基于熵权理论的特色小镇PPP模式投资决策
王军武 WANG Jun-wu；耿萌 GENG Meng
（武汉理工大学土木工程与建筑学院，武汉430070）
摘要： 我国城镇化发展带动经济增长，为促进地方特色小镇的建设，鼓励社会资本采取多种融资方式参与我国特色小镇建设。PPP模式是我国特色小镇的一种重要融资模式。本文利用熵权理论法对指标体系中的各项指标进行客观赋值，构建基于熵权理论的PPP项目投资决策模型。最后，把所构建的投资决策模型运用到某特色小镇PPP项目进行案例分析。
关键词： PPP；投资决策；特色小镇；熵权理论
0 引言
我国特色小镇起源于浙江，发展壮大于长三角地区。特色小镇发展关键源于持续稳定的发展经营和资金支持，PPP模式是我国特色小镇发展的重要融资模式[1]。科学合理且多方满意的融资方案能促进社会资本参与特色小镇的建设，合理的资本结构是特色小镇项目投资成功关键[2]。
1 PPP项目资本结构决策理论分析
本文研究的PPP项目资本结构是指PPP项目权益债务资本之间的比例关系。对PPP项目资本结构决策的理论分析的内容包括投资决策方法、目标、影响因素与指标体系构建、投资决策模型等。
资本结构决策方法：
①随机模拟法。
随机模拟以概率与统计理论为基础[3]。在社会资本方预期收益率确定的情况下，通过随机模拟可以得到一个置信度很高的债务水平，即按照该债务水平进行项目的权益融资和债务融资，使得项目的社会资本方能在一定的置信水平下达到其预期收益率目标，为项目的社会资本方提供可靠的决策依据。
基于可行性方案满足的基本条件，本文从项目社会资本方和债权人的最低利益需求角度对小镇PPP项目的债务水平区间范围进一步缩小，得到小镇PPP项目的债务水平可行性建议方案。
②熵权法。
每年节假日，尤其是春节前夕，我总会带领班子成员到离退休的老领导、老教师家中慰问；教师或教师的家属病了，我总是亲自带队探望，有时还会帮助联系医院、医生；解决教师子女的入园、升学问题，为有困难的职工及时送去一份关爱，也是我的重要工作。解决了教师的后顾之忧，他们才能全身心投入到教育教学工作中。多年来，帮助教师解决困难已经成了我的习惯，这让我和教师们的心靠得更近了。
为吸引社会资本方和债权人参与小镇PPP项目的投资，小镇PPP项目的获利价值（NPVs）大于等于0的概率不低于一定的置信水平（90%）；对提供贷款项目的债权人而言，项目的偿债备付率（DSCR）大于1，贷款期偿债覆盖率（LLCR）大于1。基于以下三个条件同时成立，筛选出小镇PPP项目的债务水平可行性建议方案。
2 基于熵权理论的资本结构决策模型
2.1 资本结构决策目标
结合相关的文献研究，PPP项目投资决策的目标在于最大化项目价值。从不同利益主体的利益需求出发，分析影响PPP项目投资决策的因素。
（135）毛边光萼苔齿叶变种Porella perrottettiana var.ciliatodentata（Chen＆Wu）S.Hatt. 杨志平（2006）
2.2 资本结构决策指标体系
本文在构建PPP项目投资决策指标体系时，通过对PPP项目投资的影响因素的分析，参考了盛和太（2013）、杨丽怀（2014）、赵世强（2017）、刘航（2017）等人的指标选取原则[4]，构建PPP项目投资决策指标体系，如表1所示。
2.3 资本结构决策模型构建
构建基于熵权理论的投资决策模型的过程如下[5]：
武夷山民族地区的地理位置一致、地形地貌、气候特征等等都相同，跨省级的区域发展随着市场经济的发展必然会出现。并且武夷山民族地区，处于同一区域的经济发展水平普遍相同，武夷山民族地区有低水平发展地区朝着集核式阶段发展的过程中，科学规划发展、遵循市场发展规律至关重要。武夷山地区发展过程中，需要依托重大产业进行发展，首先需要使得扩散、集中容易发生的产业先进行发展，不断带动其他产业发展。
致谢:地球科学部南京大气资料服务中心(南京信息工程大学)提供了资料服务;NCEP/NCAR再分析资料取自NOAA Earth System Research Laboratory(http://www.esrl.noaa.gov/);文中诸图均用NCL软件绘制。
2.3.1 构建投资决策矩阵
假设待选择的投资方案有m（i=1.2.3…m）个，评价指标集表示为J（j∈J，j=1.2.3…n）。可得相应的投资决策矩阵，如（1）所示R=（ri）jm*n（1）
其中，元素rij为第i个方案的第j项指标。按照标准化（2）（3）进行处理，得到rij的标准化值和矩阵R=（ri）jm*n
2.3.2 构建熵权矩阵
将rij按照公式（4）进行归一化处理，计算指标j项下，方案ii的指标值的比重Pij
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表1 PPP项目资本结构决策指标体系
计算指标j的熵值ej，如公式（5）所示。
其中，k＞0，ln 为自然对数，ej≥0，如果 rij对于给定的 j全部相等，则：
此时ej取极大值即：
计算第J项指标的熵权数wj。对差异化系数归一化处理，定义第j项指标的熵权数wj
构建资本结构熵权矩阵（W）
2.4 资本结构决策模型
根据项目资本结构决策矩阵（R）和资本结构熵权矩阵（W），可以构建如式（11）所示的资本结构决策模型（G）
gi值反映了第i个方案所对应的资本结构对项目社会资本方和项目债权人的利益需求的满足程度。gi值越大，越符合利益需求，其方案越优。
2.5 PPP项目资本结构决策程序
3.3.2 债务水平可行性建议方案满足的基本条件
价值其实质是服务给读者提供的一组利益的提炼[2]。比如读者通过阅读推广服务可以跨越阅读障碍、学会阅读、养成阅读习惯，同时丰富人生阅历，提高自身素质等，这些利益所提炼的价值将以品牌的形式被固定，即读者会将他们所需要的这些价值与阅读推广品牌联系起来，使其一看到这个品牌就会联想到这种服务以及从这个服务中能获得的价值。
第二步：筛选得到债务水平可行性建议方案。
第三步：综合决策最优方案。基于第二步提出的多个债务水平可行性建议方案，综合选出最优的债务水平方案。
3 案例分析
3.1 项目概况
③在某一债务水平下，贷款期偿债覆盖率（LLCR）大于1。
趋利避害是人的本能，成年人在“打回去”之前，会下意识地合理判断自己打回去的后果是什么，如果发现打回去会造成严重的后果，就会控制住自己这种冲动，转向其他的解决方式。
3.2 项目资本结构
小镇PPP项目投资额400000万元，项目权益资本为36%，项目公司的权益资本与小镇项目资本金相等。政府持有项目公司10%的股权，资金成本为4.5%；A公司出资持有项目公司90%的股权，其资金成本为9%。项目的债务融资利率暂定为6%，融资有效期为15年，还款方式为等额本息。
3.3 项目财务数据整理
提出债务水平取值区间，根据最新的项目资本金制度调整要求，目前我国固定资产投资项目的最低资本金比例详见表1。小镇PPP项目的资本金比例不低于25%，即小镇PPP项目的债务水平不得高于75%。对国际上18个和我国14个PPP项目案例的分析，本文提出小镇PPP项目的债务水平的取值区间为[50%，75%]。
2018年11月，上海，首届中国国际进口博览会上，习近平主席邀请外国领导人登上复兴号高铁的模拟驾驶台。当时速达到了350公里，俄罗斯总理梅德韦杰夫不由得连声赞叹。
二是词汇准确性不够。因中西方文化的不同，某些词汇在西方国家和我国有明显区别，易出现翻译纰漏。如“莲花”，长久以来我国赋予莲花高雅、正直的文化内涵，而英语中莲花-lotus则意为慵懒、散漫，lotus eater表示“过着懒散生活的人”。
在小学语文汉字书写教学中，学生天生具有活泼、好动的性格，经常呈现出注意力不集中的现象，同时教学模式单一，无法达到语文课堂理想的教学目标。所以，教师从学生的角度出发，设计具有合理性、趣味性的教学模式，让学生在汉字书写中感受到乐趣，推动着小学语文教学课堂的创新和改革。
针对债务水平取值区间。基于小镇PPP项目债务水平选择的精确性和实际操作的方便性，债务水平的调整间隔设定为1%，选择最优的债务水平方案，进一步缩小取值区间范围，再筛选出小镇PPP项目的债务水平可行性建议方案[6]。
第一步：提出债务水平取值区间。提出PPP项目债务水平经验取值区间，为方案的筛选做准备。
熵权理论的思想是熵权越大，评价指标的差异程度越大，则该项评价指标包含的信息量越大，对目标决策的贡献程度越大。对PPP项目进行决策时，需要确定各项指标对PPP项目投资决策的影响权重，本文选用熵权法对PPP项目投资决策指标进行客观赋权。
①在某一债务水平下，小镇的获利价值（NPVs）≥0的概率应不低于（90%）的置信水平。
②在某一债务水平下，项目的偿债备付率（DSCR）大于1。
3.3.1 筛选出债务水平可行性建议方案
小镇PPP项目总投资为400000万元，项目开发综合性强，建设内容多，投资规模大，决定采用PPP模式。
医学是一门集自然、人文、物理、工程等为一体的学科，随着学科的不断综合与分化，孕育出一大批新型交叉边缘学科，是时代发展的必然趋势。我国的高压氧医学则是在医学飞速发展的背景下从无到有、从弱到强，不断壮大起来的。
3.3.3 债务水平可行性建议方案的筛选
本文可以在债务水平取值区间[69%，75%]上提出如表1所示的7种小镇PPP项目债务水平方案。
表1 小镇PPP项目债务水平可行性建议方案
3.3.4 综合决策最优方案
F3=2.92×105+2.92×105+1.60×105+1.60×105+3.91×105+3.91×105=16.86×105N
根据建立的投资决策模型，根据表1所示的7种小镇PPP项目债务水平可行性建议方案，对各方案所对应的WACC、DFL、PIRR、IRR、DSCR、LLCR 指标进行测算，测算结果如表2所示。
表2 不同债务水平可行性建议方案下相应的各指标值
根据熵权理论，不同方案的同一决策指标值的变化越大，则该决策指标在最优债务水平决策中所占的权重越大，对最终最优债务水平决策的影响程度越大。当不同方案的同一决策指标值相同时，则该指标在最优债务水平决策时无效，应予以剔除。
根据表2所示，不同债务水平可行性建议方案的股WACC、DFL、PIRR、IRR、DSCR、LLCR 指标值均不相同，故全部保留。得到不同债务水平可行性方案下各指标的标准化值及小镇资本结构决策矩阵R，再将得到不同债务水平方案各评价指标根据式（4）的归一化值，如表3所示。然后根据表3，可以得到小镇资本结构决策矩阵如式（12）所示。
表3 不同债务水平可行性建议方下各指标归一化值
根据式（5）-式（10），对各项指标的熵权进行计算，计算结果，如式（12）所示：
3.4 资本结构决策
根据以上可以得到镇PPP项目不同债务水平可行性建议方案对应的gi数值，如式（13）所示：
根据式（13），可以得到不同债务水平下gi值，如表4所示。
表4 不同债务水平可行性建议方案对应的gi值
根据表4发现，当小镇PPP项目的债务水平为69%时，gi值最大。因此当小镇PPP项目按照债务资本69%和权益资本31%进行资金筹措时，可以最大的满足社会资本和项目债权人的利益需求。随着项目债务水平的提高，gi数值在降低，说明在此小镇项目中，社会资本方和债权人倾向于低水平的负债[7]。
萨普进行了一些说服工作，而且在新的地震数据帮助下，希森最终改变了观点。有关这些发现，希森发表了一篇论文，这篇论文标志着一种思维模式的转变，导致板块构造学说得到认可。
4 结论
本文通过对公司资本结构、PPP项目资本结构的相关文献进行梳理，对PPP项目资本结构决策的目标、方法和程序进行了研究，并构建了基于熵权理论的PPP项目资本结构决策模型，最后将本文构建的资本结构决策模型应用于小镇PPP项目。根据本文的研究，提出如下结论：
本文的目标是项目价值最大化，在投资决策时，应当权衡社会资本方和债权人的利益需求，找到一个合适的利益平衡点，提高社会资本方和债权人参与项目的积极性，提高项目融资的效率，促进项目的长远稳定发展。
基于我国项目资本金制度、项目所在地政府对项目资本金的要求和相关学者对PPP项目常见债务水平的研究，本文提出特色小镇PPP项目的债务水平的取值区间为[50%，80%]。为了吸引社会资本方和债权人参与特色小镇PPP项目的建设，本文提出了满足利益需求的三个基本条件：①在某一债务水平下，PPP项目的获利价值大于等于0的累计概率应不低于一定的置信水平（90%）；②在某一债务水平下，项目的偿债备付率大于1；③在某一债务水平下，贷款期偿债覆盖率大于1。债务水平方案进行筹措，即小镇PPP项目按照债务资本69%，权益资本31%。
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Investment Decision of Characteristic Town PPP Model Based on Entropy Weight Theory
（School of Civil Engineering and Architecture，Wuhan University of Technology，Wuhan 430070，China）
Abstract: The development of urbanization in China has led to economic growth.In order to promote the construction of towns with local characteristics,social capital is encouraged to adopt various financing methods to participate in the construction of special towns in China.The PPPmodel is an important financing mode for the small towns with Chinese characteristics.Based on entropy weight theory,the objective assignment of each index in the index system is carried out,and the decision model of capital structure of PPP project based on entropy weight theory is constructed.Finally,the capital structure decision model is applied to the PPPproject of a small town.
Key words: PPP；capital structure；characteristic town；entropy weight theory
中图分类号： F285
文献标识码： A
文章编号： 1006-4311（2019）35-0062-03
作者简介： 王军武（1965-），男，江西德安人，教授，博士，研究方向为房地产经济与项目管理；耿萌（1995-），女，湖北武汉人，硕士研究生，研究方向为工程项目管理。
标签：ppp论文; 投资决策论文; 特色小镇论文; 熵权理论论文; 武汉理工大学土木工程与建筑学院论文;