quot;9.11quot;之后的证券业，本文主要内容关键词为：证券业论文,quot论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
今天，来到著名的咨询机构演讲，是我的荣幸。已有人预先告诉我，你们会提出难以解答的问题，但我还是会预留时间在讲话后回答你们。在此之前，我想先讨论当前和今后几年证券业面临的关键问题。
针对"9.11"事件的紧急指令
首先，我想指出，证券业面临的挑战，类似于9月11日世贸大厦和五角大楼遭遇袭击后我们所面对的挑战。袭击事件是美国历史上一个让人恐惧与不安的悲剧，一个令人永远不会忘记的悲剧。无论存心与否，这个事件直接打击了华尔街。在事件发生后的数周里，援救人员与市场参与者一起，同心协力，昼夜工作，以恢复市场秩序和正常运行。
在幕后，证监会也为市场重新运行采取了行动。我们第一次启用了证券法12节(k)(2)条款授予我们的紧急权力，暂时性地放松了某些监管限制。
灾后几天，证监会放松了对发行者回购股票的数量与时间限制；允许证券经纪公司计算资本净值时无需考虑休市时间；允许共同基金向其关联方借贷；为方便共同基金董事会开会，证监会还放宽了对现场会议的要求。证监会公布了一个有关法律条款的解释性公告，允许会计师事务所向世贸大厦及其附近的客户提供账务服务，并帮助恢复记录，不视其做法违反审计独立规则。
接下来的日子，大家都很清楚，航空与保险业在这次"9.11"惨剧中首当其冲。9月28日，证监会采取了一定的措施以帮助航空与保险公司。我们为航空与保险业、他们的承销商及其他咨询人员设立了电话热线和E-mail，以帮助他们及时获取有关融资与信息披露问题的答案。证监会还命令公司融资部采取某些短期行动，使航空与保险公司注册表格S-3变得更简便，以利于这两类公司更快筹资。
在非常时期，我们与市场、与发行人紧密合作，以帮助市场正常运行。两天前，为解决政府证券交易长期不顺导致的问题，也为了解决与政府证券有关的账户、清算和托管不协调导致的问题，我们进一步放宽了经纪人计算净资产的限制（15c3-1规则），按规则15c3-3要求保留的特殊储备金也允许计算在内。
在使用紧急权力时，我们知道，证券法没有给我们足够的时间完成这些调整措施。12k(2)条款表明，证监会采用紧急行动的权力被限制在10个工作日之内。作为首次使用这项权力，我们意识到，要吸收大规模市场冲击的影响，10个工作日的时间不够。我们已请求国会延长我们采取紧急措施权力的期限。请求国会授予证监会一项权力，使证监会根据所有联邦证券法而不仅仅是证券交易法在30个工作日并可延长至90个日历天数内，都能发布紧急命令。
在此期间，我们根据交易法第36节使用了一般豁免权，放松某种宽限，如我刚才提及的关于净资本的条款以及发行人回购的条款。
资本融资过程的改革
与处理"9.11"袭击相比，其他的挑战都不那么咄咄逼人了，然而我们也必须应对。展望未来，我首先想到的第一件事是需要对证券法进行改革。这也是我们的新主席所提到过的。显而易见，现行监管体制设立时的技术环境与今天不同。证监会已试图去跟进技术的进步，一些委员们比其他人更为关注，但进行更大改革的时机已经来临。
当证监会公布了2000年有关使用电子媒体的公告时，评论者们强烈要求对管理公募与私募程序的概念体系进行彻底的检查。业内许多人正确地指出，无论国会或证监会都应该使融资过程更有效，成本更少。我接着要谈一谈特别需要改革的几个方面。
第一，在发行过程中利用技术与互联网。去年，公司在美国私人市场筹资4000多亿美元，但是证监会的规则仍不允许利用低成本的电子通讯方式从潜在的合格投资者中筹资。如果取消私人市场的“一般性招揽”限制，将促使小公司使用互联网，使其在更大的范围内寻求潜在的合格投资者。通过为小企业大幅度地减少融资成本和负担，这一经济领域就会产生更多的财富。
第二，由于技术的进步，口头通讯与书面通讯的区别已变得很不好区分。流动的视像在被储存前是口头的还是书面的？法律上对书面与口头通讯的区分极大地阻碍了信息披露，从而不利于市场的有效性。例如，为了阻止发行人在发行过程中“影响市场”，现行的规则对发行人如何与公众沟通及沟通什么都做了限制。
另一方面，在电子路演中区别口头通讯与书面通讯也没有什么意义。现在，采用电子路演的IPO还不多。在某些环境下，电子路演是允许的，不应被视为违法的招股。除非将其贴在发行者的网页上，对使用者可能反馈的次数不加限制，这种路演才构成“书面”的，并成为违法的招股书。
第三，互联网可提高交易“后台”的速度，特别是提高IPO的速度。虽然技术上可实时访问发行人的招股书，证监会仍要求券商尽其“传递”招股书的义务。任何一种新系统都须考虑：访问是否被视为传递招股书？何种程度可被视为传递了招股书。
不论如何审视筹资过程，这些都是问题，但在尚待解决的问题中，这只是少数几个，还可以列出很多，但我现在将转向其他的问题。
证券业的未来发展
预测未来总是困难的，也是危险的，预测证券业的前途也一样。然而，我可以说出一些肯定会影响证券业未来的问题。
第一个是关于熊市与投资者观念转变的问题。90年代，我们看到投资者蜂拥而入的现象，随之而来的是我们从未见过的牛市。投资回报使许多美国人一夜暴富，至少纸面上如此。投资者不断地寻找IPO机会，以期从第二个AOL和Microsoft中大发其财。许多人冒险自助上网交易，认为用不着华尔街的帮助也能行事，似乎市场只会上升，损失是不可能发生的事。
显然事情已有了变化。虽然今天的报纸报告了好消息，说市场已恢复到"9.11"事件之前的水平，但市场较去年同期已下行11个百分点。虽然是短期的，投资者已经历了巨大损失。正是在遭遇这些损失后，也许是找个替罪羊的内在需要，也许是分析师冲突的报告，越来越多的投资者开始抱怨IPO配售中未加披露的佣金、发行人不良的业绩，随之而来的是更多的诉讼。实际情况是，向全国证券商协会仲裁机构投诉的案例增长了24%，从去年的5500件到目前的大约7000件。投诉的内容主要是关于虚假陈述、未经授权的交易和不恰当的推荐。
与会的各位一定知道，诉讼案子也与日俱增。其中最大的一桩集体诉讼案指称，6家大证券公司让分析师们发表积极推荐网络股的意见，为的是提升投资银行的业务，这6家公司从未向公众披露过事实。6家法律事务所组成的执行委员会，将作为主要法律顾问，处理800多件集体诉讼案，控告171家公司及其承销商在向公众出售股票的过程中违反了有关IPO的规定。
投诉的增长意味着什么？是经纪业的某处出了问题还是投资者一定要揪出让他们遭受损失的什么人加以责备？我回答不了这个问题。但是我猜测，变革会接踵而至。
我们已见到的一些变革是在分析师的利益冲突方面。得益于许多人的关注，分析师的行为已被公众坚持放到了聚光灯下。就我个人而言，我希望确信，当分析师参与研究领域以外的业务时，公司应进行严格管理。由于互联网对研究报告的传播和一些分析师的媒体明星效应，分析师的成果已可以被更广泛的受众获取。比之从前公司不得不更加小心，商业利益不能损害分析师意见和研究的独立性。聚焦分析师，使证券业、监管者和投资者都看清了他们的潜在利益冲突。
我非常期望我们的行业寻找出建设性的办法，减少或更有效管理威胁分析师公正与客观性的利益冲突。公司肯定有强劲的动力去这样做。自律组织也需要加速修改规则，审慎地推行这些规则，以改进公司与分析师利益冲突的信息披露。关于这个话题，最后要提及的是，投资者教育是解决分析师利益冲突的非常有效的第一步。早在7月份，证监会就发布了一个投资者警戒的公告，明示了投资者在这一问题上应了解的东西。只有充分掌握信息的投资者，才有能力进行明智的投资决策。
第二个影响未来证券业的因素，是市场对证监会新出台的指令执行质量报告和十进制定价的反应。更具体地说，是执行指令的透明度如何影响券商对投资者指令的竞争，以及十进制报价在这种竞争中扮演何种角色。
去年11月，证监会采纳了新的规则，旨在改进指令执行的透明度和指令传送的行为。其结果，诸如纽交所(NYSE)和纳斯达克(Nasdaq)这样的市场中心，必须就每一股票的指令执行质量披露有关信息，包括相对于公众报价，不同数额的指令是如何执行的。股票与权证的经纪人也必须发布季报，陈述他们传送指令的整体情况。市场中心已开始披露此类信息，但是纳斯达克和纪经人的第一份报告会在11月份披露。将这些信息公布于众，将有利于投资者和市场，毫无疑问，也将刺激竞争。
股票市场的十进制定价也将对数年以后的证券市场产生深远的影响。就在市场广泛推行十进制交易以来，仅仅数月，我们就发现报盘和买盘的价差显著下降。在一些情况下，竞争已使交易活跃的股票的价差降了一美分。因为价差减小，投资者就可能省钱，也可能为交易支付更多成本，因为要寻找一个合适的配对，受到许多价位的限制。前景如何，只有时间会告诉我们。
然而，价差缩小给市场参与者们正带来比预期更显著、更快的影响，他们为此忧心忡忡。价差的缩小，显著地减少了为执行指令流支出的费用。在现在的系统中，做市商要向零售券商按指令流付费，以获取交易指令。长期以来，做市商习惯于从价差中获取盈利，价差缩小直接损害了做市商的利润。
以收入支付报酬的折扣经纪公司也深受影响。十进制报价的巨大冲击使许多公司寻找新的赚钱方法。例如，我们发现了一种新情况，即做市商在执行机构客户的指令时开始将一种“等价佣金”计入指令执行价中。虽然这种做法并不普遍，但它已开始吸引市场参与者的极大关注。很明显，行内许多人都将寻找新的途径，以在高度竞争的环境中取胜。
结论
美国证券业通过公司、储蓄计划和养老金计划直接和间接管理着大约8000万投资者的账户。仅2000年证券业直接为美国经济贡献了3140亿美元收入，还从境外创造了1100亿美元。过去10年中发生了许多变化，而仅在过去的一个月中也一样。然而更多的挑战还在我们的前面。在打造我们的未来时，证券业与监管者们必须以开阔的视野和开放的意识来确保我们的市场是世界上最强健的市场。最后，我们必须认识到，有效的市场、投资者保护和投资者信心，对于任何未来的成功都是最重要的和必不可少的。