发达国家农产品期权市场发展规律及其启示，本文主要内容关键词为：期权论文,发达国家论文,农产品论文,发展规律论文,启示论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
［中图分类号］F832.5 ［文献标识码］A ［文章编号］1009-508X(2006)03-0035-05
一、农产品期权市场研究现状
十几年来，我国农产品期货市场取得了飞速的发展。然而，和发达国家的期货市场相比还有很大的差距。一个明显的差距在于，我国迄今为止还没有上市农产品期权。
有关农产品期权的理论研究也比较少。现有的研究散见于有关著作和文章中。如叶全良(2003)在《期货论》中讨论了美国期权市场体系的形成，涉及了农产品期权[1]。刘金霞、杨桂琴(2005)比较了农产品期货市场与期权市场中的风险转移机制[2]。常清在《期货市场前沿理论探讨》中论述中国期货市场发展的措施时，认为要恢复上市一些大的农产品品种，同时推出新的风险管理工具，最为急切的是期权交易[3]。在实务方面，国内三大期货交易所对于主导品种的期权均进行了细致的研究，进行了初步的合约设计，目前正在进一步对合约进行优化。
本文尝试对发达国家农产品期权市场的发展规律进行归纳，有助于我国借鉴其成功的经验，并提出我国上市农产品期权的必要性和具体操作思路。
二、农产品期权市场的产生
虽然农产品期货产生时间早，为工业品期货和金融期货的产生奠定了基础。但农产品期权的出现却晚于金融期权。1973年4月，芝加哥期权交易所就推出了股票认购期权合约交易。农产品期权的产生整整晚了十年。到了1983年，芝加哥期货交易所首次推出玉米期权交易，随后在1984年又推出了大豆的期权交易。此后，农产品期权交易逐步发展起来，多家期货交易所都开办了与其上市期货相关的期权业务。巴西、阿根廷等许多发展中国家的区域性期货交易所，也纷纷开展农产品期权交易。期权合约基本上已经成为相关期货合约的配套合约，具备一定交易规模的期货合约都有相应的期权合约。
期权交易的标的是一种权利，期权买方通过支付期权费，从而享有在未来选择是否以既定价格买入或者卖出一项资产的权利。期权与期货不同，期权买方拥有权利没有义务，期权卖方只有义务而没有权利；期货的买卖双方则必须按照期货合约的规定进行清算或交割，双方享有的权利同时也是一种义务，而且双方享有的权利和义务是对等的。
期权交易对于形成完善的期货市场体系和风险管理体系具有重要意义。期权交易作为期货交易的风险管理工具，不会在期货交易之外产生新的风险，期权卖方面临的最大风险就是进行期货交易的风险，不会放大风险[4]。目前国际商品期货市场期权合约非常普遍，期权交易呈现出不断增长的态势，充分体现市场存在旺盛需求，显示出期权交易的生命力。农产品期权交易规模逐年增长，已成为世界金融衍生品市场的重要组成部分。
三、发达国家农产品期权市场的发展规律
经过二十多年的发展，发达国家的农产品期权市场形成了品种丰富、交易活跃的良好局面，成为国际期货市场的一个重要组成部分，其发展也形成了一些规律。
（一）农产品期权品种不断丰富
农产品期权市场经过多年的发展，合约品种不断丰富。截至2005年10月，美国、英国、澳大利亚、日本、加拿大、法国和德国共上市农产品期权合约43个。而同期上市的农产品期货合约有97个，可见，44%的期货合约有相应的期权交易，形成了对期货市场的有力的支撑，期货、期权联袂完善了风险转移机制。
表1 主要发达国家农产品*期货及期权合约数量统计
日期：2005年10月
*农产品含谷物、林业产品、畜产品、软饮料
数据来源：据各家交易所数据汇总①
美国在农产品期权交易市场上占据核心地位。从品种数量上看，美国五家上市农产品的期货交易所上市农产品期货合约38个，相关期权合约24个，占全部期权合约数量的63%。更重要的是，从合约重要性的角度来看，几乎所有重要的农产品期权的交易中心都在美国，例如小麦、玉米、大豆、白糖，美国保持了多年的强势地位。这种强势地位，有着良好的贸易基础，形成了发达的期货期权市场体系，具有其他国家无可比拟的优势。这些期权和期货交易一起，使得美国成为世界上多种农产品价格的定价中心。
随着交易技术的进步，农产品（价格）指数成为期货，进而成为期权交易的对象。美国明尼阿波利斯谷物交易所成功运行着小麦、玉米、大豆价格指数的期货和期权交易。农产品价格指数进入期权市场，丰富了农产品的交易品种。而且从发展的角度看，一些不宜作为期货交易对象的农产品，有可能以价格指数的形式进入农产品期货期权市场。
期货、期权市场发展的初衷，首先是为本国市场服务的。有些农产品期权合约就有非常强的地域性特征。如美国的冷冻浓缩橘汁期权，欧洲的土豆期权，澳大利亚的羊毛期权，这些产品具有非常强的本土特色，主要是为本国生产者服务。这些期权产品的推出和成功运行，为稳定本国农产品市场起到了重要的作用。
多年来，农产品期权合约品种一直处在不断的演化之中。有的农产品期权品种退市了，如中美洲商品交易所的期权品种，有的直接退市，有的移到了芝加哥期货交易所进行交易，2003年交易所也关闭了。有的交易所在上市新的合约，如纽约期货交易所2005年3月份新上市了木材期货及其相应的期权合约。国际上农产品期权品种的竞争十分激烈，强者为王，适者生存，是国际期市的硬道理。
（二）农产品期权交易量迅速扩大
农产品期权交易的成长性非常好。期权交易出现以后，特别是近十几年来，交易规模逐年扩大，表现出强劲的成长性。以美国芝加哥期货交易所(CBOT)为例，1987年至2004年的18年间，其农产品期货合约交易量增长了2.8倍，而相应的农产品期权成交量却增长了7.8倍，农产品期权交易量占期货成交量的比例从8.7%上升至25.1%。
表2 CBOT农产品期货、期权成交量（手）
数据来源：芝加哥期货交易所
http://www.cbot.com/cbot/docs/72295.xls
农产品期权交易量的持续攀升，得益于它广泛的用途。期权交易的独特优势和丰富的内涵，使得期权市场的参与者范围不断扩大。如机构投资者通过期权的组合可以提供现货交易和期货交易所没有的投资组合。农产品生产者利用期权交易中期权买方具有风险锁定、成本锁定、收益无限、操作简单等特点，广泛利用期权市场套期保值。
（三）政府支持是农产品期权市场发展的外在推动力
政府不能直接参与期货市场交易，但一些国家的政府在有效组织农产品生产者使用期权市场进行风险回避方面进行了许多有益的项目试验。这些项目主要是通过为生产者提供相应的组织和少量的资金支持，以达到部分替代最低保护价的作用。例如，美国农业部(USDA)和加拿大农业与农业食品部(AAFC)都进行了期权试验项目，目的是对传统的农业收入支持计划提供另外一种选择，供参与的生产者使用。
1.美国政府的期权项目
除了对农产品加强补贴以外，美国还积极利用期货期权交易，探索市场化的回避农产品市场风险的途径。
1992年，美国农业部宣布，根据1990农业法，从1993年生产年度开始，鼓励伊利诺斯州、爱荷华州、印第安那州部分农场主进入芝加哥期货交易所进行期权交易，购买玉米、小麦、大豆的看跌期权，以维持玉米、小麦、大豆价格在合理的水平，代替农业支持政策。参与期权交易的农场主以自愿选择以贷款率或目标价格水平购买看跌期权，以避免因谷物价格的下跌而受到损害。同时，农场主必须按照政府农产品计划休耕部分耕地，政府代为支付购买期权合约的权利金、支付交易中的手续费和其他交易费用，并对以目标价格水平和贷款率水平购买看跌期权的农场主分别给予财政补贴。政府转向通过支持农民购买期权的方式，鼓励农民利用农产品期权交易规避风险，来减少政府对农业的财政补贴。
美国在1990农场法案后开始试验项目，在过去的几个作物年度比较活跃，参与者众多。据统计，从1993年到1995年，政府用于该项目的总支出约3800万美元，参与该项目的地区由最初3个州9县增加到7州21县，参加的生产商由952个增加到1569个，呈明显上升趋势。
为进一步提高成效，加强投资者教育，1998年，风险管理局(RMA)还建立了3亿美元的教育基金帮助农场主和牧场主成为积极的风险管理者[5]。
2.加拿大政府的期权计划
加拿大的期权项目与美国有本质不同，它让所有的活牛生产者进入特别的期权市场，活牛期权试验项目是在国家三方稳定计划(NTSP)终止后同意进行的，并与美国市场上的活牛期货期权相对应。
NTSP是对加拿大畜产品生产者提供的一个收入稳定机制。这个计划的主要内容就是当生产者畜产品生产得到的收入低于最近5年的平均水平时，对生产者进行补偿。为了使财政保持相对的中立，并与当时的关贸总协定(GATT)保持一致，不干涉市场自由，1992年到1993年，生产者组织和政府机构对当时的NTSP的替代方法进行了调查，讨论了根据本地市场进行期权的可能性。
由于加拿大活牛价格与美国活牛期货价格存在很大的相关性，美国活牛期货能够用作加拿大畜产品的风险转移手段。于是在NTSP中止后，于1995年加拿大农业和食品部开始了活牛期权试验计划(COPP)。
COPP进行的看跌期权试验。所提供的看跌期权是美国活牛期货合约的1/5，并在加拿大金融机构场外市场(OTC)进行零售，具体交割通过加拿大联邦农场信用公司进行。生产者可以通过卖出看跌期权进行对冲，也可以持有期权头寸直到合约到期。
作为COPP的一部分，对生产者在全国进行期权相关知识的紧张培训，以便生产者能够有效的使用看跌期权。但由于生产者在评估这个计划的实际作用相当谨慎，生产者对COPP看跌期权的使用相当缓慢。
四、对我国发展农产品期权市场的启示
经过数年的精心培育和规范发展，我国期货市场上的大豆、小麦等大宗商品期货交易日趋成熟，市场规模不断扩大，市场内在运行质量不断提高。在此基础上，我国有必要及早推出农产品期权交易。
（一）我国推出农产品期权交易的必要性
从政府对农业支持保护战略的角度来看，我国也有必要及早发展农产品期权市场，为订单农业提供“风险避口”，为订单企业和农户提供简便易行、风险较小的保值和避险工具，为稳定和保护农民收入创造条件。美国政府积极鼓励农场主利用期权市场，成功地把补贴政策与期权交易结合起来，将农业市场巨大的风险部分转移到期货市场之中，既减少了国家的财政支出，又稳定了农业生产，有效保护了农场主利益，值得借鉴。
从经济、金融安全的角度来看，有必要上市农产品期权。期权是一种廉价的风险转移、风险管理工具，是一种与期货风格迥异的金融工具，为期权买方提供了是否交割的选择权，为进一步量身定做各种衍生头寸提供了基础[6]。农产品期权的上市，能够满足农场、经销商、用粮企业的不同需求，提供多样化的风险管理手段。农产品期权的上市，完善了定价体系，能够更从容地面对国际期货价格的风云变幻。我国企业在国际农产品期货市场上也吃了不少亏，发展国内期权市场有助于防范风险。
从市场需求来看，我国也有必要及时推出农产品期权交易。随着我国商品期货市场的不断成熟，市场参与者广度和深度的日益提高，规避期货交易风险的客观需求与日俱增，以期货交易为基础的期权交易，能够为期货交易者提供保险功能。在期货市场形成多层次投资组合，特别是低风险高收益投资组合，需要利用期权交易。降低投资者的期货交易风险，扩大市场参与者范围，稳定与提高市场流动性，需要期权交易发挥作用。
推出期权合约，有助于提高市场的稳定性与安全性。从上市品种上看，目前国内还没有期权品种，活跃的农产品品种仅有大豆、玉米、棉花、白糖等。期货市场这样少的品种对资金的吸纳能力和承受能力都是非常有限的，较为活跃的品种也面临巨大的潜在资金冲击的考验。随着大量资金的进一步流入，交易规模和市场规模的扩大，市场流动性的提高，风险控制和市场监管也面临着新的课题与挑战。
（二）我国推出农产品期权交易的政策建议
尽快推出农产品期权交易是十分必要的。从国内农产品期货市场的运行情况来看，大豆和小麦两个品种运行时间长，风险控制技术成熟，适合推出相应的期权品种。
从成交量角度看，以大豆为例，按可比口径计算，目前大连商品交易所的大豆期货交易量是东京谷物商品交易所大豆期货交易量的5倍，是芝加哥期货交易所大豆期货交易量的25%，成为世界第二、亚洲第一的大豆期货市场。从期货市场交易量与现货市场流通量的比例情况看，上述三个市场的比例是相当的。因此，开展期权交易具备良好的期货市场流动性基础。大豆期货中交易活跃，成交量大，投资者存在着用期权管理风险的客观需要，率先推出大豆期权品种可能更容易成功。及早推出大豆期权，还有一个重要原因。大连商品交易所上市的黄大豆1号属于非转基因大豆，目前已经成为世界上非转基因大豆的定价中心。上市大豆期权，有利于在大豆品种上形成系列，完善市场体系，增强产品定价能力，增强交易所的核心竞争力。上市大豆期权，遵从了首先为本土服务这条规律。
从风险的角度考虑，上市小麦期权也是非常合适的。期权买方付出的成本是固定的，期权卖方面临的最大风险就是进行期货交易的风险，不会放大风险。我国小麦市场仍然存在程度不等的价格保护现象，小麦期货价格波动比较小，相应的，推出期权交易的风险也比较小。小麦期权上市以后，可以试验把补偿政策与期权交易相结合，促进对农业的支持保护。
农产品期权合约上市以后，更要注重加强投资者教育，增强广大投资者，尤其是农民对期货市场的认识，充分发展农产品期权交易的作用。投资者教育必须是一项持续不断的工作。现代金融衍生交易越来越复杂，如果投资者不能适应，必将积累巨大的风险。1998年，美国风险管理局(RMA)建立了3亿美元的教育基金，帮助农场主和牧场主成为积极的风险管理者。近年来，大连商品交易所以“帮助农民利用市场机制避险增收”为目的，充分发挥自身优势，开展以“千村万户市场服务工程”为主题的实践活动，免费进行了70多场次期货培训班，在投资者教育方面取得了良好的效果。
［收稿日期］2006-07-29
注释：
①纽约期货交易所(http://www.nybot.com)，芝加哥期货交易所(http://www.cbot.com/cbot/pub/page/0,3181,931,00.html)，堪萨斯期货交易所(http://www.kcbt.com/products.html)，明尼阿波利斯谷物交易所(http://www.mgex.com/products.html)，澳大利亚悉尼期货交易所(http://www.sfe.com.au/index.html?content/sfe/intro.htm)，欧洲交易所(http://www.euronext.com/trader/commoditie/0,5786,1732_6492323,00.html)，加拿大温尼伯商品交易所(http://www.wce.ca/index.aspx)，日本福冈期货交易所(http://www.ffe.or.jp/english)，日本中部商品交易所(http://www.c-com.or.jp/public_html_c/index/index.html)，日本关西商品交易所(http://www.kanex.or.jp/english/index-eng.htm)，日本大阪商品交易所(http://www.osamex.com/index_e.html)，日本东京谷物商品交易所(http://www.tge.or.jp/english/contract/cont_s_corn.shtml)，日本东京商品交易所(http://www.tocom.or.jp)。
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