汇率制度改革：真的要“舍中间，取两极”吗？，本文主要内容关键词为：两极论文,制度改革论文,汇率论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
东南亚金融危机爆发的一个重要原因就是这些国家采用了钉住美元汇率制。由于日元对美元汇率的大幅波动，传统的钉住汇率制加剧了东南亚国家宏观经济的不稳定性。东南亚国家与日本经济存在着紧密的联系。当日元汇率上升时，东南亚国家经济增长率随之提高；当日元汇率相对疲软时，东南亚国家经济增长减速。1996年以来，日元对美元急剧贬值，导致实行钉住汇率制的东南亚国家经济下滑，出口和经常项目恶化，从而为随后的货币危机开辟了道路。
现在危机已经过去，东南亚国家经济也逐渐复苏。汇率制度改革成为一项重要的任务。许多亚洲国家相继改革了汇率制度，放弃了传统的钉住汇率制，转而实行汇率自由浮动。与此相对应，一种汇率制度改革主张逐渐流行起来：舍中间、取两极，即放弃自由浮动与完全固定这两极中间的汇率制度，要么采用自由浮动汇率制，要么采用完全固定汇率制。本文将结合开放经济背景评析这种汇率改革主张，并为我国人民币汇率制度改革提供若干建议。
何谓“舍中间、取两极”
汇率制度的两极是指固定程度最高一级的货币联盟和浮动程度最高一级的完全自由浮动汇率制。从固定程度最高一级的货币联盟到浮动程度最高一级的完全自由浮动汇率制，共有9种不同的汇率制度安排。
1.货币联盟。货币联盟是货币一体化的高级表现形式，其特征是：成员国货币之间的名义比价相对固定；一种占主导地位的货币作为各国货币汇率的基础；主导货币与成员货币间可充分地自由兑换；存在着一个协调和管理机构；成员国的货币政策主权受到削弱。采用货币联盟的国家和地区主要有巴拿马和东加勒比海地区（货币联盟内通行美元），欧洲货币联盟（货币联盟内通行欧元）。近年来引起较大关注的实行美元化的部分拉美国家也采用的是货币联盟的汇率制度。这些国家实行美元化的最主要经济目的是借助美元建立货币当局反通货膨胀货币政策的可信性。
2.货币局制度。实行货币局制度的国家大多数将本币与外币的汇率用法律形式固定下来，或者要求本币发行必须有对应的外汇储备作保证，货币局没有责任控制国内货币供应量和利率。实行货币局制度有助于促进本币稳定、抑制高通货膨胀，为经济稳定发展提供条件，同时创造安全的投资环境以吸引外资。此外，这种透明、公开而非政治化的制度有助于增强抵御货币投机攻击风险的能力。实行货币局制度的国家和地区包括阿根廷、香港以及一些东欧国家。
3.严格固定汇率制。本币与外币保持严格的平价，某种货币的官方平价不能调整。实行严格钉住汇率制的国家和地区主要是发达国家前殖民地地区，这些国家与发达国家之间存在长期的、密切的经济联系。如西非和中非的一些国家直到现在仍严格钉住法郎。
4.可调整钉住汇率制。可调整钉住汇率制主要是指布雷顿森林体系下的汇率制度。布雷顿森林体系实行以黄金—美元为基础的、可调整的固定汇率制，规定美元按35美元等于1盎司黄金与黄金保持固定比价， 各国货币则与美元保持可调整的固定比价，这被称为可调整的钉住。各国货币对美元的波动幅度为平均上
5.爬行钉住汇率制。爬行钉住指本币与外币保持一定的平价关系，但是货币当局根据一系列经济指标频繁地、小幅度调整平价。智利是实行爬行钉住汇率制的典型国家。实行爬行钉住汇率有两种办法：第一种方法是发挥汇率目标的名义锚（Nominal Anchor）作用，汇率爬行速率低于预测的通货膨胀率，以使经济逐步克服通货膨胀而又不致于引起汇率短期内大幅度调整；第二种方法则是放弃汇率目标反通胀的名义锚作用，汇率随物价水平调整，重在维持真实汇率水平不变。
6.一揽子钉住汇率制。本币钉住多种货币而非单一货币；多种货币组成一个货币篮子，其权重根据本国与该国贸易额所占比重及其他经济指标决定。一揽子钉住汇率制主要使用于贸易对象国比较分散的亚洲国家。在实践中，实行一揽子钉住汇率制的国家大多对货币篮子权重保密并根据一定指标定期调整。
7.汇率目标区或汇率波动幅度。汇率目标区制度要求货币当局确定一个与国际收支长期形态相适应的基础均衡汇率（FEER），即期汇率围绕着这一基础均衡汇率波动，波动幅度有上下限限制。在实践中，波动幅度往往是“软波幅”，货币当局并没有绝对义务在即期汇率冲击目标区边界时进行干预。
8.管理浮动。实行管理浮动的国家大多数不宣布任何汇率平价，而是由外汇市场上外汇供求关系自主决定即期汇率。但中央银行随时准备进行逆向操作的外汇干预以使汇率维持在中央银行希望的水平上。
9.完全自由浮动汇率制。汇率完全自由浮动是指即期汇率完全是由外汇市场上外汇供求关系决定，并且中央银行不进行外汇市场干预。在实践中，中央银行出于种种目的而对外汇市场进行干预，世界上只有美元汇率制度接近这种完全的自由浮动汇率制。
“舍中间、取两极”汇率制度改革的支持者认为，在经济和金融全球化趋势迅猛发展的背景下，一种合理的汇率制度除了要满足传统的要求，如国际收支能稳定持续下去以外，必须新增一条标准，即这种汇率制度能够经受投机攻击。
牙买加协议以来，国际汇率制度呈现两个重要特征：1 ）国际汇率协调在很大程度上是没有效率的；2 ）经济和金融全球化发展以及各种衍生金融产品层出不穷，使得国际投机力量变得十分强大。各国货币当局在制定汇率制度时必须充分考虑这一现实。汇率要么固定，要么完全浮动，任何中间形式的汇率制度安排只会更容易受到投机攻击，只有完全固定汇率制和完全自由浮动汇率制才可以免受投机攻击。中间汇率制度安排企图结合完全固定汇率制和完全自由浮动汇率制的优点，但在实践中，中间汇率制度安排的结果往往使汇率制度集中了两者的缺陷。在此基础上，两极汇率制度改革的支持者对中间汇率制度的安排逐个进行批判。他们认为无论是货币局制度，汇率目标区制度还是钉住汇率制度，都不能使本国货币免受投机攻击。
（一）货币局制度并不是能使本国货币免受投机攻击的“防火墙”。
货币局制度将本币和外币的比价严格固定下来，或者用法律形式规定国内货币基础与外汇储备水平。货币局制度虽然使本国保留了铸币税收入，在紧急时刻也可以选择货币贬值，但后者有时往往变成不利因素。由于设立货币局并不能排除货币贬值的可能性，因而也无法使该国免受投机行为的攻击。一旦市场在外来冲击下对货币局维持官方平价的能力和决心失去信心，要限制资本流出就只有依靠提高国内利率，而过高的国内利率对经济增长和金融体系的稳定都是极为不利的；其次，货币局制度只有基础货币受外汇储备支持，而银行体系创造的信贷是基础货币的很多倍，投机攻击加剧时货币局往往不会有足够的外汇储备维持原有汇率水平，最终的结果很可能是要么放弃法定平价，要么放弃货币局制度。香港的经验清楚地表明，货币局制度一方面过于僵化而不能实现独立的货币政策，另一方面又远不够严谨到使投机者相信货币贬值风险为零的程度。总之，货币局制度并不是使本国货币免受投机攻击的“防火墙”。
（二）汇率目标区制度在实践中缺乏可操作性。
为实行汇率目标区制度，货币当局设立一整套汇率以便同国际收支的长期形态相适应，并且围绕这一整套可调整的汇率设立较宽的波幅，企图克服固定汇率制的过分僵化和自由浮动汇率制的反复异常，达到一方面既保持汇率基本稳定，另一方面又使经济政策具有一定的灵活性的目的。但在实践中，基础均衡汇率（FEER）本身的计算就很困难。如果不能计算出合理的基础均衡汇率，汇率目标区的稳定性将在根本上受到影响。实证研究的结果也不支持汇率目标区理论所宣称的，只有当汇率水平接近波幅上下限时中央银行才对汇率进行干预的结论。中央银行往往出于多种原因干预外汇市场。此外，汇率目标区体系应包括哪些货币，目标区的宽度和调整频率应根据什么标准确定等一系列问题也不能很好解决。
（三）实行钉住汇率制，无论是可调整钉住、爬行钉住还是一揽子钉住，都存在一系列严重的负面效应。
钉住汇率制使本国货币当局负有维持汇率稳定的义务，这样本国货币供应在很大程度上成为一个内生变量，货币当局无法像控制外生变量那样主动、灵活地加以控制；钉住汇率制使得本国货币政策必须与被钉住货币国货币政策保持一致，对被钉住货币国的经济依附加强；钉住汇率制鼓励了不稳定的投机行为，加剧了汇率波动幅度。这是因为，钉住汇率制度使人们易于看到一种货币是否处于币值高估或贬值压力或需重新定值的危险中。这样一种货币是不可能大幅度升值的。投机者在期货市场上卖空该货币肯定不会受多大的损失。即使该货币不贬值，他们除损失期货交易费和远期汇率与即期汇率间的微小差额外，损失也不会大。但如果其判断正确，该货币果然贬值，则由于其投机基数大，即使很小的贬值都会给其带来巨大的利益。钉住汇率制不但不能成为使本国货币免受投机攻击的“防火墙”，反而使投机者意识到对这样的货币发动投机攻击是有利可图的。
固定与浮动：孰优孰劣
两极汇率制度改革的支持者立论的基础和出发点是，中间汇率制度安排在开放经济条件下不能使本国货币免受投机力量的攻击。在开放经济条件下，决定一国货币当局选择汇率制度的因素发生了很大的变化。两极汇率制度改革的主张正是看到了这种变化，认识到国际投机力量攻击本国货币的危害之后流行起来的。从这个角度看，两极汇率制度改革主张有其合理性。
但是坚持两极汇率制度改革仍然给我们留下了很大的思考余地。如果我们接受这种汇率制度改革主张并反问一国汇率制度究竟应该选择哪一极时，两极汇率制度改革主张支持者无疑会分为两派，即坚持固定汇率制与坚持浮动汇率制两方。实质上，两极制度改革主张是开放经济条件下固定汇率制与浮动汇率制之争的继续。任何关于中间汇率制度安排的优劣探讨都可以从固定汇率和浮动汇率的争论中延伸出来。固定汇率制和浮动汇率制的争论从来就是国际金融领域的一个重大课题，一大批著名经济学家均卷入这场争论中并各执一词。
概括起来，固定汇率制的最大优点在于汇率固定能减少交易成本，从而有力地促进国际贸易和国际直接投资；固定汇率制下，中央银行受制于汇率固定，从而汇率可以发挥名义锚的作用，有助于建立反通货膨胀的稳定预期。对固定汇率制的批评主要是固定汇率制下货币当局丧失了货币政策的自主性。但固定汇率制的拥护者认为，货币政策的独立自主固然重要，更重要的是对这种独立自主能正确地加以运用。货币政策充分发挥作用需要一系列前提条件，其中货币当局高超的管理技巧以及金融体系能准确、及时传导货币政策的传导机制是最主要的两个前提条件。但是在许多发展中国家，货币当局往往缺乏正确行使货币政策的管理能力；另一方面，发展中国家银行体系并不稳健，不能有效地承担传导货币政策的任务，而金融市场处于高度抑制的状态，货币政策通过金融市场来传导先天不足。倒是许多发展中国家都经历过很高甚至是恶性的通货膨胀，因而借助固定汇率制建立反通货膨胀较之保留货币政策的独立自主更来得现实。这就是众所周知的固定汇率“名义锚”作用。
浮动汇率制的最大优点在于浮动汇率制能维持本国货币政策的自主性。 对浮动汇率制的批评主要是浮动汇率制下汇率具有过度波动性（Volatility），而且这种汇率波动并不是由于宏观经济基本因素引起的，对国际贸易和直接投资危害极大。但是浮动汇率制的拥护者宣称，浮动汇率制下汇率虽然波动频繁，但这种波动是外汇市场供求关系引起的，而且这种波动并不完全意味着汇率风险，这是因为随着国际金融衍生市场的高速发展，汇率风险可以通过各种衍生金融工具加以防范，这种汇率风险防范即使有成本也是比较低的；针对浮动汇率制批评者提出的浮动汇率加大交易成本从而抑制国际贸易和国际直接投资的说法，他们从实证研究的角度出发，进行了大量的实证分析，结果发现浮动汇率制抑制国际贸易和国际直接投资仅仅是一种理论假说，并不能得到实证研究支持。
总之，固定汇率制和浮动汇率制各有优劣，两派之间的争论还将长期继续下去。对此，我们认为，单纯地争论固定汇率制和浮动汇率制的优劣并无多大实质意义。决定一国货币当局选择汇率制度的因素远在汇率制度本身之外。在开放经济条件下，必须把汇率制度和一国的货币政策以及国际资本流动结合起来考虑才能正确把握一国货币当局究竟应该怎样选择适合本国国情的汇率制度。对于开放经济下任何一个经济体而言，它通常寻求三个货币金融目标：
1.拥有独立自主的货币政策，以便用利率杠杆来对付通货膨胀或经济衰退；
2.维持较为稳定的汇率，以便消除或降低由本币币值波动引起的不确定性和对金融体系的扰动，促进对外贸易和吸引外国直接投资；
3.确保货币的充分可兑换性，以便使资本来去自由。
然而这三个目标在逻辑上和操作上是相互矛盾的。作为国际金融的一个基本原理，一个经济体最多可以同时实现其中的两个目标（即至少要牺牲其中的一个目标）。这一基本经济原理使得每个经济体只能在下述三种汇率体制中选择一种：1.浮动汇率制。它容许资本自由流动，并且不要求决策者采取诸如提高利率的措施去捍卫汇率，从而使政府能够运用货币政策去实现经济目标。然而它不可避免地要在币值波动方面付出代价。2.固定汇率制。它在维持币值稳定和资本自由流动的同时牺牲了货币政策的独立性，因为这种利率必须成为稳定汇率的主要工具。3.资本管制。它相对调和了汇率稳定与货币政策独立性的矛盾，但是却不得不在资本自由流动方面有所放弃，并且承担由此而来的其他一切代价。一国货币当局只有充分考虑了本国货币政策、资本流动和汇率制度三者的相互关系以后，才能决定放弃何种货币金融目标，实行何种汇率制度。这样看来，汇率制度选择有很大成分的“内生”因素，并非两极改革主张所宣称的“舍中间、取两极”那样简单。
人民币汇率制度改革建议
以上的分析表明，“舍中间、取两极”的汇率制度改革主张忽视了汇率制度决定中的“内生”因素，是“一刀切”的做法。这在很大程度上削弱了其说服力。事实上，迄今为止，在基金组织185个成员国中， 仅有48个国家实行浮动汇率制，45个国家实行固定汇率制（其中实行近似完全固定汇率制有37个，货币局制度8个）。 实行其他各种中间汇率制度安排的国家多达92个（其中传统钉住汇率制39个，爬行钉住汇率制6个，汇率目标区制度20个，事先没有宣布路径的管理浮动27个）， 占一半左右。即使是在实行两极汇率制度安排的国家，也是固定中有调整，浮动中有干预。尽管如此，两极制度改革主张看到了一种合理的汇率制度必须能够使本国货币免受国际投机力量的攻击，这对于我国人民币汇率改革不无借鉴意义。
1994年我国成功地进行了人民币汇率制度改革，实现了官方汇率和市场汇率并轨。但是，目前人民币汇率制度究竟算哪一种汇率制度，至今在认识上仍存在较大的分歧。按照基金组织的划分标准，人民币汇率制度属于传统的钉住汇率制；按照货币当局的说法，目前人民币汇率制度是由外汇市场供求关系决定的、单一的、有管理的浮动汇率制。中国人民银行每个营业日按照上一个营业日银行之间外汇市场成交汇率的加权平均数，公布本营业日人民币与美元的汇率，然后参照国际外汇市场美元与其他货币的汇率，确定人民币与其他货币的汇率。还有一种说法认为，人民币汇率制度实际上属于一种固定汇率制度，其理由是，从1994年以来，人民币汇率一直保持在8.3人民币／1美元左右，即使是在1997年东南亚金融危机中承受巨大贬值压力的情形下，仍然保持在这一水平，人民币虽然实行了经常项目下自由兑换，但是资本项目自由兑换仍然受到管制，并且将1∶8.3的比价当成是稳定国内物价的理想汇率。
由于在人民币汇率制度认识上存在分歧，人民币汇率制度改革主张也相应不同。一种改革主张认为现行人民币汇率制度短期内适合我国现实情况，应当坚持人民币汇率的管理浮动，但管理浮动本身应该在汇率形成机制等方面进行一定的调整，在长期内则应实行人民币汇率的单独浮动。另一种改革主张则认为，人民币汇率制度改革应以单向的汇率目标区为改革取向。其对人民币汇率目标区的基本构想如下：根据人民币的实际情况设立目标区，但不负有和某种货币达成协调的义务；在确定中心汇率时，不再钉住欧元，而是钉住包括美元、欧元以及日元等与我国国际收支密切相关的一系列货币；根据人民币波动的实际情况和国内宏观经济情况，设置人民币汇率目标区的上下限，如10～15%。
本文不打算评比这两种人民币汇率改革主张。笔者想要强调的是，在设计或选择中长期人民币汇率制度时，都必须认识到国际投机力量攻击人民币汇率的可能性，从汇率体制上努力防范国际投机力量的攻击。对任何汇率制度改革主张评价必须加上一条新的标准，即这种汇率制度能否或能在多大程度上防范或经受国际投机力量的攻击。当前，我国仍然实行资本项目管制，这使得货币当局还未正式面临“三难抉择”的窘境。但是，从长期来看，资本自由流动是大势所趋，而我国国国情决定不可能放弃货币政策的独立自主性，因而最有可能调整和“牺牲”的是汇率目标和汇率制度。从这个意义上讲，选择合适的人民币汇率制度，尽可能地将国际投机力量攻击产生的不良影响减少到最低程度，这显得更为紧迫。这也许是两极汇率制度改革主张最重要的意义所在。
总之，在汇率制度选择上一个重要的启示是，新兴国家无论采用什么样的汇率制度，都必须依靠稳定的宏观经济政策和强有力的金融机构的支持，这样才能保持稳定，并能够经受投机力量的攻击。两极汇率制度改革主张看到了国际投机力量攻击本国货币的可能性和危害性，具有合理的成分，但是这种改革主张过多地重视了汇率制度本身，忽视了一国汇率制度选择的其他决定因素，不能从更高的层次上把握这些汇率制度选择的其他决定因素，因而不可避免地具有片面性。
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