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“买壳上市”的优点与“壳公司”的选择
由于证监会对房地产企业IPO上市一直采取严格限制政策，到2008年底，在沪深两市上市的100多家房地产企业中，真正通过IPO上市的约30多家。其中，在历史性大牛市的2007年，只有4家房地产企业实现了IPO上市，2008年仅有2家房地产企业上市。由此可见房地产企业IPO上市之难！为了建立直接融资渠道，实现长足发展，许多房地产企业纷纷采用买壳借壳方式上市。至今，约60家的房地产企业通过买壳借壳的方式上市。
对于融资渠道缺乏，IPO上市周期漫长的房地产企业来说，买壳上市具有以下优点：
较快实现企业上市
买壳的审批难度较小，通过资产重组，能实现房地产企业较快上市。
提升企业形象，增强企业间接融资功能
通过资产重组，将有良好盈利前景房地产项目注入上市公司，提升企业资本市场形象，有利股价上升。通过资本市场定价功能，收购方股权实现快速增值，提高企业银行融资的能力，并可通过资产证券化、信托等方式进行后续融资。
打通直接融资渠道
买壳上市后，企业构建了通向资本市场的桥梁，其后续股市融资渠道有：
第一，对买壳后进行重大资产重组的上市公司，可引进国内、国外战略投资者，通过定向增发，可较快地从股市筹集资金。该项融资不受一个会计年度的时间限制。
第二，公开发行股票或公司债融资。企业买壳，经过重大资产重组，需运行一年并实现赢利之后，可向证监会提交公开发行股票或公司债融资的申请。
尽管目前证券市场待价而沽的壳公司很多，对于房地产公司来说，找到合适的壳公司，是确保买壳上市成功的关键。那么，如何选择壳公司呢？
首先，买壳上市的壳公司股权要相对集中，这有利于收购方与壳公司股东就股权收购条件达成一致。
其次，股本规模适中。壳公司股本规模太大，收购成本较大；股本规模太小，影响资产注入及定向增发规模。
再次，壳公司比较“干净”。壳公司资产、负债与或有负债比较清晰，不存在没有暴露的重大财务黑洞，在资产重组中，公司原股东、债务人及其他关联方比较配合企业的重组行为。
买壳技法——现金收购还是换股收购？
早期买壳，主要采用现金收购方式，收购方以现金作为支付对价。随着《上市公司收购管理办法》的实施，换股收购方式已成为我国房地产企业收购上市公司，实现借壳上市的主要手段。
典型的现金收购操作案例分析
典型的现金收购操作方式图示
典型的现金收购操作要点有这样3点：
第一点，收购方用现金支付收购价款，获取壳公司控股权。
第二点，原大股东收购壳公司资产和负债，接收原企业员工，使其成为“净壳”。
第三点，壳公司以现金收购或定向增发方式，将收购方房地产资产注入壳公司。
金融街收购重庆亚华现金收购案金融街前身是重庆华亚现代纸业股份公司，控股股东为华西集团，主营业务为纸包品、聚乙烯制品、包装材料等。金融街集团是北京市西城区全民所有制企业，以房地产开发和资产管理为主要业务。那么，金融街是如何以现金收购重庆亚华的呢？
首先是现金收购。1999年12月，重庆华亚的控股股东华西集团与金融街集团签订了股权转让协议，华西集团将其持有的4869万股（占股权比例61.88%）国有法人股按每股3.8元价格转让给金融街集团，共计转让资金1.85亿元；2000年1月，财政部批准了该股权转让行为；当年4月，证监会批准同意豁免金融街集团要约收购义务。
其次是资产重组。2000年5月股东大会批准了《资产置换协议》，其主要内容为：重庆华亚将所拥有的全部资产及全部负债整体置出公司（净资产1.66亿元），该资产产权归金融街集团；金融街集团将1.77亿净资产按照置入重庆华亚，置入净资产大于置出净资产部分作为重庆华亚对金融街集团的负债，由重庆华亚无偿使用3年；金融街集团接受重庆华亚置出1.66亿元净资产，由华西集团现金收购，从而抵减金融街集团支付的1.85亿股权收购款。金融街集团该项收购重组实际支付现金为1900万元人民币。
其三是公司变更。2000年8月，公司名称由“重庆华亚现代纸业股份公司”变更为“金融街控股股份有限公司”。公司注册地由重庆迁往北京。该市公司全面退出包装行业，主要从事房地产开发。
《上市公司收购管理办法》允许换股收购，收购人可以证券作为收购支付手段。收购人须提供最近3年经审计的财务会计报告、评估报告，聘请独立财务顾问开展尽职调查工作。
典型的换股收购操作案例分析
典型的换股收购操作图示
典型的换股收购操作要点也有这样3点：
第一点，壳公司向收购方定向增发股票。
第二点，收购方以拥有的房地产公司评估值作为支付对价，换取壳公司股权。
第三点，原大股东收购壳公司资产和负债，接收原企业人员。
华远地产换股收购ST幸福的换股收购案
湖北幸福实业股份公司由幸福服装厂改组设立，1996年8月上市，后来因连续两年亏损且每股净资产低于股票面值，上交所对该股票实行了特别处理。那么，华远地产换股收购ST幸福的收购要点体现在哪里呢？
首先，壳公司股东同比例缩股。全体股东按所持股份31280万股为基数，以每1股减为0.4股的方式减少注册资本。这样公司股份总数由31280万股减少为12512万股，其中非流通股9384万股，流通股3128万股。
其次，换股收购。定向增发，实现对华远地产公司整体吸收合并。“ST幸福”向华远地产全体股东（北京市华远集团、北京华远浩利投资公司、北京首创阳光房地产公司、北京京泰投资管理中心、北京市华远国际旅游）发行不超过65301万股普通股。出资方式为原华远地产截至2008年3月底的全部净资产，以1∶0.767的比例，即每0.767股华远地产股份换1股“ST幸福”的股份。华远地产公司由此整体并入“ST幸福”公司。
其三，壳公司原有资产剥离。“ST幸福”全部资产与负债作价4000万元整体出售给原股东——名流投资或其指定的其他企业，所有职工也由名流投资接管，华远地产给名流投资2200万股的幸福实业股份补偿。
其四，名称与经营范围变更。在减资及换股完成后，“ST幸福”的股份总数增加至778，129，126股，第一大股东华远集团占有幸福实业40.55%的股份，实现对“ST幸福”的控股。2008年10月，公司名称由“湖北幸福实业股份有限公司”变更为“华远地产股份有限公司”，经营范围变更为房地产开发。至此华远地产通过股权置换方式实现了买壳上市。
2009年房地产企业买壳上市的展望
2009年房地产企业IPO上市前景不容乐观
目前大批已获得证监会批准上市的企业正排队等候IPO上市，这不利于房地产企业IPO上市。2008年共有34家企业通过证监会IPO上市审核，因市场不好，发股上市时间推迟到2009年。而大盘股上市等待的时间更长，如中国建设、招商证券、上海电气集团、光大证券等获证监会审批后，由于市场低迷，有的等待半年以上，仍迟迟不能发股上市。
许多大型中央企业正力争在2009年IPO上市，这也不利于房地产企业IPO上市。如：中央大型金融企业——中国农业银行、中国再保险集团、光大银行、国家开发银行股改已完成，正加紧开展上市的筹备工作。目前国务院国资委大力推动大型央企整体上市，如中国水利电力建设集团、际华轻工集团等上市申请已获国务院特批。这些企业的上市得到国务院与证监会的重点照顾，其上市进度远较其他企业优先。
另据有关资料统计，到今年1月，已有300多家企业完成改制并提交了上市申报材料，正排队等候证监会的审批；另外还有许多企业在券商的帮助下已经完成企业改制，陆续向证监会提交新的上市申请。
而证监会一直对房地产企业IPO上市采取限制政策，因此，在IPO上市竞争越加激烈的2009年，房地产企业IPO上市前景不容乐观。
买壳上市仍为房地产企业登陆资本市场的主要渠道
全球金融危机爆发后，中央政府采取了一系列刺激经济的宏观政策。但从房地产行业自身来分析，下滑趋势已经确立，探底过程还在持续。其一，房价虚高成分依然较大。尽管全国各地楼市降价一浪接一浪，但总体上仍然大大高于当地居民收入水平。其二，存量房、未来供应量的放大和保障房的放量入市将继续推动住宅市场的调整。其三，一批房地产开发商面临破产压力。经济下行、资金紧张、观望气氛浓重，在这种经济周期调整和行业自身调整双重重压之下，2009年我国房地产企业发展将面临严峻的挑战。
2007年，由于A股市场火爆，股价高企，给企业买壳上市造成成本上的障碍。2008年以来，股市持续低迷，这给房地产企业降低收购成本，买壳上市带来了契机。在抽紧银根的宏观调控中，大量的中小房地产企业关门歇业甚至破产倒闭，越来越多的房地产企业意识到上市才能够一劳永逸地解决其长期发展资金问题。经过一段时间的沉寂后，房地产企业再次掀起借壳上市潮。公开信息披露显示，目前约30家房地产企业拟买壳、借壳上市，其中ST公司的“壳”尤为紧俏。2008年的最后一个交易日，顺德佛奥集团将以1.25亿元的价格收购S*ST万鸿大股东——广州美城投资有限公司的全部股权，从而将成为S*ST万鸿的新东家，并计划将旗下优质的房地产等资产注入上市公司，S*ST万鸿将转型房地产企业。此前已有ST国药、中科合臣、ST耀华、ST天桥、S*ST亚华等一批上市公司宣布正在和房地产企业商讨买壳借壳事宜。资料显示：准备买壳中科合臣的上海鹏欣集团，是住宅及商业地产的综合开发商，曾荣获上海房地产开发企业50强；准备买壳ST国药的是中国三江航天工业集团公司的房地产资产；准备买壳ST耀华的是江苏凤凰传媒集团有限公司，该集团拟将文化地产注入上市公司。此外，信达房地产资产欲买壳借壳ST天桥已获证监会批准通过，信达资产已把旗下数十亿元的房地产资产整合到了天桥青鸟；浙商集团房地产资产买壳借壳S*ST亚华上市同样已获监管部门批准。
由于证监会对房地产企业IPO上市一直采取限制政策，造成许多有实力、有发展潜力的房地产企业融资渠道单一，负债率过高，长期发展资金严重缺乏，成为长期制约房地产业发展的主要瓶颈。新年伊始，我国证券市场呈逐渐转暖的迹象，但是许多上市公司股价仍在低位运行，这给房地产企业控制收购成本，突破政策限制登陆资本市场，买壳上市，进而实现股市再融资提供了契机。因此，可以预言，2009年买壳上市仍为房地产企业登陆资本市场的主渠道。
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