域中开发出国际领先的技术。这意味着，企业推行多元化经营，对于发展中国家克服“后发劣势”，有着极为不利的影响。而在专业化经营条件下，由于企业可以集中人力、物力和财力在某一领域中进行研究和开发，产生世界领先技术的可能性就要大得多。
（二）关于规模经济和资产扩张
规模经济是用来描述企业经营中投入—产出关系的概念，其基本含义是指，在其它条件不变（如技术、价格、利率、税收等）的条件下，随着投入的增加（即资产规模扩大），产出（即收益）以高于投入的速率增加。规模经济形成的主要原因在于成本降低，并以资产规模扩大为基础，在这个意义上，资产增加是实现规模经济的必要条件。
但是，应当看到，第一，规模经济是就某一产业而言，而所谓产业，则指的是在技术上具有相同性（相似性）和替代性，在产品价格上具有竞争性和替代性的经营活动的集合。在实行多元化经营战略的条件下，企业将有限的资金投入多个产业部门，即便企业的资金数量较大，也可能发生在每一产业中的投资量低于规模经济要求的情况。所以，由诸多分属不同产业的企业构成一个庞大的企业集团，在多数情况下，至多只是形成了“舰船编队”，而不是构建“航空母舰”。这种“编队”即便在资产上挤入了世界500强，至多也只表明其“大”， 但绝不表明其“强”。在日趋激烈的国内和国际竞争中，它们是很容易被淘汰的。
（三）关于企业资产扩张的路径
企业实行多元化经营，需要有大量的资金支持。由于内源资金的积累总是跟不上企业扩张的步伐，筹集外源资金就是必然选择。企业的外源性融资主要有权益性资金和债务性资金两类。前者主要通过发行股票筹集，后者则可通过发债或借债取得。一般来说，由于受到一系列严格的条件制约，企业筹集权益性资金的步调不可能很快。因此，如果刻意追求资产扩张，企业不可避免地会走上高负债的路子，其负债率因此将大大提高。
高负债一旦与多元化经营相结合，就将形成多方面的高风险。高负债的局面一旦形成，企业的运行就会对外部资金形成日益增大的依赖。在这种条件下，一旦国内和国际金融环境发生不利变化，企业的运行就将陷入严重困境。所以，从防范风险的角度出发，企业资产扩张应当建立在权益性资金扩张的基础上。从这个意义上说，发展资本市场，是防范金融风险的制度性建设。
（四）关于对大企业的支持
为了支持大企业的发展，各国政府常常给予政策上的支持。这种支持，或者表现在减少企业经营成本上，或者表现在资金的可得性上，或者表现在某种特殊权利上。这些政策对大企业当然是一种优惠，但对国民经济整体和其他经济主体来说，则意味着加大了成本。因此，优惠政策的本质是对非优惠经济主体的强制性剥夺，是将受优惠企业的成本向其他经济主体和社会的转嫁。
社会在一定时期中支付优惠政策的“成本”，目的在于提高大企业的竞争力（尤其是国际竞争力），并由此带动国民经济的高速增长。但是，如上所述，在多数场合，这一目标不仅难以实现，而且容易带来各种风险，从而对国民经济的整体运行造成严重的不利影响。值得注意的是，在此次亚洲金融危机中，我国台湾省所以独善其身，重要原因之一，就在于其拥有大量的中小企业。有鉴于此，从促进国民经济可持续发展的目的出发，政府对企业的支持应当是普惠的，如果确有必要对大企业提供支持，重点也应放在支持它们的专业化经营以及对高技术的研制、开发和应用方面。
尤其重要的是，对大企业的支持，绝不能以损害金融系统的竞争力为代价。倘若为了支持大企业，而使得银行系统积累起大量坏帐，使得资本市场上充满了“垃圾股”，其不利影响将是更为全面和更为深刻的。
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