内幕交易民事责任制度探析，本文主要内容关键词为：民事责任论文,探析论文,内幕论文,制度论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
内幕交易与操纵市场、欺诈客户、虚假陈述并称为我国证券市场四大证券欺诈行为。针对内幕交易，《中华人民共和国证券法》（下称《证券法》）及相关证券法规均规定了较为严厉的行政和刑事制裁措施。但没有关于内幕交易人应承担民事赔偿责任的规定。鉴于民事责任有着行政责任和刑事责任无法替代的作用，不少专家和学者认为有必要通过设置内幕交易民事责任制度，以更加有效遏止内幕交易行为。并以最高人民法院《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》为基础，就内幕交易民事法律责任制度进行了不同层面的探讨，然而一项制度运用于司法实践，不仅需要广泛的现实需要和法律、法理基础，更需要该制度在立法和司法上的有效链接，使其切实可行，故笔者不揣浅陋，拟就内幕交易民事责任制度在司法实践中的推行可能遇见的问题作一些粗略的探讨。
一、对内幕交易的正确界定
《证券法》和此前发布的《股票发行与交易管理暂行条例》（下称《暂行条例》）和《禁止证券欺诈行为暂行办法》（下称《暂行办法》）虽提及到了内幕交易，但都未给内幕交易下定义。学理上对内幕交易如何定义，众说纷纭，表述不一。有的侧重行为表现形式，认为内幕交易就是证券发行、交易过程中的内幕人员或者非内幕人员围绕内幕信息所实施的“利用”、“泄露”、”建议”行为；[1]有的强调以内幕信息为中心，认为内幕交易是指掌握内幕信息的人利用内幕信息进行的证券交易行为；[2]有的则从行为的危害性和违法性角度认为内幕交易是指内幕人员和非内幕人员，利用内幕信息，买卖或建议他人买卖证券，损害其他投资者利益和证券交易公正性的行为。[3]综合《证券法》、《暂行条例》、《暂行办法》的有关规定和学理上的表述，笔者认为，对内幕交易的含义，应从以下几个方面去理解：
（一）内幕交易的核心要素：内幕信息和知情人员
内幕信息是指证券交易活动中，涉及公司的经营、财务或者对该公司证券的市场价格有重大影响的尚未公开的信息。一般来说，内幕信息包括以下构成要件：(1)内幕信息是公司自身的特定信息；(2)内幕信息是尚未公开的信息；(3)内幕信息是影响证券价格的重大信息；(4)内幕信息是内容明确的信息。
《证券法》第183条及相关规定看，内幕交易人既包括知情人员，还包括非法获取证券交易内幕信息的其他人员。知情人员仅指因与公司有某种身份关系或职业、工作联系而通过合法途径或方式知悉内幕信息的人员。大致可分为三类：(1)公司知情人员。包括公司董事、监事、经理、副经理和其他高级管理人员（财务总监、董事会秘书等），公司大股东、控股公司的高级管理人员，以及公司秘书、财务人员、打字员等。(2)管理机构知情人员。包括证券监管部门的工作人员，发行股票公司的主管部门和审批机关的工作人员等。(3)市场知情人员。包括证券交易所、证券登记结算机构、证券公司、证券投资咨询公司、资产评估机构、律师事务所、会计师事务所等证券交易服务机构的有关人员，以及因职业关系、合同关系或者工作联系，有可能接触或获得内幕信息的其他人员（如新闻记者、报刊编辑、电台主持人以及编排印刷人员等）。
通常情况下，内幕交易是由知情人员实施的，但内幕交易人还包括非法获取内幕信息的其他人员。这类人员应指故意或非正当获取内幕信息的各种人员。包括：窃取内幕信息者、不正当获取内幕信息者和盗用内幕信息者。实际中这类人员实施内幕交易的事例并不少见。他们实施的内幕交易，除了在行为方式、主观过错、涉及的被害人等方面与知情人员实施的内幕交易有所不同外，本质并无不同，同样对投资者、上市公司以及证券市场秩序构成危害。因此，构成内幕交易的实质在于是否利用内幕信息，而不在于是否系知情人员所为。
（二）内幕交易的表现形式
根据《暂行办法》及《证券法》之规定，可将内幕交易的表现形式归纳为三种：一是利用。即利用知悉的内幕信息直接或间接买卖证券。直接买卖就是内幕交易人以自己的名义进行买卖，间接买卖就是借他人名义或由自己的近亲属出面进行买卖；二是泄露，即将内幕信息内容告知他人，他人利用该信息进行证券买卖；三是建议，即根据内幕信息对他人的买卖行为提出倾向性意见，他人实际实施了相关证券的买卖行为。另外，从《暂行条例》第38条、《公司法》第147条、《证券法》第40条等规定看，内幕交易还有一种特殊形态：短线交易。
综上所述，内幕交易应定义为知悉内幕信息的知情人员或者非法获取内幕信息的其他人员，以获取利益或者减少损失为目的，违反证券法律规定，在证券发行或者交易过程中，利用内幕信息买卖或建议他人买卖证券，或者泄露内幕信息使他人利用该信息买卖证券，损害投资者和上市公司利益，扰乱证券市场秩序的行为。
二、设置内幕交易民事责任制度的现实需要和法律、法理基础
（一）现实需要
我国《证券法》以保护投资者合法权益、维护社会经济秩序和社会公共利益、促进社会主义市场经济发展为立法宗旨。因此，为使《证券法》保护投资者权益等立法宗旨落到实处，必须确立内幕交易人应承担民事责任的原则，否则势必影响证券市场的稳定和发展。从现实情况看，中国证券市场自建立以来，内幕交易在市场中非常普遍，几乎达到了泛滥的程度。但真正得到查处的却寥寥无几。中国证监会等查处并作出公开处罚决定的内幕交易案件，迄今为止仅有10余件。原因固然是多方面的，但有一个重要原因不容置疑，即投资者参与对证券市场监控的积极性没有得到有效的调动。而投资者积极参与对证券市场的监控、检举违法违规行为的原始动力，一定程度上来源于民事赔偿制度。试想，当投资者因内幕交易遭受损失，而该损失并未因内幕交易遭到查处得到补偿时，谁还会有举报违法违规行为的积极性。从根本上说，内幕交易民事责任制度的确立，有利于遏止内幕交易的产生。
（二）法律基础
《证券法》未规定内幕交易人的民事责任问题，但《暂行条例》第77条有一个“违反本条例规定，给他人造成损失的，应当依法承担民事赔偿责任”的原则性规定。而且，内幕交易是一种证券欺诈行为，本质上属侵权行为，按“特别法有规定适用特别法，特别法无规定适用一般法”的法律适用原则，对内幕交易人民事责任的追究，可适用《民法通则》中关于侵权行为的一般规定。若投资者因他人内幕交易而遭受财产损失，当然可以据此提起诉讼，要求内幕交易人赔偿其损失。《民法通则》第106条和《暂行条例》第77条，应是追究内幕交易人民事责任的法律基础。
（三）法理基础
《证券法》规定证券发行、交易活动的当事人应当遵守诚实信用原则，证券发行、交易活动必须实行公开、公平、公正的原则。诚实信用原则、“三公”原则应是内幕交易人承担民事责任的法理基础。
诚实信用原则是民法的基本原则。其体现在证券发行与交易过程中，则要求公司的董事、监事、经理和其他职员等知情人员，对一般投资者负有诚实信用义务，即在知悉公司某些内幕信息的情况下，要么公布信息进行交易，要么退出交易，不能利用知悉的内幕信息买卖公司证券，不能以自己的利益对抗一般投资者的利益。
公平、公开、公正。“公平”指任何投资者在证券交易中，没有特殊优势。要求每一个投资者在理论上能够同时利用同样的信息进行交易。内幕交易实质是行为人对一般投资者的一种欺诈行为。行为人理应承担对受害投资者的赔偿责任。“公开”，要求在证券发行和交易过程中，对证券监督机构的指令、公司的章程、内幕信息和有关重大事项等，应当以法定形式真实、完整、及时地公开，“公正”不仅包括市场主体和法律对前两项所作的事实和价值判断，而且要求主体行为或运行程序符合法律制度的规范。“公平、公开、公正”原则，要求每一个投资者在理论上能够同时利用同样的信息进行交易。内幕交易实质是行为人对一般投资者的一种欺诈行为，行为人理应承担对受害投资者的赔偿责任。
三、内幕交易民事责任的构成
不同性质的民事责任，其构成是不一样的。讨论内幕交易民事责任的构成，应先确定其责任属性。
所谓责任属性，是说内幕交易人是承担因违反合同约定义务的违约责任还是承担因违反法定义务的侵权责任。对此，理论界虽曾有不同认识，但随着最高法院有关司法解释将虚假陈述民事责任属性确定为侵权民事责任，且内幕交易与虚假陈述本质上同属证券欺诈行为，投资者遭受的损失是在受到内幕交易人的欺诈情况下发生的，受害人所要求赔偿的也不是一种费用的支出，而是一种实际损失。因此，内幕交易民事责任与虚假陈述民事责任一样，性属侵权责任。只有在以下特殊情况下，内幕交易既可导致违约责任，也可导致侵权责任，是违约责任和侵权责任的竞合：1、上市推荐人所为的内幕交易；2、证券承销商在承销期内所为的内幕交易；3、为股票发行出具审计报告、资产评估报告或者法律意见书等文件的专业机构和人员在该股票承销期内和期满后六个月内所为的内幕交易；4、为上市公司出具审计报告、资产评估报告或者法律意见书等文件的专业机构和人员在接受上市公司委托之日起至上述文件公开后五日内所为的内幕交易；5、上市公司收购过程中所为的内幕交易。上述情况中，因上市推荐人与证券发行人之间存在上市推荐协议，证券承销商与证券发行人之间存在承销协议，专业机构与证券发行人或上市公司之间存在委托协议，上市公司收购双方存在收购协议，使得禁止内幕交易，既是法定义务，也是合同义务。如果上市推荐人、证券承销商、专业机构及上市公司收购双方从事了内幕交易，则既违反法定义务，构成侵权责任，也违反约定义务，构成违约责任。受害人可在两种责任请求权中作出选择。
作为侵权民事责任，内幕交易民事责任的构成要件包括：
（一）内幕交易人须实际实施了内幕交易
如前所述，内幕交易包括利用知悉的内幕信息直接或间接买卖证券、泄露内幕信息、根据内幕信息建议他人买卖证券。除内幕交易人利用知悉的内幕信息直接或间接买卖证券和进行短线交易，可直接追究其民事责任外，对内幕交易人所为泄露内幕信息、根据内幕信息建议他人买卖证券这两种内幕交易行为，要使其承担民事责任，还必须有交易的存在，即泄露内幕信息给他人或建议他人买卖证券，他人必须实际买卖了证券。因为从损害结果与行为的因果关系分析，如果没有交易的真实存在，就缺少了一个必要的行为构成环节。
（二）损害事实的客观存在
损害事实的发生，是确定民事责任的首要条件。所谓损害，是指内幕交易给一般投资者及上市公司所带来的财产损失。谈到内幕交易的损害，必然涉及两个问题：一是确定哪些投资者是内幕交易的直接受害者（或称民事赔偿的权利主体），二是损失具体包括哪些（或称赔偿范围如何）。由于交易规则的特殊性，每一笔交易均是透过证券经纪人搓合完成，买卖双方并无直接接触，卖出证券的投资人不知道买进的投资人是谁，买进的投资人也不知道卖出证券的投资人是谁。因而，内幕交易民事赔偿的权利主体的确定及赔偿额的计算均较困难。
关于民事赔偿权利主体的确定问题，1988年美国会制定了《内幕交易和证券欺诈执行法》，确立了界定民事赔偿权利主体资格的“同期交易”原则，即对于匿名证券市场中的内幕交易，与内幕交易人同期从事同类证券相反买卖行为的投资者，均是民事赔偿权利主体。简而言之，如果内幕交易人利用内幕信息买进了股票，则同时期所有卖出该类股票的投资者皆为民事赔偿权利主体或适格原告。我国台湾地区“证券交易法”将民事赔偿权利主体界定为“善意从事相反买卖之人”。[4]
借鉴美国法、中国台湾法的经验，从我国国情出发，同时出于规则可操作性的考虑，笔者认为，首先，民事赔偿权利主体应是在经国家批准设立的证券交易场所实际从事过证券交易并遭受了损失的投资者。那些未实际从事证券交易的投资者不能成为内幕交易民事赔偿权利主体。其次，民事赔偿权利主体应是在内幕交易期间就同一证券从事了与内幕交易人相反交易的投资者。与内幕交易方向相同的投资者只是可能的受害者甚至是获利者，因而不应成为民事赔偿权利主体。至于“同期交易”中的“期间”，应自内幕交易人从事第一笔内幕交易时开始起算，至内幕信息公开并被市场完全吸收时止。再次，民事赔偿权利主体还应是善意投资者。如果投资者明知某种证券存在内幕交易而仍买卖该证券，其行为则明显具有投机性而非投资性，该投资者即非善意投资者。如果明知某种证券存在内幕交易仍买卖该证券，表明其愿意承担该交易的风险，法律自应将这些冒险的投机者排除在民事赔偿权利主体之外。综上，内幕交易民事赔偿权利主体仅限于那些同期就同一证券与内幕交易人从事相反交易的善意投资者。
关于赔偿数额的计算问题，美国法是将内幕交易人的责任限制在通过内幕交易而实现的利润或者避免的损失之内。我国台湾地区“证券交易法”第157条规定的内幕交易人的责任限额为其在内幕信息”公开前买入或卖出该股票之价格，与消息公开后10个营业日收盘平均价格之差价。情节重大者，法院得以善意从事相反买卖之人之请求，将责任限额提高至3倍”。此限额仅指单份股票之差额，计算赔偿总额时，须乘以内幕交易人买进或卖出的股票总量，同时还应包括其配偶、子女及利用他人名义持有的股票，最后由各善意从事相反买卖之人按比例从中受偿。[5]
笔者认为，内幕交易的赔偿数额，可借鉴上述美国法和中国台湾法采用的直接损失计算方法，参照《证券法》第183条、第207条规定来确定。具体而言，以内幕信息公开前内幕交易人第一次买入或卖出证券价格与内幕信息公开后股票暂停交易期间截止之日的价格的差价乘以内幕交易人买进或卖出股票的数量得出内幕交易人的违法所得。违法所得的1倍至5倍为对内幕交易人应并处的罚款数额。
（三）内幕交易行为与损失之间存在因果关系
我国证券法律没有涉及包括内幕交易在内的证券欺诈行为与投资者损失之间的因果关系问题。对因果关系的认识，国内学者普遍采用了美国的“市场欺诈”理论和“信赖推定”原则。该理论和原则的基本涵义是：向证券交易市场中披露不真实信息，或者在交易时不披露内幕信息，影响了市场价格的真实性，从而间接地欺诈了当时所有在市场中从事交易的其他投资者。[6]投资者因相信证券市场真实、证券价格是公正、合理的而进行投资，其提出索赔时，无须举证证明他自己信赖了欺诈行为才作出了投资，只要证明其所投资证券的价格受到了欺诈行为的影响而不公正，即可认定投资者的损失与欺诈行为之间存在因果关系。最高人民法院《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》也吸收了这一理论和原则。并在此基础上对证券欺诈行为与投资者损失之间因果关系理论有所发展。[7]
对内幕交易与投资者损失之间的因果关系，不能简单地理解为因为内幕交易人从事了内幕交易，所以投资者才买入或卖出证券。而应理解为如果投资者知道内幕信息的存在，就不会以当时的价格进行交易，买入或卖出证券。如有证据证明投资者知道或应当知道内幕信息的存在仍为相反交易，则其损失与内幕信息无因果关系。
（四）内幕交易人主观上有过错
内幕交易系知悉内幕信息的知情人员或非法获取内幕信息的其他人员所为，且以获取利益或避免损失为目的。内幕交易的三种表现形式中，知情人员利用内幕信息买卖证券或者根据内幕信息建议他人买卖证券，非知情人员非法获取内幕信息并根据该信息买卖证券或者建议他人买卖证券，主观上直接表现为故意。知情人员向他人泄露内幕信息，使他人利用该信息进行内幕交易，主观上既有故意，也有过失。内幕交易人承担民事责任，须以其主观上具有故意或过失为前提。
因此，从理论上说，对内幕交易行为，应适用过错责任的归责原则。但是，从实务角度而言，要求受害者证明内幕交易人主观内心世界里的东西往往是难以做到的，从而可能使大量以较隐蔽的方式从事内幕交易的行为人，轻易逃避法律责任。笔者认为，为了有效遏止内幕交易，应借鉴国外司法实践的普遍做法，对内幕交易，适用过错推定责任的归责原则，即知悉内幕信息的行为人只要进行证券买卖，或将内幕信息泄露给他人使其进行证券买卖，即被推定为具有过错，其行为属于内幕交易，应负法律责任。如果行为人能提出证据证明其无过错，则可以免责。