现阶段我国“市场游资”的运行与监控，本文主要内容关键词为：游资论文,现阶段论文,我国论文,市场论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
游资不是一个确定不变的资金力量，它以获取最大收益为目标，在一定条件下，各种资金都会汇集到游资队伍中来，使社会游资规模迅速膨胀，对社会经济生活产生巨大影响。因而，探索游资运行规律，进而驾驭游资，便成为经济理论界研究的一个重要课题。
一、游资的界定及特征分析
（一）游资的内涵
“游资”是指不固定投资领域，经常移动的资金。在我国理论界，一种观点认为，游资是一股计划外或者说是统计外的资金力量追逐着高额利润，在各个新兴市场上兴风作浪，对市场秩序产生一系列干扰，可以将之称为非制度化和准制度化的投资。另一种观点认为，游资即热钱（HOTMONEY），是指为追求高额投机利润，从一个金融市场向另一个金融市场流动、积集和炒作的短期资金。东南亚金融风暴发生后，人们将游资研究范围从国内扩大到国际，认为国际游资就是国际投机资本。它是指那些没有固定的投资领域，以追逐高额短期利润而在各市场之间移动的短期资本。
以上观点对游资的概括，虽然表述不完全相同，但是它们有三个共同点：一是从动机上看，游资追求的是短期高额利润，而不是长期的社会平均利润；二是从活动范围看，游资并无固定的投资领域，而是为追逐高额利润，频繁地在各个金融市场之间迅速移动；三是从资金期限看，一个定义把游资认定为短期资金，另一个则把游资认定为短期资本，撇开社会制度性质，二者没有什么差别。
我们认为游资是追求短期高额利润的资金，但不能因之而认定其为短期资金，也有许多长期资金在其中。这是因为：从形式上看，游资为寻找高额利润的投机机会，马不停蹄地快速从一个市场转移到另一个市场，从一个国家转移到另一个国家，资金在每一个市场或国家短暂停留，然后又悄然移走。对每一个市场或国家来说，这种资金投机期限极短，但并不能因此说游资就是短期资金。因为从游资本身来说其资金可能来源于短期资金，也可能就是长期资本。如1994年在美国成立的“长期资本管理公司”，其自有资本金就是20亿美元。主要业务是在任何两类相似的金融工具之间（如国库券和公司债券之间、股票价格与期权之间），通过比较价值进行投机，采用“对冲”方式来进行套利，目的是为追求短期高额利润。
从资金性质看，游资是地地道道的投机资金。投机资金为追求短期暴利，需要在短期内筹集巨额资金。通常短期内筹集巨额资金是通过银行高额借贷来实现。在美国华尔街几乎所有的大商业银行都与“长期资本管理公司”有业务往来。就目前的金融管理规定来看，中国不允许用银行资金进行投机。在中国如果用银行信贷资金在期货、股市和房地产领域进行投机，那么这些资金称之为违规资金。
根据以上分析，我们把游资分为国际游资和国内游资两种。我们认为，国际游资是指没有固定投资领域，以追逐高额短期利润为目的的投机资金。按现行有关规定，国内游资则是指没有固定投资领域，通过投机以追求暴利为目标的违规资金。
（二）游资的特征
无论是国际游资还是国内游资，它们都有以下共同特征：
1.投机性强，流动性高。游资以追逐高额利润为目标，从一个金融市场快速流向另一个金融市场，或从一个金融品种快速移出又移入另一个金融品种。由于现代科技的发展，为巨额投机资金在不同市场或品种的瞬间投入或撤出创造了条件。
2.高风险与高盈利并存。游资的趋利性必然伴随着高风险投机。高风险投机的结果，要么是高利润，要么是高亏损。如索罗斯在1992年狙击英镑过程中赚了10多亿美元，但在1994年2月日元升值中却亏损了6亿美元。在东南亚金融危机中，索罗斯在泰国市场赚了几十亿美元，但11月他自己又称在别的国家市场上损失了20亿美元。
3.隐蔽性高，突发性强。游资在市场上不断寻找高风险、高利润的投机领域，其踪迹如幽灵，难以预料。游资追逐的脚步突然出现在某一市场，会使这一市场在崛起之速、高涨之奇、衰退之烈中变化。
4.给一国金融市场和经济带来破坏性的冲击。1996年下半年，国际游资磨刀霍霍，目标直指泰铢，掀起了一场史无前例的东南亚金融危机。国际游资的过度投机，严重损害了整个东南亚的经济基础，给这些国家的人民带来了灾难。
二、我国游资的形成及对经济的影响
我国的违规资金这些年来其形成途径主要有四条：一是国有企业、集体企业或私营企业将银行信贷资金通过各种方法转化成投机资金。这是游资产生的最基本渠道。也可以说，在我国70%～80%的游资都是由银行信贷资金转变而成的；二是上市公司或股份公司的募集资金被转移为游资；三是证券公司和信托投资公司通过国债回购将银行资金引入股票市场投机；四是证券公司挪用顾客保证金用于炒买股票。
在以上四条形成游资的途径中，最重要的、最根本的是信贷资金通过各种形式转化为游资。以下我们重点分析信贷资金违规进入投机领域对房地产、国债期货和股票等市场的影响。
（一）违规信贷资金对房地产的影响
1996年以前，国家不允许银行资金用于房地产投资，这个规定一是为了防止房地产泡沫经济产生，二是为了防止房地产过热加剧通货膨胀。因为从我国经济发展的历程看，几乎每次通货膨胀都起源于固定资产投资膨胀，房地产开发对固定资产投资膨胀起着催化作用。如1992年至1993年，在我国形成了一次房地产热、开发区热。而激发房地产急剧升温的资金主要是违规信贷资金和违章拆借资金。
1.违规信贷资金。1992年以来，房地产企业用以下形式将信贷资金转化为房地产投资：（1）挪用流动资金来搞房地产投资开发；（2）银行为了局部利益，名义上为代理房地产企业筹资，实际上用信贷资金承购包销企业债券，这等于是变相用信贷资金去支持企业搞房地产开发；（3）用拆借资金搞“飞贷”，变相用于房地产开发和炒卖；（4）从一家银行贷出一笔流动资金贷款，再以“委托贷款”形式由信托投资公司转为房地产投资的假“委托”；（5）银行、 非银行机构以联合投资的形式，直接进行房地产建设。这些违规信贷资金进入房地产开发后，使银行信贷资金在全社会固定资产投资额中所占的比例迅速上升。如1984年银行信贷只占全社会固定资产投资的6.6%，1992年就上升为28%。
2.违章拆借资金。房地产开发需要大量资金。海南等地沿海城市房地产暴利炒作，吸引着内地银行大量的信贷资金向沿海银行违章拆出。1992年，我国五大国家商业银行拆出系统外的资金达600亿元。1993 年上半年，全国违章拆借资金达210亿元。 大量用违规信贷资金开发房地产或炒买房地产，给国家经济带来很大危害：一是许多拆入资金企业，把短期资金转化为长期贷款使用，扩大基本建设规模，增加需求拉升通货膨胀，致使拆入资金到期不能归还，严重影响拆出资金银行的资金周转；二是拆借资金利率较高，一般年利率达20%～30%。利率提高增加了房地产开发成本，开发企业采用“高进高出”办法，通过提高房地产销售价格来转嫁高成本风险，导致成本推动通货膨胀；三是用违规拆借资金去炒买炒卖房地产，地价楼价越炒越高，形成“泡沫经济”。国家为了抑制通货膨胀，消除房地产“泡沫经济”，在1994年至1995年，采取了紧缩信贷、严禁银行信贷资金乱拆借，内地拆借出资金的银行限期将违章拆出资金收回等措施，才将过热的房地产降下温来。
（二）违规信贷资金对国债期货的影响
期货是高风险投资，国家向来都严禁用信贷资金炒作期货。1992年末，我国在上海建立了国债期货市场。鉴于国债期货对中国投资者来说还是一个全新的概念。期货的功能、作用及其市场操作远不能被市场认识和接受。加之期货长期被作为“投机”的代名词，在人们惯性思维观念中根深蒂固，因此当时国债期货只对机构投资者开放。在国债期货品种推出的一年内，市场十分有限，影响微弱。至1993年10月，国债期货成交合约仅数百口，成交额只有五千万元。
1993年10月25日，为了配合和支持国债一级市场的扩大，上海证券交易所将国债期货业务向个人投资者开放，并采取了一系列支持国债市场发展的措施，通过国债回购市场和开放国债交易专场，降低国债期货交易成本，推出新的国债期货合约品种，以支持国债期货的发展。国债期货对个人投资者开放虽然激活了国债期货交易，然而没想到当时在股票低迷的情况下，大批游资蜂拥进入国债期货市场，国债期货交投量巨额放大，在国债期货交易上掀起了巨大的市场波澜。如1994年1 月至11月，国债期货成交额已达10169亿元，成交合约4500万口， 日成交金额达70.83亿元，并曾创下日成交金额823亿元的纪录。国债期货成交额已占上海证券市场全部证券成交额的62.4%。
国债期货巨额成交量聚集着很大的风险，特别是许多非金融机构通过国债回购市场，变相将从银行融得的信贷资金投入高风险的国债期货市场，给证券交易所控制国债期货风险带来巨大困难，也给整个社会和金融的稳定带来很大的威胁。例如，在1995年2月23日的国债期货327品种交易上，以上海万国证券公司为首的空方，在327品种最后7分钟的交易时间上，违反上海交易所对每一经纪商的最高持仓限额规定，突然抛出1056万口合约沽单（1056万口合约需要保证金158.4亿元， 当时万国证券公司的资本不到10亿元），将国债期货327品种的价格从151.3元砸到147.5元，硬打下3.8元，造成“327严重违规事件”。 当日国债期货总成交金额为5402亿多元，仅国债期货327品种上就成交了3631.4 亿元。国债期货“ 327 严重违规事件”出现后， 上海交易所第二天宣布，327品种最后7分钟的违规交易无效，327品种当天收盘价为151.3元，这样，以上海万国证券公司为首的空方完全破产，仅上海万国证券公司就亏损近20亿元。为此，中国证监会关闭了国债期货交易市场。一个刚刚处于发育阶段的国债期货市场被游资冲击，付出被关闭的巨大代价。
（三）违规信贷资金对股市的影响
这些年，我国股市一直禁止银行信贷资金进入，但由于股市具有高投机性，能获取暴利，不少企业想方设法通过各种形式将银行信贷资金投入股市，证券公司和信托投资公司则通过国债回购将银行资金变相投入股市，造成股市大幅暴涨。如在1996年4月后， 各种资金纷纷加入股市，到年底上海综合指数上涨120%。深圳成份指数上涨340%，这在国际证券市场上都是罕见的。从成交额看，1996年12月5日一天， 沪深两个证券交易所就成交350亿元， 相当于当时香港股市最高日成交金额的三倍，而我国股市可流通股总市值只相当于香港股市的1／10。 从市盈率看，12月9日，上海市场达44倍，深圳市场达55倍， 而同期香港市场只有16.4倍。
面对高度投机的股市，证券监管部门先后采取了12条具体措施来控制市场风险， 但仍然不能遏制过度投机。 为了进一步加强风险教育，1996年12月16日《人民日报》发表了《正确认识当前股票市场》的特约评论员文章，同时国家计委、国务院证券委下达了1996年发行100 亿元新股的计划额度。在这种情况下，深圳成份指数从4544点回落到3215点，跌幅达40%；上海综合指数由1200点回落到865.57点，跌幅超过30%。然而1997年春节刚一过，深沪两市股价又节节上涨，双双创出历史新高，深圳股市由3215点上涨至6100点，上海股市由865点上涨至1510点。
为何国家采用了许多抑制股市投机的政策仍不能见效，股市泡沫越吹越大？这其中最关键的因素是大量信贷资金被变相投入股市，在股市资金的存量过大，导致股票供不应求，股价节节上涨。
1996年我国股市资金结构中个人投资者资金只占39%，机构信贷融资占47%，国债回购市场融资占14%。国债回购是我国证券公司融资的主要渠道，其实质是证券公司以国债为抵押物向银行借款，是银行信贷资金流入股市的一条渠道。我们通过实证分析也可以佐证，国债回购对股市成交额和股价影响极大。
1.国债回购与股市的成交额成倍数关系。国债回购市场与股市的资金活动具有密切联系。如果把股市成交额与国债回购在交易量上的关系通过双变量的统计分析模型加以确定。根据1995—1996年期间两者的数据分析，我们发现我国每月股市交易额是同期内国债回购市场交易额的1.6倍。具体结果为：
股市交易额＝9324+1.60×国债回购额
2.国债回购市场交易量对股价指数有积极推进作用。为了分析国债回购市场交易量对股价指数的影响力度，我们将深圳股市按月观察选用样本，按1995年1月至1996年12月有关数据，建立了以下统计分析模型：
深市成指＝a+b[,1]×个人开户数+b[,2]×股市交易额+b[,3]×国债回购交易额+b[,4]×经济景气指数
根据上述公司中的相关系数，对深圳股票指数、每股平均市盈利率、国债回购交易额进行统计回归计算，结果发现每当全国国债回购市场的月累计交易额增加1亿元时，深圳成指就会增长140点左右。
从以上分析不难看出，信贷融资对股价上涨起着决定性的作用。为了打击股市的违规活动，抑制过度投机，1997年5 月国家颁布了《严禁国有企业和上市公司炒作股票的通知》，禁止银行资金通过企业违规流入股票市场。1997年6月， 中国人民银行又颁布了《关于各商业银行停止在证券交易所从事证券回购及现券交易的通知》，禁止银行资金通过国债回购违规流入股票市场。这些措施从根本上控制了违规资金产生的源头，有效地抑制了我国股市的泡沫，为防范金融危机奠定了良好的基础。
三、建立对游资的有效监控网络
研究游资监控问题，核心是要正确界定游资的内涵，防止违规资金对我国经济的冲击。
（一）违规资金归属于政策范畴
我们把我国游资定义为违规资金时强调，违规资金具有较强的时间性。某类资金相对于某一时期的政策来说可能是违规的，而相对于另一时期的政策来说则又可能是合规的。也就是说，违规资金这个概念的产生只是一个相对的政策范畴，而不是法律范畴。
强调违规资金是一个政策范畴，其目的是为了说明随着经济条件和法律建设的完善，违规资金这个概念的内涵也在变化。不同时期的违规资金包含的内容是一样的。例如在1996年以前，国家禁止银行信贷资金进入房地产投资项目，这时违规资金包容进入房地产的银行信贷资金。1996年以后，国家将房地产作为国民经济的支柱行业之一，鼓励各商业银行投资房地产，这时进入房地产的信贷资金就成为合规资金。又如，1998年以前，国家明文禁止银行资金进入股市，此时凡进入股市的银行资金一律定性为违规资金。1999年在中国证监会的倡导下，要求允许券商向银行拆借资金；允许券商进入国债回购市场；允许券商用承购包销的新股为抵押品向银行借贷等。这些措施经国务院批准后，就意味着有一部份银行资金，在宏观经济监控下，可以合法合规地进入股票市场，从而打开了银行资金与证券公司融资之间的正常渠道。
也许有人会惊奇地问道：怎么昨天还是违规资金今天就变为合规资金了呢？这就是因为违规资金只是一个时期性的政策概念，而政策的制定依据于经济和法制等的变化。过去我们不允许银行资金进入房地产和股市，是基于当时房地产市场和股票市场处于发展初期，规模小，国家还没有调控这些市场的经验等因素，为防止银行资金对这些市场可能产生的巨大冲击，也把银行资金进入这些市场定义为违规资金。现在我国经济从通货膨胀变为通货紧缩，房地产从过去供不应求变成供大于求，股市从地区性的市场变为全国性市场，A股上市公司从1993年的182家发展到1998年末的848家。特别在法制建设方面， 实行了银行业与证券业的分业管理，证券业与信托业的分业管理，以及《证券法》的颁布和即将实施，诸多因素都为国家有效调控银行资金流向和流量奠定了基础，也为银行资金进入房地产和股市提供了必要的条件。
（二）储蓄资金不是游资的最基本来源
当前有一种观点认为，国际游资的最基本来源是国际储蓄。有人据此认为国内游资的最基本来源也是居民储蓄，我们认为这种观点有失偏颇。
从游资的定义看，游资是以追求暴利为目标的资金。高风险与高利润或高亏损相对应。也就是说追求高风险中的高额利润是游资的本能。然而从国内的实际情况看，这几年一年期银行储蓄存款利率已经从最高时期的12.5%降到1999年6月的2.25%，可老百姓仍然进行储蓄。 1999年金融统计报告显示，一季度储蓄存款累计增加4446亿元，比1998年一季度增加1551亿元，城乡居民储蓄存款余额达57815亿元。 老百姓不把储蓄投向高风险的股票市场，仍然热衷于低风险的储蓄的事实，说明在我国储蓄根本不可能成为追求高风险、高暴利最基本的游资来源。
（三）建立银行资金进入风险投资的控制体系
西方国家，银行资金可以进入股市等风险投资项目，这是因为西方国家有完善的法制体系，能有效防范银行资金进入风险项目所引起的风险。在我国市场经济发育初期，由于股票市场规模小，抗风险能力差，因此为了市场健康发展，不允许银行资金进入股市是正确的。随着股票市场的发展，一方面为了解决国有大中型企业资本金，降低国有企业的资产负债率，国家要求要在股市中筹集更多的资金；另一方面为保护广大投资者利益，确保股市的平衡发展，国家有关部门决定按照国际惯例，允许银行资金通过国债回购、同业拆借、股票抵押贷款等形式进入股市。这是中国市场经济向纵深发展的必然结果。为了有效防止金融风险，对银行资金进入股市要做好以下工作。
第一，要严格控制银行资金流入的范围。从我国股市的发展历程看，银行资金进入股市的违规行为一般在二级市场。证券公司与上市公司配合，利用内幕消息操作股价，谋取暴利。如1996年至1997年，上海海通证券公司和申银证券公司，从上海工商银行、上海光大银行等几家商业银行那里就得到10亿元资金，将上海石化从2.80元一直炒到8.20元，被中国人民银行和中国证监会查处。因此为了防范股市风险，应该严格规定银行资金目前只能进入股市发行市场，即一级市场，决不允许进入股票二级市场。
第二，证券公司向商业银行的证券抵押贷款的抵押率必须是100 %。在国际市场上，许多商业银行为了扩大业务，往往通过部分抵押贷款方式给投资机构以相当比例的融资，有的比例甚至高达1∶50， 即投资机构用1元抵押物，可贷得50元资金。 这种部分保证金性质的期货杠杆倍数原理，使投资机构能在极短时间内筹得巨额资金，在市场上大肆投机，一旦成功便带来巨额暴利，一旦失败就会危及整个金融体系。因此在我国银行资金被准许进入股市时，只能是全额抵押贷款融资，决不允许搞部分比例融资。
第三，证券公司进行国债回购，必须以全额国债回购为基础，决不允许买空卖空，用国债回购进行大量信用放款。国债回购的实质是以证券公司持有的国债为抵押，向商业银行贷款。这个贷款是以100 %的实有国债为前提，不允许套用国家信誉进行比例信用贷款。
第四，要建立银行资金流入股市与股价、股票成交量的监控体系，核心是建立一个数量模型来预警股市风险，保护银行资金安全，防止股市大起大落。
（四）规范非银行金融机构运作
规范非银行金融机构运作，加强监管。为使金融体制适应经济体制改革深化要求，1999年10月中国人民银行批准国泰、南方、华夏、华安、博时、鹏华、嘉实、长盛、大成、富国10家基金管理公司和国通、国信、湘财、大鹏、光大、中信、广发7 家证券公司进入全国银行间同业拆借市场，并允许条件具备的证券公司增资扩股。随后，国务院又批准保险资金间接入市。这些重大举措的相继出台，无疑将使证券市场更好地发挥支持国企改革、支持国民经济平衡发展的积极作用。要使众多大银行金融机构运作有序，有必要在已有的法规基础上，进一步制定相关配套政策和一些具体实施办法，如建立健全风险基金制度、证券公司管理实施条例、保险资金进入股市的其他途径等，以加强监管，督促其遵纪守法，合法经营，严格自律，依法开展融资活动，及时严格查处欺诈、内幕交易等违纪违法行为。
（五）加快利率市场化
利率市场化，是引导游资流向、合理配置资源的重要条件。1993年国务院关于金融体制改革的决定就明确指出：中国人民银行要制定存、贷款利率的上下限，进一步理顺存款利率、贷款利率和有价证券利率之间的关系；各类利率要反映期限、成本、风险的区别，保持合理利率；逐步形成以中央银行利率为基础的市场利率体系。在我国金融体系日益向多元化发展的新形势下，加快利率市场化步伐，有利于把巨额游资追求短期高额利润的投机倾向，引导到追求实现利润平均化。从而减少机构操纵市场兴风作浪，发挥游资调剂资金余缺的积极效应。
标签：国债期货论文; 银行论文; 国债回购论文; 银行信贷论文; 银行风险论文; 信贷规模论文; 交易风险论文; 金融论文; 期货论文; 房地产业论文;