中国资本市场的改革方向，本文主要内容关键词为：中国资本市场论文,方向论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
1985年“巴山轮会议”上，诺贝尔经济学奖得主詹姆斯·托宾曾语重心长地说：“中国不要轻易发展资本市场，因为中国的市场经济体制尚不健全，在这样的环境下发展资本市场有很大的风险。”他建议中国再等20年。“一万年太久，只争朝夕”，中国没有等。现在看来，我们先发展是对的，因为改革与发展是相互促进、相辅相成的，资本市场的发展有助于法律体制和市场经济体制的完善。但是，托宾的警告也不无道理，如果市场经济体制和法律体系存在缺陷，资本市场的运行会很自然而然地反映出这些问题。
尽管我国资本市场在近几年取得了不俗的成绩，但由于我国资本市场尚处于发展的早期阶段，一些结构性、机制性问题依然存在，在诸多方面与发达国家成熟市场仍存在一定差距。同时，此次金融危机之后，世界经济结构孕育深刻变革，原有的经济增长模式难以为继，全球经济将进入一个结构性调整的进程，资本市场的竞争无疑仍是新一轮调整的战略制高点，因此，我国资本市场的改革发展任重而道远。忧则兴，预则立，作为监管机构，需要及早制定相关战略和措施，未来一段时期内，应重点关注以下六个方面的问题。
大力发展创业板市场
我国改革开放以来经济高速增长已逾30年，但以低端制造业为主的模式渐遇瓶颈，创业板的推出可以说是恰逢其时。创业板市场可以通过其资源配置功能的发挥，引导社会资源向具有竞争力的新兴行业高成长性的企业积聚，促进一批代表经济未来发展方向的高科技创新型企业成长，形成市场化的创新机制。
纵观有关国家和地区的创业板市场，有各种各样的经验和教训，其中至关重要的一条就是，较为成功的创业板市场均迎合了科技创新和产业升级的需要，是当时特定社会经济的产物。譬如纳斯达克市场推出之时，正值美国经济处于“滞胀”之际，同时，美国政府在科技基础设施方面的投入和企业研发的积累达到了一定规模，纳斯达克的推出成为连接起美国创新经济链条最为关键的一环，促进美国引领了全球高科技浪潮。亚洲金融危机后，韩国政府意识到仅仅依靠扶植大企业集团的发展、以附加值较低的制造业为主的战略难以维持国家竞争力和经济的持续发展，出台了一系列扶持中小高科技企业和风险投资发展的政策，科斯达克的设立解决了科技创新中小企业的融资问题，为韩国走出亚洲金融危机阴霾作出了重要贡献；而香港以金融和地产公司为主，创业板缺乏稳定的上市公司资源是其发展不够成功的重要原因；同样，德国创业板的失败在于当时大企业很多，但创业者比较少，而当时一家创业板公司的丑闻也对创业板产生了极大的负面影响。
据此来说，我认为中国的创业板未来会比较成功，因为它适应了当前社会发展阶段的需求，中国需要补充更有活力的新产业，而新的产业仅靠行政力量的推动，作用十分有限，对资本市场有现实而迫切的需求；同时，中国的一个优势就是不缺少市场资源，只要建立起相应的优胜劣汰机制，即使有些企业做得不成功被淘汰，仍会有新企业源源不断地上市。当然，创业板的成功还有赖于良好的制度设计、严格的监管等，这些都需要我们在实践中不断摸索、不断完善。
深化发行体制改革
市场化的发行审核和定价机制是资本市场资源配置功能有效发挥的重要保障。过去几年，中国证监会一直在推动发行体制改革，包括简化和规范审核程序、建立和完善发审委制度、保荐人制度以及询价制等，在发行体制市场化改革方面卓有成效，特别是询价制推动了市场化定价机制的形成。当然，在实践中也遇到了一些困惑，如发行市盈率较高，特别是不少人认为创业板市场市盈率有些偏高，部分原因是总量没有放开，只是价格放开，可能导致价格较高，这些都是改革过程中的一个过渡性现象，需要我们进一步深化改革，使企业的发行融资更为顺畅。
建设场外交易市场
创业板市场的推出是我国多层次资本市场建设的重要一步，但是，场外交易市场发展滞后使得市场层次依然不够丰富，难以满足不同类型、不同阶段企业的融资需求。充分借鉴各国场外交易市场的发展经验，从我国非上市股份公司的实际出发，研究和探索建立具有中国特色的场外交易市场迫在眉睫。
我们的基本想法是建立一个全国统一规范、统一监管的场外交易市场，在这个框架下可以具体思考一些制度性问题，如职能和义务如何划分与界定，与各地方如何衔接；场外交易市场与公开市场的建设有哪些差异，如何在放松准入和严格监管间找到平衡点。我认为一个基本原则可以是：车同轨，书同文。
推动债券市场发展，改善资本市场结构性失衡
目前，我国公司债券和其他固定收益类产品市场发展相对滞后，不能满足市场不同的风险偏好和进行有效投资组合的需要，不仅不利于资本市场的均衡、协调发展，也不利于金融体系的安全与稳定。同时，当前我国经济的实际需求之一就是重工业化的深化，涉及大量并购重组，同样对债券市场有很大需求。因此，我们要不断推进发行体制、交易结算体制和监管体制的改革，推动债券市场发展壮大，改善资本市场结构。
推进资本市场国际化
随着我国经济规模持续增长，外汇储备大幅上升，人民币国际化、区域化进程明显加快，中国资本市场的国际化是大势所趋，这里面主要有两个要点。第一个要点是上海和香港两个市场关系的协调，有观点认为上海国际金融中心的方案会对香港产生潜在影响。实际上，这两个市场并非纯粹的竞争关系，而是存在着互补性。例如在机制建设方面，香港有很多值得借鉴的经验，即使两者之间竞争，也可以与A股市场形成良性的格局，有助于加快我们的改革步伐。这说明关键还是要寻求双方共赢之处，探索两个市场如何分工定位以达成战略合作的关系。譬如，让内地机构通过香港走出去，这既有利于企业自身发展，同时亦能推动香港本地经济繁荣，实现双赢。因此，资本市场的国际化不能像此前那样简单地增加QFII和QDII的额度，而是要完善制度，充分利用好香港这一发展较为成熟的市场。
第二个要点是资本市场国际化与人民币国际化的关系，传统观念认为资本市场国际化要以人民币国际化为前提，事实上资本市场的国际化并不依赖于人民币的国际化。如果资本市场本身没有国际竞争力，人民币国际化就会受到很大的制约，因为一旦放开后会存在市场受到较大冲击的可能，从而影响经济的稳定。所以，这两者之间是相互推动，互为前提，互为补充的关系，在这一前提下推动资本市场的国际化也是迫在眉睫。
探讨股权基金的监管问题
国际经验表明，股权投资基金市场是多层次资本市场的重要组成部分，为公募股票市场尤其是各国的创业板市场提供了大量优质上市公司。
美国等西方国家曾坚持不对股权投资基金和对冲基金这类面向专业投资人、非公开募集的投资基金进行监管，而更多地依靠其自律监管。随着对冲基金和股权投资基金的快速发展，其中的弊端开始逐渐显现。2000年美国对冲基金的规模还很小，现在已和美国的养老金平起平坐。并且，对冲基金的高杠杆对金融系统产生了潜在的威胁，一旦出现问题会产生较强的外部性，甚至引发系统性风险，例如1999年长期资本管理公司的危机，以杠杆收购为主的并购基金同样存在类似的问题；此外，并购活动中的违规行为如内幕交易会对一级市场和二级市场产生较大的负面影响。所以，各国普遍达成共识要将对冲基金和股权投资基金纳入监管。
对于国内股权投资基金，我们同样应考虑在行业快速发展的同时予以必要的监管和规范，引导优秀的股权投资基金发展壮大，为A股市场提供优秀的上市公司资源。当然这并非一蹴而就，需要市场各方共同努力。