我国居民储蓄及其转化投资的效率分析，本文主要内容关键词为：效率论文,我国论文,居民储蓄论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
改革开放以来，随着我国国民收入分配向居民部门倾斜，国民储蓄出现“私人化”趋势。到20世纪末，在企业、政府和居民三大国内部门中，居民部门的储蓄已占“半壁江山”。相对于其投资规模，居民部门成为名副其实的资金盈余部门，而企业部门和政府部门都是资金短缺部门。在市场经济背景下，居民部门的储蓄资金主要通过金融部门(包括金融机构和证券市场)转化成投资，形成资本，推动经济的持续增长。研究居民储蓄以及金融部门将储蓄转化成投资的效率，对于投融资改革和宏观经济政策的完善具有重要意义。
一、我国居民储蓄的总量与结构
1．居民储蓄总量
居民储蓄是居民可支配收入扣除用于消费后的剩余部分，包括金融储蓄和实物储蓄，可用于产业投资。本文依据权威的《中国统计年鉴》，由居民可支配收入减去居民消费估算出居民储蓄总量。表1给出了我国居民部门1985～2000年的居民可支配总收入、居民消费和居民储蓄方面的数据。
从表1可以看出，1996年之前的多数年份，居民储蓄都有大幅增长，之后增幅下降，甚至出现负增长。但从存量指标看，居民部门积累的储蓄规模相当可观。到2004年初，仅居民银行储蓄存款余额就超过10万亿元。巨额储蓄为产业投资提供了资金基础。
表1 1985～2000年我国居民可支配总收入、居民消费和居民储蓄
居民可支配居民消费 居民储蓄 居民储蓄增
总收入(亿元)(亿元)
(亿元)
长率(％)
1985 5 727.20 4 589.00 1 138.20 —
1986 6 602.00 5 175.00 1 427.0025.4
1987 7 756.00 5 961.20 1 794.8025.8
198810 138.10 7 633.10 2 505.0039.6
198911 141.20 8 523.50 2 617.70 4.5
199012 335.00 9 113.20 3 221.8023.1
199114 426.3010 315.90 4 110.4027.6
199218 090.2712 459.80 5 630.4737.0
199322 374.2115 682.40 6 691.8118.8
199430 862.0120 809.7710 052.2450.2
199538 491.2026 944.4511 546.7514.9
199646 442.9132 152.2514 290.6623.8
199750 121.3234 854.5715 266.75 6.8
199852 688.5636 921.2015 767.36 3.3
199954 354.3039 334.4015 019.90-4.7
200057 562.7142 911.4014 651.31-2.5
资料来源：根据《中国统计年鉴》(1986～2003)有关数据计算所得．
注：由于我国资金流量方面的数据有较大滞后，到本文写作时能查阅到的2003年的《中国统计年鉴》公布的最近的居民部门的储蓄数据是2000年的．
2．居民储蓄结构
居民总储蓄可分为金融储蓄与实物储蓄两大类。表2给出了这两类储蓄各自所占比重。
表2 1985～2000年居民储蓄结构 (％)
年份 金融储蓄占比 实物储 蓄占比
198552.98 47.02
198654.49 45.51
198754.69 45.31
198857.75 42.25
198958.80 41.20
199067.33 32.67
199169.45 30.55
199276.21 23.79
199373.11 26.89
199474.61 25.39
199573.73 26.27
199676.29 23.71
199772.23 27.77
199873.74 26.26
199972.56 27.44
200053.91 46.09
资料来源：根据《中国统计年鉴》(1986～2003)有关数据计算所得．
从表2可以看出，我国居民储蓄结构中，以金融储蓄为主，20世纪90年代多数年份金融储蓄所占份额都在70％以上。这就为金融部门将居民储蓄转化为投资奠定了物质基础。
二、居民金融储蓄结构分析
居民金融储蓄包括现金、银行存款、债券、股票和保险准备金等多种形式。表3给出了1991～2001年我国居民部门金融储蓄的构成数据。
表3 1991～2001年我国居民部门的金融储蓄构成(％)
年份现金存款债券
股票 保险准备金 合计
199119.270.110.7 100.0
199219.360.515.13.9 1.2100.0
199322.466.6 5.93.9 1.2100.0
199413.779.5 5.60.5 0.7100.0
1995 5.087.1 6.60.3 1.0100.0
1996 7.177.511.42.8 1.2100.0
199710.967.011.97.7 2.5100.0
1998 6.873.611.26.1 2.3100.0
199915.359.613.27.2 4.7100.0
2001 8.260.9 7.2
10.810.9 98.00
资料来源：许宪春，《中国资金流量分析》，《金融研究》2002年第9期；周升业，《金融资金运行分析》，中国金融出版社，2002年版，第56页；《中国金融年鉴》(2004)．
注：《中国金融年鉴》(2003)资金流量表(金融交易)中，居民部门金融净储蓄中“其他”一项，占2％，所以2001年的合计数中加上“其他”一项后为100％．
从居民的角度看，金融储蓄也是金融投资，这一行为既是为防范未来风险和为未来消费作资金准备的行为，也是资产选择行为。表3显示，居民的保险准备金占金融储蓄的比例基本上是递增的。这与居民收入增长有关，也与经济转型期人们未雨绸缪防范未来风险的动机有关。而股票所占比例的大起大落显然反映了居民的趋利动机和资产选择行为。股票是一种高风险、高收益可能性的金融资产。过去的10多年，股市行情大起大落，居民投资股票的热情和金额随之涨涨跌跌。而居民持有债券的比例的变化则很可能受政府和企业部门面向居民发债规模的影响。
在有限的几种金融资产中，居民银行储蓄存款的所占比例一直是最高的，每年都在50％以上。奇怪的是，即使在实际利率为负值的情况下(1987年、1988年、1989年、1993年、1994年、1995年实际利率皆为负值)，居民储蓄仍然大幅增长。是否因为利率调整对我国经济转型期的储蓄存款增长不起作用呢?用居民储蓄存款余额与一年期实际利率进行回归分析，相关系数很小且模型未通过检验；用新增居民储蓄存款额与一年期实际利率进行回归分析，相关性同样很差。但对存款余额与名义利率进行回归分析，在不同时段相关性大不相同。1978～1989年存款余额与一年期名义利率回归分析的效果明显。但是，1989～2002年间回归分析结果表明：利率降低储蓄却在增长，且模型总体拟合水平不高。这说明20世纪90年代以后，名义利率的变动已经难以完全解释居民储蓄存款的变动，但并不能因此完全否定利率对储蓄的影响，只说明利率的解释力在下降，还有其他因素对储蓄变动发生作用。其中一个十分重要的因素就是制度变迁。制度在主流的经济学理论中被认为是稳定不变的。在制度不变的假定下，人们的预期是稳定的。可是我国自20世纪90年代以来，特别是1994年中央明确提出建立市场经济体制以来，经济和社会制度的变化是明显的。制度变迁使居民对未来预期的不确定性大大增强，这就强化了居民对储蓄需求的预防性动机。在金融产品创新十分缓慢，可供居民选择的金融储蓄(投资)只有储蓄存款、股票和债券等少数几种品种的情况下，多数居民仍将银行储蓄作为首选。尽管其收益率低，但毕竟风险小，安全系数高，符合多数居民规避风险的需求。所以，银行中居民储蓄存款余额的节节攀升就在情理之中。
三、居民储蓄转化成投资的效率分析
由上可知，除现金外，我国居民的金融储蓄都以银行存款、债券和股票等形式出现，也就是说，居民部门的储蓄主要通过商业银行和证券市场转化成投资，转化效率的高低直接关系到经济增长效率的高低。所谓居民储蓄转化成投资的效率主要是指储蓄资金的配置效率，是以储蓄资金是否配置给了最有效率的企业和部门或者对资金评价最高的企业和部门来衡量的。如果转化效率高，则可以引导经济增长向高效率的方向发展。经济增长效率高低的重要表征之一是增量资本产出率(ICOR，即投资增加量/GDP增加量，ICOR越高，说明经济增长效率越低，反之，则越高)。据吴敬琏教授测算，改革开放之前，ICOR很高，在5以上，改革开放以后有所改善，到1992年降到最低水平，是2，可自1996年以后持续上升，最近几年的水平是5到7。经济出现了低效率的高增长。由于改革以来，我国产业投资越来越依赖于从金融部门融资，因此，它实际上反映了储蓄向投资转化效率的低下。考虑到产业投资中有相当一部分来自于非正规金融(据国务院发展研究中心夏斌测算，2004年大约有1.66万亿元投资来自于非正规金融)，而一般来说，非正规金融媒介的储蓄资金转化效率要高于正规金融，所以，由商业银行和证券市场媒介的储蓄向投资转化效率的低下确凿无疑。
转化效率的低下使商业银行和证券市场“病魔”缠身，一个突出例证是商业银行积累了巨额不良资产。与同为发展中国家的印度相比，我国的转化效率也是低下的。据美国《华尔街时报》(2003年7月24日)报道：“中国外商直接投资是印度的10倍，印度的国民储蓄为24％，仅为中国的一半强，印度银行的坏账也只有中国的一半。但印度在过去10年的增长率平均为6％，而中国过去的增长率扣除统计水分之后也不过7％。在中国投入40美元，每年挣7美元，而在印度投入24美元挣6美元。”我国经济低效率的高增长，用吴敬琏教授的话说，就是由大量贷款支撑的寅吃卯粮的“借来的增长”。在周转的过程中，增长的高成本、低效率导致了资金的大量浪费，吴教授的“盛世危言”会不会一语成谶，值得我们深思。
下面，笔者从经典的帕累托效率角度分析商业银行和证券市场的转化效率低下问题。
1．商业银行的资金转化效率
转化效率的高低是相对而言的，通常以最理想的配置效率情形为标杆。若尚未达到理想的效率情形，说明效率不足，尚有改进的余地。根据帕累托配置效率理论，结合商业银行的特点，笔者认为，商业银行最优的资金转化效率应满足以下条件：信贷市场有众多的贷款银行和借款企业，它们的产权独立而明晰；任何银行和企业都可以自由地选择借贷对象，自由地达成金融交易；银行业市场的进入是自由的；利率市场化、自由化；借贷双方的信息是对称的；交易费用为零。且不论信息对称和交易费用为零这两个过于理想化的条件在现实中不存在，改革以来的信贷市场中其余条件也不能够完全满足。商业银行的资金转化效率远离帕累托最优效率。
(1)国有银行的产权不是独立的。长期以来，我国国有银行存在多头管理问题，中国人民银行以及后来成立的银监会、财政部、国资委、中央金融工委等部门都从各自的职能和利益出发，对国有银行进行监督管理，发号施令，但都不对银行经营的整体结果负责，银行的产权实际上是支离破碎的。在这样的情形下，国有银行不可能成为真正的商业银行，银行行长不可能成为真正的银行家，银行的储蓄资源配置不可能完全按照效率原则进行。
(2)银行业市场准入的政府管制使四大国有银行在存贷款市场中居于寡头地位，大量的储蓄资源投向了效率低下的国有企业。长期以来，我国银行业市场中，以四大国有银行为主的格局基本不变，银行业对内开放缓慢，严重滞后于许多产品市场的开放步伐。更为严重的问题还在于，已经进入市场的银行特别是国有银行的信贷业务自主性不足，不能自由地选择贷款对象，大量贷款在行政干预或政策指向下流向了国有企业。改革期间国有企业作为一个整体，其经营效率每况愈下，而效率较好的非国有企业却难以得到银行贷款。非自由的金融交易和偏重于国有企业的流向结构表明，商业银行资金转化效率严重受损。表4和表5分别给出了国有银行和金融机构对各类企业的贷款结构。
表4 国有银行对不同类型企业贷款占总贷款的比重(％)
年份
集体企业 个体私营企业 国有企业
198912.54
0.11 82.98
199012.35
0.09 83.18
199112.34
0.08 83.20
199212.59
0.10 82.94
199312.86
0.11 82.68
1994 9.38
0.15 85.95
1995 8.62
0.08 86.74
1996 8.30
0.11 87.02
1997 6.88
0.54 87.95
资料来源：武剑，《货币政策与经济增长》，上海三联书店、上海人民出版社2000年版，第76．
表5 我国金融机构对各类企业短期贷款结构(％)
年份 国有独资企业 农业贷款 非国有独资企业 其他短期贷款
1994 78.24.2 11 6.6
1995 76.24.6 11.18.1
1996 75.94.8 11.08.3
1997 65.86.0 13.2
15.0
1998 64.77.3 14.1
13.9
1999 61.57.5 15.2
15.8
2000 55.57.4 14.9
22.2
2001 58.48.5 15.7
17.4
资料来源：1994～1998年数据来源于北京大学中国经济研究中心“经济发展战略研究”课题组，《中国金融体制改革的回顾与展望》，《经济研究参考》2001年第85期；其余年份数据根据《中国金融年鉴2002》计算而得．
表6 国有企业和乡镇企业的经营效率比较(％)
利润率 资本产出率劳动产出率
国有企业 乡镇企业 国有企业 乡镇企业 国有企业 乡镇企业
1989 22.6216.10 1.05 0.950.3420.368
1990
9.70 8.54 0.89 0.820.3450.373
1991
8.82 9.10 0.88 0.830.3770.428
1992
5.30 6.92 0.48 0.500.4450.555
1993
6.8813.85 0.61 1.400.6671.129
1994
6.0610.97 0.58 1.170.7051.255
1995
3.81 8.75 0.48 0.900.7381.229
1996
1.86 8.58 0.39 1.020.7781.712
1997
1.75 8.39 0.38 0.960.8321.823
1998
1.6510.32 0.35 0.861.2231.682
1999
2.9412.75 0.36 0.891.4151.852
2000
2.86 9.94 ----
2001
2.70 8.68 ----
注：表中，利润率=利润/固定资产净值年均余额；资本产出率=净产值/固定资本净值年均余额；劳动产出率=净产值/职工人数。2000和2001年的利润率为总资产报酬率．
资料来源：姚先国、盛乐，《乡镇企业和国有企业经济效率差异的人力资本产权分析》，《经济研究》2002年第3期；2000和2001年数据转引自谢凤华、缪仁炳：《转型时期我国乡镇企业的发展特点及对策建议》，《农业经济问题》，2004年第9期．
从表6可知，国有企业的经营效率明显低于乡镇企业。从有关年鉴和其他有关文献亦可知，国有企业的经营效率总体上也远低于民营企业和外资企业，但银行信贷资金却向国有企业倾斜，银行资金转化效率再打折扣。
(3)储蓄向投资转化中的经济杠杆——存贷款利率由中央银行外生给定。长期以来，我国商业银行存贷款利率是由中国人民银行规定和调整的(实际上由国务院决定)。中央银行在调整存贷款利率时，不仅要考虑宏观经济形势如CPI和固定资产投资增速的变化，而且要考虑国有企业的债务负担和国有银行的收入和盈利要求。由于我国银行业的利息收入是其最主要的营业收入来源，在中间业务落后和金融业分业经营的情况下，银行的盈利主要取决于存贷利差。1996年以来历次调整利率过程中，存贷利差呈扩大趋势，就是因为考虑到商业银行受不良贷款的困扰，需要提高盈利水平，在一定程度上消化它。但是，这种权衡多方利益的调整却不可能定出一个魏克塞尔意义上的“自然利率”。银行的储蓄资金转化效率又打折扣。
2．证券市场的资金转化效率
根据帕累托效率理论，理想的证券市场的转化效率至少需要具备几个市场方面的重要条件：第一，证券公开透明发行；第二，证券在市场上自由交易流通；第三，发行证券公司的有关信息充分及时披露；第四，证券市场监管公正而透明。然而，改革以来我国证券市场这些方面的条件都很不完善，其转化效率远离最优效率。
(1)证券的发行、上市都要受政府管制。管制的核心手段是规模控制和审批制(近年来有所改进)。政府在审批证券的发行时，除了考虑拟发行证券的公司的绩效和市场前景外，还会考虑各地和主要部门利益平衡的要求，考虑社会的稳定等因素，最后通过审批的公司不一定是效率最佳的公司，事实上，多数是国有企业。
(2)在我国股市中大约三分之二的国有股和法人股不能完全公开和自由交易。在这种情况下，真正市场化的并购行为是不会发生的，更不用说通过市场并购的约束机制来撤换上市公司不称职的高层经理人员。“用脚投票”的机制基本无效，通过流通市场重新配置资源的功能弱化。在国有股“一股独大”的上市公司，中小股东缺乏参与股东大会的积极性，只好“搭便车”。事实上，他们的利益常常得不到保护，“用手投票”的机制也不灵。自1993年至1998年，我国上市公司经营业绩整体上一年不如一年。而且，上市时间越长的公司业绩越差，上市公司经不起时间的考验。表7给出了1993～2002年我国上市公司经营业绩的变化。
表7 1993～2002年中国上市公司经营业绩的变化
每股收益 净资产收益率 亏损家数 亏损比例 平均每家亏损
(元)
(％)
(家) (％) 额(万元)
19930.35 14.60 - - -
19940.32 14.20 2
0.68183
19950.25 10.8017
5.26214
19960.23
9.5031
5.85397
19970.27 10.9941
5.50618
19980.19
7.9677
9.16
1 657
19990.20
7.9979
8.32
1 033
20000.20
7.6697
8.71 658
20010.136 5.30
151 12.87
2 612
20020.156 6.17
152 12.84
1 250
资料来源：《中国证券期货统计年鉴》(2002)；2002年数据来自姚先国、陈道江，《对我国证券市场功能缺失的分析》，《投资研究》，2004年第3期．
(3)从博弈论的角度看，形成有效的反映上市公司信息的股价，要有两方面的条件：一是博弈者之间信息的对称性，二是博弈者之间能力的对称性。但在我国股票二级市场，上市公司信息披露不及时不规范的事件时有发生，二级市场上围绕着花样繁多的“概念”、“题材”、朦胧信息的炒作屡屡发生，股票价格不能及时准确地反映上市公司的所有信息。从博弈者之间能力的对称性方面看，我国股票二级市场的投资者多数是散户，例如，2000年和2001年，A股投资者的开户总数分别为5 773.71万户和6 492.15万户，其中机构投资者分别只占0.45％和0.48％，个人投资者分别占99.55％和99.52％。散户与机构投资者之间缺乏力量的均衡，价格易被操纵。所以，在股价反映公司价值从而引导资金合理流动方面，我国股市是低效率的。
(4)在公司治理不完善的情况下，一些上市公司将发行股票、配股和增发等募集来的本应进行产业投资或主业投资的大量资金，改变投向或闲置，直接或间接重新投入到股市，炒作股票，以期获得股票投资收益。根据2001年中报所反映的数据，深沪交易所闲置资金最多的10家公司的闲置资金总量达370亿元，占总资产的60％以上。可见，通过股市转化成投资的资金使用效率低下。
(5)证券市场行政监管部门这只“看得见的手”，也是“闲不住的手”。它不仅在证券发行时拍板定案，而且在市场运行时不断地忙于干预和调控，与民争利。据报道，自中国证券市场成立以来，中国证监会大约从股票交易中收取了近23亿元的证券交易监管费。本来，收取监管费用是一种国际惯例，在证券市场最发达、监管最成熟的美国也是如此。问题在于，我国在监管费用的收取、使用、监管、审核等具体制度安排上都存在值得商榷的问题：这项收入的用途是否正当?是否需要立法机构审核批准其具体用途?收入和支出是否有监管?由谁来监管?有没有定期、充分和高度透明的信息披露?该项收入的所有权属于谁?这些问题都没有很好解决(陆一，2005)。而近年来披露的证监会内部人员的腐败案件，更是使监管机构的公信力进一步下降。
四、结论与对策
改革开放以来，我国居民部门的储蓄逐年增长，居民储蓄中以金融储蓄为主，大量的居民储蓄通过银行和证券市场转化成对产业部门的投资，但资金转化的效率低下，形成经济低效率的高增长。这是我国经济发展中的一大缺陷。因此，对金融领域及相关领域的改革势在必行。
提高储蓄向投资转化的效率，从根本上说，有赖于现代市场经济制度的建立和完善。但是，建设现代市场经济这一宏伟事业不可能一蹴而就。因此，提高储蓄向投资转化的效率是事关中国未来经济增长质量和金融安全的大事。笔者以为，可从近期和远期两方面应对。近期(3～5年)内，应在逐步建设现代市场经济体制过程中，抓紧推进市场化导向的金融改革：大力改革国有银行制度，完善其治理结构；发展多样化的金融机构；规范发展股票市场，发展多层次的证券市场，增加直接融资的比重；进一步推进利率市场化改革。从远期看，应在建设现代市场经济体制的大背景下创建储蓄向投资转化的适宜的制度环境。笔者认为，应着重推进政府转型，实现政府部门在投融资领域的有退有进；加强信用环境建设，解决金融市场的“信用堕落”问题；加强法治建设，稳定投资者的投融资预期。
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