发展中国家国际资本流动研究，本文主要内容关键词为：发展中国家论文,资本论文,国际论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
资本流入的原因
一般来说，导致一国资本流入的因素可以分成两种，一种是外部的因素，一种是国内的因素。九十年代以来发展中国家的资本流入也同样受这两方面因素的影响。具体来说主要包括以下几个方面：
（一）国际资本市场利率的大幅度下降，导致了资金大量的流向各个发展中国家以寻找更高的投资回报。例如，从1990年开始，美国的短期利率水平持续下降，到1992年，利率水平下降到了本世纪60年代以来的最低点，三个月的国库券利率水平降到了3%左右。 低利率刺激了资金的转移，大量资本转向经济发展迅速的发展中国家寻找更好的投资机会。同时，利率水平的降低也减轻了各个负债沉重的发展中国家的债务负担，相应的借款条件也趋于有利，利率水平的高低对资本的流动产生的影响是非常显著的。例如，在1994年，随着美国的利率水平的回升，三月期的国库券利率由1992年的3%上升到1995年的5—6%， 各个发展中国家的资本流入和借款条件都受到了影响。这种影响主要反映在各个国家的证券市场上，随着国际金融市场一体化和电子技术的提高，国际资本投资越来越多地采用证券投资的方式，利率的变化导致了资金的快速转移。
（二）各国经济周期的变化对国际资本的流动产生了影响。九十年代初期各个发达国家的经济处于相对不景气的阶段，这也使得资金从发达国家转向发展中国家。但是，随着发达国家在九十年代中期经济的复苏，这个方面的影响已经减弱了。
（三）国际资本市场投资环境的变化对国际资本流动的影响。进入九十年代以来，投资的多元化和国际金融市场的一体化程度不断提高，由人寿保险公司和共同基金所控制的资金大量地进入国际资本市场。而且，各个工业化国家的金融管制政策也趋于宽松，使得外国的公司或企业能够更为便利地向各国的投资者出售其债券和股票。
（四）各个发展中国家包括贸易和资本市场自由化在内的市场导向的改革，以及更为稳健的财政和货币政策也有利于国际资本的流入。例如，许多拉丁美洲国家所采取的反通货膨胀经济政策减低了国内宏观经济不稳定的风险，提高了投资收益的可预见性。另外，许多国家的经济制度改革，包括国内资本市场的自由化、贸易的自由化以及各种优惠的国内政策等也吸引了国际资本的流入。
由于各个发展中国家相对较小的经济实力，在以上的几种因素当中，外部的国际资本市场的变化对各国的资本流入的影响是非常显著的。当然，国内的情况也是重要的，稳定和发展的国内经济环境可以吸引更多的国际资本，而且这当中长期直接资本投资的比重也会较多。相反，如果国内的经济状况不稳定，那么，资本的流入可能具有很大的投机性。
东南亚各国目前的情况也证实了上述看法，前几年经济快速增长使得泰国、菲律宾、马来西亚等国家的市场变得对国际资本更具有吸引力，相对的在经济快速发展中的一系列潜在的隐患却被政府忽视了（但是，各种投机性的资本已经注意到了这方面的问题）。这引起的问题主要包括外债的不断累积，出口竞争力的下降和经济性赤字的不断扩大等几个方面。从事后的角度来看，上述情况的出现，早就预示着国际资本流入的逆转，由于各个国家的金融政策和汇率政策的调整相对滞后，最终使得金融和经济秩序发生了混乱。
国际资本流入的宏观经济影响
（一）国际储备的大量增加。从1990年到1994年，发展中国家资本流入导致了各国外汇储备的大幅度增加。转化为外汇储备的资本占总的资本流入总量的比例，亚洲国家为59%，拉丁美洲国家为35%，两者合计使得发展中国家的外汇储备增加了2090亿美元。近一段时间以来，这一趋势有所减缓，资本流入更多的表现为经常性帐户的赤字。
（二）国际收支的经常性赤字增加，例如，巴西和智利，随着资本流入的增加，其经常性帐户也出现了一定程度的赤字。与经常性赤字相伴随的是各国国内储蓄的减少和国内投资的增加。这种现象表明，国际资本市场中一国的国内储蓄和投资之间存在着高度的相关性，这也就是说，国际资本市场在很大程度上是分离的。其中的道理可以从以下的国民收入恒等式来说明：S-T＝（G+TR -T）+（EX－IX）， 如果（G +TR－T）（政府的预算赤字）保持不变，那么，如果S（储蓄）小于T （投资），等式的右面必然意味着EX（出口）小于IX（进口），出现经常性帐户赤字，而且，这一差额是通过国际资本的流入来弥补的。同时，储蓄的减少也意味着国内消费的增加。
（三）国际资本的流入导致了各国货币供给的大幅度上升。实际上，国际资本的流入和一国货币供应量之间并不一定存在必然的联系，这在很大程度上取决于各国政府的汇率政策和所谓的“抵消策略”。当面对资本的大量涌入时，一国的中央银行可以采取两种不同的态度：一是不对外汇市场进行任何干预，听任由于外资的涌入而导致的本国货币的升值；二是通过外汇市场的汇率干预，在买进外币卖出本币的同时，在债券市场上卖出国债，抵消由于为稳定本币而增加的基础货币。
第三点的情况和第一点的情况是相对应的。就象泰国和马来西亚的情况那样，这些国家通过加强政府的干预，相对维持了汇率的稳定，尽管这一稳定在国内经济状况恶化的情况下，实际上是脆弱的。
（四）国际资本的涌入导致了各个发展中国家股票市场价格的大幅上扬。这一方面反映了国际资本投资证券化的趋势；另一个方面也给各国的证券市场带来了许多投机性和“泡沫”，使得如果发生资本外逃时，其影响不仅波及外汇市场，而且也影响到证券市场的稳定。 1997年7月份开始的东南亚各国货币的贬值之后紧接着的就是股票市场的大跌。
国际资本流入的宏观经济调控问题
标准的经济学教科书认为，国际资本的流动对资本的输出国和输入国来说都是有利的。它为投资者带来了更多的投资机会，也使得投资的风险得以进一步的分散；对资本的输入国来说，资本的流入有助于一国投资的进行，同时，资本的流入也带来了更为先进的管理经验和技术。至少理论上可以证明，一方面，不受任何政府干预的自由放任的政策将会促进各国福利水平的提高；另一方面，由于国内和国外的利率差异而引起的国际资本流动，在国家汇率的制度安排下，国际资本的流入会随着中央银行为稳定汇率水平而吐放的基础货币的增加，从而使一国的利率水平降至与国际水平相等的程度而自动停止。
资本流动引起的宏观经济管理问题主要包括这样几个方面的问题：一是资本流动往往带来通货膨胀的压力，特别是当对其进行“货币化”的时候；二是由于缺乏管理资本流动的经验，在资本快速流动的今天，资本的流出和流入的速度都是一样的迅速，资本的快速流入和流出往往会给一国的经济稳定带来消极有时甚至是严重的影响。
（一）货币政策和管制
在国际资本的流入上，各个发展中国家最经常采用的措施是“抵消策略”。实施这种策略的目的在于避免资本的流入所导致本国货币汇率升值压力和通货膨胀的危险，以及保持对国内货币供给的控制。
但是，这种政策的实施也会带来一些负面的影响，一般来说，资金的涌入主要是由于国内市场的利率水平和国际市场的利率存在差异。“抵消策略”的实施维持了这一差异，这有可能刺激资金的进一步涌入。另外这一策略的实施也会增加政府的债务负担，大量的债务累积可能会进一步降低政府的资信。而且，政府为稳定币值而大量购进外币意味着该国政府累积越来越多的外币债权，这些外币的债权往往以外国政府的债券方式来持有。大多数的外币债权是美国政府的国库券，它的利率水平一般都比各个发展中国家的政府债券的收益率低。在这种情况下，由于政府要为其出售的债券支付利息，两种债券之间的差额也意味着增加了政府的财政负担。
当然，“抵消策略”也可以采用其他的方式。例如，政府可以不增加公开市场上的债券出售数量，而是通过增加银行准备金或是提高中央银行的贴现率水平，从而降低银行货币扩张的能力。当资本流入是通过银行体系来进行的时候，上述政策就会发挥明显的作用。然而，上述政策也会导致另外一些结果，其中最为明显的是资金的“脱媒现象”，也就是说，资金的流动可能会通过一些新的机构或新的手段来绕过银行体系，从而避免政府的金融管制。而且，高额准备金或是别的管制措施也是和各发展中国家的金融自由化政策取向相冲突的。
（二）对资本流入的控制和放松对资本流出的限制
许多发展中国家对资本的流入采取了种种限制性的措施，例如，为了限制短期投机性资本的流入，政府对银行的短期性借款通过增加准备金要求来征税，这在一定程度上减少了银行国际借款的积极性。但是，这种政策的局限性在于，许多国际资本并不是通过银行体系而是由别的渠道流入国内的，例如，进口商可以通过高报进口的价格或者是出口商通过低报出口的价格而持有外汇。此外对银行体系的限制还包括减少银行的离岸借款，以及对有关现行条例进行修改以限制银行可持有的外汇头寸。
为了减缓国际资本的流入对国内经济的冲击，许多发展中国家放松了对资本流出的限制。但是，这项政策的实施当被许多外国投资者看作是该国向经济的自由化目标迈进中的一步时，它反倒增强了外国投资者的信心，从而进一步鼓励了资金的流入。
（三）资金流入的财政政策
许多发展中国家在面对国际资本的流入时，大都采取了紧缩性的财政政策，以减少经常性项目的赤字。从上述国民收入恒等式中我们可以看出，当一国的储蓄大于投资时，要减少经常性项目的赤字，一种可行的方法就是减少政府的预算赤字，即减少（G+TR－T）部分。然而，财政政策的有效性在很大程度上决定于有关预算政策的重新制定，而这需要时间，难以对临时性的资本流入作出及时的反映。另外，一般来说，一国财政政策的实施应该着眼于一国长期的经济发展目标，而不是对一些短期性的外部冲击做调整。
（四）资本流入的汇率政策
发展中国家可以采取的最后一项政策是让该国的名义货币汇率升值，当资本流入时，允许汇率具有更大的灵活性的好处，在于真实汇率的升值是通过名义汇率的升值而不是因为国内的通货膨胀原因发生的，而且汇率更大的灵活性可以进一步加强一国中央银行对该国货币的控制和作为最后借款人的作用，特别是当发生突然的资本外流时。
东南亚各国金融危机的根本原因就在于过于固定的汇率制度已经不再适应实际的经济需要。东南亚的泰国、菲律宾和马来西亚等国家长期为了鼓励出口，人为的压低本国的汇率水平，拒绝货币的升值，这也进一步刺激了外资的流入。
为了避免汇率波动所造成的风险，许多发展中国家采用了一种爬行汇率区间的政策，即允许该国的汇率在一定的区间范围内变动，如果汇率的波动超出了这一区间，则政府就对其进行干预。但是，从智利和墨西哥等几个拉丁美洲国家实施该项政策的实际结果来看，却并不理想。越来越多的研究主张发展中国家应该采用更为灵活的汇率政策，这一方面可以减少短期投机性资本的进入，另一个方面也可以加强国内货币政策当局对货币总量进行控制的自主性。
可供借鉴的几点经验
通过以上的分析，我们可以发现，健全的国内财政和货币政策是对资本流入进行有效管理的重要基础。但是，无论是哪一种政策的实施实际上都包含着积极方面的作用和消极方面的作用，为了降低资本流入给一国经济带来的不利影响，各个发展中国家必须对各项政策实施的利弊进行全面权衡，以获得一个较为理想的结果。
最为有效的政策应该是一揽子性的而不是依赖某一项政策，象智利等一些具有成功经验的国家表明的那样，在资本流动发生的早期，政府一般把资本流入看作是短期性的，为了避免汇率的升值，政府采用了“抵消策略”。随着资本的流入一直持续，“抵消策略”让位于汇率的升值，为了减轻汇率升值给经济带来的危害，如减轻对出口的影响和国内需求膨胀所带来的经济过热，实施一项紧缩性的财政政策就显得特别重要了。依据经济情况的变化采取灵活性的汇率政策是一个关键的问题，否则，可能会引起一些严重的经济后果。例如，当面对资金的持续涌入时，如果一直采用“抵消策略”，不对短期的资本流入采取相应的措施，这虽然会稳定住汇率水平，但也大大刺激了短期投机性资本的流入。90年代初期墨西哥的情况和前一段时期东南亚各国的情况就是这样，如果当时政府能够采取汇率升值或紧缩性的财政政策，从而减少外资流入的数量和增长外资的到期期限，那么，这两次金融危机就可能不会有那么严重了。
从东南亚各国的危机来看，这次事件的发生不象有些评论人士认为的那样，是投机性的国际资本所至，这充其量只是一个表面上的原因，更为根本性的问题实际上是各国经济政策的协调问题。也就是说，伴随着国际资本市场的一体化进程，在各国政府日趋采取经济和金融自由化的过程中，如何及时调整各项内部和外部政策以及各项政策的有效搭配，就成了各个发展中国家急需认真对待的一个问题。包括泰国在内的东南亚各国，一度因为国内较高的经济增长速度和政府稳定住的汇率吸引了大量外资的涌入，但是，由于国内潜在的各种经济问题没有得到实质性的解决，例如，由于政府的政策导向失误和房地产市场过度投机，致使银行体系的坏帐和呆帐大量累积。另一方面，国内的总体经济状况也逐渐不景气，由于工资水平的持续上升，企业的出口竞争力不断下降，这种情况下，一味的稳定汇率就不可取了。而且，投机性的国际资本很有可能利用政策的不协调和矛盾，来获取投机性的收益制造经济的不稳定，包括开放资本性帐户在内的各项自由化经济政策是对的，但是，在允许大量的国际资本进入的同时，必须具备完善的货币政策和一个健全的国内金融体系。这次事件的发生似乎也证明了罗纳德·麦金农在其所著的《经济自由化的顺序》一书中所提出的看法，即在经济自由化进程中存在着一个最优的顺序选择问题。
发展中国家的国际资本流动经验对我国的启示
自1994年1月份我国的外汇体制改革以来， 尽管到目前为止我们仍旧没有实现资本项目的可兑换，但是，通过各种各样的渠道，国际资本市场对我国经济的影响已经明显的增强了。随着人民币汇率的并轨、出口的持续增加以及外资的不断涌入，在宏观经济管理当中，如何协调内部的经济政策和外部的经济政策就成了一个重要的问题。从目前的情况来看，这方面的问题主要体现为以下几点：
（一）出口盈余的不断增加和外资的不断涌入导致了我国外汇储备的大幅度增加。针对外汇大幅度增加的问题，目前国内的学术界看法不一。一种看法认为，按照国际上的惯例，一国的外汇储备水平只要能够满足该国3到4个月的进口要求就可以了。另外的看法认为，考虑到我国目前经济体制改革以及香港回归的多种因素，较高的外汇储备水平对维持人民币的币值和保持香港的稳定是非常重要的。很难对上述的两种看法进行是与非的评价，因为其分歧的焦点主要在于对未来的不确定因素的估计上。但是，从各发展中国家的经验和这次东南亚的金融危机来看，一个相对较高的外汇储备水平对保持本国货币稳定以及减少投机性的国际资本冲击可能是非常重要的。
（二）为稳定汇率而吐放的基础货币大量增加，外汇占款已经成为中央银行吐放基础货币的主要形式。根据资料统计，1994年1月， 外汇占款为2557亿人民币，占中央银行资金运用的比重为17.43 %， 而到了1996年5月，外汇占款的数量已经达到了7802亿人民币， 其比重达到了36.41%，国内的货币供给与外部的因素之间的关联越来越大。
（三）由于我国的公开市场业务仍旧处于初级阶段，央行借助于公开市场操作进行抵消的能力较为有限。如何发展几种有效的政策手段来行使“抵消策略”是一个急需解决的问题。
（四）我国对资本性项目的控制并没有阻止一些短期资本和投机性资本的流入，外资的不断引进与外汇储备的同步增长就可以说明这个问题。如果外资的引进只是意味着通过外部的融资来进口相应的商品，尤其是投资性的商品，那么，这对人民币汇率的稳定以及中央银行实施“抵消策略”的压力就会相应的减轻。在国内储蓄水平相对较高的情况下，加强对通过银行体系而流入的资本的控制是重要的。
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