上市公司无形资产评价指标研究&基于创业板上市公司的实证检验_无形资产投资论文

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      随着自然资源的耗竭和低成本无差异化竞争优势的殆尽，我国公司面临着全球化的生存竞争压力。如何将创新成果转化为市场价值并为企业创造超额收益，通过创新提升企业的核心竞争力实现企业的可持续发展，是政府、企业、投资者和学术界十分关注的重要问题。自2009年起国务院先后批复在中关村、武汉东湖、上海张江、深圳、苏南及天津等地设立国家自主创新示范区就是一个重要范例。Schumpeter(1912)在《经济发展理论》中首次提出“创新”之概念，随后Solow(1956)、Karnien and Schwartz(1976)、Romer(1986)逐渐将其发展成为创新理论体系。目前相关研究主要围绕以下内容展开：一是企业创新能力的影响要素，如Huang et al.(2014)考察R & D投入；Li et al.(2012)提出研发人员素质；Ayyagari et al.(2011)指出管理者能力等；二是创新效果的评价，如魏江等(1995)从产出角度以专利、商标、著作权等知识产权的析出效应对企业进行创新效果评价；三是创新指数的研究，国家统计局社科文司(2005)开展中国创新指数(CII)研究；欧洲工商管理学院(INSEAD2007)研究发布全球创新指数等。

      Goldfinger(1974)最早提出创造经济价值的是无形资产，而不再是单纯物质产品的生产。Ocean Tomo公司对美国标准普尔500样本公司价值的研究报告显示，1975年标准普尔500上市公司中有形资产比例为83%，无形资产比例占17%；1995年有形资产比例占32%，无形资产比例为68%；2015年有形资产的比例降到16%，无形资产比例高达84%①。显然无形资产已逐渐成为企业重要战略资源。目前国内外对无形资产研究呈现出跨学科发展趋势，涉及无形资产会计(于玉林，2002；汤湘希，2009)、评估(汪海粟，2002；苑泽明，2005)、营销(Dewhirst and Davis，2005)、贸易与法律保护(郑成思，2002；吴汉东，2011)等诸多领域，而对于无形资产指数的研究尚处于起步阶段。天津市无形资产研究会和天津市现代无形资产研究所在2010年开始研究无形资产指数构建的基本理论，于玉林等(2012)认为无形资产指数是无形资产在某时期的数值与作为比较标准时期数值的比率；苑泽明(2012)提出无形资产指数是一个反映企业技术创新能力、市场竞争能力和未来发展潜力变化与趋势的综合评价指标体系。

      本文以创新理论、核心竞争力和可持续竞争优势理论为依据，构建无形资产基本评价指标，通过问卷调查、集合专家意见、相关性分析和信度效度检验确定综合指标体系，采用层次分析法和熵权法确定指标权重，建立无形资产指数模型并以创业板2010-2013年上市公司为样本进行实证检验。本文的无形资产评价指数从技术创新能力、市场竞争力和可持续发展力三个维度反映上市公司从源头创新到形成市场集聚及持续发展优势的价值创造链，丰富了无形资产评估理论；无形资产指数对上市公司的综合评价、经营者的经营管理、政府部门的监管以及投资者的投资决策具有较重要的参考价值。

      二、文献回顾与理论分析

      早在一百多年前，Schumpeter(1912)将“创新”定义为企业将生产要素和生产条件重新组合并引入生产体系对原有生产体系产生的震荡效应。Burgelman and Maidigue(1988)提出创新是企业的一项重要能力，包括技术发展能力、战略管理能力、结构文化条件、对行业发展能力的理解以及对资源的利用和分配能力。Mulgan and Albury(2003)认为企业创新最终要体现在对经济、效率和产出质量的改善上。Hunady et al.(2014)发现企业创新是经济增长和竞争力提升的关键因素。从不同时期学者对创新的研究可以看出，创新不仅指单纯技术和生产上的创新，还包括竞争优势和持续发展能力的增长。

      (一)技术创新能力及影响要素

      内生增长理论指出一个经济系统要产生持续的增长必须要克服边际要素回报递减实现要素回报递增，强调经济可持续增长的关键是寻求一个可持续的内生动力，即技术创新的不断发展。Barton(1992)基于知识外溢和人力资本理论提出企业技术创新的核心是掌握专业知识的人、技术系统和管理系统；吴延兵(2006)、Huang et al.(2014)考察了自主研发和吸收能力在企业技术创新中的作用；Li et al.(2012)以研发人员素质为基点研究了跨国公司在本地和海外招募研发人员对公司技术创新的影响；崔也光(2013)提出无形资产是一种主要以知识形态存在的经济资源，其内部结构至关重要；杨勇(2007)、冯根福(2008)、盛晓娟等(2014)研究了技术创新同公司治理之间的关系，认为技术创新在公司整体经营中至关重要；薛云奎(2001)、雷辉等(2013)研究发现技术创新能力同企业业绩正相关。上述研究显示企业自主研发、研发人员素质及无形资产结构是影响技术创新最主要的因素，且技术创新与企业经营和业绩具有相关性。

      (二)市场竞争力及影响要素

      Prahalad and Hamel(1990)提出“核心竞争力”概念，认为核心竞争力具有提供公司进入多个市场的潜在途径、为客户带来可感知价值、竞争对手难以复制三个特征。而企业在市场及行业中的竞争能力很大程度上由企业的创新能力所决定。Boone and Dijk(1998)认为外部市场的竞争激烈程度会对企业的创新能力产生巨大影响；Boone et al.(2011)认为高竞争行业会比低竞争性行业的企业更易于创新；Lesáková et al.(2014)认为中小型企业由于市场竞争的强大压力会被迫作出创新；可见市场竞争力与创新能力密不可分。针对市场竞争力影响因素的研究，汤湘希(2004)在诠释无形资产与核心竞争力关系时指出核心竞争力是企业通过各种技术、技能和知识进行整合而获得的能力，体现在使企业成为特定市场领域的领先者并获得超额利润的能力；Zhou(2007)认为品牌是企业市场价值的直接体现；Yee et al.(2013)提出企业市场竞争力体现在市场份额上，服务质量和顾客满意程度会影响市场占有率。由此可见，品牌价值、市场份额和超额利润是企业市场竞争力的重要体现。

      (三)可持续发展力及影响要素

      Hofer and Schendel(1978)最早提出可持续竞争优势理论，认为企业的可持续发展力是持续获得市场竞争优势的能力。依据Wernerfelt(1984)和Barney(1991)提出的资源基础观，企业的持续竞争优势来源于其所特有的那些有价值的、稀缺的、不可复制的异质性资源；Richard Hall(1993)认为可持续竞争优势源于与同类型企业的差异，对无形资产之管理恰恰反映了这种差异。关于企业可持续发展力影响因素的研究，Geus et al.(1997)认为员工创新能力、企业经营环境及内部控制机制等对企业的持续发展最为重要；以Van Home(2000)和Higgins(2003)为代表的企业增长理论认为企业可持续增长由盈利水平、增长水平、周转速度和股利水平所决定；王开明和万君康(2001)指出企业所拥有的特殊资源是企业员工知识和能力的有机结合，通过有组织的学习不仅可提高个人综合素质，而且可促进知识由单体向组织不断转化，使知识和能力聚焦产生更大合力。综上所述，影响可持续发展力主要因素包括员工素质、企业增长水平以及同其他企业存在差异化的部分。

      综上可见，技术创新能力、核心竞争力和可持续发展力作为一个系统，完整地体现了企业从创新投入到成果转化确立市场地位，再到规模扩张形成稳定增长的全过程。而影响这一系统的主要因素，如创新投入、无形资产结构、品牌价值、异质性资源等，均为无形资产范畴的重要内容。鉴于此，本文在现有理论和研究基础上提出构建无形资产的评价指数。

      三、无形资产评价指数的构建

      无形资产评价指数旨在反映企业创新能力、市场竞争力和可持续发展力的综合状况，为实现评价目标，在指标设置时遵循五个基本原则：(1)可操作性原则。指数编制在于应用，选取的指标必须有可靠数据来源和准确量化方法，指标数量不宜过多以便于操作；(2)全面性原则。企业的创新能力、市场竞争力和可持续发展力是一个多维度、多层次的复杂系统，涵盖了从创新投入到经营绩效多方面内容，需要建立一套全面、系统的指标体系进行评价；(3)科学性原则。围绕评价内容的实质进行指标选取，构建的指标体系应满足客观监测和科学评价的功能；(4)可比性原则。由于存在行业、规模、经营方式等因素的差异，不同企业指标在绝对数上往往不具有可比性，因而采用相对数指标削减这一影响，确保横向不同企业指标口径一致、纵向不同年份计算方法一致；(5)突出性原则。依据评价目的和评价内容进行指标的选取，突出从无形资产角度实现指标内在联系，强化无形资产指数的独创性。

      考虑到企业间获取外部异质性资源能力的差异、不同地区经济发展不均衡以及部分外部信息的不可获得性，在编制无形资产指数时提出两个假定前提：(1)内生性假定。企业拥有和控制的异质性资源决定了企业间差异，异质性资源按其来源有内外之分，为考察企业无形资产所反映的技术创新、市场竞争力和可持续发展力，剔除外部资源(如政府关系、优惠政策等)影响，我们假定企业之间获取外部异质性资源能力相同；(2)均衡性假定。企业所处地区在经济发展水平、产业结构和自然资源分布上往往具有非均衡性，为侧重反映企业内部无形资产的作用，剔除区位差异的影响，我们假定企业所处各地区的经济发展相对均衡。

      关于无形资产的确认，我国同国际会计准则存在一定差异，例如土地使用权的处理。基于会计准则趋同和国际可比性的考虑，本文参照相关学者研究②，将无形资产划分为技术型无形资产和非技术型无形资产，以准确评价无形资产不同内容对技术创新、市场竞争力和可持续发展力的贡献。其中技术型无形资产包括知识产权中的专利权、非专利技术、商标权和著作权等；非技术型无形资产包括土地使用权、特许经营权等。明确指标选取原则、假定前提和无形资产结构划分是指数构建的前期工作，此外，无形资产指数评价系统设计主要包括指标体系确定和检验、主客观赋权以及指数模型的建立。

      (一)指标的选取：理论分析与专家调查

      基于创新产生的知识产权商业化后形成的异质性核心竞争优势是企业创造超额利润和巨大市场价值的源泉，持续不断的创新升级形成可持续竞争优势是创造企业无形资产价值的重要因子。本文基于创新理论、核心竞争力理论和可持续竞争优势理论，从技术创新能力、市场竞争力和可持续发展力三个维度构建无形资产评价指标体系，在此基础上采用问卷调查方式对16位相关领域的专家意见进行了咨询，最终提出研发投入率、技术型无形资产比重、技术人员密度等10个评价指标，指标名称与界定如表1所示。

      

      1.技术创新能力(Tech Level)

      企业的技术创新能力主要取决于研发投入水平、技术型无形资产比重以及研发人员密度。其中：(1)研发活动是创新价值链上的重要环节，是创新的重要来源，R & D投入体现了企业研发投入的力度和企业对创新活动的重视程度；(2)技术型无形资产是最能体现企业自主创新产出成果的组成部分，其核心技术的价值决定了无形资产以及企业市场价值的大小；(3)创新的关键是人才，科技创新尤甚，研发技术人员是企业创新活动的主体及创新成果的重要缔造者。

      2.市场竞争力(Compete Level)

      企业的市场竞争力取决于其品牌影响力、市场占有率及其创造的超额利润率。其中：(1)品牌美誉度及经营模式创新决定着顾客忠诚度及其愿意为喜欢的品牌产品贡献的价值，但是因为品牌价值信息难以量化的特征及消费者会通过广告等媒介提高对品牌的认知度，提出从企业广告投入的角度衡量品牌价值；(2)市场占有率是反映企业市场竞争地位和经营业绩的重要指标；(3)无形资产同有形资产的本质区别在于其能为企业创造超额利润及巨大市场价值，超额利润率能够体现无形资产的有效使用状况，其数据具有可获取性。

      3.可持续发展力(Sustain Level)

      企业的可持续发展力主要体现在资产规模的增长、能够持续创造利润与价值的无形资产比重、企业员工的素质以及每股无形资产状况。其中：(1)资产的扩张表明企业增长的速度，虽然有时不一定代表企业的发展质量但它是企业持续发展的基础；(2)无形资产作为创造核心竞争力和企业价值的异质性资源，其比重直接影响企业可持续发展能力的强度；(3)较高的员工素质意味着企业具有较强获取异质性资源的能力，而学历是员工素质较为直观的表征；(4)无形资产评价指数适用于上市公司，对每股无形资产进行考核符合上市公司的评价要求，体现了企业流通股中每股所蕴含创造异质性资源的能力。

      (二)指标的合理性：信度与效度检验

      信度反映测量工具的可靠程度，本文采用内部一致性α系数来检验选取指标的信度，通过公式(1)计算：

      

      其中K为评价指标的数量，

代表第i个指标的方差，

表示总得分的方差。α系数介于0和1之间，数值越大反映信度水平越高，通常α系数达到0.7认为信度满足要求。对16位专家发放的问卷，第一部分为指标信度效度咨询，依据李克特量表将选项从指标非常有效到非常无效设置为五个量级。将问卷回收的结果运用SPSS19.0进行信度分析处理，最终计算出的α=0.748，表明选取指标基本符合内部一致性，可以达到信度要求。

      效度反映测量工具达到有效性的程度。本文采用内容效度(content validity，CV)检验方法来衡量指标的效度，通过公式(2)计算：

      

      其中

表示调查专家中认为指标很好地表达评价内容的人数，N表示调查的总人数。在调查的16位专家中，有14位专家认为指标体系可以较好地实现评价目的，CV=0.75满足内容效度要求。

      (三)指标权重的设置：主观与客观赋权叠加

      指标权重设置是评价工作的重要环节，结合国内外评价学的赋权技术方法与无形资产评价之需求确定采用层次分析法和熵权法叠加法解决指标权重问题。层次分析法可有效集中专家意见使权重分配符合理论依据和现实经验，然而完全通过主观确定的数值可能会缺乏科学性和客观性；熵权法可依据挖掘的数据得出客观权重，但完全基于数据进行赋权往往会与实际经验相悖。因此本文采用主客观相结合的方法进行权重设置。

      1.主观层次分析法

      运用层次分析法确定各指标权重的主要步骤：首先，构建层次结构模型图，由上至下依次为目标层、准则层和方案层。目标层为无形资产指数，准则层为三个一级指标，方案层为十个二级指标；其次，确定判别矩阵。根据Saaty教授提出的比例九标度法，向专家发放问卷，对各指标重要性进行评分，综合每位专家评分意见得出各层指标重要性的判别矩阵；再次，计算各判别矩阵所有特征值、最大特征值和特征向量，并对整体进行一致性检验；最后，由上至下逐层计算，将计算得到的权向量进行一致性检验，得出整体权向量综合排序，确定各指标的权重

。

      2.客观熵权法

      

      3.主客观赋权相叠加

      主观经验与客观数据所得权重往往存在差异，将主客观权重进行叠加意味着一种权衡，得到的组合权重应介于主观权重与客观权重之间。常用的组合权重计算公式为：

      

      其中Wi为i指标的组合权重，

为i指标层次分析法计算的权重，

为i指标熵权法计算的权重。为了缓解专家经验不足或判断有误导致的主观偏差，同时减少数据不完全或脱离实际所产生的客观偏差，本文采用等权重方法将主客观结果进行叠加(查奇芬等，2009)，即公式(8)所反映的内容。

      

      (四)指数的生成：指标与权重线性集成

      通过指标选取和权重设置，最终构建的无形资产指数(Intangible Assets Index)模型如下：

      

      四、实证检验与分析

      (一)样本选择、数据来源与指标预处理

      无形资产评价指数能否实现对上市公司的创新、市场竞争和可持续发展等综合绩效评价的目的？评价结果预计带来哪些启示？评价方法是否可靠？本文选择我国创新型企业居多、研发投入比重较高，信息披露相对完善的创业板上市公司2010-2013年数据样本为先验性研究对象，剔除信息不完整和ST企业后得到有效样本量为683个，其中2010年38个，2011年141个，2012年228个，2013年276个。实证样本数据取自CSMAR、RESSET和WIND数据库。

      本文选取的指标均为正向指标(即数值大小同反映内容好坏同向变动)，无需进行方向转换，但指标数值间存在数量级不同，需要对数据进行无量纲化处理。由于计算权重时熵权法涉及取对数要求数据须大于0，本文选用min-max方法进行标准化处理：

      新数据=(初始数据-最小值)/(最大值-最小值)

      min-max标准化后数据值介于0和1之间(闭区间)，为确保熵权法计算结果有实际意义，将标准化后所有数据正向移动1个单位，使最终得到的各指标数据介于1和2之间(闭区间)。

      (二)相关性检验

      无形资产指数指标体系主要通过理论分析和专家咨询的方式确定，虽然依据问卷结果对指标的信度效度进行了检验，但以实际数据进行测算时仍需对各指标进行相关性检验，以避免指标之间存在的重复替代关系。通常而言，两指标相关系数超过0.8表明二者高度正相关，存在一定替代性，致使指标体系整体解释能力下降，此时需要对重复性指标进行剔除。本文运用SPSS19.0软件，对683个有效样本数据进行了相关性检验，得到指标间相关系数均小于0.8，不存在明显的重复替代问题。

      (三)权重的计算

      由层次分析法的计算步骤，基于专家对指标重要性的评判，得到权重计算结果的一致性系数均小于0.1，即层次分析法计算结果可以通过检验(由于篇幅原因，在此不详列计算过程)。依据熵权法的计算过程和组合权重的计算方法，最终得到的各年权重值如表2所示。

      

      (四)实证结果与结论分析

      用无形资产指数对创业板上市公司评价后的结果进行排名，无形资产指数分值越高，表明其创新能力、市场竞争力及可持续发展力越强。因篇幅限制，本文仅截取了2010年之前上市的公司为观察对象，无形资产指数得分排名如表3所示。

      

      通过对企业不同年份的分值、排名结果及实证分析过程中整合的技术创新能力、市场竞争力和可持续发展能力单项指标分值的分析，可以发现：

      首先，从组合权重计算表来看，技术创新能力在无形资产指数中所占的权重最高，表明创新在无形资产价值贡献中的凸显作用。10个二级评价指标按重要性程度可分为三档：研发投入率和技术型无形资产比重两个指标最为重要，其权重之和最低的是2010年，达到了44.1%；其他年份均在50%左右；其次是技术人员密度、员工素质和品牌价值这三个指标，权重之和均在10%左右；其他指标权重之间差异不大，且每年的变动幅度较小。

      其次，绝大多数在四年间排名差异不大，说明多数企业无形资产综合实力较为稳定；但个别企业存在大幅度变化，如华力创通从2010年第13名上升到2013年第2名，主要体现在其对研发投入的重视和技术创新能力的提升；神州泰岳从2010年第2名下降到2013年第9名，主要是由于技术创新能力的下降所致。

      再次，排名靠前企业共有的经验。(1)研发投入率较高。如连续排名第一的中青宝，各年的研发投入率均超过33%，大幅领先于其他企业。(2)企业规模适中，大多处于高速成长时期分较高的企业总资产规模往往处于中游水平，同时有着较高的资产增长率。如网宿科技在2011年、2012年和2013年均排在第4位，该公司的总资产规模处于中下游水平，但资产增长率稳定维持在4%左右，体现出较好的成长性。(3)营收利润率水平较高。排名靠前的企业营收利润率都超过了平均水平，如超图软件在2013年综合得分排在第3位，营收利润率25%大大超过了11%的总体平均水平。(4)技术人员比重和员工的整体素质较高。如神州泰岳的本科以上员工数量占员工总数的70%。(5)无形资产构成中，技术型无形资产几乎占无形资产绝大部分比重。

      最后，排名靠后企业共存的问题。(1)自主创新能力较差。每年排名最后的企业其研发投入水平亦排在末位。(2)营收利润水平较低。排名靠后企业大多营收利润率显著低于总体平均水平。如回天新材2013年的营收利润率仅为4%，远低于11%的平均水平。(3)技术人员匮乏，员工整体学历水平不高。如大禹节水本科以上员工数量占员工总数比重仅为30%，这会提高公司的培训成本，影响公司创新活动的后劲。(4)非技术型无形资产比重过高，尤以土地使用权为主。

      (五)无形资产指数的有效性检验

      为验证上述评价结果是否科学有效，进一步对无形资产指数进行了效标关联效度检验(选用外部标准对评价结果有效性进行检验)和跨样本外部检验(对无形资产指数扩展到其他样本的可行性进行检验)。

      1.效标关联效度检验

      近年来，大量研究显示无形资产、创新能力与企业价值、企业经营业绩之间具有高度相关性(如Hirschey and Weygandt，1985；Schane et al.，1993；Cohen and Kaimenakis，2007；薛云奎，2001；王化成等，2005；)。据此，本文选取企业价值和企业经营业绩作为外部校标对无形资产指数评价结果进行有效性检验。常用的校标检验方法包括相关分析、回归分析、联列表分析和区分分析等；本文采用最常使用的相关分析进行检验。参照Schane(1993)、Schmalensee(1985)等的研究分别以托宾Q值和ROA来反映企业价值和经营业绩。使用SPSS19.0对无形资产指数评价结果与托宾Q值、ROA进行相关性分析，结果如表4所示。

      

      结果显示无形资产指数评价结果与企业价值和经营业绩分别在1%和5%的水平上呈现显著正相关关系，表明无形资产指数对于企业价值预测有较大意义。

      2.跨样本有效性检验

      无形资产指数最终要对所有上市公司进行评价，以创业板公司为样本进行先验性实证检验，评价结果的有效性能够得到局部验证；而对所有上市公司进行扩展时其外部有效性如何？本文以主客观赋权叠加的方法进行权重分配，不同样本的评价对象得出的权重不同，因而无法通过观测模型的拟合程度来判断其外部有效性。基于此，在检验外部有效性时又选取了A股信息技术行业2010-2013数据作为替换样本(信息技术行业的无形资产信息披露相对完整)，考察样本变换后无形资产指数的评价结果是否与企业价值和经营业绩仍存在正相关关系以检验其跨样本的有效性。

      

      结果显示，以信息技术业为样本的无形资产指数评价结果同企业价值在1%水平上显著正相关，与企业经营业绩在5%水平上显著正相关，即无形资产指数对于不同样本的上市公司评价依然有效。

      五、研究结论与未来展望

      本文依据创新理论、核心竞争力理论和可持续竞争优势理论，构建了我国上市公司无形资产指数，并以创业板2010-2013年上市公司数据作为样本进行实证检验，经研究得出以下几点结论与建议：(1)公司高管应关注企业自主研发能力的提升，加大R&D投入力度，提高研发人员素质，通过培养和招聘高学历高素质的员工提升企业的技术创新能力，为公司创造超额利润和企业价值；加强无形资产投资结构调整，提高技术型无形资产投资比重。(2)政府部门应加大对公司的支持力度，对创新能力较强的企业给予更多优惠和鼓励政策，加强知识产权保护力度，规范和完善企业信息披露制度。(3)外部投资者可以通过无形资产排名了解公司在创新能力、市场竞争力和发展潜力等方面基本状况，进而对其市场估值做出判断为投资决策提供参考。

      由于篇幅所限为了对指数模型进行检验之需，仅对创新较好的创业板上市公司进行评价；因为创业板时间短、数据不完善，没有按照行业进行细分，而不同行业获利水平有较大差异；考虑创新对企业获利及价值创造的重要性，将无形资产结构分为技术型与非技术型无形资产进行分析，而商业性无形资产(如商业模式)和结构性无形资产等并没有体现。为了使无形资产指数评价结果更准确地反映我国上市公司的整体状况，未来研究将再扩展到主板上市公司，并按行业分类进行无形资产指数排名，在此基础上不断完善修正无形资产评价指标体系以达到对所有上市公司评价的需要。

      ①数据来源于Ocean Tomo公司官方网站，http://www.oceantomo.com/ocean-tomo-300/。

      ②参照于玉林(2012)对无形资产结构的划分。

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