中央银行七次降息的经济效应，本文主要内容关键词为：中央银行论文,效应论文,经济论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、七次降息的动态过程和特点
从1996年开始，中国的宏观经济政策导向由治理通货膨胀转向刺激需求、调整结构，保持经济增长速度。三年以来，央行连续七次降低利率，幅度之大，频率之快，史无前例。无疑，这是一种“廉价”的货币政策。
七次降息从总体上进行比较分析，有利于系统观察利率政策的运用状况。
表1：央行七次降息动态情况
年 份1996年 1997年
月 份 5月1日8月23日10月23日
存款利率平均降低 0.98个百分点 1.5个百分点 1.1个百分点
贷款利率平均降低 0.75个百分点 1.2个百分点 1.5个百分点
调
活期2.97 1.98 1.71
整
3个月
4.86 3.33 2.88
后
6个月
7.20 5.4
4.14
存1年9.18 7.47 5.67
款2年9.90 7.92 5.94
利3年
10.80 8.28 6.21
率5年
12.06 9.00 6.66
%
定活两便 按一年期以内整存整取同档利率打六折
整 短期 6月以下9.72 9.18 7.65
后 贷款 6月—1年 10.98 10.08 8.64
款 中长 1年—3年 13.14 10.98 9.36
利 期贷 3年—5年 14.94 11.7
9.90
率
款
5年以上
15.12 12.42 10.53
年 份 1998年
月 份3月25日7月1日12月7日
存款利率平均降低 0.49个百分点
0.49个百分点
1.5个百分点
贷款利率平均降低 1.12个百分点
1.12个百分点
1.5个百分点
调
活期1.71
1.44
1.44
整
3个月
2.88
2.79
2.79
后
6个月
4.14
3.96
3.33
存1年5.22
4.77
3.78
款2年5.58
4.86
3.96
利3年6.21
4.95
4.14
率5年6.66
5.22
4.50
%
定活两便按一年期以内整存整取同档利率打六折
整 短期 6月以下7.02
6.57
6.12
后 贷款 6月—1年
7.92
6.93
6.39
款 中长 1年—3年
9.00
7.11
6.66
利 期贷 3年—5年
9.72
7.65
7.20
率
款
5年以上
10.35
8.01
7.56
年 份 1999年
月 份 6月10日
存款利率平均降低 1个百分点
贷款利率平均降低0.75个百分点
调
活期
0.99
整
3个月 1.98
后
6个月 2.16
存1年
2.25
款2年
2.43
利3年
2.70
率5年
2.88
%
定活两便按一年期以内整存整取同档利率打六折
整 短期 6月以下5.58
后 贷款 6月—1年 5.85
款 中长 1年—3年 5.94
利 期贷 3年—5年 6.03
率
款
5年以上6.21
通过对表1的分析，可发现，连续七次降息具有如下五大特点：
1、利率水平从高位调至低位，是建国五十年来的最低水平。 一年期存款从年息10.98%降至2.25%，降幅达80%，贷款从12.24%降至5.85%，降幅为52%。
2、期限越长降幅越大。五年期存款比一年存款降低多2.25 个百分点：五年期贷款比一年期贷款降低多2.52个百分点（见表2）。
表2：长、短期降息帐度比较
类 别期 限
96.4.30
99.6.10
降低百分点 比一年期
多降百分点
存 款 3年期存款
12.24 2.709.54
0.81
5年期存款
13.86 2.88
10.98
2.52
贷 款 5年期贷款
15.12 6.218.91
2.52
3、降息频率快，力度大。平均五个月左右降一次， 每次降息幅度大，降1～1.5百分点的存款3次，贷款3次；降低0.5～0.9百分点的存款3次，贷款4次；小于0.5个百分点的只有一次（见表3）。
表3：降息频率、力度分析（以三档计）
1—1.5个百分点
0.5—0.9个百分点
0.1—0.4个百分点
96.8.2396.5.198.3.25
存款 97.10.23
3次 98.7.1
3次
1次
99.6.10
98.12.7
96.8.2396.5.1
贷款 97.10.23
3次 98.3.25
4次
0次
98.7.198.12.7
99.6.10
4、金融业综合平均利差缩小，短期利差扩大。（1）经过7 次降息，银行业综合平均利差缩小0.69个百分点，在七次降息中，三次存款平均利率降幅大于贷款平均利率降幅；三次存款平均利率降幅大于存款平均利率降幅；一次持平，存贷降幅相抵；总的贷款平均利率降幅大于存款平均利率降幅，平均利差缩小（见表4）。
表4：综合平均利差变化统计（%）
存款降幅大于贷款贷款降幅大于存款存贷降幅相等
次数 幅度 次数 幅度 次数 幅度
第一次 0.23 第三次 0.40 第六次 0
第二次 0.30 第四次 0.44
* *
第七次 0.25 第五次 0.63
* *
总计 0.78 总计 1.47 利差总计缩小 0.69
（2）短期存贷利差扩大。一年期的存贷利差从七次降息前的1.26个百分点，扩大到1999年6月10日的新利差3.6个百分点，利差扩大1.85倍（见表5）。
表5：短期存贷利差统计
96.4.3099.6.10扩大百分点 扩大率(%)
利差(贷>存)
1.26
3.602.34
185.3
5、被动降息，带有明显的适应性和滞后性。一般而言， 由于货币政策有较长的时滞，利率政策要发挥良好的作用应使利率反周期运动。也就是说，经济处于高涨时，应先期提高利率，防止破坏性的通货膨胀；经济处于低潮时，应前瞻性地适时降低利率，防止衰退性的“通货萎缩”。在我国的利率实践中，大多数情况下利率政策是顺周期的、滞后的。利率政策滞后，被动地适应经济状况，不能发挥利率对经济的导向作用。在运行中又遇到多重的抑制因素，使利率的刺激效应遭到多重抑制效应的“对冲”。毫无疑问，短期刺激需求的作用大大降低了。
目前以及在未来一段时期内，抑制需求因素的抵消效应来自以下九个方面：
（1）股市长期低迷的“对冲”。 我国的股市一直处于低度发展的状态，投资者的投资热情不高。股票市场应发挥吸引社会资金、分散社会投资风险、实现资源有效配置的作用。相反，我国上市公司的业绩普遍差，发行价高，泡沫大；市场操作又极度依赖于政策、消息和传言，导致风险高度集中，投资者信心不足，股市长期低迷。试图通过股市来带动投资需求和消费热情的希望可能是一厢情愿。
（2）住房、医疗、保险、教育体制改革的“对冲”。 从国内外形势来看，我国的改革进程将继续深入，并且会在更广泛的范围内展开。目前，住房、医疗、保险、教育等方面的改革已提上议事日程，并且大多已开始进行。这些方面的改革对人们的日常生活以及未来的生活质量具有很大的影响。无疑，改革将使居民面临更多的不确定性，居民的预期将更不稳定，居民的预防性储蓄倾向强化。居民在收入难以得到较大幅度增长的情况下，只能以减少现期消费为代价。降低利率起不到刺激消费的作用，很大一个原因是在这里遭到了“对冲”。
（3）政府机构和国企改革、职工下岗分流的“对冲”。 政府精简机构和国企减员增效，使不少干部和职工被分流出来，对他们日后的安排，除了国家提供补贴外，更多的是靠自己寻求出路。然而，无论是工资收入还是储蓄收入都减少了。结果是，他们更不敢增加消费，并且有可能降低消费水平。因此，降息的作用进一步被削弱。
（ 4）居民收入预期不确定性的“对冲”。即使居民收入不减少，由于预期未来将会更多、更大的不确定性，出于预防的心理，人们也会适当地减少现期消费。当社会保障体系尚未建立起来的时候，居民选择储蓄是在为自己进行投保。这种效应使降息刺激消费成为不可能；
（5）金融体制改革深化措施的“对冲”。 降息并不意味着整个宏观货币政策就是宽松的。伴随着降息宽松的一面，另一面却以紧缩的景象显现：防范风险、加强监管、整顿信托、合并城市信用社、集中贷款申批权、机构调整等紧缩性政策使国有金融机构的信贷意愿进一步谨慎。同时，一度支持了非国有经济增长的非国有金融机构的收缩以及由此而来的信贷萎缩导致社会总信贷的萎缩。尽管从长期看，金融体制改革的深化有助于利率政策发挥作用的宏观政策环境有所改善，但在短期内不能产生实质性的影响，远水不解近渴。相反，近期内的收缩效应却是明显的。
（ 6）税收政策的紧缩效应“对冲”，在降息的同时，税赋过高。一般说，经济处于严重的萧条时期，应实行协调一致的“双松”的货币政策和财政政策，及时启动经济。在实践当中，我们似乎对宽松的财政政策理解比较狭隘，认为加大政府投资和支出就涵盖了宽松的财政政策的全部内容。目前，我国积极的财政政策主要集中在加大政府投资力度上，消耗了不少财力，吃力不讨好。实际上，税收政策从属于财政政策，从休养生息的角度减税是西方国家常用的做法。但在我国，税收和各种名目繁多的费用使企业不堪重负。费改税尽管使费用减少了不少，但可以相信，税收水平下降的幅度不可能很大，企业的负担并未减轻多少。
（ 7）居民收入增长下降和收入分配不公的结构性紧缩“对冲”。由于宏观经济不景气，居民收入增长受到较大限制，反过来又进一步制约了经济的增长，形成一种恶性循环。同时，收入分配结构向着不利于中低收入阶层的方向发展。在我国，广大中低收入阶层的消费倾向最高，收入增长乏力，相对下降甚至绝对地下降，对消费需求将产生更为不利的影响。
（8）物价长期走低，零售价格连续20个月下降， 消费价格连续15个月下降的“对冲”效应。利率下降纵然可能减轻企业的利息负担，但物价水平的全面下跌使企业盈利状况不能得到相应地改观，企业的投资热情不能得到提高。同时，消费者买涨不买跌的心理抑制了消费热起来的任何努力。
（9）农民收入增长缓慢，来自农产品出售收入、 乡镇企业的收入和外出劳务收入增幅同时下降，形成强大抑制的“对冲”效应。农村市场的潜力很大，但必须以农民收入有保障并能稳步增长为条件。现实情况是，农民的收入增长势头大为减缓，人均收入与城镇居民相比，差距越拉越大。乡镇企业也面临着前所未有的困境，亏损面越来越大，形势不容乐观。受整体经济形势以及东南亚金融危机的影响，农民外出务工收入大幅减少。
由于政策之间的上述正负效应“对冲”，严重抵制了降息刺激需求的短期效应。
二、降息对深化改革的影响深远
七次降息尽管在短期内的影响不显著，对改革的宏观长远影响却不能低估。我们面临的任务之一，就是要利用降息所创造的有利环境，加速体制改革，从计划经济金融转向市场经济金融制度。央行七次降息在八个方面创造了有利于改革的环境：
1、社会的低融资成本，为推进利率市场化改革创造了条件。在3年前我们的社会融资、筹资成本很高，比美国高近两倍。 经过7次降息，使社会融资成本从高成本区间进入低成本区间。其影响在于：（1 ）为利率市场化创造了条件。只有在低利率条件下才能进行利率市场化改革，而在高利率条件下推进利率市场化，只能导致社会融资成本的上升。七次降息为推进利率市场化改革、形成真正的市场利率创造了条件。（2）有利于发挥国债的“金边债券”的效应。最近发行的国债， 比银行存款利率只高了那么一点，结果国债被一抢而空。七次降息以前，我国的国债资金的筹集也是高成本的，而国外的政府债券，由于是无风险的，因此发行利率低，国债资金成本低。银行利率降低以后，有利于发挥国债“金边债券”效应，降低国债资金成本，减轻财政负担。（3 ）融资成本降低，为央行控制市场利率反弹提供了稳定的基础。在低利率水平下，当市场利率超出政策控制的范围时，央行为控制利率反弹，采取措施有较大的空间。
2、低利率有利于减轻国企利息负担， 为促进现代企业制度改革、改善企业经营状况、转变经营机制，提供有利的金融支撑。七次降息本质上是银行向企业的让利和补贴，从中可看出，降息是国家运用金融手段支持国企转机建制的重要举措，也可以视作一种“金融贴息”。仅这一项国有企业就应该增加盈利，但问题是国企得到了金融贴息，亏损面却在增大，从而抵消了降息的宏观效应。
3、低利率有利于控制国家债务和居民债权的扩张， 缓解从利息分配渠道的收入分配差距扩大，防止社会财富分配两极分化的加剧，从宏观上为理顺分配关系创造了一种可能。在我国，居民在国有银行的高债权表现为国家的高债务。按五万亿储蓄存款计算，3年前的利率按10 %算，那么一年银行支付的利息是5千亿，这是居民债权的一种自我增长，也是国家债务的扩张；现在的利率是2.25%，一年银行支付的利息只有1200亿，减少了75%，这有利于抑制国家债务的扩张，也有利于抑制居民金融债权的扩张，这是从总量角度的分析。从结构上看，降息前， 5万亿储蓄存款的分布结构是20%的大额储户占有70%的存款，80%的小额储户只占有30%的存款，这样在高利率水平下居民债权的增长有利于谁呢？答案是显而易见的。储蓄高息已经成为国有资产流失的重要途径，这是因为国有企业的盈利率低，而资金成本很高，必然造成国有资产的流失，而且这种流失是一种暗流失，不易引起人们的注意和警惕。
4、低利率为储蓄分流、储蓄结构多元化、振兴资本市场、 重建储蓄转化投资的市场机制，形成收益与风险对称的储蓄投资机制创造了必要的条件。现在我国的储蓄是一个“筐”，什么都可以往里面装。储蓄、民营资本、黑钱，货币和资本相互混合在一起，这对国家来说是一种高风险的储蓄结构。资本是要求增值的，货币是要求保值的，利率降低以后，资本和货币就会分流，持有者就会重新考虑如何进行投资。这个分流对于重建收益和风险对称的投资机制，分散风险，重振股市创造了条件。
5、低利率有利于完善金融市场结构。经过七次降息， 为进一步理顺储蓄市场、债券市场、股票市场、基金市场、借贷市场，理顺资金价格体系，建立按资金性质定位的分层次金融市场体系，提供了可能。这个作用是长期的，也是基础性的，我们的金融市场体系中，子市场之间长期以来不是互补性的，而是替代性的，各个子市场作用的发挥相互抵消，造成整个金融市场的效率低下。理顺它们之间关系，有利于不同性质的资金相互分流，从而提高资金利用的社会经济效益。
6、低利率有利于消除金融业的超额垄断利润， 为商业银行改善经营管理，加速资金周转，提高服务水平，保持合理利润，增强发展能力，注入了内在的激励和活力。为减轻国企负担，国家采取了银行给企业让利、对国企给予金融贴息的措施，银行业综合平均利差缩小，而利差是银行毛利润的主要来源，这样势必会给银行增加提高效率、降低经营成本的外部竞争压力，有利于国有银行经营机制的转换，从长远来看，有利于从根本上提高银行的自我发展能力。
7、低利率与信贷政策、市场政策的配合下， 有利于启动民间投资和刺激消费，为拓宽投资启动范围，提高消费倾向，创造积极的预期导向。降息后，如果配合放宽贷款的限制条件，发展投资基金，吸引小额投资者，这样，就会有利于提高需求，启动民间投资，刺激消费。
8、低利率有利于遏制境外资本来我国套利， 为防止储蓄存款和外汇储备虚增的金融泡沫，构筑了一道防线。七次降息以前，我们的存款利率是国外的2倍多，港、澳、海外侨资、 游资通过各种非法途径进入国内，卖掉外汇，转换成人民币存入银行食利，造成外汇储备和储蓄存款同时增加，形成金融两大泡沫；一有风吹草动，这笔钱就会溜走，造成外汇储备和储蓄存款同时减少，形成的风险很大。现在利率降低，有利于消除外汇储备和储蓄存款中的这两大金融泡沫。
三、关注新变化，防止负效应
七次降息有可能产生什么负效应？需要采取什么配套措施，把负效应控制在最小程度呢？有三个方面的问题值得研究。
1、防止资本外流。在七次降息前的高利率时期， 海外套利资本千方百计地钻进来。降息以后，我们要采取措施防止资本外逃，避免引起国际收支恶化。去年贸易顺差460亿美元，而外汇储备仅仅增加了50 亿美元，还有400多亿美元上哪儿去了呢？针对这个情况， 国家进行了全国结、售汇工作大检查。我国的外汇储备是1千多亿美元， 对外债务也有1400多亿美元，一旦国际收支恶化，风险是很大的。国家应适时调整外汇存款利率，特别是丙种外币存款利率，目前丙种外币存款利率已经调整到4.7%左右，高于人民币存款利率。
2、防止境内本外币的不正常互换，强化管理，保持汇率稳定， 抑制黑市汇价上扬。合理控制居民换购外币，引发外汇黑市价格上涨，这也是保持人民币汇率不贬值的重要方面。
3、要严密注视宏观经济运行态势，严防出现宏观经济恶性循环。注重心理预期变化，防止引发低收入预期，加剧谨慎消费的发展。适时增加低收入群体的收入，提高即期消费倾向。降息也是有风险的，降息的预期目标是要刺激消费，但结果可能会是进一步抑制消费。原因在于，当人们对未来收入预期持悲观态度时，存款利率下降，利息收入降低，可能就会进一步加重人们的悲观心理，从而进一步抑制消费。这就需要在降息的同时，实行“网开一面”的措施，包括：更好地运用国债、基金等金融工具，包括增加居民的收入，特别是低收入阶层的收入等等。
四、再降息的空间不大，重在运用结构利率
我国连续几次降息后，能不能再次降息？
理论上讲仍有下调空间。第一，目前我国一年期的名义利率是2.25%，由于存在一个负的通胀率，实际利率还在5.5%以上。 第二，中国的实际利率已高于美国。美国的名义利率虽然高于中国现在利率，加上通货膨胀率，其实际利率水平相对较低。第三，国际上的正利率一般维持在2.5%—4%的水平。我国的实际利率远远高于这个水平。综上所述，我国的利率至少还具有一个百分点的下调空间，应该进一步降低利率。
但是从中国的实际承受能力看，再次全面下调的现实性不大。首先，如果再次全面降息，势必触发资本外逃，并冲击人民币汇率的稳定性，进一步增加人民币贬值的压力。对目前经济形势来说，难以承受这种影响。其次，全面降息的作用是一刀切的，并不有利于体现资源的合理配置和效率的提高。实际上，这几次的降息效果之所以不明显，不在于降息的幅度不够大、下降面不够广，恰恰在于利率结构上的文章做得比较少。因此，建议利率政策的运用重点要从降低利率总水平转向利率的结构水平调整，如下调央行基准利率，提高金融机构的利率浮动幅度等相关的放松管制。此外，设想是否可能实行10万元以下活期存款不支付利息？实际上很多国家的银行对活期存款都是不付息的，而且还要收取保管费用。比如，美国对活期存款帐户一律不支付利息，瑞士根据活期存款的余额分段收取不同的费用。当然，实现这一点的条件比较苛刻，包括：（1）居民普遍进入中等收入阶层水平以上；（2）健全的收入申报制和储蓄实名制。这两个条件，目前我国难以满足。因此，立即实行这种做法显然是不合时宜的，但不妨碍一些准备工作的开展。
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