企业激励机制与经理股票期权——上海贝岭股票期权计划的案例研究，本文主要内容关键词为：期权论文,股票论文,海贝论文,激励机制论文,案例论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、引言
在现代企业中，所有权和控制权的分离，要求将重要的决策权委托与管理者，这导致管理者有可能以牺牲股东的利益为代价，而做出对其有利的决策。随着经营权和管理权的分离，管理层拥有了足够的权限。最早对这一问题进行研究的是Berle和Means(1932)，他们对企业的高层管理人员进行了调查，发现这些高管层几乎拥有所有的决策权。自从Jensen和Meckling(1976)对管理权和决策权的问题进行研究以来，这一问题已被作为现代金融理论的“代理问题”，而得到长期的关注和研究分析。经理人员可以使用其支配权，通过各种方式，作各种对自己有利的事情(ShleiferandVishny,1997)。例如经理阶层可以构建自己的权利帝国(Jensen,1974;Williamson,1964)。当公司没有有有利可图的投机机会时，也不会进行超额现金分红(Jensen,1986)。经理阶层还会为保住自己的位置设置各种防护墙，即使他们表现不佳，对其罢免也不是一件容易的事(Shleifer and Vishny,1989)。
管理者的决策，对企业的经营业绩有着极大的影响。这些决策涉及到企业进入哪些市场，生产什么样的产品，如何对产品进行定价，如何针对竞争者采取不同的对策方案等方面。决策的正确与否，不仅取决于经理阶层的能力，而且还决定于经理阶层在做出这些旨在为股东创造价值的决策时的动机。通过董事会的形式，股东雇佣经理层代表股东的利益对企业进行管理。但是，经理阶层与股东并不一定有相同的动机和目标。管理者可能并不会如股东所期望的那样对他们的工作付出足够大的努力，同时可能利用职权，享用特权和福利。在选择投资政策、经营政策及财务政策时，管理者往往会首先考虑自身的时间和风险偏好，而忽略了股东的利益
现代公司治理需要解决的两个基本问题：一是经理选择，二是经理激励。激励问题是企业理论的核心之一，从科斯交易费用理论、威廉姆斯与克莱茵的资产专用性理论以及由阿尔钦与德姆塞斯的团体生产理论到委托——代理理论的创始人威尔森与斯宾塞等都将深刻地关注企业内部最优激励方案的设计。
显然，激励机制是现代企业首先要解决的问题，也是投资者（资本所有者）最关心的问题。激励机制一般包括精神满足和物质利益两个方面。经营者作为职业企业家，当然关心名誉、职务、社会地位等精神方面的满足，但更重要更直接关心的则是物质利益即报酬的多少。传统上，经营者从企业获得的报酬一般由合同薪水、奖金、利润分成等部分组成。许多国家大公司的高层经理人员实行的是年薪制，薪金标准由不同的方法确定；除薪水外，各种各样的奖金也是企业家收入的重要组成部分，有的按照企业经营状况发放季度奖或年度奖，有的只有年度奖；一些企业还采取利润分成的方式作为企业家收入的一种方式，即把奖金与业务成效挂起钩来，按照业绩分享企业利润。总之，薪水、奖金、利润分成等合同收入构成了对企业家努力的报酬，是企业激励机制的基本实现形式。但是，这种形式的激励有一个缺陷：容易导致企业家的短期行为。企业家出于个人利益的考虑，为了多获得报酬，在任期内可能倾向于放弃那些短期内会给公司财务状况带来有利影响但是有不利于公司长期发展的计划，从而给所有者利益造成损失，不利于公司的长期发展。由于上述激励机制的缺陷，在八十年代，西方国家在激励机制方面进行了创新，经理股票期权制就是在这种情况下应运而生的。
股票期权(Stock Option)是一种金融衍生工具，是指买卖双方按约定的价格在特定的时间买进或卖出一定数量的某种股票的权利。本文中所指经理股票期权(Executive Stock Option)是将股票期权这一概念借用到企业管理中而形成的一种计划和制度安排，是指经营者在与企业所有者约定的期限内享有以某一预先确定的价格购买一定数量本企业股票的权利，这种股票期权是公司内部制定的面向高级管理人员等特定人的不可转让的期权。一般做法是在约定的时间期限内，企业所有者授予经理层或有突出业绩贡献的职员按约定价格购买本企业的普通股的权利。期权获得者可以获得行权当日股票市场价格和行权价格之间的差价。由于股票期权计划激励的主要对象是公司的经理层，所以它更多地被称为经理股票期权(ESO)。
二、上海贝岭股份有限公司股票期权计划案例分析
如何借鉴国外成熟的经验，结合自己的国情，探索我国的经营者持股激励机制，对于现阶段培育经理人市场，造就高素质企业家队伍，有十分重要的现实意义。
本文通过分析上海贝岭股份有限公司对在中国实施股票期权计划的环境特征、法律制约因素、市场条件及可行性等方面作进一步的探讨，以期对现代中国企业实施股票期权计划提供建设性和参考性的建议，进而完善公司治理结构，强化激励机制。
上海贝岭股份有限公司是由上海仪电控股（集团）公司（占60%股份）和中比合资上海贝尔有限公司共同投资组建，并于1998年改制上市。从1996年开始，公司尝试进行薪酬制度的改革，结合中国国情和市场情况，相继推出了一系列的职工奖励和激励制度。其中比较成功，也是比较典型的是公司1999年7月正式推出的模拟股票期权计划。由于中国证监会在股票期权问题上还没有明确的政策，上海贝岭股份有限公司模拟股票期权只能采用内部结算的办法进行操作。
上海贝岭股份有限公司模拟股票期权计划不同于股票期权，主要表现在：经营者的股票期权履约以及交易并不通过股票市场，而是以经营者和技术人员的名义在企业内部登记，其购入股票以及卖出股票仅在企业内通过登记形式进行。即以股数为奖励单位，以未来股价为结算价格，员工实际并不持有股票。与市场挂钩的就只是作为衡量指标的股票价格。企业在经营者要求履约时并不从股市上实际购进或发行股票，而是仅在企业内部为经营者开股票账户，经营者在开户当期也无需支付现金，而仅作为企业内部的应收款簿记。直到股票持有期限到期按照市场股价向经营者支付股份中的升值部分，并同时销去对于经营者的应收款账户。这种模拟股票期权，是在现有制度条件下的一种折中和过渡的股票期权计划设计。其优点是解决了股票期权方式的股票来源问题，不管是对经营者还是对企业而言，税务处理都较明确，同时无需经营者在履约时支付现金。然而该计划也有一些明显的不足之处，具体体现在：第一，该计划中，虚拟股票期权的的购买资金是公司的奖励基金，因此股权的数量受到限制，可能会影响激励的效果。第二，虚拟股票期权的内在价值直接与股票的市场价格相关联，因此当股票市场价格剧烈波动时，就有可能引发企业现金流的紧张，进而使得行权发生困难。尽管虚拟股票期权存在有许多不足，但这种方法的实施，在现有制度制约下，不失为一种促使公司员工将个人奋斗目标和公司发展紧密结合的薪酬和奖励形式和一套比较全面的激励制度和薪酬体系。
从严格意义上讲，模拟股票期权，是一种奖金的延期支付，而不是真正的股票期权计划安排。由于公司是将此计划时作为一种尝试和创新，故每个人所能分配的数量相对较少，激励效果不强；且该计划着重倾向于技术人员，对高层管理人员的长期激励考虑较少；同时，由于该计划实施过程中公司实际不持有股票，如果二级市场的波动幅度加大，将会承担很大的市场风险和发生兑付危机，长期执行也缺乏相应的资金支持，处理比较复杂。
三、结论和建议
结合本国的国情，在借鉴国外经验的基础上，为股票期权计划在我国的实施创造适当的市场环境，进一步完善股票期权计划的激励功能，无疑是我们所要进入并深入探讨的一个极具现实意义的研究领域。笔者在借鉴他人研究成果的基础上，结合自己的研究和认识，对股票期权计划的安排、完善股票期权计划的激励功能及创造适当的市场环境提出以下相关建议。
1.借鉴上海贝岭股份有限公司的虚拟股票期权模式
实施虚拟股票((Phantom Stocks)计划的公司授予激励对象的是一种“虚拟”的股票，激励对象可以据此享受一定数量的分红权和股价升值收益，此时的收入即未来股价与当前股价的差价，但没有所有权，没有表决权，不能转让和出售，在离开企业时自动失效。
虚拟股票并不是实质性的股票认购权，企业的奖励基金虚拟股票的资金来源。实际上该计划是奖金延期支付的具体形式之一。虚拟股票模式在一定程度上弱化了以股票的市场价格作为衡量公司业绩和激励员工的基本标准，相对减少了经理人员对股票价格进行操纵和控制的可能。同时，虚拟股票也避开了现行法制法规对股票期权计划实施过程中股票来源的限制和制约。在目前的制度环境下不失为一种具有可行性的股票期权计划的替代方式。
虚拟股票实施过程中也存在着一些值得关注的问题。首先，应关注股票二级市场价格的大幅波动可能会引发激励基金的不足，进而使得虚拟股票期权的行权难以实现。其次，上海贝岭股份有限公司在实施虚拟股票期权计划的过程中，在确定行权价时，所依据的标准是股票的市场价格，笔者以为对经营者业绩进行科学的考核，是实现经营者报酬与其业绩挂钩的前提。如果考核指标无需任何努力即可达到，或者并不是在期权与期股的作用下实现的，那么，虚拟股票期权的激励功能就不会发挥出来。为了避免二级市场股票价格波动的非理性因素和非经营性因素，应将股价和净资产收益率等财务指标结合起来作为综合性考核指标。
2.结合我国国情，对股票期权计划作修正性安排
在我国上市公司中，长源电力、清华同方、东方电子、中兴通讯等均推行了股票期权计划。由于制度的障碍，实施股票期权计划的上市公司都面临股票来源的难题。例如，在上述清华股票期权计划实施案例中，就曾尝试通过通过增发新股的方式来解决这一问题。在国外较成熟的股票期权计划，一般是通过以下方式，来解决股票来源的：第一，原股东把其股权出让给经营者；第二，公司增发新股给经营者；第三，公司自二级市场回购股票来满足股票期权的需求。由于从二级市场回购股票需要大量资金，因而在国外一般较少采用此方式作为股票期权计划的主要来源，只在公司股票市场价格偏低或回购数量较少的情况下采用，发行新股方式为其通行模式。而第二种方式较为灵活且简便易行，在我国的上市公司中，采用此种方式的有清华同方、中兴通讯等。
笔者以为，在我国目前的制度安排下，可以借鉴上述三种方法，并在此基础上做一些修正。由于我国的股权结构中，国有法人股不能流通，因此，若采用第一种方式，则应在不影响大股东控股地位的前提下，由大股东承诺一个向期权持有人转售公司股票的额度，以供将来行权。值得注意的是，由于我国上市公司内部人控制问题的存在，可能在国有法人股转售过程中，出现操纵和压低价格的行为，进而造成国有资产的大量流失。在我过股票期权计划的实践当中，上海贝岭、风化高科采用的就是此种方式。第二种方式在我国的实施相对简便易行，即向证监会申请一定数量的定向发行的额度，以供期权持有人将来行权（即以期权约定的方式购买公司股票），目前采用此种方式的，有中兴通讯、清华同方等。由于我国法律规定除回购注销之外上市公司不能回购自己的股份，因此如要采用第三种方式的化，除了争取对相关法律和规定进行修改外，还可以对第三方式进行变通和修正。可用其他方的名义通过二级市场回购一定的股票以供期权持有者将来行权。
3.完善公司内部法人治理结构，为股票期权计划的实施提供内部制度保障
公司法人治理结构的重要内容是建立股东大会、董事会、监事会“三会”相互制约的法人治理结构。而在我国，由于制度的安排，我国在主板上市的公司一般都是由国有大中型企业改制而来的。在制度的设计上，明显体现出旧体制的特征。即国有股和法人股占绝对控股地位，股东大会基本上由大股东控制；董事会成员也基本上由国有股股东提出候选人担任，担任独立董事的往往是一些业界名人和学者，甚至有一些是与大股东有利益联系的“内部人”，由于缺少企业管理和运作的实践且独立性缺失，使得独立董事的监督作用难以发挥出来，而董事会则由大股东作出安排，因此，董事会基本上是大股东的代言人，代表着大股东的利益，其任命的高管层与大股东有着千丝万缕的联系，这使得中国的代理问题有其自身的特殊性，具体体现为高管层和大股东联手侵害小股东的利益。而部分监事一般也是由大股东作出安排的，其监督作用在这种安排下，也显得毫无意义了。因而股票期权计划的实施在我国目前公司治理结构的现状之下，是难以发挥其激励制约机制的。因此，从深层次讲，上市公司股权分置、国有法人股的非流通性，无疑是股票期权计划的实施的制度障碍，完善公司内部法人治理结构将会为股票期权计划的实施提供内部制度保障。
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