论国有企业的财务目标，本文主要内容关键词为：国有企业论文,目标论文,财务论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
中图分类号：F406·7 文献标识码：A 文章编号：1003—7217（1999）06—0082—03
财务目标是企业在特定的理财环境中，通过组织财务活动和综合处理财务关系所要达到的根本目的，它决定了企业财务管理的基本方向。西方企业财务管理的目标经历了“筹资数量最大化”、“利润最大化”、“股东财富最大化”等多种提法。目前比较一致的说法是“股东财富最大化”。在我国，过去虽未明确提出过国有企业财务目标的概念，但并不能由此推定国有企业没有财务目标。实际上，几十年来企业财务管理体制的多次改革，都是基于一定的客观社会环境，围绕一定的财务目标进行的。事实上，任何一种财务管理目标的出现，都离不开一定的经济、社会环境，而且随着客观环境的变化，财务管理目标也会发生转化。应该承认，由于所处的经济、社会环境不同，我国国有企业财务目标与西方企业并不完全相同。本文试图对国有企业财务目标的发展作些探讨，希望能对企业财务目标的研究有所启发。
一、企业的本质及“股东财富最大化”的缺陷
讨论企业的财务目标，首先要考察企业的目标。研究企业的目标，离不开对企业本质的讨论。传统企业理论认为企业是由股东这一实体资本（货币资本和实物资本）而非人力资本的所有者所创立，因此企业为股东所有，企业的目标就是使股东的财富最大化，进而决定企业的财务目标是“股东财富最大化”。但科斯理论认为：“企业的显著特征就是作为价格机制的替代物”，“通过契约，生产要素为获得一定的报酬同意在一定限度内服从企业家的指挥。”（科斯，1937）这就是说，企业只是一个特别的市场契约，它替代了市场的价格机制，而并非一个由股东创立的组织。周其仁认为，市场契约是多个所有权之间为让渡各自产权而彼此作出的保证兑现的承诺，它不属于任何单方的所有权。（周其仁，1996）既然如此，那么为什么又有“企业的所有权”这一说法呢？张维迎认为，“企业所有权是指对企业的剩余索取权和剩余控制权”，“因为进入企业的契约是不完备的，未来世界是不确定的，当实际状态出现时，必须有人决定如何填补契约中存在的‘漏洞’。这就是剩余控制权的由来”，此外，“要使所有企业成员都得到固定的合同收入是不可能的。这就是剩余索取权的由来。契约可以规定所有企业成员都是剩余索取者，但不可能规定所有企业成员都是固定收入索取者”。谁应该成为企业的所有者？“效率最大化要求企业剩余索取权的安排和控制权的安排应该对应”，也就是说，企业的所有权应该与契约参与各方所承担的风险相一致。（张维迎，1996）早期，股东是风险的主要承担者，因此也拥有企业的剩余索取权。但是，随着分工的日益深化，人力资本的专用性不断增强，经营风险不断增大，风险的承担者由单一的股东变成了股东、经营者、债权人、职工，“企业不再被视为属于股东的实物资产的集合体，而成为一种具有治理所有在企业的财富创造活动中作了专用投资的主体的相互关系功能的法律框架结构。这里的主体，是包括股东在内的所有的利益相关者。从某种意义上说，他们谁都作出了专用化的或合作专用化的投资，他们谁都可以分享企业利润的相应份额，他们谁都承担着一定的投资风险，也说都掌握一定的实际控制权”。“因此将企业视为股东所有物会损害其他投资者，影响他们的投资积极性”。（费方域，1998）所以，企业所有权也就是企业的剩余索取权应该由“利益相关者”持有。在二十一世纪知识经济条件下，知识资本成为与实体资本同等重要（甚至更为重要）的生产要素和经济资源，经济的长期、持续和快速地发展更多地依赖于取之不不尽、用之不竭地人才智力资源，企业这一市场契约关系的参与各方的地位和作用已发生重大变化，把实体资本所有者作为唯一股东，以其财富最大化作为企业的唯一财务目标，其局限性是显而易见的。
以“股东财富最大化”为财务目标的另一个理由，是在契约参与的其他各方收益固定的前提下，实现了“股东财富最大化”就实现了“社会财富的最大化”。即Y＝a+X，a为常量，当X最大时，Y也最大。但是哈佛大学经济学教授Andrei Shleifer和Lawrence Summers 对美国“环球航空公司”（TWA）被“恶意收购”的案例作研究，他们发现，TWA股东收益的增加额是由工人工资的减少额带来的，后者是前者的1.5倍。 （崔之元，1996）也就是说“股东财富最大化”为财务目标并不一定能够实现“社会财富的最大化”。
第三，以“股东财富最大化”为财务目标，可能引起企业行为的短期化。因为企业的一些战略性投资，如人力资本投资、无形资产投资、高科技研究投资在几年甚至十几年内可能都难以见效，短期内不会让股价上涨，可能使股东对这些投资失去兴趣，结果造成企业丧失长期竞争能力。
正因为以上原因，即使在奉行股东资本主义的美国，“股东财富最大化”也遭到了严厉的批评。 理论界，
美国重要思想库BrookingsInstitution于1995年出版了《所有制与控制权：重新思考21 世纪的公司治理》一书，其核心思想是：将股东视为公司的“所有者”是一个错误，公司经理应对公司的长远发展与全部“利益相关者”负责。实际上，美国29个州从八十年代末开始修改公司法。新公司法要求公司经理为公司的“利益相关者”服务，而不仅为股东服务（崔之元，1996）。此外，遵循相关者资本主义的日本和德国，其经济发展速度远远超过遵循股东资本主义的美国和英国，也间接证明遵循“相关者利益最大化”能使社会效率更高。
此外，考虑到我国的实际情况，以“股东财富最大化”作为国有企业的财务目标还存在以下的弊端：
1.缺乏可操作性。由于我国股票市场规模较小，上市公司在整个国有企业中只占极少数，对于广大的非上市企业来说，其价值无法确定。
2.准确性较差。我国股票市场运作不规范，很大程度是“政策市”，企业的业绩与股票价格相关性较低，特别是在即期市场，甚至出现过炒“绩差股”的热潮。
3.不具代表性。在我国，占股份主体的国家股、法人股是非上市股份，从而使这部分股东对股价最大化目标缺乏足够的兴趣，也就是说，大股东似乎并不把股票最大化作为唯一目标来追求。
4.与国有企业的目标有所背离。国有企业作为我国国民经济的主导力量，不仅是一个单纯的牟利组织，它还承担了一定的社会责任，即一方面要保证国有资产保值、增值，同时还承担有稳定物价、扩大就业、保护环境、发展技术等一系列社会责任，片面强调“股东财富最大化”，会使国有企业忽略这些社会目标。
所以笔者认为，即使在目前的市场经济条件下，国有企业也不应该以“股东财富最大化”为企业的财务目标。
二、国有企业应该以“相关者利益最大化”为财务目标
1.“相关者利益最大化”是实现“社会财富最大化”的前提
所谓“相关者”包括股东、债权人、经营者、职工及政府。如前所述，因为存在损害其他相关者利益来增加股东利益的可能，以“股东财富最大化”为财务目标并不能保证“社会财富最大化”，只有当参与企业的各方的利益都实现最大化时，资源的配置才达到了帕累托有效率；当每个企业的资源配置都达到了帕累托有效率时，才可能实现“社会财富最大化”。
2.以“相关者利益最大化”为财务目标有利于国有企业的长期稳定发展
（1 ）对人力资源的投资以及技术的投资符合职工和经营者的利益，以“相关者利益最大化”为财务目标，将会促进这方面的投资，为企业的长期稳定发展打下基础；
（2）站在企业的角度进行投资研究， 最大损失额应该以企业总资产为限，但从股东的角度来看，最大损失额以股东权益为限，可能导致投资风险的低估。以“相关者利益最大化”为财务目标，才能使国有企业恰当地衡量投资风险，保证国有企业的长期稳定发展。
3.“相关者利益最大化”的财务目标有利于真正保证股东的利益
“相关者利益最大化”并不是指忽略股东的利益，而是应该兼顾包括股东在内的各方相关者的利益，在使股东利益最大化的同时，也使其他相关者利益达到最大化。也就是将企业财富这块“蛋糕”做到最大的同时，保证每一个相关者所分得的“蛋糕”更大。
（1）“相关者利益最大化”有利于协调股东与经营者之间的矛盾
由于信息不对称，股东无法对经营者的经营进行全面的监督，即使技术上可行也会因监督成本过大而无法承受。特别是在目前国家这个大股东非人格化的条件下，我们设立监督机构和监督者对国有企业经营者进行监督，可事实证明，这些监督机构和监督者本身又需要一个再监督部门，但是谁又能说这个再监督部门不需要监督呢？而且，“偷懒”是无法监督的。所以在目前我国这种政治体制与所有制形式下，单凭监督无法解决股东与经营者之间的矛盾，只有采用“相关者利益最大化”作为企业的财务目标，在利益分配上采用“分享制”，使经营者与股东之间利益一致，充分发挥经营者的积极性，才能使国有资产高效运行，避免“褚时健现象”这种使国家和个人都发生重大损失的事件再次发生。
（2）“相关者利益最大化”有利于协调股东与职工之间关系
八十年代中后期，国有企业遵循“利润最大化”原则，分配杠杆又向职工倾斜，严重地损害了国有企业的竞争能力，造成目前国有企业大面积亏损，职工大量下岗的现象。其实，从根本上说，由于我国实行社会主义制度，作为国有企业股东的国家与职工之间的最终利益是一致的，但无可否认，从局部和短期来看，二者在一定程度上是存在冲突的。过分强调股东的利益会降低职工的积极性，从而影响企业的生产力，最终影响股东的利益；过分强调职工的利益，又会造成了企业的长期竞争能力受损，结果造成了职工大量下岗的现状。只有同时兼顾二者，才有利于企业的长期、稳定发展。
（3）“相关者利益最大化”有利于协调股东与债权人之间关系
股东与债权人之间的矛盾主要集中在几个方面：①风险投资，股东可能会未经债权人同意，要求经营者投资于高风险的项目，当高风险的投资项目一旦成功，额外利润归股东所有，而超额的风险为债权人承担；②股东可能会不征得现有债权人的同意，要求经营者发行新债券，导致原债券持有者的债券价值下降；③当企业面临资不抵债时，股东会要求经营者隐瞒事实真相，以避免破产，但是此时的经营风险已经转嫁到债权人头上，如果企业渡过危机，其收益归股东所有，如果企业经营状况继续恶化，损失却归债权人承担。从表面上看，这些行为实现了“股东财富最大化”，但是用博弈论的观点分析，如果债权人预计到股东可能会采取以上措施损害自己的利益时，会采用提高利率、降低贷款额等方法来保护自己的利益，而且只要企业面临财务困难，债权人就会加紧向企业逼债，结果使企业破产。即在股东与债权人之间的博弈达到“纳什均衡”时，并没有实现帕累托有效率。如果以“相关者利益最大化”作为企业的财务目标，让债权人参与企业经营管理，债权人不担心以上的目标背离，一方面可以降低债权人的风险，另一方面又可以降低企业的资金成本，提高企业的资产负债比率，使企业充分利用财务杠杆来提高企业的效益，而且，当企业面临财务困难时，债权人不仅不会向企业逼债，反而追加投资，帮助企业渡过难关，在保护自己利益的同时，也保护了股东的利益，实现了“双赢”。这一点由日本和美国企业的资金成本率、资产负债率、企业破产率之间的差异就可以得到证明。
三、以“相关者利益最大化”为财务目标对现行财务理论的挑战
目前我国的财务理论体系是按照英美的体系建立在“股东财富最大化”的基础上的，其相关研究都是为“股东财富最大化”服务的。如果以“相关者利益最大化”为财务目标，现有的财务理论需要作进一步的拓展。首先，研究的对象不再是对股票价格影响，而是对企业综合能力的提高；其次，关注的焦点不再是股东而是利益相关者。其具体的影响如下：
1.筹资方面：传统的财务理论进行资本结构研究时，将企业的资金来源只是简单地分为债权人和股东，研究二者的比率对股票价格的影响，从而达到“股东财富最大化”的目的。但实际上，短期债权人与长期债权人、优先股股东与普通股股东，他们与企业之间的紧密程度并不一致，利益的相关性也存在着很大的差异。因此，在“相关者利益最大化”这一目标下，有些学者认为需要关注不同期限的负债与不同的股本对企业经营的影响。在我国目前将普通股又划分为国家股、法人股、个人股，所以还要研究三者之间比率与企业经营效益之间的关系比率；
2.投资方面：如前所述，在“股东财富最大化”目标下，进行投资决策可能会低估投资的风险。这一点，从日本企业与美国企业进行风险投资时的态度就可以看出。因此在进行投资决策时，对风险的计量应该站在“相关者”的立场进行；
3.收益的分配方面：“相关者利益最大化”前提下，不仅要研究普通股股利的分配对股价的影响，而且还要研究工资、利息的支付与优先股股利的发放对企业效益的影响。为此，有些学者提出了薪息税前利润（EBSIT）这一新的概念；
4.对经营者业绩的考核：“相关者利益最大化”作为财务目标最大的障碍就是难以操作，缺乏一个客观的标准。为了能科学考核经营者的业绩，恰当地决定其收益，应该设计一套科学的指标体系，通过这套体系来综合评定企业的状况。这套体系设计的科学与否将是决定“相关者利益最大化”作为财务目标是否可行的重要因素。
收稿日期：1999—07—09