（安徽叶集农村商业银行，安徽 合肥 230000）
摘要：频繁交易、暴涨暴跌、跟风跟庄等这些现象在中国股市中表现得极为明显，但要究其原因，传统金融学似乎并不能给出一个很好的解释。而行为金融学，一种将金融学与心理学结合起来的新型学科，正尝试以一种新的角度去解读现实生活中的一些金融异象。本文将先介绍、比较传统金融学与行为金融学，并以行为金融学的相关理论来解释中国股市所发生的这些现象，最后再针对性地给出一些投资策略来提高我们普通投资者们的投资收益。
关键词：行为金融学；中国股市异象；投资策略
1 传统金融学和行为金融学
1.1 传统金融学
传统金融学是以理性人作为其基础假设，“有效市场假说”是其中核心内容之一。理性人假定即作为自然人，我们在做决策时都是以效用最大化为目标，同时我们都能够准确处理已知信息，从而对市场做出无偏的判断。在这一假设基础下，我们只能获得与我们承担风险相一致的收益，而超额收益是不可能获得的。而有效市场假说正是在理性人假设上发展而得的，其认为当人们是理性时，市场是有效的; 即使某些投资者非理性，由于其交易行为具有随机性，所以会相互抵消，不会影响资产价格。而实际上，由于忽视了人的情感、心理等因素，这些假定和假说在现实生活中几乎难以实现，更无法解释中国股市的大起大落。
1.2 行为金融学
由于传统金融学理论难以解释现实生活中的某些现象，行为金融学，一门将金融学与心理学结合起来的学科，受到更多的关注。行为金融学突破了传统金融学理性人的假定，认为人是有限理性的，在做决策时不仅以效用最大化为目标，也同时会受到心理因素、情感因素等各方面的影响。除此之外，由于在信息认知过程中有易得性、易记性偏差的影响，对市场也无法做出无偏的判断。同时基于投资者是有限理性的假定基础上认为市场并非是有效的。Ｒiepe ＆ Kahneman ( 1998) 指出投资者的偏差是系统性和群体性的，大多投资者更喜欢在相近的时间内交易同一种证券，这也被称为“羊群效应”。总的来说，行为金融学肯定了心理因素在自然人做决策过程中的重要性，同时也为解释现实生活中传统金融学难以解释的现象提供了一种新的思路。而作为我们普通的投资者，也可以针对非理性市场与行为金融学对其的解释，相应地调整我们的投资策略。
2 中国股市特点及行为金融学的解释
2.1 高换手率和过度自信
根据下表数据不难发现，中国股市在最近5 年的年平均换手率都在120%以上，其中最低的是在2012 年，年平均换手率为122. 87%; 其中最高的是在2010 年，年平均换手率为214. 54%。而近五年中国股市年平均换手率的平均值在174. 13%。这一数据虽然比21 世纪初有所降低，但相比欧美股票市场来说仍是高的，要知道纽约证券交易所的年平均换手率在60% ～ 100%。而这一现象可以由行为金融学中的“过度自信”理论来解释。卡尔曼( 1979) 等部分心理学家通过大量实验证明，人们在做决策的时候，对于自己的判断过分自信，高估了大概率发生的事情，认为其必会实现，并且低估了小概率发生的事情，认为其不会发生。而当自己的决策正确时，这种过分自信的心理会愈发膨胀，进行更加多的交易行为。Terrance Odean ( 1999) 考察了过度自信与证券交易之间的关系，并得出结论说过度自信的心理使得投资者趋于频繁交易，而这会使得交易成本增加，最终降低了投资者的收益。
2.2 跟风跟庄和羊群效应
跟风跟庄也是中国投资者在买股票时的特点之一，这一现象在中小散户中尤为明显，我们时常能从周围的亲朋好友的口中听到他们所谓的“小道消息”并推荐给周围的人们。王哲( 2003) 就对市场做过调查，并得出结论说，中国个人投资者在决定是否进行投资时，以亲友推荐、电视股票评论推荐、小道消息等为依据的占到了51%，而在部分机构投资者中，也存在着这种现象。行为金融学将这一现象称之为“羊群效应”，用更通俗的话来说就是从众心理。当存在信息不完全对称的情况下，为了节省收集信息的成本，也为了避免后悔自己做出脱离大众的失败决策，散户更容易受到其他人的影响，也更愿意相信并模仿大多数人的投资意向，从而做出非理性的投资决策。而部分机构投资者同样会产生类似的情况，Stein、Froot ＆ Scharfstein ( 1992) 认为机构投资者也存在高度同质性，特别是在基金经理处于末尾淘汰制的压力之下，更容易在交易行为中产生羊群效应。投资者之间的这种相互模仿、传染可能会加大股价的波动，使得股价进一步偏离其价值，产生价格泡沫。
2.3 处置效应
处置效应是指投资者对于已经盈利的股票有急于卖出的倾向，而对于已经亏损的股票有继续持有的倾向，这种现象也被称为损失厌恶。这说明了投资者的风险偏好是会变动的，当产生损失时，投资者相对来说是风险偏好的; 而产生盈利时，投资者相对来说是风险回避的。心理学对这种现象的解释是人们对于损失都是厌恶的，所以在盈利时趋向于平仓获利，损失时趋向于等待。
期刊文章分类查询,尽在期刊图书馆Feng ＆ Seasholes ( 2005 ) 着重研究了中国个人投资者的股票交易数据，证明了在中国的股票市场上是存在处置效应的。林树( 2006) 通过大量的心理学实验同样也证明了处置效应的存在，并且女性的处置效应高于男性。
2.4 暴涨暴跌和反应过度
中国股市的另一大特点就是暴涨暴跌的次数很多，程度很大。就拿上证指数来说，自21 世纪至今，单日涨跌幅度超过7%的次数就达到了11 次，相比较道琼斯指数，在过去的100 年中，单日涨跌幅度超过7% 的次数只有15次。不仅是上证指数如此，个股的暴涨暴跌更是常见的事情。
3 投资策略
3.1 价值投资策略
针对中国股市换手率过高，从而增加了交易成本这一现象，我们普通投资者可以采用长期持有股票的价值投资策略。价值投资理论认为股票价格虽然在短期内可能会剧烈波动，但在长期股票价格一定会回归到其实际价值。所以价值投资策略是偏向于基本面分析的一种策略。通过基本面的筛选，投资者们选择高成长性的朝阳企业进行投资，并在长期内坚定持有。随着企业的成长，其内在实际价值也会增长，而股票价格最终也会上升。价值投资策略可以有效解决投资者们频繁交易的不理性行为，并且享受公司成长所带来的收益。
3.2 动量交易策略
动量交易策略也可以称为惯性策略，即在短时期内(一般在几个月内) 买入并持有近期表现相对较好的股票、卖出近期表现不佳的股票，也就是俗称的“追涨杀跌”。具体来说，当有利好消息刺激，造成某只股票上涨，由于存在羊群效应，造成投资者们相互模仿、相互跟风，前赴后继地买入这只股票，最终会使得在短期内这只股票的价格远远超过其实际价值，这种现象被称为“惯性上涨”。吴超鹏、吴世农( 2003) 对中国股市的惯性现象进行研究，认为在短期内，样本股票存在明显的惯性现象。冯丹( 2013) 利用2009 年7 月1 日—2012 年6 月30 日上交所所有股票数据进行实证分析得出结论，买入近3 个月内涨幅居前的股票，将在未来的3 至9 个月中得到较高的投资收益。而作为投资者们只需要在股票呈现上涨趋势初时果断买入并在短期内持有，虽然买入时价位可能不低，但仍然有极大可能最后获得盈利。
3.3 反向交易策略
反向交易策略是指投资者买入过去表现差的股票而卖出过去表现好的股票，并在长期内持有。从表面上看，这似乎与之前所讲的动量交易策略完全相违背，其实不然。动量交易策略是在短期内持有股票，一般是在几个月的时间，而反向交易策略则是在更长的一段时间内持有，一般会在1 年以上。反向交易策略是基于“反应过度”的基础上发展而出的一种投资策略。当某只股票出现利空时，基于羊群效应和反应过度，股价会出现“惯性下跌”，其股价会远远低于其实际价值，当然这只是短期的情况，在一段更长的时间内，随着投资者们对信息的修正，股价往往会逐步回归到其实际价值。赵学军、王永宏( 2001) 通过实证研究发现，在9 个月之后，股票会发生明显的反转特点。吴世农、蔡海洪( 2003) 对上交所A 股进行实证分析得出结论，持有期在一年的股票满足反向交易的策略。冯丹( 2013) 选取了2009 年至2012 年中国股市股票数据进行实证分析，认为由于中国股市换手率较高，反转特征有明显短期化的趋向。而普通投资者需要做的，则是在股价偏低的时候果断买入，等待其股价在长期内回归实际价值再卖出获利。
3.4 设立止损点
设立止损点是一个常见的投资策略，它是指当手中的股票跌破预先设定的价格时就要果断卖出，将损失止住。虽然止损这一策略很多投资者都知道，但能真正执行的却并不多。由于之前介绍过的处置效应，投资者们往往在投资损失时不愿意卖出股票、确认损失，这一心理在熊市中往往会使得损失进一步扩大。赖向群( 2008) 通过数据分析得出其观点，指出止损位应在初始投资额的7% 左右较为合理。
4 结论
行为金融学摒弃了传统金融学“理性人”的假设，将心理学理论与金融学相关理论结合起来，是一门新型的学派。比起传统金融学，它对于实际生活中的异象有着更好的解释。中国股市就存在高换手率、暴涨暴跌，跟风跟庄现象严重等一些状况。对此行为金融学以过度自信、反应过度、羊群效应、处置效应等理论来解释，并且基于此给出了一些投资建议，包括动量交易策略、反向交易策略、设立止损点、价值投资等。
参考文献
[1]宋景峰. 基于行为金融的证券投资策略分析[D].上海:复旦大学，2008.
[2]冯丹.基于行为金融的反向投资策略和动量交易策略分析[D].成都: 西南财经大学，2013.
[3]陈长伟. 普通投资者投资失败的行为金融学分析[J].经济研究导刊，2013.
[4]任元江. 基于行为金融学的投资效率探析[J].经济管理，2014(18)
作者简介：管焱明，身份证号码：3424231985****1472。
论文作者:管焱明
论文发表刊物:《知识-力量》2019年2月下
论文发表时间:2018/12/19
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