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融资是互联网企业的生命线。记者就从风险融资到上市过程中的一些问题，分别采访了刘二飞先生和石明春先生。刘是国际顶级投资银行美林集团的亚太区科技投资银行部主管兼中国主席。美林集团是众多互联网上市企业的承销商，并且它正计划在保有其强大融资功能的同时，为其直接投资功能加码。石是软库中华基金的北京代表。软库中华基金是互联网上最大家族软银的成员公司，其参与投资的国内互联网企业包括网易、8848、和讯、携程、当当、鲨威等等。
苹果的味道
刘二飞：我们一看商业模式，二看管理团队，三才看经营状况。
商业模式我们又看三点。一要看你是不是一个先行者。因为在一个竞争空间里，只能形成一到两家或两到三家最好的公司，其他的都不值钱。美国总体的互联网大战已经打完了，两个半赢家——YAHOO!、AOL，还有半个是微软的MSN。没有人再想着做一个公司跟YAHOO!竞争，他们都只能选择再向纵向发展——纵向网站也同样存在这个“一两家定律”。
二要看你的目标市场有多大。比如一个专为残疾人服务的网站，可能会产生很大的社会效益，但经济前景是有限的。
三是收入模式——现在投资者对赢利已经有要求了。这也是AMAZON近一段股价疲软的原因。
如果现在不赚钱，也要考虑在今后几年内会不会赚钱，十年内会不会赚钱。比如ISP能从客户收钱，但接入资费的趋势是下降的。比如ICP主要从广告收钱，但经验证明，在任何一个市场上，前5名的网站会拿走七八成的广告，并且现阶段中国的网络广告客户主要是外资公司，它们会选择最大最好的网站，对不在此列的公司来说并不乐观。再比如电子商务，有B2B、B2C，收入模式都值得推敲。过去常有人说，只要流量做起来总有收钱的办法，随着市场越来越成熟，这个说法可能不够了。
管理团队我们首先看有没有远见(VISION)，是不是既能管小公司，又能管大公司？其次看是不是全面，有没有懂市场的，有没有懂技术的，有没有懂传统经济的，等等。接下来才是你现在做到了什么样。
但是上述这些考虑永远是不充分的。就像一个苹果，你分析它有多少维生素E，有多少糖分，还是不知道它的味道，所以同样重要的是看以前有没有人吃过，这个人是个公信力和品味如何的人——如果微软投了，英特尔投了，软银投了，美林投了，其他投资者可能比较容易下决心。
这一点不光可以作用于二次融资，同样可以作用于上市。所以有些投资人宁可把前面的股份卖得便宜一点，也要把有名的投资人吸引进来。
现在经常有人跟我说，给我多少多少钱，我就能做个网站跟新浪竞争。或者我跟政府部门谁谁谁有关系，能拿到信息。还有一些人不会做别的，又想在这场大潮中淘金，就说要做个女人网站。这样的故事我们不感兴趣。
石明春：粗线条说来，我们投资的公司，一要目标市场足够大，二要足够成熟，三要有重点，四要求新求变，五要团队稳定。
我们一般做晚期，也就是投资已经成型成名的公司。从我们已经完成的项目里很容易发现这一点。我们在北京做的就是寻找潜在投资对象的工作，一共只有两个人，所以要做一些“批发”业务——晚期价格会贵一点，金额也就大一点。
我们这两个的后面是投资分析部门和投资委员会，跟投资银行内部有承销部门，研发部门和销售部门一样，这种格局有助于控制风险。投资分析部门不知道这个公司好，不知道这个人好，但它们有中观和宏观的把握。比如接入，不管多好的公司、多好的人在做，我们都不会投资。因为在美国，接入的趋势是免费，所以纳斯达克不会认可。
说到底，我们给创业者买单，IPO（首次公募上市）时的投资人又给我们买单。我们准备的菜就要符合他们的胃口。我们投资的公司一定是冲着纳斯达克去的，而且我们投资分析部门和投资委员会的人都是在美国受的教育，一定要讲他们听得懂的故事。
如何对互联网企业估值
石明春：风险投资对互联网企业的估值是一项综合的工作，也是一项复杂的"Yes or no"的工作。举个例子说，谁也不能否认流量是一个互联网企业价值的重要指标，但在某个投资银行的报告里有这样一个故事：某个网站的流量看上去很大，到夜里12点以后却突然变成了零——这之前是某个软件在起作用。
风险投资估值的一个重要办法是比较——因为私募也是个市场，比如某个可比公司刚刚接受了融资，它的估值是多少，就可以做为我们的参照。再比如我们计划投资的公司上一轮融资价格是多少，过了多长时间，它的各项指标发生了哪些变化，也可以做为参照。
当然还要看它的市场成熟度——它什么时候能上市，如果它上市定价5亿美元，约摸半年或一年后可上市，我们可以接受1/10或1/5的价格，在5000万至1亿这个区间里考虑。
对上市前景的判断只能凭经验和市场感觉。这也就是这一行人才的价值。
刘二飞：资本市场对互联网企业的估值是件很简单的事情。理论上的估值也可以做，用收益／现金流贴的办法，但非常不可靠。还举苹果的例子，你可以分析它有多少维生素E，有多少糖分，到头来苹果多少钱一斤你还是不知道。最简单的办法是到街上看一看，人家卖多少钱一斤—找一个最接受的可比公司，人家卖一块五，你跟人家差不多，也卖一块五。如果想马上都卖掉，或者你是新品种，大家没吃过，可以打点折卖一块四。等到大家发现你的新品种比过去的苹果还好吃，价格就涨起来了，股票市场也是一样的。
下一个投资重心是什么
刘二飞：我们的下一个重心将是无线上网和网络基础设施建设——比如能增进电信网络传输速度的公司。美国淘金热中赚钱的不是淘金者，而是卖镐头的、送水的。那个时代唯一留下来的公司是做牛仔库的LEV1。
石明春：我们下一步希望切入“鼠标+水泥”的公司，也就是传统产业和互联网相结合的公司，而不是纯粹的互联网公司。AOL与时代华纳合并是一种新的互联网经营趋势，这样互联网的生命会更长，价值会更充分。
事实上相对不太成熟的商业模式来说，国内互联网公司的价格是比较贵的。举一点来说，美国的广告额占全世界的一半，4000亿美元里占2000亿，中国是不可比的。你搞注意力经济，在美国空间要大得多，在中国就要小得多。对于纯粹的互联网公司的价格，我相信市场会做出调整。
现在有强大销售和服务网络的传统公司像海尔、美的、正广和等等，已经意识到了这一点。
它的网络过去是成本中心，是支持其品牌的，如果开放变成兼容性的，像正广和不光送水还送奶，就可能变成利润中心。反过来，原来纯粹的互联网公司指望网络变成利润中心，但由于中国人的广告水平，消费习惯等等原因短期内难以实现，但如果与传统企业结合变成成本中心，用以提高传统企业的竞争价值，天地就广阔得很。
纳斯达克能容纳多少中国股
石明春：有人说今年能上10家，我的比较乐观的估计是拦腰砍一刀——门户两三家，其他模式的一两家。所以现在还有其他公司在做门户梦，我真佩服他们的勇气。
明年的情况不好估计，一要看经济基本面，更重要的要看互联网如何变化自己的模式。比如说，我刚才谈到的互联网与传统行业相结合的事情做得好，明年上市前景就比较看好。
刘二飞：我认为动态地看，纳斯达克市场的容量是无限的。投资者才不管公司是在美国还是在中国，只要中国的互联网公司是好公司，叫他赚钱，他就会投资。这就是金融资本的特点。
对国内的互联网企业来说，今天纳斯达克市场的容量就比一个月前大得多，因为UT Starcom和亚信这两只股票发行得很成功，投资人赚了很多钱。中国网络股、亚洲网络股在股票市场上价格比美国高，一是稀缺性，二是增长前景。
我最担心的倒不是容量有限，而是看门的看不住——把一些乱七八糟的公司弄上去，投资者赔了钱，门就关上了。现在门是开着的，但是你放心，只要有几家有欺诈行为，做砸了，投资人预期实现不了，这门就会关上，需求就会消失，所有人的利益都会受损。这个通道本来就不应该对所有人开放，大浪淘沙，就是有赢家有输家。
说实在的，美国人对中国不了解，这中间靠投资银行把关，但你真想骗投资银行可能也骗得了，一两个乱七八糟的公司把整个中国的网络概念给毁掉的可能性不是没有。所以整个社会，包括投资银行和互联网企业创业者，千万别被这场淘金热冲昏了头脑。
上不了市何处去
刘二飞：卖掉，或者说被收购。美国现在有一批这样的专业人才，就是把公司做到一定程度，卖给上市公司，再玩下一个。
中国人往往把公司当孩子来养，当老婆来养，转手给别人心里很难受。事实上如果论成就感，在一个新的领域做出一个新的公司，对行业的推动不一定就比做出一个上市公司小。如果论财富，做出一个上市公司赚5亿元，做出一个小公司赚1亿元，做5个不也是5亿元吗？好在在互联网行业里，耻言被收购的现象已经越来越少。我认为网络经济对中国最大的一个好处，可能就在于摧毁了很多传统的观念。
我还愿意提醒一句，上市是个带有技术含量的问题。比如联众游戏非常成功，但是在国外，游戏都是比如门户网站的一个频道。它上市门槛会高一些，因为美国没有这样的模式，美国人没有吃过这种苹果。但是它单独一个上不了，不妨和别的纵向公司合起来——和旅游网站、健康网站等等互相换股，套上一个帽子上市。
石明春：上不了市的公司的幸运之路，是被上市公司收购。
差的公司就不用说了，我们也碰到过这样的公司——很好的公司，管理团队优秀，有市场，或者很有意思，但是在美国没有这样的模型，或者很难产生收入。凭我们的经验，这样的公司上市的机会不太大，前景只能是被收购。
收购方主要还是限于在资本市场上有出口的公司。
出路：自生自灭或被收购
石明春：被收购的机会是有限的。一是收购方是有限的，二是收购方也会选择有品牌的公司做为收购对象。现在国内互联网企业价格不菲，你我能说出名字的公司，哪家价格在1000万美元以下？没有。这样的公司，一家上市公司又能收购几家？国内上市公司那么多触网的，实实在在拿出2000万元的就算不错了。所以一是互联网公司的价格一定会调整，二是被收购的机会不会太多。
互联网企业的死亡率不会太低，这一点很多人都已经意识到了。我听说北京已经开始有房东不愿意租房给互联网公司的员工了，怕租不长。不过话说回来，钱花在创业上，总比花在吸毒上强。
刘二飞：从绝对数量上讲，被收购的公司也会是很大的一个群体。YAHOO!在美国就收购了几百家公司，相信新浪等上市后也会大规模收购。
但是从相对比例上讲，大部分互联网企业都得自生自灭。活下来的又有大部分被收购，能够上市的终究是极少数。这种生态景观，在美国也是一模一样。