改革结售汇制度是完善汇率形成机制的关键，本文主要内容关键词为：汇率论文,机制论文,关键论文,制度论文,结售汇论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
随着美元不断贬值，人民币升值预期进一步增强，大量投机资金伺机流入境内。如何改革人民币汇率制度是目前管理当局面临的首要问题。2004年下半年出台的一系列外汇改革政策可以说是央行努力为增强人民币汇率弹性创造条件，具体政策包括：将中资金融机构外汇存款准备金率调高1个百分点，加大反洗钱力度，允许跨国公司外汇资金内部运营，允许合法私产转移到海外，提高自费留学人员购汇指导性限额，上调境内美元小额外币存款利率……但令我们意料不及的是，这些做法在实现了一定的预期政策目的的同时，意外地引发了更大的隐忧——在客观上更加刺激了市场对人民币升值的预期，并增加了热钱的流入。
一、市场反应不强烈，政策效果不明显
1.人民币升值预期仍很强烈，外资仍在源源不断地涌入国内。目前，市场对人民币的升值预期并没有减弱。外汇市场上人民币离岸无本金交割远期外汇合约(Non-deliverable Forward，NDF)的汇率急剧上升，2004年12月9日香港离岸市场1年期NDF贴水报4，350点(钮键军，2004)，这意味着市场预期12个月后人民币将升值至7.8元左右，即升值5％左右。另外，由于本外币利差依然存在，押赌人民币升值的国际热钱加快借各渠道涌入中国。2004年一、二季度的外汇贷款比上年同期分别增长323亿美元和173亿美元，达到30％和15％的增幅，而同期的外汇存款却分别比上年同期下降了20亿和微涨了900万美元（注：王宇：《外汇存款准备金政策调整对金融机构影响不大》，《全球财经观察》2004年11月29日。）。由于外汇存款不足以支付外汇贷款的扩张，一些金融机构纷纷从国外调拨外汇资金，导致已经非常严重的外汇资金内流更加严重。
2.在升值预期下，企业购汇、持汇意愿明显下降，远期结售汇签约增长异常。随着人民币升值预期的增强，企业的购汇和持汇意愿明显下降，银行贸易售汇增速远低于货物进口增速和进口付汇增速。据统计，2004年1-8月，我国南方某发达城市的银行进口售汇87.5亿美元，同比增长14.5％；货物进口434.1亿美元，同比增长30.5％；进口外汇支出244.1亿美元，同比增长45.6％。由此可见，进口售汇增速分别比货物进口增速和外汇支出增速慢16和31.1个百分点。作为国内唯一一项人民币保值业务，远期结售汇交易也变得异常活跃。由于本币升值有利于进口而不利于出口，因此目前远期结汇签约量呈现大幅增长态势。据统计，2004年10月我国沿海某市远期结售汇金额为2.13亿美元，其中远期结汇签约1.75亿美元，占比82.17％，环比上升367.5％，同比增加近10倍；2004年11月份的情况更加突出，11月份前两周的远期结汇签约额就超过了10月份，达1.76亿美元。
3.外汇占款和外汇储备仍在加速增长。近年来，我国的外汇占款持续增加。2002年的外汇占款已成为央行基础货币投放的主要渠道。2003年通过外汇占款投放基础货币11，459亿元，外汇、人民币公开市场操作相抵，净投放基础货币8，765亿元。2004年以来外汇占款额仍持续增长。2004年第一季度新增外汇储备为365亿美元，近乎每月新增1，000亿元的外汇占款（注：亚博联合咨询：《亚博宏观金融市场监测评论》，2004年11月。）。
2004年9月末，国家外汇储备达到5，145.38亿美元。在过去的12个月里，央行购买了超过1，700亿美元的外汇储备，大约每月购买140亿美元，其中仅2004年1-9月便新增1，113亿美元，超出同期贸易顺差(39.3亿美元)和外商直接投资金额(487亿美元)的总和，也以月均120多亿美元的速度增加(J.Anderson，2004)。
二、政策效果不明显的原因分析
1.实证分析表明人民币确实略有低估。目前学术界对人民币汇率问题有许多争议，但有一点是一致的，即目前人民币相对其他货币而言低估，只是低估的水平有不同意见。刘阳运用行为均衡汇率模型(BEER)估算出当前我国汇率低估程度约为10％左右(刘阳，2004)，并指出近期人民币低估的外部因素是美国从2002年以来的弱势美元政策使得实行钉住美元的人民币也跟着贬值；内部因素方面则是我国长期以来鼓励出口创汇，同时产业结构的调整比较缓慢，造成了国际收支的不平衡，两方面共同导致人民币汇率低估。而马君潞等运用单方程协整均衡汇率模型发现当前人民币实际有效汇率的确存在某种程度的低估，不过名义汇率低估幅度不大(马君潞等，2004)。另外，中国国际金融有限公司的报告（注：中国国际金融有限公司：《人民币尚不具备持续升值的条件》，2004年11月25日。）中采用IMF对其成员国汇率水平分析时广泛运用的方法，对实际汇率进行回归分析，结果显示人民币汇率水平低于拟合值3％。可见，在人民币钉住美元而美元对其他货币贬值10-20％的情况下，人民币汇率确实存在低估现象，人们预期其升值也很正常。
2.强制结售汇制度是汇率形成机制扭曲的主要原因。目前我国实施的是强制结售汇制度，即出口企业所得外汇需卖给外汇指定银行，实现“结汇”；进口企业用汇可向外汇指定银行购买，称为“售汇”。这种制度是在1994年人民币贬值预期时出台的，在当前有升值预期的情况下，该制度实际上是强化了升值的压力，使外汇储备被动增加，从而产生很多问题。
(1)增加了中央银行执行独立货币政策的难度。强制结售汇使中央银行在平抑外汇市场供求、吞吐外汇市场盈缺方面处于被动地位。
作为外汇市场上最终的市场出清者，央行外汇市场操作会直接影响到外汇储备。外汇储备的持续增长，使人民币的被动发放增多。因为官方储备是由货币当局购买并持有的，其在货币当局账目上的对应反映就是外汇占款，外汇占款是我国基础货币的重要构成部分（注：亚博联合咨询：《亚博宏观金融市场监测评论》，2004年11月。）。外汇储备的持续快速增加，迫使央行增加基础货币的投放，导致货币供应量增长过快，这会对宏观经济运行和金融形势构成不利影响，给我国货币政策带来中长期的通货膨胀压力。而央行为了保持货币供应量的稳定和控制通货膨胀率，采取了相应的冲销政策：如在银行间债券市场上频繁进行正回购和发行人民银行票据回笼基础货币。对冲操作的结果是央行的外汇储备资产和央行票据负债同时增加。但随着外汇占款持续上升，可供央行进行冲销干预的空间已越来越小。
(2)不利于人民币真实汇率的形成。我国现行的外汇市场由两个层次构成，一是银行与企业间的结售汇市场，另一个是银行间的外汇交易市场。人民币汇率形成的市场一银行间外汇市场的主要参与者是商业银行总行、经批准的外资金融机构、少量资信高的非银行金融机构和中央银行。在银行结售汇周转头寸的约束下，银行间外汇市场只是一个银行间结售汇头寸平盘市场，对人民币汇率形成的影响很小，人民币汇率的市场价格完全由中央银行操纵，汇率并不能发挥价格信号的作用。
此外，居民还受持汇规模的约束，市场参与者无法根据自己的意愿自由决定外汇持有量，也不能根据汇率水平的变化调整外汇供求数量。外汇供求极具刚性的现状决定了人民币汇率波幅不可能过大。
(3)增加企业的运营成本。结售汇制度的强制性，带有明显的行政干预色彩，在一定程度上扭曲了经济资源的有效配置。2004年4月，外汇局将企业外汇结算账户限额由上年经常项目收汇额20％上调至30-50％，超过部分必须结汇(部分特殊企业的账户管理政策，允许国际承包工程、国际劳务等项下的经常项目外汇收入全额保留在外汇账户内)（注：详见《关于调整经常项目外汇账户限额核实标准有关问题的通知》，2004年5月1日。）。这一放宽在一定程度上满足了企业的需求。但由于企业外汇收支情况的复杂多样。现行账户限额标准还不能完全适应其外汇资金运作需要。企业超出账户限额的经常项目外汇收入必须结汇，用汇时需要再到银行购汇，不仅增加了结售汇环节，还使企业承担了汇兑手续费和汇率风险，增加了经营成本。同时，企业缺乏充分的外汇支配权，不能根据金融市场的变化情况开展套期保值、外汇期货、期权等运作以规避风险、增加收益，一定程度上削弱了企业的资本营运能力，束缚了企业参与市场竞争、进行市场融资的手脚。其次是强制结售汇客观上导致银行赚取了较高的结售汇收益而使企业付出了过高的成本，利益分配有失公允。
三、政策建议
上述一系列放宽外汇需求的规定，旨在拓宽或畅通资本流出的通道与途径，以舒缓人民币升值的压力，也标志着中国已实质性启动了资本项目的外汇管理改革。
我们认为释放外汇需求是缓解人民币升值压力的一个重要步骤，但还需要与完善外汇供应机制改革相结合，才能提高人民币汇率形成的市场化程度，从根本上缓解人民币升值的压力。因此，我们认为一方面在配套条件不成熟时，应保持现有的汇率水平不变；另一方面，应逐步改革结售汇制度，开始汇率市场化形成机制的改革步伐。
1.在配套条件不成熟时，应保持现有的汇率水平。首先，在现有的外汇管理体制下，国际投机资本没有可能大规模进入。一方面，我国目前在资本项目管理政策上鼓励长期资本流动而限制短期资本流动，国际短期套利资本流入存在较大障碍；而且即使能够进来，出去也很难。另一方面，虽然我国已经取消了对货物进出口、服务贸易等经常项下的汇兑限制，但仍要进行真实性审核，国际套利资金也难以大规模混入经常项目流入中国。同时，由于境内资本市场不成熟、操作不规范，国内市场对国际短期资本缺乏足够的吸引力。尽管人民币存在升值预期，但在人民币资产缺乏风险对冲工具的情况下，如果以套利为目的，大量持有人民币资产，可能会面临极大的风险。所以，投资资本不可能大规模流入。
其次，现在人民币升值主要来自外部压力。在美元日趋走软的情况下，美国政府不愿意美元大幅度贬值，所以希望其他货币升值来减缓它的贬值压力。但是，美国没有理由要求人民币升值。美国的贸易逆差并不是中国带来的，根本原因是美国国内的宏观经济出现了失衡。我国在考虑人民币升值问题时需要优先考虑的是国家利益。
我们主张目前可以继续发挥公开市场操作的作用，通过发行央行票据来进行冲销，减轻外汇占款增加带来的通胀压力。同时，应适当控制放松资本流出的步伐。因为，一次性过度放松管制，效果可能适得其反。以前资本在决定是否内流时担忧的是，获利之后能否便利地回流，而大幅度放松资本外流管制恰恰有利于解除上述顾忌，从而将刺激资本内流，反而加重货币升值压力。所以，管理层要把握放松资本外流管制的分寸。
2.改革结售汇制度。我们认为改革结售汇制度的时机已经成熟。我国已完全告别了过去长期外汇短缺的时代。在这一背景下，改革现行的强制结售汇制可以说正当其时，也为今后形成市场化的汇率形成机制迈出第一步。结售汇制度改革的根本目的是解决当前中央银行政策操作中面临的困境，为改变人民币汇率形成机制打下良好的基础，也就是将外汇储备从集中于国家手中逐渐转向民间分流，以降低管理成本和管理风险。改革的基本设想是实行经常项目下完全的意愿结汇和售汇，并结合人民币资本项目可兑换进程，对现行的汇率形成机制进行改革。
(1)实现意愿结汇和售汇制度。2004年经常项目外汇账户限额标准的提高，意味着企业支配外汇资源的自主性增强，这也是我国采取渐进方式完成强制结售汇向意愿结售汇制度的过渡迈出的重要一步。这样外汇资产的持有风险就可以分散到千家万户，而不是单由中央银行承担，中央银行基础货币的被动投放也能有所抑制，有利于改善外汇市场上的供给和需求。
(2)将结售汇改革与外汇账户改革结合起来，尽快实现由强制结售汇制度向意愿结售汇制的转变，即放宽居民在境内外开设外汇账户的限制，以逐步突出由市场机制来分配外汇，实现“蓄汇于民”。随着企业外汇收支规模和涉及外汇收支的企业数目的不断扩大，应逐步放松经常项目外汇账户开立使用的限制，即允许所有有外汇收支的企业开立经营项目外汇结算账户，遵循同等待遇原则。这样既可便利企业的外汇收付，也有利于通过外汇账户来规范企业的收支行为。
(3)逐步放宽银行结售汇外汇周转头寸管理。逐步调整对外汇指定银行的头寸管理政策，改变当前一旦核定银行结售汇外汇周转头寸后长期不变的现状：第一步，采取比例管理的原则，外汇局规定一个比例乘数，银行自行根据本行结售汇规模按照该比例确定周转头寸上限，外汇局对银行执行情况进行定期和不定期的检查；第二步，根据银行风险控制的原则进行外汇周转头寸管理，增加银行调整外汇头寸的空间。
(4)改革外汇市场，真正形成市场性的汇率机制。逐步允许外汇收支量大且信誉良好的中外资企业直接入市交易，逐步形成类似证券交易所式的外汇交易市场，金融机构自身的外汇买卖和所有企业的结售汇可以通过金融机构的经纪业务直接进入外汇交易中心入市买卖。中央银行由现在的市场主要参与者逐渐淡出，转为市场监督者。培育外汇市场的自身调节能力，减轻中央银行干预市场的压力，最终形成真实反映市场供求关系的人民币汇率。
(5)探索推出更多的外汇交易品种，活跃外汇交易。2004年11月1日，外汇局将经办远期结售汇的银行从四大国有银行扩大到符合条件的外汇指定银行，同时提高银行自主制定远期结售汇升、贴水率权限，但结售汇的业务范围仍只是以贸易项目为主（注：详见《关于扩大远期结售汇业务试点的通知》，2004年11月1日。）。
近期的改革应是将远期结售汇从贸易项目扩大到非贸易项目及资本项目，资本项目的远期结售汇可以先从单证格式较统一、外汇局审核真实性较容易的项目逐步扩展到所有资本项目。中期而言，在远期外汇交易运行比较成熟的基础上，适时开展掉期、外汇期货和期权等外汇产品的交易，外汇交易品种的增加可以给企业提供更多的交易避险工具，培养企业汇率风险意识。
(6)结售汇制度的改革与国际收支统计监测结合，建立高效的统计监测系统。在放开外汇管制的同时，通过加强对银行的间接管理，对企业的外汇收支行为进行有效监控，特别是要将结售汇有关统计监测指标与国际收支间接申报进行有机结合，能做到异常变动情况进行快速及时地反映，提高风险监测能力。另外，要提高银行结售汇统计的质量和效率，必须增加基础的原始信息含量，并在此基础上加强统计分析工作，为国家宏观政策提供真实可靠的依据。
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