财产权利、价格体系与货币政策规则，本文主要内容关键词为：货币政策论文,财产论文,价格体系论文,权利论文,规则论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、文献回顾与评论
(一)收入分配与再分配对经济增长的影响
在经济增长理论中，无论是早期的Solow(1956)和Swan(1956)所奠定的外生经济增长理论基础，还是Barro & Sala-i-Matin(1995)所归纳的内生经济理论，在事实上都假定从要素投入到获得收入，是一个平滑而无摩擦的过程，由此，无论是简单的劳动力投入还是复杂的技术创新，各类要素都能各得其所地按照其边际贡献率获得收益。在现代政治经济学领域，收入分配和再分配已经成为研究经济增长路径的基础，但模型分析往往简单地把人群分为穷人与富人，或者是年轻人和年老人，以便进行交叠世代型的模型化分析(如Meltzer & Richard1981，Persson & Tabellini1994)，换言之，此类分析的假设是，靠劳动力为生的年轻人可以变为靠储蓄为生的老年人，而年轻时的劳动力收入同样是无摩擦的。上述两种理论显然与类似中国的高速增长的经济体的实际情况相去甚远：事实上，在缺乏劳动力谈判条件的背景下，劳动力收入很可能持续低于其边际产出。①这意味着，经济中各要素的初次分配很可能存在扭曲，而这种扭曲尽管在社会学和政策决策上得到重视，但没有得到经济学界的应有关注。
在再分配领域，税收和转移支付等财政性措施是理论分析的热点，如Bertola(1993)、Alesina & Rodrik(1994)以及Perotti(1993)等研究都从税率制定和转移支付角度提出公平的再分配政策对经济增长的积极意义。但是，再分配政策并非集中于财政政策，如果我们把社会经济主体划分为劳动力供给者和资本供给者两大群体，且并不存在对工资的完备谈判机制，则转移支付政策必然涉及基准利率的决定问题，较低的基准利率意味着在一个以银行为主体的社会融资体系中贷款人对借款人的让利，由此实现借款人的可持续经营和对劳动力收益的正常支付。当然，由此导致的问题是，长期维持较低利率水平的经济体必然导致要素价格的扭曲——资金和劳动力价格一旦都保持在低水平且维持刚性，则产出的持续增长就是可以预期的必然后果。
(二)工资决定与货币的实际效应
一旦我们把工资决定与利率结合在一起，必然涉及货币经济学中的一个基本命题：货币政策是否具有实际效应。Lucas & Rapping(1969)在这一问题上的讨论就已经敏锐地涉及了劳动力供给和工资的决定问题，但是，其观点仍然延续了自ISLM模型以来的基本观点，货币政策是一种需求管理，其是否在产出上构成影响基于供给者认识到货币政策引起的需求变化是暂时的还是持久的，并据此决定是否改变供给。此后，Fischer(1977)和Talor(1980)分别论证了在工资刚性条件下货币政策对需求扰动的管理作用，提出了货币产生实际效应的条件。然而，如果货币当局可以直接决定银行的存贷款利率，或者说，无论经济中资本的边际产出如何，利率却可以外生地被确定，则必然出现资本的超额供给(当利率高于资本的边际产出)或超额需求(利率低于资本边际产出)，于是，货币的实际效应在此类经济中是一个无须证明的事实——即货币政策直接进入社会生产函数，成为供给管理的组成部分。
(三)货币政策规则与相机抉择
自Kydland & Prescott(1977)和Calvo(1978)关于货币政策的规则与相机抉择的规范性概念提出以来，主流观点是相机抉择的货币政策意味着货币当局缺乏声誉，其结果是宏观经济变量的扭曲(Persson & Tabellini1999)。简单说，所谓规则与相机抉择的争论在实际操作领域具体体现为中央银行货币政策的单一目标还是多元目标，即单一钉住通货膨胀还是兼顾经济增长(或就业)。当前中国的问题在于，工资、消费物价、房地产价格、资本市场价格指数、汇率构成了一个庞杂的价格体系，中央银行是仅仅钉住消费物价(CPI)还是兼顾其他价格指数?这就演变为一个政治经济学问题——所谓“物价稳定”仅仅是一个部分经济主体的局部利益问题，而更为广义的价格稳定必然包括稳定劳动力价格、资产价格和人民币价格，甚至包括保持各类价格间平衡增长的协调问题。有理由认为，无论在规则还是在相机抉择背景下，通货膨胀毫无疑问是中央银行的基本目标，其隐含意义在于保障公众的收益权，②恰如凯恩斯(Keynes 1924)所表述的：“通货膨胀本质上是一种税收，且是公众最难以规避的、即使是最弱势的政府在没有其他任何财政收入工具时也可以运用的税收工具”，同样，根据Phelps(1973)的认识，通货膨胀税与其他传统意义上的税收并无本质区别。那么，如果我们的视野突破中央银行作为货币发行垄断者的角色，进入更为广义的价格体系中，则各种价格间的对应关系实际上体现为收入的再分配关系，③真正应该关注的是在劳动力价格相对于其他资产价格变化时造成的收入和财富变化，因此货币政策似乎应该关注各种价格的协调关系。
(四)开放条件下的价格协调问题
表面上，汇率体现的是本国与外国商品和服务的相对价格问题，而由此引申的一系列问题则进一步体现为财产权利的实现和保护问题。自Mundell(1962)和Fleming(1962)把国际收支引入IS-LM分析以来，除了大量关于外汇市场的技术性实证研究外，关于汇率决定的宏观理论基本都与汇率制度研究挂钩。其中与当前中国对外经济问题高度相关的是固定汇率制度对国内经济的影响。理论上一般认为，发展中国家之所以采取固定汇率制度，主要目的是钉住发达经济体的通货膨胀，以此维持公众对本国货币政策的信心(Calvo & Vèch 1999)。事实上，经典汇率制度理论无法完全适用于中国：第一，中国作为一个大型经济体，稳定通货膨胀永远无法通过名义锚以建立公众对货币政策的信心；第二，中国所需要解决的更为本质的问题并非汇率机制，而是如何确保国内要素通过就业获得必要的收入，即劳动力作为财产的收益权保障问题。劳动力必须与资本相配合才得以进入生产函数，由此决定了作为资本稀缺国的中国在中期实行引进外资的政策。同时，产出必须通过市场实现才能演变为要素收入，于是中国的贸易顺差也是产权实现的一种必然。据此可以判断，汇率已经不再是Mundell和Fleming以来在需求面考虑的问题，而是决定了中国生产函数的供给面宏观经济问题。当然，这是一种有待论证的假说。
二、典型事实
就中国近3～5年的宏观经济运行看，货币政策在财富再分配和社会利益格局中的作用一直处于被低估的状态。从中央银行的政策宣示看，钉住通货膨胀并以此促进经济增长成为货币政策的准单一目标。④然而，如果我们更深入地观察中国货币金融市场运行的现实情况，并进一步广义结合中国经济增长的现实依据，很容易发现货币政策并非如经典货币经济学所认为的那样仅仅具有需求管理的作用，而是直接深入到中国经济的产出、要素就业及潜在经济增长乃至利益分配等各个领域，给我们的现实思考在于货币政策的进一步改革或许不在于学术界争论的“中间目标”、操作工具等层面，更应该审视的或许是最终目标层次的一些关键性变量。⑤
需要关注的是中国经济和货币领域的一些标准化事实，这些事实有助于我们准确衡量中国货币政策目标，并对于未来的政策规则性问题有所启示。
(一)就业要素导致货币政策具有实际效应
如果我们忽略总量基本固定的土地要素，则社会经济要素就业包括两个基本内容：劳动力和资金，而困扰中国经济增长的最核心的问题在于劳动力就业。从就业要素角度看，我们可以发现以下基本事实。
1.在国有经济部门改革、城市化和农村剩余劳动力转移进程中，劳动力就业压力始终是中国经济增长的最大压力。从2001年到2006年，我国城镇年度新增就业人口从789万人增加到1184万人，但登记失业率⑥自2002年以来始终保持在4％以上。这反映了一个严峻事实，即使中国每年增加1000万人以上的城镇就业机会，依然无法满足每年近500万人的下岗再就业、880万人的高中等学校毕业生，⑦以及接近1000万人的农村剩余劳动力转移需求。因此，从经典的学术定义出发，中国远远没有达到自然失业率和潜在经济增长率，从这个意义来讲，过热问题应该从整个价格体系均衡的角度来加以考虑。⑧货币政策作为宏观调控的基本手段，其中期职能并非调节总需求，而是通过推动要素就业形成总供给，而后推动有效需求的形成。
表1 2004～2007年1季度国内非金融部门融资总量及其构成(单位：亿元、％)
国内非金融部门
其中：贷款 国债股票 企业债
融资总量
2004
总额29023
24066 31261504327
年 占比 10082.9 10.8 5.21.1
2005
总额31507
24617 29961884
2010
年 占比 10078.1 9.5
66.4
2006
总额39874
32687 26752246
2266
年 占比 100 82 6.7 5.65.7
2007
总额14631
14293 -19 316 41
占比 100 980
2 0
资料来源：中国人民银行《货币政策执行报告》2004～2007年各期。
2.从社会生产函数的角度看，必要的投资增长率是确保劳动力和资金两大要素同时实现较充分就业的前提。以2006年底的情况看，全部金融机构本外币各项存款余额34.8万亿元，增长16.0％；而当年GDP为209407亿元，增长10.7％。存款/GDP的比重保持在1.5倍左右，这说明我国的金融资源同样处于相对丰裕的状态，这是一个与中国经济体制变革和文化传统相关的长远问题，本文无意进一步讨论其成因，但作为一个迫在眉睫的短期问题，所谓流动性过剩和充分就业同样构成宏观经济挑战。
从金融体制看，间接融资的主导性决定了金融要素与劳动力要素间的高度相关性。表1充分体现了我国间接融资占社会融资总量的巨大比重，自2004年以来，几乎每年的银行信贷都占国内融资总量的80％以上；固定资产投资与金融机构中长期信贷的一致性——中长期信贷基本与固定资产投资同步增长。这给我们的启示并不在于投资对信贷的依赖，而在于信贷对国内生产函数的形成作用。一方面，中长期信贷主要集中于企业固定资产投资和个人住房抵押两大领域，而这两个领域都无一例外地会拉动相关产业投入，并因此扩大劳动力就业。据此，我们可以观察到一个基本经济事实：中国的劳动力权利保障主要不是通过工资谈判导致的劳动力价格刚性实现的，其收益权更多地通过必要的投资配比以相应的劳动力投入而得以保障。由此，货币政策所决定的信贷投向必然从供给面而非单纯从需求面影响着中国经济的增长和稳定。另一方面，由于信贷在更为直接的层面上影响到资本形成，金融资源的充分就业(不存在闲置)成为整个金融体系必须高度关注的问题。
表2 2003～2007年金融机构人民币存款准备金率调整一览表
次数 时间
调整前(％) 调整后(％) 调整幅度(百分点)
12003年9月21日 6 7 1
22004年4月25日 7 7.50.5
32006年7月5日
7.58 0.5
42006年8月15日 8 8.50.5
52006年11月15日 8.59 0.5
62007年1月15日 9 9.50.5
72007年2月25日 9.510 0.5
82007年4月16日 10 10.5
0.5
92007年5月15日 10.5
11 0.5
10
2007年6月5日
11 11.5
0.5
11
2007年8月15日 11.5
12 0.5
资料来源：根据中国人民银行公告整理。
3.数量管理和价格管理并举的政策组合决定了货币政策直接影响社会生产函数。首先从数量管理型货币政策看，存款准备金率的频繁使用构成了近年来货币政策的一个突出特点。如表2所示，自2003年以来的11次上调存款准备金进程中，2007年前8个月占了6次，这体现了中央银行对信贷投放过快对投资需求的推动，进而引发通货膨胀的担心。同时，考虑到信贷在资本形成中的主导作用，准备金政策在名义上冻结了银行体系的可贷资金，实际上遏制了资本和劳动力的就业，对总供给产生了直接抑制。
从价格管理的角度看，中央银行仍然对存贷款基准利率实施管理，商业银行可以在下浮10％到上不封顶的区间内进行贷款利率的自主决定。表3显示，金融机构利率上浮的贷款占全部贷款的50％以下，而下浮和按照基准利率发放的贷款约占50％强。值得研究的是金融机构的利率决定规律。根据中国人民银行2006年第四季度货币政策执行报告，商业银行人民币1年期贷款加权平均利率为6.58％，为基准利率的1.08倍，上浮幅度在10％以内，而下浮和按基准利率发放的贷款基本上针对的是所谓优质客户，这对于引导社会资金和劳动力要素向优质客户集中是可以形成积极作用的，最终影响着中国的经济增长方式。
表3 2005、2006年第四季度年金融机构利率浮动贷款占比表(单位：％)
2005年第四季度 2006年第四季度
下浮
基准
上浮
下浮
基准 上浮
合计 24.29 26.47 49.24 25.81 26.93 47.56
国有银行 30.62 28.29 41.09 31.52 26.96 38.52
股份制银行33.44 31.49 35.07 40.75 30.21 29.03
区域商业银行 27.05 21.01 51.94 24.34 18.73 56.93
城乡信用社 3.13
5.28
91.6
1.51
4.62 93.86
资料来源：中国人民银行《货币政策执行报告》，2005、2006年第四季度。
(二)本外币政策的再分配效应
本外币政策可以简单地归纳为利率政策和汇率政策，两大政策因其均具有影响资金价格的基本职能，都具备一定的社会利益再分配作用。
1.利率政策在不同社会收入阶层间的再分配效应。如图1所示，考虑到通货膨胀率和利息税因素，一年期存款真实利率除2002年外，均低于1％，而一年期贷款真实利率则普遍在5％以下。低利率实际是一种社会财富的再分配形式。仅就居民户贷款看，2006年居民户贷款增加6119亿元，同比多增5469亿元；余额已经接近3万亿元。从商业银行对居民户放贷的实际操作看，稳定的收入来源和一定的抵押是放贷的前提。这就意味着，相对低收入群体通过提供金融资源仅仅获得1％左右的存款真实收益，而中高收入群体则可以按照5％左右的低成本获得融资，这就导致了低收入者向中高收入者提供价格补贴的扭曲性事实。存款利率的高低应该与持有其他资产的收益率相比较，而贷款利率高低则应该与企业利润相比较才能看出资金价格是否过于便宜。根据国家统计局公布的数据，2007年1-5月份，全国规模以上工业实现利润9026亿元，增长42.1％，同比加快16.6个百分点，快速增长的利润与缓慢爬升的贷款利率之间的反差不言而喻。
图1 2001～2006年一年期真实存贷款利率波动 单位：亿元、％
资料来源：根据中国人民银行公告和国家统计局各年度统计公报整理。
2.人民币汇率的再分配效应。自2005年7月21日人民币汇率形成机制改革以来至2007年6月末，人民币对美元汇率中间价为1美元兑7.6155元人民币，对美元汇率累计升值超过7％。另一方面，外汇储备从2001年的2155亿美元增长到13326亿美元，在5年半的时间内增长了约5倍。
汇率升值预期造成的收入再分配效应十分明显。一方面，汇率升值预期加速了企业出口，在短期内加剧了贸易顺差和相应的要素就业。但这种短期景气是不可维持的。自2001年以来，出口在消化高增长过程中迅速累积的产能并以此实现要素就业中的贡献十分突出。除2001年以外，2002～2006年的出口增长率保持在22％～36％之间。以2007年上半年为例，全国进出口总额9809亿美元，同比增长23.3％。其中，出口5467亿美元，增长27.6％；进口4342亿美元，增长18.2％。进出口相抵，顺差达1125亿美元，比上年同期增加511亿美元。这充分体现了企业在汇率升值背景下缩短出口周期的努力。然而，出口是国内劳动力就业所换取的收入，如果这种收入不可持续，则经济景气很难得到维持。另一方面，出口商在汇率升值期间可以提高出口商品价格，但事实上更多的企业选择降低成本，尤其是劳动力成本，由此，拖欠甚至不支付职工(尤其是农民工工资)的行为便层出不穷。这就是所谓工资完全弹性。⑨可见，汇率不仅仅是一个关系资本流动的开放宏观经济问题，而是涉及中国剩余劳动力平稳转移和产出增长逐步向潜在增长水平靠拢的必要保障。
(三)金融资产价格泡沫的再分配效应
自2006年第四季度以来，金融资产泡沫的出现成为金融市场的一个基本现象，表4显示，2006年底资本市场市价总值比2005年底增加了1倍多，而2007年前5个月的市价总值又增加了1倍多，达到近18万亿元的水平。其间，上市公司数量却并无实质增长。而银行存款市场出现了结构性变化：虽然到2007年6月末，金融机构人民币各项存款余额为36.94万亿元，同比增长15.99％，但居民户存款仅增加8271亿元，同比少增5938亿元。这说明大量储蓄存款进入资本市场。
表4 2005年底～2007年5月底资本市场变动
境内上市公 市价总值 流通市值 总成交金额 投资者开户
司数(家)
(亿元)(亿元)(亿元) 数(万户)
2005年12月1381 32430.28 10630.52
2266.067336.07
2006年12月1434 89403.90 25003.64 15329.477854.00
2007年5月 1474 177739.50 59397.86 58944.93
10184.58
资料来源：中国证监会。
资本市场泡沫的形成一般被认为与短期游资的进入有关，但更为实质的因素是居民金融资产结构的变化。无论怎样估计，2007年上半年的外汇储备比2005年底增加了5000亿美元左右，而扣除正常的经常项目和外商直接投资结汇因素，短期游资充其量不过1500亿美元。真正值得担心的是国内居民资产结构变化导致的商业银行货币创造职能延伸到资本市场：如居民以住房抵押借入短期贷款，并以此进入资本市场进行短线投机交易。同样，在低利率背景下，与持续膨胀的股票市值相比，过低的贷款成本可以忽略不计。但是，这造成了存款人和纳税人对投机者的补贴。一方面，存款人的金融资源被用于从事高风险操作；另一方面，即使出现资产泡沫破裂所导致的银行不良资产累积，但基于中央银行通过基础货币发行以解决金融危机的一贯预期，则通货膨胀税的纳税人最终对金融风险负责。在这样的再分配机制下，资产泡沫膨胀是可以预期的，其结果将是更大意义上的不公平——有资产者进一步套牢缺乏杠杆套利能力的一般存款人。⑩
三、要素丰裕：利率灵活性和汇率稳定的一个解释框架
在讨论各种货币金融安排的再分配机制的基础上，有必要对当前的低利率和汇率稳定给出一个基本解释框架。一是需要对中国的劳动力和资金要素的丰裕程度进行重新判断，我们可以得出两种要素都处于相对丰裕状态的基本判断，这与中国长期处于资金稀缺状态的认识存在一定分歧，但更符合事实。二是中国的货币政策安排不应该仅仅考虑通货膨胀，而应该综合要素价格、产品和服务价格以及资产价格进行一揽子安排，由此，低利率是一个值得商榷的政策，而汇率稳定更符合当前的一揽子价格稳定需求。
(一)劳动力和资金要素的双重丰裕
关于劳动力过剩是中国的一个无须争议的宏观经济现象，而对于社会金融资源是否处于丰裕状态仍缺乏定论。相关数据显示，金融机构存款增长幅度在2001～2006年间持续高于GDP增长率，这说明经济增长的主要成果通过储蓄进入货币创造和存款派生过程中，或者说高储蓄率现象并未出现反转。同时，金融机构本外币各项存款/GDP比率自2001年以来逐年提高，到2006年已经达到166％，比2001年提高35个百分点。资金丰裕的另一个后果是商业银行的货币创造职能必然渗透到社会经济的各个层面，也就要求货币政策从更为广义的层面上进行变革。
(二)要素价格灵活性与低利率陷阱和汇率稳定
1.低利率的主要原因。一是如上文所分析，持续存在的劳动力就业压力是一个基本事实，并且为了促进劳动力就业，必要的资本形成是推动信贷持续攀升的内在要求，其结果是中国实行了长期的低利率政策，通过较低的资金要素成本作为企业持续经营的激励，其外在作用固然维持了企业体系和金融体系的稳定，但不利于产业结构和就业结构的优化；二是所谓汇率决定中的利率平价，即国际游资总是从低利率地区向高利率地区流动，而中国正面临较大的外部游资压力，必须保持较低的国内利率。由于内外双重压力，国内利率长期保持在较低水平。问题是，利率平价在中国当前的游资压力下是一个伪命题。恰如在资产泡沫背景下房地产租金、股息红利不能用以衡量资产价格的均衡水平一样，人民币预期价值的上升而非利率才是决定汇率的根本因素。因此，中央银行有必要实施更为灵活的利率政策，而无须被利率平价的教条所掣肘。
2.充分就业对汇率稳定的要求。从开放条件下的国内要素充分就业的要求看，持续增长的固定资产投资是通过资金要素就业配合劳动力要素就业的必要条件，而由此形成的产能却有可能面临过剩压力，因此，产能的必要输出是确保经济稳定增长的前提，而汇率稳定，即使是在持续升值过程中的相对稳定是保持国内产业竞争力并确保预期稳定的前提。
(三)价格体系均衡：利率与汇率作为货币政策双重中间目标的现实基础
当我们把劳动力价格(工资)、资金价格(利率)、产品价格(CPI)、金融资产价格(资本市场价格指数)和本币价格(汇率)作为一个价格体系进行综合考虑时，很容易发现单一的通货膨胀最终目标无法保证公众利益得以切实保护，我们也同样会发现某些群体——诸如中小企业、下岗失业职工和农户——需要金融支持。因此，真正的货币政策最终目标应该是各种价格的均衡增长。反之，当前我们所面临的一系列问题恰恰体现了价格不均衡增长所导致的宏观经济失衡。一是真实利率零增长而金融资产价格成倍增长导致的资产泡沫和金融不稳定隐患；二是CPI稳定增长但房地产价格高速增长导致的居民实际购买力下降；三是汇率潜在的升值压力导致劳动力价格很可能在未来出现大幅度下降。据此，真正完备的中央银行政策目标体系应该根据宏观经济的现实需要进行调整，把全社会各种价格体系的均衡作为政策的最终目标，而把利率和汇率作为双重中间目标，以此实现全社会公众实际收入和财富的稳步增长，并避免社会不同阶层间的利益对立。
四、结论性评价：中国货币政策的“规则”
作为对上述分析的总结，本文对传统货币政策理论的认识具有一定的颠覆性，核心观点在于：
第一，对于一个劳动力要素长期处于过剩状态的发展中经济体而言，货币政策对信贷的直接影响决定了货币政策的供给性质在一定程度上强于需求管理性质，由此决定了中央银行在近期到中期具有直接决定社会生产函数的性质。这一性质的实质在于中国不存在真实意义上的劳动力谈判定价机制，劳动力特别是转移到城市地区的剩余劳动力价格往往处于高度灵活状态，因此，放松的货币政策有助于推动资本形成，配合劳动力的充分就业。但是，本文认为中央银行有必要放弃低利率政策，以此逐步引导社会资源配置优化。
第二，传统货币政策建立在以充分就业作为基准的基础上，因此存在“潜在经济增长率”和“自然失业率”等概念，而这些概念不适用于中国。如果中国的劳动力和金融资源都处于相对丰裕状态，那么过热就应该在各种价格均衡的高度上考虑。因此，真正有意义的问题在于各种价格的上涨应保持均衡幅度和状态，其中尤其需要关注的是以实际购买力衡量的劳动力收入增长应该高于消费价格、金融资产价格的增长，这才能避免货币政策扭曲社会收入的再分配。从这一角度出发，货币政策规则不应该仅仅钉住单一的通货膨胀目标，而是确保整体价格体系的均衡波动，这才是对宏观经济真正有意义的宏观管理，这不是一种相机抉择，而应是中国货币政策的新规则。
第三，基于利率和汇率两大价格工具对金融市场和实体经济的利益分配构成实质性影响，中央银行货币政策的中间目标应该考虑以利率和汇率作为双重目标。但是，在金融转型的基本背景下，提高利率的灵活性和保持汇率稳定是当前摆在中央银行面前的两大难题，具体而言，如何推动利率市场化，如何进一步推进汇率形成机制改革仍将是未来中央银行需要着力解决的金融改革基本问题。
注释：
①比如中国经济高速增长的同时出现的原国有企业职工社会保障不足问题和新兴民营企业拖欠农民工工资问题等，都意味着劳动力没有得到必要回报。
②这里的“收益权”指的是，无论以工资还是资本利得所获得的收入必须对应相应的购买力。由于收入天然具有“名义”性质，而通货膨胀税的征收意味着购买力的下降。中央银行货币政策规则实际上强调的是保障公众的收益权不受侵犯。
③这种再分配性质在产品、劳务和资产市场上都是明显的事实：如不断上升的住房价格等同于收入由居民转移到房地产开发商手中；劳动力价格上升等同于资本持有人让利。据此，货币政策在单一的消费价格上做文章显得过于狭窄。
④中国人民银行法规定货币政策目标是保持币值稳定，以此促进经济增长，似乎是双目标；但中央银行更多地关注通货膨胀，以此作为单一目标。这是主流学术思想的反映，因此我们定义其为“准”单一目标。
⑤本文定义的“关键性变量”，并非一般教科书所讨论的经济增长、物价稳定、充分就业和国际收支平衡，而是社会各阶层的利益分配均衡化。这与上述四大宏观目标间存在必然关联，但也必然存在微妙的分歧。
⑥由于我国社会保障体系的覆盖面的局限性，关于登记失业率的准确性存在较大争论，其中的核心问题在于没有反映进城务工的农民工数量。但本文仍以其作为参考指标，毕竟其反映了当前劳动力就业市场的竞争现状。
⑦根据国家统计局的数据，2006年研究生毕业生26万人、本专科高校毕业生377万人、各类中等职业教育毕业生476万人。
⑧我们认为存在着中国式“过热”，中国式过热指的是各类价格上涨的失衡导致某些价格上升过快。比如20世纪90年代投资品价格上涨和当前的消费品、金融资产价格上涨。这就回到了我们的政治经济学分析框架——如何保持价格体系的均衡增长。
⑨这一论断的实证依据是：2005年7月21日汇率改革后，中国人民银行对进出口总额排名居前的19个省(直辖市)和计划单列市(2004年进出口总额占全国的96％以上)中具有进出口自营权的1113户企业进行了调查。结果证明，尽管84.8％的企业出口价格同比上升或持平，但70％以上的企业在应对人民币升值风险时选择“提高产品档次、技术含量和附加值”、“提高生产效率、降低中间消耗”。值得注意的是，提高产品档次和技术含量不可能在短期内实现，而降低成本则可以通过在短期内调整要素价格来实现。
⑩与资本市场不同的是，对于房地产市场，银行信贷30％的首付比例实际上给予套利者一种杠杆，促使后者可以充分利用抵押进行市场套利。
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