人民币跨境结算影响因素分析与实证，本文主要内容关键词为：实证论文,跨境论文,因素论文,人民币论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
2009年7月跨境贸易人民币结算业务正式启动，我国迈出了人民币国际化的实质性一步。五年多来，人民币跨境结算业务进展顺利，无论是贸易结算还是直接投资规模均取得爆发式增长。2013年跨境贸易人民币结算业务累计达4.63万亿元，人民币对外直接投资和外商直接投资分别为856.1亿元和4481.3亿元。但应该看到，这一数据仅为我国对外贸易总额的10%和外商直接投资的12%，我国对外直接投资中也仅有4%的比例以人民币结算，所以实现人民币国际化的目标仍有很长的路要走。 一、人民币跨境结算的发展历程和现状 (一)人民币跨境结算的历史演进 2010年6月22日，国务院出台了《关于扩大跨境贸易人民币结算试点有关问题的通知》，境内试点地区扩大至20个省、自治区、直辖市；境外试点扩展至所有国家和地区；试点业务范围扩展至货物贸易以外的其他经常项目。2011年8月23日，国务院又发出《关于扩大跨境贸易人民币结算地区的通知》，跨境贸易人民币结算地区扩展至全国，但出口仍限于试点企业。2012年3月2日，根据《关于出口货物贸易人民币结算企业管理有关问题的通知》精神，取消了出口货物贸易人民币结算试点企业限制，所有具有进出口经营资格的企业均可以使用人民币进行贸易结算。此后的几年，业务开展逐渐深入，贸易项下人民币跨境结算业务已全面展开。 在人民币直接投资方面，新疆地区在2010年10月最先试水，成为首个开展人民币跨境直接投资的地区。2011年，人民币跨境直接投资业务进展迅速，央行分别于1月和10月发布公告，允许在对外直接投资和外商直接投资中使用人民币。这两项业务的放开不仅有利于推动跨境贸易人民币业务的进一步发展，也促进了人民币在资本项目下的跨境流通，拓宽了人民币的海外运用和回流渠道。 (二)人民币跨境结算的发展 1.跨境贸易人民币结算发展现状分析 自2009年7月人民币跨境结算试点开启至今，规模呈逐年上升趋势，随着各项政策的逐步放开以及相关配套政策的相继颁布，人民币跨境结算迎来了迅速发展期。从总量上看，我国跨境贸易人民币结算规模虽已相当可观，但作为对外贸易总额达到25.83万亿元人民币，2013年超越了美国列世界第一位的对外贸易大国，我国采用人民币进行结算的金额仅为4.63万亿，只占到当年贸易总额的17.9%。对比其他国家和地区，美国有80%-90%的贸易以美元结算，欧元区有超过50%的贸易使用欧元结算，可见人民币在跨境贸易结算中的使用还十分有限。 从贸易结算范围结构看，跨境贸易人民币结算主要以货物贸易为主。在其他经常项目放开人民币结算后的第二年(2011年)，第一季度货物贸易人民币结算金额高达整体结算金额的84.8%。2013年第四季度，该项比例为64.4%，虽然有所下降，但货物贸易结算金额仍占较高的比重，这与我国以货物贸易为主的整体对外贸易结构相似。 从跨境收付比例来看，试点初期存在着严重的收付不均衡现象，2010年全年5063亿元的结算量中接近九成来源于进口付款。造成这种现象的主要原因是早期对出口使用人民币结算的试点企业有一定限制。此外，境外企业对人民币支付较为陌生，又受到换汇、存量等门槛的限制，加上境外居民和企业对人民币可观收益率的预期，并不愿意使用人民币作为支付结算货币。随着试点企业的放开和人民币结算接受度的提高，这一比例有所改善。2013年该项比例有所回落，全年跨境贸易人民币结算业务实收金额1.88万亿元，实付2.75万亿元，收付比例为1∶1.46，但要真正实现收付均衡尚需时日。 从跨境贸易人民币结算的境外区域结构来看，业务开展初期为了有效地管理和控制风险，我国将境外试点设定在港澳地区和东盟地区。中国香港和新加坡则是境外接受人民币结算的主要地区，在跨境人民币结算中占据主导地位。随着境外试点地区的扩容，境外企业对人民币的接受程度不断提高，人民币在跨境贸易和投资中的使用逐渐频繁，截至2012年末，已有206个国家和地区的企业与境内发生人民币实际收付。尽管如此，人民币跨境收付的区域分布上仍不均衡，根据2013年全年的统计数据计算，经由中国香港的跨境贸易人民币结算金额所占比例高达82.93%。虽然中国台湾、新加坡、英法德等国人民币结算规模呈上涨局势，但短期内仍无法打破中国香港的主导地位。 2.跨境直接投资人民币结算的发展现状 在人民币跨境直接投资业务开展之前，为了配合跨境贸易人民币结算试点业务和支持我国“十二五”规划有关企业实施“走出去”战略，央行以个案形式开展了人民币跨境投融资试点。2010年新疆地区率先开展跨境直接投资人民币结算试点，2011年相继开放了人民币对外直接投资和外商直接投资，此后的两年，人民币跨境直接投资规模屡创新高，2013年全年累计办理结算业务金额为5337.4亿元，其中人民币对外直接投资结算金额为856.1亿元、外商直接投资结算金额为4481.3亿元。 人民币跨境直接投资同样存在结构不均衡的现状，但与跨境贸易人民币结算的收付比例相反，对外直接投资的人民币流出金额远小于外商直接投资的人民币流入金额，本文认为这与我国对外投资和吸引外资的结构有关。长期以来，我国一直呈现外商直接投资额显著大于对外直接投资额的状况，截至2013年底，我国累计实现非金融类对外直接投资额5257亿美元，这一数额仅占美国对外投资存量的1/10，占全球的2.3%，而实际利用外资金额则高达1.39万亿美元，仍为外资投放的首选地。近年来随着国内物价和工资水平优势下降，实际利用外资增长率有所下降，而我国对外直接投资涨势迅猛，更有学者预测在2014年其规模大有超过实际利用外资之势。因此，可以借助这一契机，进一步促进人民币在对外投资中的使用。 二、影响人民币跨境结算规模的因素分析 (一)人民币的认可程度分析 人民币在世界经济与贸易中的大规模使用归根结底取决于境外对人民币的认可程度。提高人民币在世界范围内的认可程度，需要考虑以下几个方面： 1.结算货币的历史惯性 所谓结算货币的历史惯性，是指当一种货币由于历史原因成为进出口贸易的主要计价货币以后，由于交易习惯的存在，使得新兴的货币难以取代原有结算货币。早在上个世纪初期，美国就利用其庞大的贸易网络不断扩大美元的境外流通范围，并在二战末期抓住国际货币体系重建的机遇，取代英镑成为最主要的国际结算货币。而欧盟也通过强制措施和政府合作等手段，在欧元区内只允许使用欧元进行计价结算，有效破除了国际化过程中美元货币惯性的制约，成为美元的主要竞争对手。目前美元和欧元在国际贸易中使用比例合计接近70%，在世界范围内已形成使用美元和欧元的惯性。此外，其高度发达的外汇市场也为美元和欧元提供了多种投资和避险渠道。尽管金融危机和欧洲债务危机使美国和欧盟的经济遭遇动荡，美元和欧元的走势也经历了下滑，但短期内这两种货币在国际结算体系中的主导地位仍然难以撼动。因此，货币的历史惯性将是人民币跨境结算进一步开展和走向国际化的主要外部障碍。 2.我国在全球经济中的地位 一国经济运行状况和整体规模等因素会对货币兑换关系造成影响，唯有经济发展状况较为突出的国家的货币才能被其他国家和地区接受和认可，进而成为国际通用的结算货币。不仅如此，一国在国际分工中的格局也直接关系到该国在国际贸易和投资中的货币选择权问题。 (1)我国整体经济发展水平 企业在选择贸易和投资对象时，首先要考虑的是该国的经济发展水平。一国的整体经济发展状况直接关系到该国国内市场的稳定性和信誉度，关系到该国进出口商品的质量和投资的收益性。良好的经济发展状况和强大的经济实力也意味着该国国际地位的提升，提高了境外对该国货币的信任度和使用意愿。就现阶段而言，我国已具备了这样的经济环境。改革开放以来，我国就步入了经济水平高增长阶段，2010年成功超越日本成为全球第二大经济体。近年来随着中国经济步入“保增长、调结构”的转型阶段，经济增长幅度有所下降，但2013年仍然顺利完成了年初设定的7.5%的目标。由此可见，我国的整体经济发展状况可以对人民币跨境结算的进一步发展起到促进作用。 (2)我国对外贸易和投资结构状况 在跨境贸易人民币结算方面，呈现出进口付款多、出口收款少的局面，虽然实际收付差距在缩小，但长期的收付不平衡不利于我国外汇储备的调节。造成这种局面的原因除了我国具有使用本币支付的先天优势以及出口试点放开较晚以外，深层次的原因在于我国在国际贸易中的地位仍旧偏低，出口企业货币选择权不够强。 首先在国际分工方面，如果一国占据的优势地位越明显，该国货币作为计价结算货币的可能性就越大。当前世界的国际分工格局依然由欧美等发达国家主导，虽然我国贸易总额已位于世界之巅，但美国、欧盟是我国最大的贸易伙伴国，我国在国际分工中的弱势地位短期内很难改变。其次，就出口产品结构而言，我国出口产品中高附加值产品的比重较低，替代性较强，因此议价能力较低，更不用说结算货币的选择权问题。最后，从出口企业的经营主体来看，外商投资企业占据了绝对优势。外商投资企业尤其是大型跨国公司为了追求利益最大化，便于其全球资金的协调管理和关联交易的开展，更愿意使用国际通用的结算货币进行结算。 在跨境人民币直接投资方面，外商直接投资人民币结算占据较大的比重，这在一定程度上与我国FDI的国别结构有关。就2013年而言，我国1175.86亿美元的外商直接投资中有1025.23亿美元来自于亚洲地区，其中783.02亿美元来自于中国香港，占整个外商直接投资金额的66.59%，而中国香港、新加坡等主要外资来源地拥有境外最多的人民币存量，自然在使用人民币进行投资上更具优势。因此要扩大人民币跨境直接投资的规模，扩大境外人民币存量和分布区域是关键。 3.人民币汇率的趋势走向 贸易和投资商一般会倾向于选择币值稳定、波动幅度小的货币作为计价结算货币，以规避风险、减低成本。同时，汇率变动的趋势走向也是选择结算货币时需要考虑的一个重要因素。国际贸易相关理论表明，在满足马歇尔-勒纳条件的前提下，本币的升值有利于本国的进口而不利于出口，相反，本币贬值可以促进出口而不利于进口。在跨境贸易结算中，境外出口企业会因为人民币的升值预期而选择接受人民币作为结算货币，以大量持有人民币；而境外进口企业却不愿意选择人民币而倾向于选择有贬值趋势的货币进行支付，这也是造成我国跨境贸易人民币结算收付失衡的原因之一。自2005年汇率制度改革以来，人民币汇率基本保持单边升值的趋势。2008年金融危机全面爆发后以及2010年汇率制度改革重启以来，美国等发达国家持续的量化宽松的货币政策使得热钱流入我国境内，不仅使我国资本项目顺差不断加剧，带来外汇储备规模的进一步扩大，也给人民币升值造成更大的压力。但就整体而言，在人民币不断升值的趋势下，我国跨境贸易和跨境投资中人民币结算的规模依旧呈上升走势，人民币升值在某种程度上意味着我国经济实力和国际地位的提升，同时也意味着境外对人民币认可程度的提升。 (二)人民币的流通程度分析 1.离岸人民币市场的发展 从国际主要结算货币的发展史可以看出，在一国货币的国际化过程中离岸市场的发展起到了至关重要的作用。在我国资本项目还未完全开放的条件下，境外人民币还不能自由进入内地资本市场进行投资，因此离岸人民币市场的建立和完善是人民币在境外合理流动和获取投资收益的重要保障。离岸人民币市场的流动性越强、交易品种越丰富、资金融通能力越强，越能吸引境外企业将人民币投资于离岸市场而获得保值增值，为使用人民币进行贸易结算和投资提供便利。 目前，离岸人民币市场以中国香港为首，中国台湾、新加坡、伦敦也加入了建立离岸人民币中心的行列，但仍处在起步阶段。整体而言，我国的离岸人民币市场仍存在三点缺陷：第一，整体规模相对较小。就中国香港而言，其人民币存款数额仅为内地的1.5%左右，而离岸美元的存量占其本土美元存款的三成。第二，各离岸市场相对分割，尚未形成合作互联的网络体系。从欧洲美元市场的发展来看，其起源于伦敦，由不同枢纽的广泛联系构成，伦敦为主要的金融中心，而其他枢纽服务于其他时区和网络，通过资金的自由流动共同形成一个完整的体系。因此，离岸人民币市场的发展不仅需要上述市场的各自完善，也需要形成合作体系，共同促进人民币资金的流动。第三，人民币离岸市场与在岸市场仍存在分割。在岸市场人民币汇率频受中央银行政策干预，利率也尚未实现完全市场化，而离岸人民币市场几乎不受金融管制，更能反映人民币真实的市场供求，两个市场间的汇率和利率差异必然会导致以投机为主、缺乏真实贸易背景的套汇、套利行为的发生。因此，离岸人民币市场的发展更需要与在岸市场实现联动，以保证人民币跨境结算业务的安全、高效。 2.人民币流通渠道的建设 人民币流通渠道的建设受制于我国资本项目的开放程度和国内金融市场的发展程度，而资本市场的开放与在岸金融市场发展的广度和深度也同时制约着离岸金融市场的发展，几种因素共同影响着人民币跨境结算规模和人民币国际化进程。其一，人民币资本项目管制过严，流出渠道依赖于贸易和国际货币互换，对外直接投资的规模和发展速度远不及前者；而在人民币资本性流入方面，除外商直接投资以外，仅三类机构可投资于银行间债券市场，RQFII试点业务于2011年底启动，在参与机构和投资范围上还存在较多限制。其二，我国内地金融市场发展的广度和深度还不够。一国货币的国际化需要该国的金融市场体系达到一定的条件，首先要有高效的资本自由流动来创造深度和广度，其次该国的金融市场自由化程度一定要高。就我国而言，外汇市场中以投资避险为主的衍生类外汇产品较少，发展深度不够；股票市场不仅规模远远落后与发达国家，且受无关因素干扰严重，投机氛围较浓；债券市场发展广度不够，国际债券多数以外币计价，以人民币计价发行的国际债券所占比重微乎其微。 (三)相关配套措施的完善程度 1.人民币跨境支付系统的建立 完善的支付清算体系也是外贸企业选择结算货币的一项重要标准，一国货币能够高效地用于国际结算，不仅需要有规模庞大的支付网络，还需要有统一的清算平台以及合理的支付清算制度作为支撑。就我国而言，由于人民币跨境结算业务开展时间不长，在支付清算体系的建设上还存在很多不足。 目前，我国还未形成相当规模的支付网络，虽然境外对人民币支付结算的接受度正在提高，但我国商业银行海外分支机构分布还不够广，分布地域不均，且境外银行对人民币业务还存在诸多限制。人民币跨境结算业务依托于人民银行开发的人民币跨境收付信息管理系统(RCPMIS)，但该系统并不是信息实时报送系统，属于事后信息报送、统计、监测。在清算系统方面，主要依靠大额实时支付系统(HVPS)，还未形成独立的人民币跨境支付系统，系统运行时间仅有8小时左右，很难与其他相距较远时区的跨境业务结算进行接轨。此外，我国在跨境支付制度上仍存在缺陷，尤其是现行清算账户的开立多以分行为单位，支付指令的处理过程复杂且低效，为资金管理增加了难度。 2.商业银行金融服务水平的提高 商业银行作为人民币跨境结算的主要参加者，扮演着多重角色，人民币跨境结算在为商业银行带来新的业务增长点的同时，也对商业银行的金融服务水平提出了更高的要求，尤其是银行的国际化经营程度以及风险管理能力，而我国在这两个方面还存在很大的缺陷。在商业银行国际化经营方面，我国商业银行虽然整体规模较大，但在全球范围内还未形成一个完善的网络体系能够为人民币跨境结算业务提供系统性的金融服务。在风险管理方面，随着人民币跨境结算业务的进一步开展，人民币资金跨境流动日渐频繁所带来的市场风险、国内银行与境外代理行之间所面临的信用风险等都考验着商业银行的监管体系。我国商业银行在人民币跨境结算方面还未形成一套统一的监管规定，且与境外代理行的相关法规也没有形成统一，给业务的拓展造成很大的障碍。 三、影响人民币跨境结算规模因素的实证分析 本文拟从我国贸易发展水平、汇率变动情况和离岸市场的发展情况三个方面入手，研究各因素对人民币跨境结算规模的影响。考虑到各因素对人民币跨境结算的影响可能存在一定的滞后性，本文拟选择VAR模型进行实证研究，并通过脉冲响应分析和方差分解对整个影响的动态过程进行分析。 (一)变量及数据的选取 本文选取2010年10月至2013年9月共36个月的月度数据为研究区间，指标选取说明如下： 1.人民币跨境结算规模。本文从狭义人民币跨境结算的概念出发，以每月跨境贸易人民币结算金额占当期进出口贸易总额的比重(T)衡量跨境贸易人民币结算规模。由于我国从2012年才开始在人民银行网站公布人民币跨境结算相关月度数据，因此，2012年之前的数据采用中国香港地区人民币跨境结算规模来代替，这样可以保证数据的充足性。 2.我国贸易发展水平。McKinnon(1979)提出的“麦金农假说”认为，产品差异程度会影响其生产者在对外贸易中结算币种的选择，产品的异质性越大，企业越倾向于选择生产国货币进行计价结算。相对于普通商品而言，高新技术产品附加值较高，差异程度较大，更能代表一国出口产品的国际竞争力和贸易发展水平。因此本文拟选取每月高新技术产品出口额占当月出口总额的比重(记为EX)来衡量贸易发展水平。 3.人民币汇率变动。本文选择人民币兑美元汇率中间价(ER)作为衡量汇率变动的指标，每月的汇率值通过人民银行网站公布的每日数据求平均值计算而得，并作对数处理(LNER)。数值下降表示人民币升值，反之则表示人民币贬值。 4.离岸人民币市场发展。目前最大的离岸人民币市场在中国香港，其他地区与中国香港相比仍处在起步阶段且人民币存量的数据来源不足、缺少连续性，因此，本文仅选取中国香港地区人民币存款与我国境内人民币存款之比(DP)作为离岸人民币市场发展情况的衡量指标。 (二)实证研究过程与结论 1.单位根检验 传统的VAR理论要求模型中每一个变量都是平稳的，对于非平稳的时间序列通常需要经过差分处理后，得到平稳序列再建立VAR模型。随着理论的发展，非平稳的时间序列，只要变量间存在协整关系，同样可以建立VAR模型，但前提条件是各变量必须为同阶单整。因此，需要先对各变量进行单位根检验。检验结果表明，各变量均为平稳，可以建立VAR模型。
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