股市盈亏、现金余额与个人消费支出之间的关系，本文主要内容关键词为：盈亏论文,余额论文,消费支出论文,现金论文,股市论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、反映股市盈亏、现金余额与个人消费的跨时模型
股市盈亏指的是投资者在股市中的投资收益或损失。如果不考虑投机行为对理性股市的冲击，可以用股市里普遍被接受的持有期收益率R[,1]=(q[,t+1]+d[,t+1]-q[,t])/q[,t]来表示股市的盈亏。其中q[,t]表示“标准股票”（注：这里“标准股票”是指所有股票的平均样本。）的价格，即股市平均价格或股市指数，d[,t]表示股市平均股利。我们可以将个人持有的平均资产划分为人均现金余额m[,t]、人均实物资产k[,t]和人均股权投资q[,t](s[,t+1]-s[,t])-d[,ts[,t]。这里s[,t]为人均持有的“标准股票”数量，q[,t](s[,t+1]-s[,t])为增持“标准股票”所需投资，dtst为“标准股票”的股利再投资。
用小写的c[,t]表示人均消费，i[,t]表示广义的人均投资，g[,t]表示人均政府支出，ne[,t]表示人均净外贸出口。可以假设（事实上总可以计量到）人均政府支出g[,t]与人均净外贸出口ne[,t]分别取决于人均收入及人均实物资本存量：g[,t]=η[,1]y[,t]+η[,2]k[,2],ne[,t]=δ[,1]y[,1]+δ[,2]k[,t]，这样就可以建立起宏观经济总量价值恒等式的人均形式：p[,t]f(k[,t])=p[,t]c[,t]+i[,t]+p[,t](g[,t]+ne[,t])。这里f(k[,t])满足稻田条件：f(0)=0、f'(k[,t])≥0、f'(k[,t])≤0、f'(0)=+∞、f'(+∞)=0的柯布－道格拉斯型生产函数，且在均衡时应满足人均资本边际生产值等于均衡利率的黄金率条件：f'(k[,*])=r[,*]。而广义的人均投资i[,t]=p[,t](k[,t-1]-k[,t])+q[,t](f[,t+1]-f[,t])-d[,t]s[,t]+m[,t+1]-m[,t]为人均资产总量的增量(Blanchard,1989)，这里不考虑人口的增长。
假设政府的最优目标是使作为人均样本的“理性人”“一生”的“幸福”现值最大化，那么该目标可以用效用函数的贴现之和来表述（其中θ为时间偏好率）：
这里m表示现金余额，π表示现金余额的变动率，p[,t]表示实物商品及资本品的价格，φ表示通货膨胀率，u(c[,t],s[,t],m[,t])=Ac[a,t]s[β,t] m[1-α-β,t]是作为平均样本的个人效用函数，满足一阶齐次条件及一般效用函数都应满足的条件。可以通过构造下列拉格朗日函数的方法来解上述的跨时规划问题：
二、各种市场参数对个人消费影响的分析
在跨时模型中我们推导出了表示各种市场参数对个人消费影响的关系式，我们的“理想”应是(2)式中的X≡p[,*]c[,*]/m[,*]和Y≡p[,*]c[,*]/s[,*]q[,*]越大越好，因为X≡p[,*]c[,*]/m[,*]越大，即个人消费相对于现金余额越大，而Y≡p[,*]c[,*]/s[,*]q[,*]越大，即个人消费相对于股权投资越大。因此，对于能否共同实现这两个目标，(3)、(4)诸式中的不等式可以告诉我们一些初步的结论：
1.时间偏好率θ、通货膨胀率φ以及个人消费的效用弹性α越大越好，即当这些值越大时，个人消费关于现金余额的相对值X以及个人消费关于股权投资的相对值Y也都越大。
2.个人股权投资的效用弹性β对上述两个目标的影响是相反的，β越大，则个人消费关于现金余额的相对值X就越大，但关于个人股权投资的相对值Y反而越小。
3.现金余额的增长率π仅对个人消费关于现金余额的相对值X有影响，且π越大，则个人消费关于现金余额的相对值X也就越大。
4.均衡的（或者说远期平均的）持有期收益率R[,*]仅对个人消费关于个人股权投资的相对值Y有影响，且当R[,*]越大时个人消费关于个人股权投资的相对值Y就越小。
结论1中关于时间偏好率θ、通货膨胀率φ以及个人消费的效用弹性α越大越好的说法都容易理解。时间偏好率θ越大，未来消费效用的现值就越小，放弃当前消费的效用损失就越大，即期消费就越有推动作用。但是均衡时的时间偏好率θ等于利率，在目前企业经营状况不好、国企改革改制中利息负担不宜过重的情况下，不能指望有较高的时间偏好率θ。通货膨胀率φ增大，会带来更高通货膨胀率的预期，因此会拉动消费。但是在目前价格持续走低的情况下，必须先实行有力的扩张货币政策才会使局面有所改善。个人消费的效用弹性α越大，越能刺激个人消费支出，因为α表示的是随消费水平提高个人效用的幅度。但是，只有较高的商品质量、较好的售后服务水平以及换代产品和结构转变型商品（房、车、服务）的高质量推出，才能保证消费提高消费者的效用弹性，所以在目前的情况下，不可能有多大。
结论2中关于个人股权投资效用弹性β变大可刺激消费支出的结论是值得注意的，即个人股权投资效用弹性β变大时，意味着消费者的现金余额相对变小。由于股市拉升股民赚钱的示范效应，会吸引消费者将现金投入到股市，从而造成个人消费关于现金余额的相对值X变大。这种相对值的变大只意味着在股市较好时，消费者的手持现金是最小的份额，股市投资是最大的份额，消费支出位于中间。所以β变大对于刺激消费的意义并不大，这一点还可以从个人股权投资的效用弹性β对个人消费关于个人股权投资相对值Y的反向影响中看出。β变大时，Y值反而变小，因此说，此时货币的流向主要是股市而非消费品市场。
结论3中现金余额的增长率π越大越好的结论较为直观，因为通常现金余额与消费者收入之间存在着正相关关系。在本文的模型中，均衡时现金余额所度量的正是净收入（产出加股利减去消费）的观念。因此一般来说，消费者现金余额越多，消费支出就可能越多。但是在目前国企改制、职工下岗，且社会福利保障体系尚未健全的时候，消费者的现金余额不会有明显的提高，即使有所提高也不会大量增加消费支出，这一点从利率多次降低，储蓄余额仍然居高不下的现实中得到验证。况且，目前股市有许多利好政策出台，炒股赚钱的示范效应会首先吸引消费者将现金投入到股市中去，而不是用来消费。那么炒股赚了钱后会不会增加消费支出呢？笔者认为不能轻率地下这种结论，不然会陷入思维陷阱、消费者剩余陷阱、斯拉茨基陷阱等诸多陷阱之中（周爱民，1999）。
结论4中均衡的（或者说远期平均的）持有期收益率R[,*]越大时个人消费关于个人股权投资的相对值Y就越小的结论，是惟一支持抬升股市刺激消费的证据。它一方面说明了正在拉升的股市对资金的巨大吸引作用和对消费支出与现金的挤出作用；另一方面，说明了这样一件事实：即当股市被抬升之后如果能稳定在高位盘整的话，均衡时的持有期收益率下降，会对消费支出有刺激作用。但如果从股市的有效性方面考虑，这种靠政策刺激的股市抬升是会影响股市效率的（李昌震，1996）。
三、政策基础与思维陷阱的思考
靠拉升股市刺激消费支出的政策基础在于：时间偏好率θ、通货膨胀率φ以及个人消费的边际效用弹性α越大越好。其他的参数，如现金余额的增长率π和均衡时持有期收益率R[,*]对刺激消费也有一些作用。
但是就时间偏好率θ来说，只有在攀比效应、社会福利保障体系的完善及价格上涨等因素下才能有效地提高。因此在目前宏观经济大环境下，不可能期望θ值有多大的提高。通货膨胀率φ在当前有效需求不足的买方市场环境下，短期内也不可能有多大提高，最多能指望一个负的通货膨胀率的下降，以缓解对消费支出所产生的挤出作用。个人消费的效用弹性α的情况也很糟糕，在目前商品质量问题没有根本好转之前，不能对效用弹性α有太高的期望。现金余额的增长率π在目前大批人员下岗的情况下也不会有多大提高。
看来只有一个随股市抬升不断下降的均衡持有期收益率R[,*]，可以对刺激消费有一些积极作用了。但是，即使投资者普遍赚了钱，恐怕其明智的选择也是等待股市回调后下一次赚钱的机会，而不一定会大量增加消费支出，这里有一个思维陷阱的问题。
思维陷阱讲的是对个体成立的因果关系，对集体可能是不成立的。例如：一个农民通过投入多一倍的人力、物力而取得了比上年多一倍的粮食收成，因此他的种粮收入也比上年多了一倍。这在完全竞争市场和技术不变的简单假定之下，对个体来说就是正确的，但对集体而言可能是不正确的。即：如果所有的农民都通过投入多一倍的人力、物力而取得了比上一年多一倍的粮食收成，那末农民们的种粮收入不一定能比上一年多一倍。因为决定收入的除了粮食产量之外还有粮食价格，如果所有农民的粮食产量都翻了一番的话，那就势必会影响市场上粮食的价格，促其下降。如果粮食价格下降超过一半，那末农民们的种粮收入不仅不会比上一年多一倍，反而会比上一年少。
股市盈余与消费支出的关系也是一样，作为个体的股民炒股赚了钱，可能会加大消费支出，但如果全体股民都赚了钱，在从众心理和大牛市气氛的刺激下，最可能的选择恐怕还是继续沉迷于股市，即加大股权投资而不是加大消费支出。这也是消费者剩余陷阱的例子中，在收入弹性为零时的情况。在消费者剩余陷阱的例子中，只考虑复合实物商品和股票这两种“商品”，股民的收入提高后可以选择复合商品和股票的一个组合来增加消费。但是在政策刺激股市拉升的情况下，相当于股票的价格变得便宜，因此消费者在股票上的消费支出增加，而在实物商品上的消费支出反而会降低。换句话说，股票的收入支出弹性受到利好政策的刺激会变得很高，因此在古诺合并条件（即两种“商品”的收入支出弹性的加权和为单位1，权数为相应“商品”的支出份额）下会降低复合商品的收入支出弹性，从而使靠政策刺激股市拉动实物消费的政策失效。
如果将个体行为作为集体行为的准则并以此来制定政策，就会陷入思维陷阱。更不用说，大涨之后必有大跌，这在历史不长的中国股市中已经被多次地验证过，如果大市由牛转熊的话，那末股民赚钱刺激消费的前提也就彻底消失了。因此，只能说以消息刺激股市的政策，其现实目标是通过拉高股市，用股民赚钱的示范效应引导居民手持货币的流向，大大缓解银行所面临的压力，从而降低日益增大的信贷风险。而该消息对于刺激消费支出的作用，即使有也是暂时的，同时作用也是有限的。
政策对股市的干预其实是以牺牲股市效率为代价的，政策的引导往往导致盲目的炒作，而这种盲目的炒作在目前股市信息不畅、内幕消息横飞、获取信息成本相对较高等低效率之下，会导致股市泡沫的产生(Blanchard,1982)。如果考虑到上市公司收益率下降的因素，从而假设上证指数从1100点升至1600点，那末在不到9000亿的市值上假设其增值部分能有20%被股民花掉也只有不到600亿，相对于目前70000亿左右的GDP而言也只能拉动不到一个百分点的增长率。跨时模型理论的跨时约束告诉我们：从长期来看，今天靠抬升股市拉动的这个增长的百分点早晚会在熊市到来时而再贴回去。而且股民将股市赢利超过20%的部分消费掉的前提条件，如通货膨胀率回升、消费商品转型且质量有保障、对未来预期提高等因素目前尚不存在。
四、结论
如果说当前宏观经济中的主要问题突出地表现在有效需求不足上，那末按照传统的宏观经济学观点，拉动需求不外乎有以下几个方面：私人消费、私人投资、政府支出、政府投资和外贸出口。亚洲金融危机后，随着周边国家及地区的汇率逐渐走出低谷，再加上国家鼓励高科技产品出口的倾斜政策，我国的出口会慢慢好起来的。私人投资虽然由于政策、环境、投资预期、投资陷阱等许多方面的影响不能担当有效拉动需求的重任，但是随着私营经济地位的确认，投资环境正在一步一步地好起来。政府支出将随机构改革与社会福利保障体系的建立更多地以转移支付表现出来。政府投资的作用虽因效益问题、资金挪用问题、豆腐渣工程问题以及国债发行额度问题而有所削弱，但在目前毕竟是比较有效的财政手段。只要加强科学管理与监督工作，政府投资对消费需求的拉动作用是最为明显的，同时也是最有力的。
最近流行的按揭购房、按揭购车等各种大件商品的消费信贷以及各种可透支的借记卡的兴起，由于商品及服务质量、手续繁琐等原因，尚未对消费者形成足够的吸引力。可以相信随着问题的解决，慢慢会形成新的消费热点。特别是最近决策层开始重视教育消费，高校扩招、就业前培训、放松各种学历教育的管制、加强高等院校自学考试工作，这是一个正确的方向。但是，根本的出路在于要加快社会福利保障体系的建设，改善消费者对未来福利的预期，这才是提高收入支出弹性，从而强化各种引导刺激消费政策的正确方法。
消费者只有对未来无忧，才能放心大胆地消费。美国的消费者超前消费行为，其心理基础正是发展完善的社会福利保障体系。而美国的社会保险系统属于“分期付款”式的，即用年青一代人的保费来支付年老一代人的福利。我们目前的社会保险系统是“基金运作”式的，即将所收的保费经过运作增值，然后再返馈给当初的投保者。这种社会保险系统一方面由于存在着投资与再投资的风险而面临遭到破坏的可能，另一方面会从时间上放缓建立完善社会保险的步伐。因此，从一开始就选择一种高效率的稳定社会保险体系是相当重要的。
适时加快实施储蓄实名制，建立个人信用体系也是迫在眉睫的工作。如果在1988年高通货膨胀时能以此来推动税制改革，抑制通货膨胀，效果可能会更好，而在目前也不失为一种好的政策措施。此外，继续努力加快国企改制，提高管理水平和企业效益，是保持持续稳定高速增长的最重要前提。而注重教育和科学技术的发展，是保持持续稳定高速增长最重要的动力。