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终于要到站了。
25年前，40岁的柳传志和10位同事，拿着中科院计算所给的20万元，下海创办联想。
很难想象，当年的一间传达室能够演变成净资产上百亿元、品牌显赫、猛将如云的联想控股有限公司（下称联想控股）；同样令人难以想象，这家一路在市场上拼杀而来的企业，仍然没有在比较彻底的意义上完成市场化改造。
联想控股依然是一家只有两个股东的国有控股企业——中国科学院（下称中科院）持有其65%股权，剩下的35%由联想控股职工持股会拥有。尽管管理层取得35%的股权曾是一个不小的突破，但毕竟只是部分解决了创业者的回报问题。联想控股“一股独大”的格局很难谈得上良好的公司治理，由于联想控股的业务重心已转向严重依赖人力资本的投资业务，国有控股对于激励机制的束缚已直接影响到联想的未来。
公司治理结构和长期激励机制问题，关乎一个企业的长治久安。联想大股东中科院是众所周知的“好婆婆”，不过，联想“教父”柳传志已年届65岁，要实现公司制度和架构的优化，已时不我待。
“联想控股要成为一家‘没有家族的家族企业’。”柳传志在接受《财经》记者专访时曾多次强调，这意味着管理层既要有共同的愿景，又要有吐故纳新的空间。在退休之前，如何能够搭建这样一种有制度保障的公司文化，已成为柳传志职业生涯最重要的使命。
显然，这一构划没有大股东的支持几乎是不可能的。联想的幸运在于，中科院再次扮演了负责任的“开明家长”角色，继当年给予职工持股会35%持股，今天再度全力支持引入民营企业作为联想控股战略股东。中科院在决心出售部分联想资产时公开表示，此举是该院企业股权社会化计划的一部分，所获资金将用于“支持科技成果的转移转化和产业化，支持中科院的事业发展”。而社会化计划本身，意在引入社会上包括资本、管理、市场营销等在内的优良社会资源，“实现股权多元化，形成合理的法人治理结构”。
9月4日，中国泛海控股集团有限公司（下称中国泛海）正式以27.55亿元买入中科院挂牌转让的29%联想控股股份，成为第三大股东，中国泛海与职工持股会在联想控股中合计持股达到64%。
这意味着，联想控股面对的一连串难解之“结”——企业文化的永续传承、管理层的激励机制、柳传志接班人问题，都有了解决机会。由于未来联想控股无需纳入国资审批，完全可以通过更为灵活的市场化手段，设计出完善的长期激励机制。这一方面可以保证联想控股及旗下子公司的管理层稳定，另一方面也为柳传志退休、接班人上任铺好了道路。更重要的是，这为联想保持对其愿景的追求提供了制度保证，不会随着人事更迭而受到破坏。
新股东中国泛海的掌门人卢志强，与柳传志交好多年，两人在经济和精神上均可称“一致行动人”。“联想控股管理层的长期激励一定是要解决的。如果需要稀释股份，也完全是可以的。”卢志强对记者如是表示。
“联想控股这次股权变更，是从一家非正常的公司变成一家社会化的正常公司。”北京大学国家发展研究院院长周其仁总结道，“这表明，“惊险一跃”这个事情是可以做成的，取决于企业领导人的审时度势。”
联想控股需要一场体制改革为其业务增长带来新的激励增长空间，中国泛海入股提供了这个机会
57岁的卢志强（左）比柳传志（右）小将近八岁，对联想控股国有股“一股独大”的问题，他自称看得非常明白。
新股东入局
对于57岁的中国泛海董事长卢志强来说，此次入股联想控股是一次“闪电”决策，机会来得偶然。
2009年初，在一个会议的间隙，信远控股集团有限公司董事长林荣强告诉卢志强，中科院有意转让联想控股股份。
此时，中科院主导的联想控股社会化改制正陷入僵局。此前一直有意入股联想控股的泰康人寿保险股份有限公司（下称泰康人寿），最终由于价格等方面原因，未能与中科院签约。
林荣强与卢志强同岁，是泰山会——一个只有十五六名会员的企业家俱乐部——的会长，柳传志和卢志强则是泰山会会员，三人皆为好友。
卢志强1985年创立中国泛海——较柳传志下海创业仅晚一年，旗下拥有主营房地产业务的上市公司泛海建设集团股份有限公司，并投资于金融领域、新能源领域，在民生银行、海通证券等金融机构的投资最为资本市场关注，公司目前总资产规模近160亿元，净资产100亿元。在2008年福布斯中国富豪榜上，卢志强位列第11位。
比柳传志年轻近八岁的卢志强，自言与柳传志是一代人。两人平时关于企业经营方面多有交流，对于联想控股面临的体制困境——国有股“一股独大”，他自称看得非常明白。
“这一点我看得很清楚，老柳也看得很清楚，但老柳也不便过多跟我们讲。”9月9日下午，卢志强在接受《财经》记者采访时说，之前从未想过会有机会入股联想。
闻知中科院有意为联想控股引进股东，卢志强马上找到柳传志。“联想是不是要引进新的股东？我们非常愿意当你的股东。”
柳、卢二人的交往并不仅限于友谊。2004年，在土地市场四处出击的卢志强突遇资金瓶颈，当时，向卢志强伸出援手的就有柳传志。
为了显示足够的诚意，卢志强请到中央统战部副部长、全国工商联党组书记全哲洙（卢志强本人担任全国工商联副主席），共同拜会中科院院长路甬祥，向路甬祥介绍了中国泛海和卢志强。这次会面亦得到卢志强本人证实。
对于卢志强的资本实力，业界一直有争议。卢告诉记者，从2008年年底开始，中国泛海大幅减持民生银行和海通证券股份套现，大约为中国泛海带来120多亿元的现金，目前公司的负债率在60%左右。
卢志强说，对于他的提议，柳传志的反应很简捷，“这很好啊。”
2009年5月，中国泛海开始与中科院进入实质性谈判。8月7日，中国科学院国有资产经营有限责任公司（下称国科控股）在北京产权交易所挂牌，转让所持29%联想控股股权，作价27.55亿元。
9月4日，谜底揭开，中国泛海作为惟一买家，顺利以挂牌价摘牌，从而成为联想控股的第三大股东。
老问题
中科院出让联想控股29%股权之后，将从绝对控股成为相对控股第一大股东，中国泛海和联想控股职工持股会合计持有股份达到64%，令联想控股国有色彩大为淡化。按照柳传志的解释，联想控股由过去的国有控股转变为民营企业。
大成律师事务所高级合伙人魏君贤对记者表示，联想控股这次“最重要的是摘了‘红帽子’”，此后，联想控股的股份变更不再需要审批。
“红帽子”是指在中国改革开放早期，民营企业为获得政府认可，采取挂靠在某个政府机构之下的做法。
在中国民营企业的发展历史上，初期有一顶“红帽子”，对于企业的生死存亡往往至关重要。可是，在企业成长壮大之后，不适时摘掉“红帽子”，理顺企业的产权关系，企业往往会面临创业员工激励不足问题。
联想并非一家严格意义上的“红帽子”企业。联想的原始出资全部来自中科院计算所，是明确无疑的事实。1984年，中国科学院计算技术研究所出资20万元，成立中国科学院计算技术研究所新技术发展公司，今日之联想即发端于此。1994年，联想集团有限公司在香港上市。
此时，中科院通过100%持有联想集团控股公司，间接控制上市的联想集团。到2001年，联想集团控股公司改制，更名为联想控股有限公司。
这次改制中，联想控股职工持股会出资2.3亿元，获得35%联想控股股份，中科院持有65%，保持国有控股地位。
引入民营企业股东，要做的并不简单是脱去“红帽子”，而是为联想控股长远发展考虑的重要一步——按照柳传志的说法，联想控股要成为一家“没有家族的家族企业”。
如何做到？这是柳传志一直在思考的问题。
柳传志深谙物质激励之道。从最早创业之初，获得财务自主权的他，就开始以灵活的奖金方式激励当初的创业者。
1994年2月，联想集团有限公司上市前后，柳传志曾经设想对联想进行股份制改造。
根据《联想风云》记载，柳传志设想的方案是，“将联想的财产55%归于国家，45%归于员工”。可以预料，这一方案未能获得财政部批准。
尽管如此，中科院还是慷慨地将利润的35%归在联想员工名下，由公司自由分配，由此，包括柳传志、李勤等最早的联想创业者和此后加入联想的员工，都获得了相应的回报。
在2001年改制时，35%的分红权最后获得财政部批准，成为职工持股会持有的股权。这让一批创业员工满意退出，为新的领导负责人上位打开空间。
柳传志认为，联想当年解决了35%员工持股会的股份问题，尽管他个人比例不大（不足2%），但是对于团队的稳定有很大关系。“这才使得联想能够不断地调整战略，适应整个大的形势发展。”柳传志说。
2000年，联想集团与神州数码分拆，柳传志开始调整方向，进入风险投资领域，由朱立南负责成立联想投资；在2003年将赵令欢招至麾下，进军股本投资领域，最终创下今日弘毅资本一片天地。同时，联想控股还成立了从事房地产的融科智地。
除了以上三家分涉风险投资、股权投资和房地产投资的基金管理公司，联想控股还成立了自有基金为主进行投资的直投部，领军人物就是吴亦兵。
时下，联想控股又进入一个大批新人涌进的交接时刻。联想控股目前80%的员工加入公司时间不足两年。肩负重要使命的联想控股直投部，包括负责人吴亦兵在内，几乎全部来自跨国公司和机构。
“联想系”大家长柳传志的担忧清楚地写在脸上。这对于柳传志一直倡导的“联想文化”无疑是个巨大考验。
“如果仅仅是‘一股独大’的话，确实难保说我退休以后，后面的同事是不是能够长期地（做下去）。”柳传志在接受记者采访时坦诚地说。
柳传志面对的不仅仅是选择一个合适接班人问题，还要通过股权多元化实现公司结构的稳定，同时还要为联想控股和子公司管理层建立一个完善的激励机制，确保未来整个企业的稳定发展。
“长期激励一定是能作为有主人翁感的一个重要因素，在我担任联想管理层和负责一方面工作的时候，从联想控股到联想集团，我都是把长期的物质激励一直放在一个非常突出的位置来考虑；我们会很小心地一步步地去做，不仅是最高管理层，而且联想的骨干都应该分享到自己的劳动果实。”柳传志说。
“联想系”有过股权激励的硬启动经历。当年联想分拆成联想集团和神州数码，分别交由两位爱将杨元庆和郭为经营。后者由联想控股一股独大，激励安排不够到位，企业发展也不理想。
2003年，神州数码手机业务亏损，尽管总裁郭为努力收拾局面，柳传志还是当面严厉批评了郭为。2007年8月，联想控股接受了对神州数码的股权重组，郭为联合赛富投资基金成为第一大股东，自己间接持10.29%；股联想则将股权从47.43%降至16.23%，降为第二大股东，并引进了新的投资者。
对于当时被称为MBO的这场交易之操作过程，柳传志以及联想控股其他高层均避而不谈。
“现在看他们这样发展也挺好。”柳传志言道。神州数码在完成了股权变更后，业绩增长一直高于行业平均水平，但是已不再是联想控股的核心资产了。
从20万至100亿——联想25年
资料来源：《财经》记者整理
新契机
在控股公司逐渐做实、各路子公司和业务次第壮大起来后，联想控股需要一场体制改革来黏合队伍，改善治理环境。但是，柳传志不便直接向中科院提及，他需要耐心地等待合适的机会。
数年前，中科院高层在各个场合多次提出对所投资企业进行社会化改革，联想控股的体制改革时机也已经成熟。2004年，中科院关于社会化改革文件下发之后，柳传志就开始让弘毅投资总裁赵令欢研究此事对联想控股可能的影响。
其后，柳传志找到大股东国科控股说明情况，联想控股所面临的现实问题是柳的退休问题，但是在现有体制下，谁人敢接？
柳与其最初创业伙伴的离任，也意味着与中科院最紧密的纽带断裂，国有股独大的局面之下，行政组织的意愿有可能会取代市场化公司的意愿左右公司的发展。柳传志过去多年精心培养和招致的骨干团队，会不会因为柳的离任也相继离开？
两年之前，柳传志即与中科院在体制改革方面达成共识。此后，就进入漫长的寻找新投资者的过程。柳传志表示：“只有做完了这件事情，联想控股才有可能进行更为长期的战略部署。”
对于新股东，中科院及联想控股管理层都有着近乎苛刻的要求。除了资本方面的实力，联想控股计划在未来能在房地产、金融、能源领域有大的发展，因此，希望对方兼具三者背景。
由于国内对外资投资在部分领域有些限制，因此也不能有外资。此外，从联想控股社会化改制的意义来看，国资也不在考虑之中，“民营”“相互足够了解”也成为必然的条件。放眼国内，兼具几点条件的企业并不多。新进入股东必须能够认可，联想控股当前所设定的目标和愿景。
最终，与柳传志相识多年的卢志强入选。中国泛海的入局，也成为柳传志从根本上解决联想控股长期发展问题的基础和起点。对于联想控股而言，这一次股权变动意义之重大，堪比职工持股会获得35%的股份。
显然是有彼此间的默契，接受《财经》记者采访时，卢志强也多次强调了激励机制对于联想控股的重要意义。
他认为，“联想发展到今天，以及未来的发展，需要大批新的联想人。而且，随着联想规模越来越大，涉及行业越来越多，国际化越来越强，应当说，现有的联想结构和体制，某种意义上或多或少会有制约作用。”
卢志强将他对联想控股的投资，押宝于未来解决激励机制后释放的能量。“如果我们联想的团队。解决了长远的激励机制问题，你算算是个什么劲头。现在的问题是体制约束的问题没法来解决，科学院不好来处理这个问题。”卢志强说。
卢志强明确表示，会建议柳传志尽快考虑管理层和核心骨干的激励问题，“具体的方案都没有。但是我们认为，将来是应该有的。”
对于有效激励方案，需要股东去支持的时候，他表示一定要支持。“如果这个机制建立不起来，我投这个资，心里总有些不安啊。”卢志强说。
弘毅投资总裁赵令欢也认为，一定程度上的多元化，对企业的治理不断优化，对管理层合适的指导和监督，从治理的原理角度来说都是好事。“既然我们成天给人卖这服药，我们觉得我们自己吃也是挺好的，这是一服良药。”他告诉《财经》记者。
北京大学教授周其仁则明确指出，国资委“一股独大”的做法和思维是错误的，代价沉重。“国有‘一股独大’，资源就必须集中于此，危险性也就随之增加。”
对于新的股东结构，周其仁认为是一个精心设计的结构，中科院保留36%，稍稍超过职工持股会的35%，保有相对大股东地位，最终出让的份额即剩下29%。
不过，柳传志已经明确表示，未来联想控股的股权结构“不是一成不变”。这句话，为联想控股的管理层们留下了想象空间。
联想控股组织架构
资料来源：联想网站，《财经》记者整理
阳光改制
实现股权多元化，打造长期激励机制，是国有民办企业的创业家们不眠不休都在筹划的事情。柳传志的不同之处在于，这一切都做在了阳光之下。
这一切，有赖于大股东、管理层和新进股东的共同意志。
对于中科院，柳传志不吝溢美之辞，“明明知道联想后边可能会给科学院带来更高的回报，在这种情况下还能这么做，真的是站在国家的角度考虑问题。”
即便中科院愿意退，谁来接，以何种价格来接，事实上都是新旧股东、管理层博弈的重要内容。
“如果换第二家企业，入股联想（控股）很可能就谈不成。”言语之中，卢志强颇为得意。
中科院在转让公告中，对于受让方的条件要求相当具体，包括成立时间、注册资本、盈利能力以及所涉及领域均有明确的规定。
中国泛海摘牌之后，与上述要求严丝合缝之处，令外界质疑中科院这一交易是为中国泛海量身定做的。
对此，卢志强解释说，国科控股自身注册资本即为40亿元，净资产100亿元，因此，提出要求受让方要有差不多的“体量”，交易条件并非专为中国泛海所设。
对于27.55亿元的转让价格亦有争议。联想控股持有联想集团约44%股份，持神州数码约18%的股份，以9月8日两家公司收盘价计算，联想控股所持权益市值超过150亿港元。
此外，联想控股还拥有融科智地绝大多数股权，并参与了弘毅投资、联想投资多期基金，按照联想控股的计算，未来五年会有120亿元左右的投资回报。如此算来，27.55亿元的成交价，看上去多少有些“便宜”。
国科控股总经理邓麦村解释说，市值有高低起伏，因此，此次转让价格并未参考市值，而是按照国有资产转让当中通行的净资产估值。
卢志强也称，交易价格完全按净资产评估计算，“有一点溢价，不高”。但是他没有透露溢价幅度，
中联资产评估有限公司对联想控股净资产，给出了92.6亿元的评估价值，相应地，联想控股29%的股份对应的评估价值为26.8亿元，中国泛海的摘牌价格略高于这一价格。
根据北京产权交易所的公告，在资产评估完成之后，联想控股在2009年1月与6月进行了两次利润分配，总计分配了4.5亿元未分配利润。
卢志强在接受记者采访时针对价格质疑表示，价格是公允的，“中国泛海能接受，否则也不会坐在这里。”
对于此次评估，卢志强称，完全由中科院聘请评估公司，他没有讨价还价。“如果我一定去斤斤计较，降5%，这个项目也谈不成。”卢志强表示，对于这样大的战略投资，多5亿元或者少5亿元，几乎可以忽略。
“如果是我找人来评估，把价格评估下来，收购下来，未来联想出现大的变化的时候，我心里会不安，老柳心里也不安，我们不希望大家以为价格太低。”卢志强说。
2008年，泰康人寿曾经是联想控股最有可能的买家。但是，2008年下半年，联想集团业绩大幅下滑，使得双方在价格方面难以达成一致。
“联想集团的业绩有太大的不确定性，联想控股主要业务是做投资，这一平台也并非稀缺性资源。”泰康人寿内部人士对记者表示。
身为金融机构，泰康人寿投资决策审批程序异常繁琐，这亦是泰康人寿未能成功入股联想控股的原因之一。在这一方面，中国泛海无疑更具优势。
“在投资方面，老卢就是一个侠客，什么时候进，什么时候出，把握得非常清楚。”柳传志表示。
一位投资银行人士称，联想控股定价还应考虑到对管理层的定价。目前联想控股旗下的五家企业，除联想集团和神州数码，均为投资企业，未来业绩严重依赖管理层的能力。不过，作为一宗老股东、管理层均能接受的善意收购，净资产定价不失为一个客观的指标。
按照卢志强的说法，他看中的是联想控股的未来，是“帮忙”，而不“添乱”。为此，对于联想控股目前的业务，他无意进行调整和干预，会重点在新的项目、新的机会上，与联想控股的直接投资业务形成合力。
9月8日，联想控股常务副总裁吴亦兵细数了联想控股未来直投业务的方向，并表示联想控股在未来五年时间内，资产规模增长1倍到2倍。
2008年，40岁的哈佛博士吴亦兵由麦肯锡空降而来，担任联想控股常务副总裁，直接负责联想控股的直投业务。其目标非常明确：改变联想控股当前过于依赖联想集团的现状，通过投资抚育出联想集团这样的核心资产。
吴亦兵的目标是，能够在未来五年内投资100亿元，所投企业资产总值大约能够达到今天联想集团的规模。资金来源，则是联想控股在弘毅投资和联想投资的投资回报。
吴亦兵估算，未来五年，两家投资公司的投资回报资金约为120亿元。
卢志强表示，他相信柳传志所提的目标必然是有把握的。
他对记者分析，五年之后，联想控股净资产增长1倍的目标实现，中国泛海在联想控股的投资价值也将随之翻番；若能登陆资本市场，即便以4倍市净率折算，投资也能随之有8倍的回报。
按照联想控股规划，公司在旗下子公司上市之后，将会寻求上市。柳传志和卢志强都表示，希望能在A股上市。届时，持有联想控股35%股份、640人参与的职工持股会，仍然需要一个解决方案。
大成律师事务所高级合伙人魏君贤对记者介绍，有持股会形式上H股没问题，上A股要公司化。“现在持股会不具有法律地位，640人只能变成股份有限公司（不能是有限公司）。目前，证监会规定上市公司直接或间接的自然人股东少于200人，还要减少人数。”
继承安排
在引入中国泛海、实现联想控股股权多元化以后，柳传志就剩下一个秘密——他何时正式退休，如何进行未来的继承人安排？
9月8日，在中国泛海入股联想控股的发布会上，一直担任联想控股董事长的曾茂朝在发言中，透露了未来联想控股董事会成员构成，包括柳传志、曾茂朝、卢志强、邓麦村和朱立南，其中，柳传志任董事长。
五人董事会中，曾茂朝和邓麦村为中科院代表，柳传志为职工持股会代表，卢志强为中国泛海代表，朱立南为联想控股管理层。
在发布会现场，联想控股五位董事坐于台上时，一位记者问柳传志：接班人是否会从台上几人中产生。柳传志没有给予直接回答，笑言，“董事会里就一位年轻同事，那就是朱立南”。
在联想控股新一任的董事会当中，47岁的朱立南是最年轻的一位，特殊地位显而易见。
不过，在联想控股内部骨干员工会议上，柳传志曾表示，他已有退休的计划，但是时间保密。
9月8日，在记者轮番缠磨之下，柳传志给出一个回答，他的退休计划并不具体，是一个区间，根据不同的情况可能有不同的安排。
同时，他也明确表示，朱立南、陈国栋、赵令欢、吴亦兵四位联想控股副总裁，均很清楚自己的计划。
在各个场合，柳传志都毫不掩饰对朱、赵、吴、陈以及对联想集团CEO杨元庆的喜爱之情。9月8日，他再次表示，几位都远胜于他，以示让外界放心之意。
一直以来协助柳传志主持联想控股大局的朱立南，是最被看好的接班人选。柳传志也曾经透露，朱立南在帮助自己完成杨、郭二人分家难题时，起到了非常关键的作用。
2001年，当联想集团和神州数码分拆之后，联想控股变成了一个空壳，没有实际业务，也没有多少人员。当时，柳传志将一应杂事交予朱立南，并与其约定可以不再“朝九晚五”，不像其他员工一样那么早到办公室上班。
不过，对于朱立南是否接班的问题，柳传志当天同样不予证实，答曰，“可能是，也可能不是。”
柳传志所再三强调的是，继任者必须具备的素质和条件，得跟他一样，“把联想当命做”。
誓言“只帮忙，不添乱”的卢志强建议，柳传志可以暂缓考虑退休的问题。卢志强解释，在过去中科院控股的体制情况下，对年龄上有限制的要求和约束，中国泛海入股以后，这种体制的约束和要求在淡化。
在9月8日与记者的单独交谈中，柳传志透露，他本人将兼任联想控股总裁。他同时承认第一代创业人塑造的“企业领袖”模式，事实上很容易带来单一接班人难题。具体的方案只能一边做一边试。“最终，新的联想控股领导模式将完全取决于继任者，而不是有一个固定模式，甚至可能会采取合伙人的模式来管理联想控股。”他透露。
在带领联想长达25年之后，柳传志的人生也面临着其他的诱惑，比如，让自己的高尔夫成绩提升到100杆以内，他一定不想在球场上输给新股东。
才摸杆两年的卢志强透露，他的最好成绩是95杆。“我觉得能够控制在110杆以内，就不错了。他（老柳）比我打得时间长，有时候我能打过他。”
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