论从抑制通胀到扩大内需转型期的宏观经济政策，本文主要内容关键词为：扩大内需论文,转型期论文,通胀论文,抑制论文,宏观经济政策论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
在传统计划经济体制下，伴随着“放乱收死”的周期性体制循环，我国经济发展大起大落。尽管平均经济增长速度并不慢，有些年份还达到相当高的水平，但始终没有摆脱短缺的困扰，因此也始终没有摆脱或隐或显的通货膨胀阴影。改革开放20年来，我国在进行市场取向改革的过程中，社会供给能力高速增长，短缺状况逐年得到缓解，然而通货膨胀并未轻易消失。由于投资饥渴和扩张冲动的痼疾难以治愈，居高不下的通货膨胀依然是决策者的心腹大患。特别是从1992年下半年开始的经济过热，更使我国的通货膨胀率大大超过警戒“水位”，到1994年达到了历史最高水平。中央果断采取了以治理通货膨胀为首要任务的宏观调控，到1996年初步达到预期目标，成功地实现了“软着陆”。与此同时，各项体制改革不断深化，市场经济的一些风险和约束机制开始发生作用。当1997年四季度出现价格负增长时，我们惊喜地确信，人们等待已久的买方市场已经悄然而至，相对过剩取代全面短缺成为一个需要认真研究的崭新课题。这是一个具有深刻意义的历史性转变。我们有必要深入分析这个转变的丰富内涵，以便更加准确地把握经济发展的机理和趋势。
中国政府治理通货膨胀的决心和成效，得到了国际社会的广泛赞誉。国民经济的“低通胀、高增长”，也为抵御来自外部的冲击打下了坚实的基础。在周边国家经济陷入严重困境的同时，我国仍然保持7%左右的增长速度，人民币币值稳定，外汇储备充裕，市场供应丰富，有力地支撑着亚洲经济的危局，这是一件很了不起的事情。但是，亚洲金融危机毕竟持续了一年之久，有关国家货币大幅度贬值，经济陷入混乱，社会动荡不安，国际市场萎缩，对我出口和经济增长产生了不可低估的影响（注：我国对东南亚地区的出口占出口总额的55%。）。从1997年10月以来，也就是亚洲金融风暴发生三个月以后，我国物价水平持续走低，产品积压严重，经济陷入前所未有的通货紧缩状态。面对这个新的情况，中央决定将宏观经济政策从抑制通胀向扩大内需转型，把增长和就业放在首要位置，保持经济持续稳定健康发展，这是完全正确的。
一、从实物经济领域看扩大内需的必要性
我国是一个有着广阔国内市场的人口大国。尽管改革开放以来国民经济的对外依存度逐年提高，但国内需求依然是发展的主要动力。由于亚洲金融风暴的冲击，国际市场疲软，出口难度加大，对我国产生巨大压力。但分析表明，只要国内需求能够及时足量地接替，就完全可以遏止经济增长速度的下滑，从而避免造成更大的困难。从各方面的情况看，扩大内需是必要和可能的。
目前实物经济领域存在的问题主要是：
1.产品供大于求，企业经济效益下降。据国家经贸委对601种主要商品测算，今年上半年供求基本平衡的商品446种，占74.2%，供过于求的商品占25.8%，供不应求商品为0。有24种产品的产量在近一二年中绝对下降。今年1～5月份，发电量低速增长(1.1%)，能源生产总量(-7.1%)和货运量(-5.5%)持续下降。不少企业由于开工不足，生产能力放空，经济效益普遍下降。据对4.2万户国有企业（注：上述4.2万户国有企业资产总额、职工人数占全部国有企业的比重分别为97%和90%。）统计，1～6月份盈亏相抵后，发生净亏损93亿元，而上年同期盈利22.7亿元，国有企业的亏损面达56%。除石油、电力、医药和烟草四个垄断性行业尚盈利外，其他行业都盈不抵亏，石化、航空、有色、煤炭等行业出现全行业亏损。
2.经济增长速度下滑的程度可能被低估。经济增长速度从1992年的14.2%逐年回落，平均每年减速1个百分点。今年上半年国内生产总值增长7%，呈持续下滑的趋势。值得注意的是，自去年和今年一季度以来，一些实物量指标（如：发电量、能源和货运量）的增长速度，与经济增长速度相比明显偏低，导致弹性系数发生陡然变化（参见表1）。当前各地区层层分解经济增长速度指标，相互攀比的压力很大，因此有理由推测，某些地方统计出来的数字比往年可能有更多的水分。
3.失业和职工下岗问题较为突出。据统计，从1995年以来国有和集体经济单位的职工数量逐年减少，失业和下岗职工人数呈递增趋势。1997年城市登记失业人员为570万（注：这些登记失业人员都是有求职欲望的劳动力，但实际上还有很多有求职愿望的劳动力没有到劳动部门登记。），企业职工下岗人数达1200万人，预计今年新增职工下岗人数300万人，下岗职工总数达1500～1600万人。今年6月底，全国企业下岗未就业职工达1128万人，比3月底增加118万人，增加10%以上。1～6月末登记失业人数为557万人，登记失业率为3.1%。
从总体上讲，我国已经从供给制约型经济转为需求制约型经济。尽管今后还有可能在某个局部、某个时点上出现供应紧张，但可以断言，短缺作为一种体制现象，从此一去不复返了。因此，这次经济下滑有着与过去（如60年代经济困难和90年代初的经济疲软）所不同的特点。主要表现在以下几个方面：
1.企业投资意愿普遍减弱。企业一反传统体制下投资饥渴的常态，只要看不到市场机会和赢利前景，即使手持大量现金，也不愿扩大生产和投资。尽管中央银行连续五次降低利率，并没有出现“一放就涨”的局面。市场进一步疲软，物价下降幅度快于降息幅度，真实利率反而呈上升的趋势。当前实际利率水平高达7%左右的历史最高水平。与此同时，银行认为这样高的利率，不少企业根本无力还本付息，因此对贷款持谨慎态度。
2.出现了“生产能力过剩→富余人员下岗→消费需求下降→生产能力进一步过剩”的螺旋现象。由于前几年的重复建设，生产能力大量过剩。经济下滑发生后，生产能力依照加速原理急剧萎缩。这时势必导致大量开工不足和破产、停产的企业职工下岗。这批职工下岗后即期和预期收入减少，消费能力减弱，从而又导致生产能力进一步过剩。从图1可以看出，居民消费特别是城镇居民的消费增长率从1992年以来是逐年下降的，并且明显低于同期GDP的增长率。
3.货币经济和实物经济脱节，大量资金滞留在虚拟资本市场循环，造成资本价格过高。由于在实物经济领域找不到投资机会，大量个人、企业和机构的资金涌入资本市场。一些企业在市场上筹集的资金并没有进行实物投资，而是重返市场参与炒作，推高股价，形成虚假利润，进而吸收更多的资金脱离实物经济，加剧了经济下滑。据统计，1997年各类企业在股市筹集资金1325亿元（注：其中，A股筹集资金655亿元，B股筹集资金12.64亿美元，H股筹集资金58.59亿元。），投入到基本建设资金为33.6亿元，技术改造43.5亿元（注：参见《中国统计摘要1998》P.45和P.51。），扣除部分还贷和补充流动资金，估计不下数百亿元留在资本市场。目前一年期存款利率接近5%，而股票市场市盈率在40倍以上。在经济不景气的情况下，股市长期脱离经济基本面居高不下，这是我们过去没有碰到的、也是一般市场经济国家罕见的现象。应该看到，那些“壳多肉少”或“有壳没肉”的企业股票价格被炒得很高，埋藏着极大的隐患。
今年年初，国务院采取了增加基础建设投资等政策来扩大国内需求。但到年中的情况来看，效果尚不明显。我们认为，除了有力度不够和时滞因素以外，主要有以下几个因素：
1.边际消费倾向下降，导致投资乘数杠杆作用减小。根据投资乘数原理（注：因为投资（政府支出）的增加可引起产出和居民的可支配收入的增加，消费随之增加，使投资和产出继续增加，消费进一步增加……总需求扩大的乘数等于边际储蓄倾向的倒数。），增加投资可以成倍数地扩大总需求。这个倍数等于边际储蓄倾向的倒数。换句话说，边际储蓄倾向越小，投资乘数就越大，投资的扩张作用就明显。当前社会保障、住房、医疗、教育收费等项改革逐步推开，居民预期未来支出将大幅度增加，加上就业前景不明以及实际利率过高等因素，导致居民边际储蓄倾向上升，边际消费倾向下降。据测算（注：边际消费倾向为每增加一元的可支配收入，新增消费的量。边际储蓄倾向与边际消费倾向之和等于1。边际消费倾向(MPC)的计算公式是，MPC=当年居民消费的增加÷当前居民可支配收入的增加。），1996年边际消费倾向为0.61，1997年为0.53，今年可能降到0.4左右。
2.内需的扩大部分被外需的减少所抵消。今年5月份，我国出口比上年同期下降了1.5%，这是在连续22个月的增长后，首次出现绝对下降。据海关统计，今年1～8月，出口额达1187亿美元，同比增长5.5%，而去年与前年的同比是26%；进口额为873亿美元，同比仅增长0.4%。据预测（参见附录），由于今年净出口增长速度减缓，它对经济增长的拉动为-1.3个百分点。考虑到外需减小对速度的影响，更应进一步加大内需的规模。
3、消化积压的库存物资也会减小投资乘数的杠杆作用。当前，新增需求（消费和投资需求）的份额中，一部分是消化历年的库存，这是导致即期有效需求拉力减小的一个原因。我国1994年以来，存货净增加12377亿元，其中至少一半为超合理规模的库存，多达6000多亿元。在投资拉动时，首先会促使这部分库存的销售。只有将库存降至一定水平后，才有可能拉动经济的增长。
二、货币经济领域存在的突出问题
年初以来，以积极的财政政策为核心刺激经济增长的一系列措施，已经取得了一定成效，但由于通货紧缩的惯性作用，国民经济仍在低速增长的区间徘徊。造成通货紧缩的原因很多，一个重要的原因是货币政策对财政政策的配合显得不够主动。用汽车来比喻财政和货币政策，财政政策在经济启动时可以起“打火”的作用，而长期持续的驱动，主要还得靠货币政策，否则经济很难从通货紧缩中走出来。虽然下半年财政向商业银行发行1000亿元国债，但如果没有积极的货币政策配合，在“挤出效应”的作用下，商业银行并不能必然增加贷款规模，扩张基础货币（注：比如中央银行不及时购买这些国债，或在中央银行购买这些国债后，商业银行不是增加放贷而是归还央行的再贷款，基础货币就不会增加。）。有关货币政策的效果及可能发挥的作用，学术界一直存在较大争议。因此，有必要深入分析货币金融领域中的某些现象和问题。
1.实际利率偏高，通货紧缩现象较为严重。我们用三种统计方法分析社会商品零售价格变动的情况。从图2可以看出，用当月年价格上涨率(TRPI)比用其他指数在反映物价变动方面更加敏感（即比同期比价格指数提前9～10月反映出通货膨胀和通货紧缩的趋势，用此方法我们在1993年准确预测了1994年的通胀高峰）。从反映时滞来看，当月的年价格上涨率(TRPI)从1997年初就出现了负数，而同期比价格指数(RPI)从1997年3季度出现负数，滞后9-10个月。从反映程度来看，用RPI测算的今年5月的通货紧缩率为2.7%，而用TRPI测算的通货紧缩率为6.1%。
② RPI为同期比价格指数，反映了当月价格水平相对于上年同月价格水平的变化；YRPI为代表年通货膨胀率，为12个月同期比的移动平均；TRPI为当月的年物价上涨率，为月环比折成年率，并剔除季节因素的影响，反映了当月的年价格上涨。
由于物价逐月回落直至出现连续的负增长，尽管中央银行5次降低存贷款利率，但从1996年底开始，实际储蓄存款利率和贷款利率便迅速攀升，6月末一年期实际储蓄存款利率和贷款利率分别达到8.22%和10.92%。其后果，一是严重影响居民消费需求和企业投资需求，导致市场疲软，企业债务负担加重。二是经营稳健的企业不愿借款，而预算软约束的企业却债多不愁，银行资产质量每况愈下。三是实业投资成本上升，促使大量资金在虚拟资本市场循环。货币经济与实物经济相脱节，弱化了货币供应量与实物经济主要指标之间的相关性，降低了货币政策操作的有效性。（注：1997年上半年本来就应当降低银行利率，但因顾虑到此举必然会使过热的股市更加疯狂而无法操作。）
2.各层次货币供应量增速放慢，至今未见好转。由图3可看出，M0波动较大，M1从1997年底逐月下滑，M2也未能扭转下降趋势。6月末M1、M2增长8.69%和14.6%，分别比上年末低8.6和2.7个百分点，表明中央银行虽然采取松动银根的政策，但还未见效，经济中出现“货币供应减少→通货紧缩→实际利率上升→货币供应进一步减少→通货紧缩加剧”的螺旋现象，对实物经济影响很大。更严重的是，根据人民银行的测算，最近3年，货币流通速度（注：根据费雪货币方程式MV=PY，两边取对数再求导数，得到M+V=P+Y。其中，M为名义货币供应量增长率，V为货币流通速度变动率，P为物价上涨率，Y为实际GDP增长率。在物价上涨率和实际GDP增长率既定的情况下，若货币流通速度减慢（负增加），则货币供应量的增幅还要扩大，才能保证等式成立。）年均下降4%，则为了完成既定的经济增长和物价目标，货币供应量的增幅还应该加大。
资料来源：《金融时报》有关各期。
流行的观点认为，由于经济增长相对缓慢，物价负增长，造成实际货币需求减少，因而货币供应量增幅较小是合理的。这种静态的观点没有看到货币供应对经济增长的促进作用。现代货币金融理论表明，货币供应量与经济增长和物价水平关系密切。弗里德曼(Friedman,1969)认为，货币存量的周期性变动将导致经济出现周期性变化；安德森、乔丹(Andersen,Jordan 1968)和布伦纳(Brunner,1968)也指出，经济活动加速或减速是由货币供给的变化决定的。从我国的情况来看，易纲(Yi G-ang 1994)对1983～1991年的货币供应量和工业产出进行了格兰戈尔(G-ranger)因果关系检验，证明两者存在相关关系。因此，当前货币供应量增幅趋缓不仅增加了通货紧缩的压力，而且放慢了经济增长的步伐。
3.货币流动性下降明显，直接对经济增长造成不利影响。最近一年，衡量货币流动性的M1/M2呈下降趋势，从1997年6月的37.53%降至35.68%，约比正常水平低0.6个百分点；同期边际变化率ΔM1/ΔM2（注：ΔM=M(t)-M(t-1),M(t)为当期的货币量，M(t-1)为上期的货币量。）从1.08降到0.62，情况更为明显。有关货币供应传导机制的实证研究表明，若M1增长偏慢，则经过两个季度的时滞，工业生产将受到显著影响。
三、货币供应量增速趋缓的原因
货币供应量等于基础货币与货币乘数（注：货币乘数mm表示基础货币扩张的倍数，其最基本的表达式为mm=(1+cu)/(re+cu)，其中cu为现金对存款的比率，re为存款准备金率。显然，准备金率越高，现金比率越高，货币乘数就越小。）之积。从图4可以看出，1996年底以来，货币乘数呈上升趋势，但中央银行的基础货币投放增长相对缓慢，个别季度甚至出现绝对下降。因此，货币供应量增速放慢固然有经济对货币的需求减弱的原因，但基础货币增长缓慢也是一个不容忽视的重要原因。具体来说，最近影响基础货币和货币乘数的因素有：
资料来源：《中国人民银行统计季报》有关各期。
1.现金回笼增加过多。上半年累计净回笼现金457.6亿元，比去年同期多回笼777.2亿元，是历史同期的最高水平。现金回笼增加必然是基础货币供应的绝对减少，使货币供应偏紧。现金大幅度回笼的原因，一是实际储蓄利率高和居民对未来收入和支出预期的影响，大大增加了储蓄信用回笼。二是居民工资和奖金收入减少影响货币投放。三是上半年农副产品收购支出减少。四是有价证券现金收入较多。
2.中央银行的资产运用减少，这是货币供应量增长乏力的一个最主要原因。6月末中央银行总资产余额比年初减少507.2亿元，比去年同期多下降1569.1亿元，直接减少了基础货币投放。其原因，一是外汇占款4年来的首次减少。上半年外汇占款累计减少26.1亿元，比去年同期多减少1365亿元。二是中央银行对金融机构贷款比年初净减少906亿元。值得注意的是，中央银行对再贷款和外汇占款的下降并无有力的调控手段：从操作上说，中央银行能够控制再贷款的发放，但难以遏制商业银行大量归还再贷款的势头；外汇占款对货币政策操作的影响更大，前两年企业大量结汇，中央银行只能被动吃进，增加通货膨胀压力；而目前企业千方百计推迟结汇，提前用汇甚至套汇、逃汇，中央银行吐出基础货币又受到很大影响。可见，传统以治理通货膨胀为核心的直接调控手段已难以适应通货紧缩情况下货币政策操作的需要，这是当前中央银行面临的最大课题。
3.金融机构各项存款尤其是企业存款下降。这必然影响商业银行的资金来源和创造派生存款的能力，降低货币乘数。6月末，金融机构各项存款同比增长15.2%，比上年末的增幅低1.5个百分点，其中，企业存款增长11.5%，增幅比上年末低11个百分点，增幅回落过大。上半年累计，企业存款仅增加43.9亿元，比去年同期少增1423.4亿元。其原因，一是企业经济效益普遍滑坡，可用资金少；二是在经济低迷、实际贷款利率较高的情况下，实业投资收益率远低于实际贷款利率，诱导企业资金大量脱离实物经济，涌入虚拟资本市场；三是部分企业预期人民币将贬值，不结汇甚至动用信贷资金套汇。四是企业看淡未来经济走势，投资欲望减弱。
4.金融机构贷款增幅下降。尽管金融机构的贷款呈逐月加快态势，但上半年各项贷款累计增加3764.5亿元，仍比去年同期少增195.1亿元。其原因，一是实际贷款利率太高。针对这一问题，一些学者认为，企业经济效益下降和银行“惜贷”导致企业有效贷款需求不足，影响了商业银行的贷款投放，中央银行对此很难有大的作为；如果进一步放松银根，势必加大金融风险。我们认为，在现阶段，银行和企业的行为确实发生了一定变化，但贷款和货币供应量增长缓慢的根本原因在于实际利率太高。在10%左右的实际贷款利率水平，怎么能指望企业会增加投资，银行会放心地提供贷款？企业经济效益问题由来已久，非自今日始，而银行“惜贷”也与实际利率过高、贷款风险过大有密切关系，如果实际利率大幅度下降，这种现象可能不会那么明显。此外，利率结构不尽合理。7月1日以前，商业银行在中央银行的准备金存款利率与1年期储蓄存款利率持平甚至更高，促使商业银行把大量资金存放中央银行，而不是积极寻找客户发放贷款。6月末，国有商业银行超额准备率为9.1%（已剔除将来用于购买国债的2700亿元），其他商业银行超额准备率为16%，依然偏高（注：金融机构贷款少增和在中央银行的准备率过高，都会降低货币乘数，不利于货币供应量的增长。7月1日中央银行调整利率结构，第一次将准备金利率降至储蓄存款利率以下，有望扭转这一局面。）。二是在中央要求银行降低不良资产比重的压力下，商业银行风险约束远强于利润约束，对贷款态度消极。根据今年人民银行对各省市银行分支机构负责人进行的问卷调查，许多银行采取一刀切办法，逐级压低存贷比率，上收贷款权和基层行的资金。四家国有商业银行系统内上存利率都高于贷款收益，基层行无力、也不愿扩大贷款规模。三是缺乏合理的政策配套。例如，各家银行对支持中小企业的政策反映良好，但调查表明，有65%的机构减少了对中小企业的新增贷款。住房信贷也是雷声大雨点小，由于住房制度改革没有及时全面铺开，住房贷款中个人贷款比重微乎其微，大部分贷款质量不高。
四、实现宏观经济政策从抑制通胀到扩大内需的转型
从当前的经济形势来看，通货紧缩、产出下降、失业增加等现象的出现，当然有结构问题，但本质上属于总量问题。显然单单通过结构性松动，并不能有效解决需求不足问题。面对当前经济形势，建议在总量上实行适度松动的宏观调控政策，把促进经济增长、实现充分就业作为主要目标，给人以明确的预期，防止经济萧条。应当承认，在计划经济体制下长期形成的短缺思维定式已经不能适应形势的变化，通过行政动员来刺激经济增长的工作方法已很难奏效，在短缺时代积累的经验绝大多数也根本不能套用。面对新的问题，必须采取新的对策。
（一）转型期的投资政策。
1.要确保GDP增长8%，必须进一步加大投资力度。由于受到东南亚经济危机的影响，加上去年净出口基数较高，今年净出口对经济的拉动为负数，而消费需求的增长比较稳定，从图5可以看出，只有投资增长率的变动与GDP增长存在明显的相关性。因此，只有加大投资力度，才能确保8%的经济增长。原计划今年全年固定资产投资增长15%，现在看来力度还不够。据测算，今年要确保GDP增长8%，全社会固定资产投资增长率要达到20%（参见附录）。
2.投资拉动扭转经济增速下滑的临界点，是使城市就业率有绝对提高。正如前面分析的，只有打破“生产能力过剩→职工下岗→生产能力进一步过剩”的螺旋，市场需求才能得到恢复，从而进一步推动投资者和消费者的心理转向，经济增长才能拉动起来。对于企业来说，富余职工下岗，确实可以降低工资成本，提高劳动生产率。这是从供给角度来看。从需求角度来看，社会购买力下降，产品失去了市场，最终企业是不能提高经济效益的。用大力度的投资来推动再就业工程，让下岗职工早日走上新的就业岗位，尽快使这部分人的消费愿望和能力得到恢复，扭转社会心态，这才能从根本上获得经济增长的动力。
（二）转型期的财政政策。
1.通过扩张性财政政策来启动经济往往比货币政策更及时和有效。针对当前形势，当务之急是增加财政资金，扩大财政支出，刺激社会需求。扩大财政资金渠道，一是通过规范的股份制改造，在公开、公正、公平的市场上卖掉部分国有产权；二是财政可以向社会和商业银行增发用于公共投资的特种国债。力争用以上两种渠道增加2000亿元财政资金，可以用来增加基础设施投资、搞好下岗职工的生活保障、实施再就业工程、科技开发等方面。特别是用以工代赈等办法，兴修大型农田水利设施和开垦荒地、进行中低产田改造，可以增加农民收入，启动农村市场，使目前城市饱和、但农村尚有需求的工业品找到出路，将闲置生产能力利用起来。值得注意的是，当前在我国经济总量和结构都迅速变动的情况下，有必要适当突破财政年度平衡的旧框框，建立周期平衡的新概念，增加国债发行，搞一点温和的“赤字财政”。这与适度从紧的财政政策并不矛盾，因为只有追求合理的周期平衡，才能更好地促进经济的稳定健康发展。
2.加强和完善税费管理。当前尤其应该注意做好几件事：一是运用税收政策对经济进行反周期调节。过去在经济过热时税收没有相应多增，而在经济不景气时反而拼命加大税收征管指标，税收不能发挥调节经济周期的作用。因此明年不宜制定过高的税收计划，防止企业税负过重对经济增长产生负面影响。二是加快各项收费、基金的改革步伐。根据它们不同的性质、特点，或取消；或用相应税种替代，列入预算；或转为经营性收费，依法纳税；或予以保留，实行收支两条线管理等等。三是在保持税收稳定增长的基础上，进行局部调整。如根据产业政策，进一步提高某些产业的出口退税率；对高新技术产业适当采取鼓励投资的税收政策。
3.加强公共支出管理，提高资金使用效益。一是优化支出结构，保证粮食风险基金足额到位，按时拨付下岗职工基本生活费、再就业补助费和离退休职工的养老金，加大对水利、交通等重大基础设施的投入力度，大力压缩一般性支出。二是建立更为完整综合的预算。在明确区分税费的基础上，逐步将预算外资金纳入预算管理，统筹使用。严格公共支出的预算及报告程序，加强监督。政府投资资金的运作应严格纳入预算，更多地发挥政策性银行的作用，防止计委下计划，财政被动出资金的低效作法。三是将政策、计划和预算相结合，根据宏观经济形势和收入预测，制定多年度的支出预算体制，保证政策的连续性和宏观经济稳定。
4.建立中小企业信用担保体系，加大对中小企业的金融支持。财政联合有关金融机构出资设立担保基金，建立中小企业信用担保体系，按基金总额一定的放大倍数为符合条件的中小企业融资提供担保。政府制定专门的《中小企业信用担保法》，定期通过特别预算和其它方式向基金注资和融资，并为担保机构提供减免税待遇等。当前可结合财政周转金制度改革，将部分周转金（注：周转金的使用有较强的刚性，不易转为他用。目前只有工交口的7000-8000万周转金可能用于建立担保基金。）转为担保基金，也可从1000亿特种国债发行收入中抽出一部分用于成立担保基金。这将起到“四两拨千金”的效果，比单纯用在某个项目上作用更大。此外，鼓励地方在条件具备时设立地区性担保基金，充分动员地方财力，为更多的中小企业服务。
应该指出，大量的国际经验表明，财政政策见效快，短期内可以扩大内需，启动经济，但其作用不能持久；尤其是我国国民收入分配格局已经发生了巨大变化，政府财力毕竟有限。此外，通过财政手段直接分配资金难以发挥市场在资源配置中的基础性作用，随意性大，容易受到行政干预，资金使用缺乏监督，效益较差。因此，还应该健全金融宏观调控体系，通过积极的货币政策充分动员全社会的资金，增加投资。
（三）转型期的货币政策。
财政政策如果没有货币政策的有力配合，便很难达到治理通货紧缩，扩大内需的目标（注：从历史经验来看，货币政策不力是导致1929～1933年美国经济大萧条的根本原因之一(Friedman,Schwartz 1963)。当时实际利率高达10%以上，货币供应量减少了1/3，但美联储一直执行货币紧缩政策，默许大量银行和企业倒闭，使国内金融和经济雪上加霜。因此，罗斯福的“新政”便从整顿金融入手，巩固银行体系，增加货币供应量，效果很好。当然，美国的大萧条与我国的实际情况不可同日而语，但其经验教训很值得借鉴。）。关于中央银行能否通过增加货币供应量来刺激经济增长，经济学说史上长期存在激烈的争论。凯恩斯认为，货币供应量是中央银行控制的外生变量，不受各种经济因素的制约；新剑桥学派则认为，货币供应量不能完全由中央银行决定，在很大程度上是适应货币需求的结果；而新古典综合派更加明确地提出了“内生货币供给论”，他们认为，货币供应量主要由商业银行和各类金融机构和企业的行为决定，中央银行不能有效地约束它们的行为，从而控制货币供应量（王广谦、李健，1990）。显然，不少人正是根据“内生货币供给论”得出当前货币政策无效的看法。我们认为，在我国，货币供应量有着较强的外生性，中央银行虽然不能无限制地增减货币供应量，但至少能够通过控制基础货币来影响全社会的货币供应。（注：弗里德曼和施瓦茨(Friedman,Schwartz 1963)对1867～1960年美国的货币史进行了实证分析，指出基础货币的变化是广义货币长期存量和主要周期性变化的主因；卡甘(Cagan,1965)和布伦纳(1968)同样认为，基础货币的变动是货币供应量长期增长的主因。）当前在一定程度上，中央银行难以按照预期的目标吐出基础货币，但不能说货币政策无效，而只能说过去以治理通货膨胀为核心的直接调控工具还不能适应金融间接调控的需要。当然，在转型时期，货币政策的传导机制可能受到某种阻碍，时滞较长，但最终会对各种经济主体的行为产生较大影响。
目前我国货币政策操作的重点，不是强迫商业银行贷款，而是加大中央银行的资产运用，完善货币政策间接调控工具，为金融机构创造宽松的政策环境。
1.降低实际利率水平。如何解决实际利率过高的问题已成为今年宏观经济政策的关键。7月1日降息后我国的名义存款利率已比美国低，但实际利率却已高出。由于企业和居民一般都存在“货币幻觉”，将会在名义利差的诱导下加大对外汇资产的需求（注：一般来说，在货币经济领域名义利率的作用大，在实物经济领域实际利率的作用更大。）；加上亚洲金融危机的影响，市场存在人民币会贬值的疑虑，因此，为了保持人民币汇率稳定，似不宜再降低人民币名义利率。一个可供选择的办法是形成温和的通货膨胀预期，至少也要打破通货紧缩预期。一些人认为，这种作法是前几年“通货膨胀有益论”的翻版，注定会使经济陷入通货膨胀的深渊。事实上，对前几年的“通货膨胀有益论”，我们从来都是坚定地激烈反对的。问题是那时我们面对的是经济过热情况下不断加速的高额通货膨胀，而温和通胀和恶性通胀有着本质的区别。我们当然希望经济能够始终在“零通胀率”的条件下发展。但这是一种理想化的状态，理论上难以成立，在实践上也行不通。既然通缩对经济的危害如此巨大，“零通胀率”又不可能做到，我们只能做出温和通胀的次优选择。如果不顾当前实际情况一味简单化地反通胀，可能贻误时机，加剧通货紧缩，给国民经济造成损失。理论分析表明，温和的通胀不等于恶性通货膨胀，在一定的条件下不但无害，而且对处于体制转轨和结构调整时期的国家来说是有益的；温和的通胀是可调控的，并不必然自我加速形成恶性通胀；温和通胀的成本是社会各方可以承受的。从国际经验来看，英国、新西兰、加拿大、瑞典和芬兰等国家实行盯住通胀的货币政策，不再以货币供应量、利率或汇率为中介目标，转而以一定的通胀率作为中介目标(Green,1996)。根据我国的实际，在经济转轨时期，要矫正价格扭曲，调整经济结构，理顺财政和各种分配关系，搞一点温和的通胀是可行也是有利的。通货膨胀率控制在3%～5%，经济年均增长8%～10%，有利于国民经济保持高增长、低通胀的格局。当前我国可以明确宣布将此作为调控目标，高于或低于这一目标都要采取有效措施加以扭转。中央银行应加大货币政策操作的透明度，定期公布货币统计资料、近期通胀率的预测和拟采取的措施，增强货币政策操作的可信度和权威性，以便公众形成稳定合理的通胀预期，降低目前过高的实际利率，防止金融运行出现大起大落。应该指出，形成温和的通胀预期并不是改变“适度从紧”的货币政策，也不是改变以货币供应量为中介目标的作法，而是使“适* 从紧”有一个更明确的尺度，以便公众了解中央银行反对恶性通货膨胀和严重通货紧缩的决心，提高货币政策传导机制的有效性。
2.加快中央银行资产扩张。在外汇占款难以增加的情况下，一靠中央银行向商业银行和二级市场大量收购国债，直接吐出基础货币；二靠增加中央银行的再贷款。当前为遏制商业银行大量归还再贷款的趋势，可以把一部分政策性较强的再贷款转为国债。这些再贷款实际上是财政支出的一种替代，应该还其本来面目。商业银行可将这部分再贷款用于放贷，扩大货币供应。此外，适时降低再贷款利率，扩大再贷款利率与商业银行贷款利率的利差。
3.进一步降低存款准备金率和准备金利率。今年初中央银行改革存款准备金制度，降低法定准备金率，迈出了重要的一步，但力度还不够。因为准备金的作用实际上是为了保证支付，而随着买方市场的出现和商业银行风险意识的增强，中央银行已无需通过集中大量资金进行结构调整和遏制商业银行的贷款冲动，因此，还可以进一步降低法定准备金率和准备金利率。此举不但可以增加商业银行的可用资金，而且可以促使商业银行建立合理的资产负债结构。
4.向金融机构增发专项国债和政策性金融债，增加公开市场操作工具。取消对商业银行的贷款规模管理、降低商业银行的存款准备金比率和利率之后，中央银行必须加大公开市场操作力度，以适应金融间接调控的需要。除了继续通过融资券发行和回购管理基础货币之外，当务之急是通过回购协议，回收财政面向其他商业银行发行的450亿元国债和开发银行的政策性金融证券。其次，向金融机构增发专项国债和政策性金融债，把商业银行过高的超额准备率降下来，将资金统一用于基础设施建设。政策性银行成立之初，就定下通过发行政策性金融债解决资金来源的路子。目前，除农发行外，开发银行和进出口银行都没有向中央银行借款。切断政策性银行与中央银行过于密切的资金关系，防止政策性银行“倒逼”中央银行放款，减轻通货膨胀压力，完全符合市场化改革的方向。但如果政策性金融债发行较少，并且不能作为公开市场操作的工具，中央银行就没有足够的手段影响政策性银行的资金头寸，实现预定的货币政策目标。因此，要将财政政策与货币政策结合起来，扩大政策性银行的债券发行，财政给予一定的贴息。发行对象应从商业银行扩大到符合一定条件的保险公司、信托投资公司、证券公司等非银行金融机构和社会保障基金。中央银行适时进行公开市场操作，调节货币供应量。此外，根据国际货币基金组织的研究，在市场不发达的情况下，中央银行的信贷拍卖是公开市场操作较为有效的过渡性工具，它有抵押信贷拍卖、回购拍卖等多种形式。
5.合理引导商业银行扩大贷款规模，同时严格防范金融风险。近年改革金融体制、严肃金融纪律已经收到明显成效，银行关心资产质量是进步的表现。在扩张内需、增加投资时，各级行政机关应当尊重银行的自主权，不能以软化银行的债权约束为代价，企业也不能指望再享受一次“免费午餐”。对商业银行既要有资产安全要求，又要有利润约束，合理引导商业银行增加信贷投入，扭转“惜贷”现象。一是尽快对商业银行注资和进行资产重组，允许银行提高呆帐准备率，增强其抗风险能力；中央银行严格考核商业银行的利润和风险。二是财政增加对政策性银行贷款的贴息，由政策性银行和商业银行“拼盘”贷款，发挥政策性银行四两拨千斤的作用。三是完善主办银行和银团贷款制度，重点支持一批大企业和企业集团的兼并重组，在增加投资的同时优化产业结构和信贷结构。四是进一步支持中小企业，中央银行专门编列中小企业指导性贷款计划，并定期对商业银行进行考核。作为鼓励，应扩大商业银行中小企业贷款的利率浮动范围。鉴于目前中小企业贷款主要由中小金融机构承办，应尽快建立中小金融机构的存款保险制度，中央银行适当增加对它们的再贷款，增强其抗风险能力。五是银行贷款要打破所有制界限，对那些产品有销路、有发展潜力的企业，增加贷款发放。特别是国家应允许非国有企业进入公共工程领域，银行应提供必要的资金支持。六是积极扩大大宗耐用消费品的消费信贷，特别是住房贷款。住房信贷可以延长还款期限，降低利率。在简化手续的同时，实施范围要从大中城市进一步向中小城镇扩展。七是进一步支持外贸企业增加出口，鼓励结汇，吐出基础货币。
6.扩大再贴现规模，逐步使之成为基础货币供应的主渠道。再贴现以真实商品交易为基础，通过这一渠道增加基础货币比较符合刺激经济增长的要求。为此，商业银行应完善内控机制，中央银行应加强对商业银行的外部稽核监督；尽快完善商业票据的发行、贴现程序，大力培育票据市场发展，进一步扩大贴现和再贴现规模。为了解决假票据问题，应加强银行的电子化、信息化建设，加强对票据的统一监管。
7.密切监控证券市场的资金流动，抑制过度投机现象。由于证券市场可能与实物经济逆向运作，降低货币政策的有效性，因此必须密切监控市场上的资金流动。为了缓解市场供求不平衡问题和抑制市场过度炒作现象，可以考虑将部分上市公司的国有股以可交换债券（注：可交换债券(exchangeable bond EB)一种以股东自己持有的股票为交换标的的债券。EB不同于可转换债券(convertible bond CB)。CB是公司发行的、以本公司未来新扩股票为转换标的的债券。）的形式卖给公众，扩大证券市场容量。
8.可以考虑对有信誉、在华有成功投资项目的外国投资者，提供有抵押的项目贷款，用于新的在华投资项目。抵押品可以是原有项目。只要做好原有项目的资产评估，抵押比例适当，是不会有风险的。抵押品也可以是外汇。这相当于用锁定的汇率结售汇，可以增加基础货币投放，目前也没有任何风险。
9.完善外汇管理，加强汇率政策与货币政策的协调配合。一是完善外汇管理法规，加强外汇检查，尽快实现海关、银行与外汇管理部门的电脑联网，核实企业购付汇的贸易真实性，严厉打击逃汇、套汇和非法买卖外汇的行为，及时回收外汇，增加人民币投放。二是稳定现行结售汇制度。前两年外汇占款大量增加时，不少人认为应改革现有的结售汇制度，先扩大企业保留现汇比例，然后过渡到意愿结汇。这个大方向是对的，但目前条件还不成熟。从实际情况来看，在人民币升值预期下，企业都选择结汇；而在人民币贬值预期下，企业都选择不结汇，因此意愿结汇不解决外汇占款波动过大的问题，反而可能在上述漏洞来不及填补、中央银行调控手段欠缺的情况下，国家掌握不了足够的外汇，既不利于我国的国际收支平衡，也不利于中央银行吐出基础货币，扩大货币供应量。三是尽快建立发达的货币市场，推行利率自由化。有了发达的货币市场，就可以推行利率市场化，协调汇率政策与货币政策，避免国际收支对国内经济造成巨大冲击。在理想状态下，企业意愿结汇，外汇指定银行则利用货币市场灵活调整本外币头寸，应付企业大量结（购）汇可能带来的冲击；中央银行通过调整利率影响外汇指定银行和企业的行为。这样，既不会出现中央银行被动吸纳大量外汇，也不会出现外汇流失的现象。
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