股权收益权信托面临的困境研究，本文主要内容关键词为：股权论文,困境论文,收益论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、理论上的困境
(一)股权收益权能否作为信托财产
信托财产是信托的核心。可以说，没有信托财产也就没有信托。
我国《信托法》第十四条明确规定：“受托人因承诺而取得的财产是信托财产；受托人因信托财产的管理运用处分或者其他情形而取得的财产也归入信托财产。”在信托实践中，信托财产的范围不仅仅包括信托设立时委托人交付给受托人的信托资金和其他财产权利，还包括在信托存续期间，受托人管理、运用、处分信托财产所取得的其他财产以及由于前述一项或数项财产灭失、毁损或其他事由形成或取得的财产。而就信托运行过程来看，股权收益权属于在信托存续期间，受托人管理信托财产所取得的其他信托财产，即受托人以委托人交付的信托资金购买的其他财产。然而股权收益权，到底是否属于信托财产，是否完全符合信托财产的特性，在我国法律中并没有明确规定，而只是在《信托法》第七条规定：“设立信托，必须有确定的信托财产，并且该信托财产必须是委托人合法所有的财产。本法所称财产包括合法的财产权利。”从字面理解，我国法律已经承认信托财产不仅仅包括物质形式存在的财产，还包括财产权利。毋庸置疑，股权收益权属于财产权利，即权利人为对股息红利和公司剩余财产及其他收入的请求权并且能够依法进行转让。因此只要是融资方合法所有并有权处置的收益权，信托公司当然可以通过以募集的信托资金受让股权收益权。
(二)信托公司自主管理职能的丧失
信托经过几个世纪的发展，在现代股权收益权信托中，信托公司不再是自主管理委托人交付的信托资金，而是将委托人交付的信托资金，转手交付给融资方，以受让其股权收益权，由融资方来管理运用信托资金，在信托计划存续期间将融资方支付的价款再转手支付给受益人。由此可见，信托公司并没有从实质上管理信托财产，只是提供了一种中介功能，曾经一度沦落为当事人规避法律限制的通道。在这种情形下，势必会存在重大潜在的风险。融资方究竟如何使用信托资金?是否存在故意隐瞒重要事实或提供虚假事实以获取信托公司的信任?是否将信托资金作违法违规使用?退一步讲，如果信托公司自主管理，如何参与具体管理?如何对信托资金的使用进行有效监督?因为信托公司仅仅持有的是股权收益权，并非股权，其并不是公司的股东，不拥有表决权、质询权、建议权等等对公司管理有重大影响力的权利。这些发展、变化使传统的信托理论面临着挑战。
二、实践中的困境
(一)谁是真正的股东
在股权收益权信托中，融资方将其持有的股权收益权转让给信托公司，由信托公司以信托资金受让该目标股权收益权。因此在股权收益权信托中，目标股权发生分离，其中信托公司享有股权收益权，原股东享有除股权收益权以外的其他权利，如参加股东大会的权利、表决权、质询权等，从而引发这样一个疑问：股权收益权转让后，转让方(即融资方)和受让方中谁最有资格担当公司股东?
一种观点认为，转让方应当作为公司股东。在实践中，转让方亦从未进行过股东名册的变更，转让方仍然为目标公司的股东，而且正如前文所述，融资方之所以愿意以股权收益权信托的方式进行融资，原因之一就是不愿意丧失对公司的控制权。如果相应进行股东名册的变更。如何管理公司和掌握公司控制权?在信托实践中由于股权收益权信托中通常附带着融资方的溢价回购条款，股权收益权是否能够实现最大化同时也是股东的愿望，因此实践中并不需要进行股东名册的相应变更。另外，如果信托公司成为公司股东，固然有利于保障股权收益权的实现，但是也随之带来一个难题，徒有股权表决权等权利的主体，同时不再是公司股东，这些剩余股东的权利如何行使?因为参加股东大会的权利、表决权、质询权等权利具有人身属性，只有具有股东资格的主体才有权行使。因此原股东为了继续对公司的管理，无法转让其股东身份。
而另一种观点认为，信托公司应当作为公司股东。因为在股权中最核心的权能就是股权收益权，且股权相当于一种风险投资，其目标就是为了获取股息、红利以及公司终止时要求分配剩余财产，丧失了收益权能的股权没有了存在的必要性。《公司法》第四条也明确规定：“公司股东依法享有资产收益、参与重大决策和选择管理者等权利。”由此可见，股权中的其他权利例如参加股东大会的权利、表决权、选择管理者权利等等都是以收益权为核心，其他权利的行使都是为了保障收益权的实现。因此得出，谁掌握股权收益权，谁就应当成为股东。否则股东其他权利与股权收益权的分离，必然带来其他权利的行使不利于收益权实现的隐患。另外，因为信托受益人极有可能转让其享有的信托受益权，如果无限地转让下去，即使存在融资方回购条款，亦无法真正地实现股权的回复。因此信托公司作为公司股东最为适宜。
不论是融资方作为公司股东还是信托公司作为股东都存在一定的弊端，或者无法保障信托受益人的信托收益，或者无法行使其享有的权利使其成为虚名，股权收益权信托中，谁更有资格作为公司股东这个问题仍然没有解决，该类信托依然行走在法律边缘之外。
(二)股权收益权回购协议能否进行强制执行公证
在股权收益权信托中(仅限于非房地产信托)为保障融资方在信托期限届满时回购股权收益权，并以此回购款来偿还受益人的信托资金和预期收益，受托人通常在受让股权收益权之前，便与融资方签订《股权收益权回购协议》并要求就该回购协议进行强制执行公证。在一定程度上强制执行公证能够督促融资方积极履行其回购义务，但是对回购协议进行强制执行公证，在理论上和实践中遇到了阻碍。股权收益权回购协议是否满足债权债务关系明确的要求?强制执行公证是指就债权债务关系明确的合同进行公证，在债务人不履行或不完全履行合同义务的时候，债权人可以直接向有管辖权的法院申请强制执行，债务人自愿接受强制执行，并且该强制执行的裁决具有法律效力。强制执行公证设计的初衷就是为了减少诉累，简化纠纷。但问题是如何界定“债权债务关系明确”?笔者认为根据双方当事人是否具有对待给付的义务，可将合同分为单务合同和双务合同。在单务合同中，一方当事人应当履行相应的义务，另一方当事人却没有对待给付的义务。由此可见这类合同符合债权债务关系明确的特点。而在双务合同中，双方当事人互负债权债务，基于抗辩权的存在，在纠纷发生时，一方请求另一方当事人履行债务时，另一方当事人通常有同时履行抗辩权、先履行抗辩权和不安抗辩权。
股权收益权回购协议是典型的双务合同，且对此类合同本身的法律性质存在较大的争议，例如这类合同属于预约还是本约?是附条件的合同还是附期限的合同?如此多的前沿问题尚未解决，很难说明该类合同债权债务关系明确。在实践中，由于股权收益权回购协议通常与股权收益权转让协议有前后顺序关系，后者没有履行或没有完全履行通常会导致前者的不能履行，而后者的履行又决定于委托人是否交付信托资金，由此可见，股权收益权回购协议的履行通常受多方面因素的影响，因此很难认定该类合同中债权债务关系明确。对于股权收益权回购协议，即使办理了强制执行公证，也未必到期能够产生强制执行公证的法律效果。结果的未知性无形当中提高了股权收益权信托的投资风险。
(三)股权收益权信托中信托财产的公示
公示制度是物权法中特有的规定，因为物权不同于债权，物权为绝对权利，权利人以外的所有人均是义务人，因此物权人需要将其物权对外公示，以使任何第三人不得侵犯其权利。既然信托是指委托人将资金合法所有的财产转移给受托人，由受托人将信托利益支付给受益人的制度，必然涉及财产的移转，因此信托制度必然涉及财产的公示。
我国《信托法》第十条规定：“设立信托，对于信托财产，有关法律、行政法规规定应当办理登记手续的，应当依法办理信托登记。未依照前款规定办理信托登记的，应当补办登记手续；不补办的，该信托不产生效力。”可见，我国对信托公示原则仅仅作了模糊性规定，并没有明确表示设立信托必须进行公示，也没有明确登记机关、登记手续，因此可以说我国没有可操作的信托公示制度。股权收益权信托中因为涉及各方主体的利益，包括融资方、委托人、受托人、受益人、公司其他股东，如果发生融资方转让其持有的公司股权，还会涉及股权的受让人。然而在信托实践中，法律没有信托公示的强制性规定，很可能发生融资方恶意转让其股权，损害信托受益人的利益的情形。因此信托公示制度的真正建立，方能够真正监督融资方。因此，对于信托公示制度的重构，是我国信托实践中亟待解决的问题。
(四)实践中风险揭示
1.法律政策风险
股权收益权信托主要投资于公司股权收益权。因此在信托期限内，国家货币政策、财政政策、产业政策、股票发行政策、限售流通股上市流通政策、限售流通股税收政策、新股申购政策、股权交易及政府对证券市场监管政策的调整等政策及相关法律法规的调整与变化，可能影响信托财产的收益。
2.市场风险
由于受到宏观经济运行的周期性变化或者通货膨胀等因素影响，通常会造成目标股权价格波动，目标股权价格下跌时，将直接引起目标股权变现收入减少，从而造成信托财产的损失。
3.信用风险
信托计划投资运作中所涉相关当事人违反相关法律文件约定，不完全履行相关等义务或其他任何违约行为，可能造成信托财产损失。
4.流动性风险
信托计划主要进行上市公司股权收益权投资，目标股权限售期届满前，不能通过二级市场流通；目标股权可能因证券交易所停牌或其他任何原因，导致受托人或持股人不能及时变现目标股权而无法获取收益，造成因信托延期而不能按期向受益人分配信托利益的风险。同时，证券市场波动性大，在市场下跌时经常出现交易量急剧减少的情况，则信托财产变现困难，面临流动性风险。尤其存在信托为支付信托费用或受益人收益，受托人被迫以不适当的价格抛售信托所持有的股份时，本信托面临损失的风险。
5.公司经营风险
信托计划主要投资于公司股权收益权，因公司经营状况以及发展的各种因素，如管理能力、财务状况、市场前景、人员素质、技术能力、原材料价格上涨、财务费用增加、产品销售情况、企业承接业务状况等均可能影响其公司运作能力，或公司因经营原因导致解散、破产，影响目标股权价值，从而影响信托财产的收益。
6.管理风险
信托财产运作过程中可能由于受托人信托资金运用部门、信托资金管理部门因受其管理水平、管理手段、管理技术制约等，可能影响信托财产的收益。
7.操作风险
信托计划成立后，一般通过录音电话等方式接受具体交易建议、通过网络进行远程交易、通过网络银行进行划款和结算。因此，网络故障、信息传输不及时或不准确等系统因素可能对本信托计划财产产生负面影响。
8.其他风险
除上述提及的主要风险以外，战争、动乱、自然灾害等不可抗力因素和不可预料的意外事件的出现，将会严重影响经济的发展，可能导致信托财产的损失。
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