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证券市场的效率可分为“外在效率”和“内在效率”。外在效率是指资金的分配效率。具有高度外在效率的证券市场所显示的价格能充分反映各种相关信息，并通过价格的作用，引导资金流向使其得到最高效、合理利用的领域。内在效率是证券市场的营运效率，主要是对证券市场交易速度和交易成本的衡量。每笔交易所需时间和所花费用越少，其内在效率越高，反之，则越低。
目前我国证券市场无论从外在效率或内在效率来看，都不理想。特别是外在效率不高，成为阻碍证券市场发展乃至经济体制改革的制约因素。究其原因，主要有以下几个方面：
一、我国证券市场发展时间短，证券化程度低
我国证券交易所的发展仅有六年的时间，而世界第一家证券交易所成立至今已有近400年（1608年荷兰建立世界上最早的证交所——阿姆斯特丹证券交易所），英国伦敦证券交易所有200多年的历史（成立于1733年），美国纽约证券交易所也有近180年的历史（成立于1817年）。因此从证交所发展时间上看，我国证券市场发展远不及发达国家成熟。
其次，我国证券化程度也较低。所谓证券化，欧洲投资银行的定义为：“证券化是一个过程，近年来大多数市场的表现都是如此。通过证券市场所进行的信贷活动的份额越来越大，这样可能会造成金融机构作用的削减，即银行占有市场份额减少。然而银行本身也在国际市场上吸收、发行证券，尤其是大大加强了在证券市场上既是投资者又是借款者的作用。”证券化这一定义正是指一国金融资产中证券所占份额增加，银行信贷比重减小，证券市场在配置资源的过程中发挥越来越重要的作用。但证券在我国金融资产中所占比重还很小，间接融资的重要性大大超过直接融资，证券化水平较低。
以衡量一国证券市场发达程度的证券化比率和上市公司规模来看，我国的证券市场与发达国家的成熟市场相比，也显示出其新兴与弱小的特点。详见表（1、2）
表1 各类股市所在国证券化比率
国家分类证券化比率
成熟股市所在国
≥80%
新兴股市所在国 50%左右
中国 ＜10%（6%左右）
资料来源：根据《证券市场导报》1995年11月号有关数据编制。
表2 上市公司规模比较
资料来源：《证券市场导报》1996年4月号
通过上表可以看出，目前我国证券市场在经济活动中所占比重和所起作用都很小，相应地其配置资源的能力也极其有限。
二、证券市场中行为不规范造成证券市场低效
目前我国证券发行和交易中还存在许多不规范行为，有些甚至构成了违法犯罪。归纳起来主要表现在：
1.利用内幕消息进行证券发行或交易，以达到止损和获利的目的。又可分为：内幕人员利用内幕消息买卖证券或将消息透露给他人；非内幕人员利用不正当手段获得内幕消息进行交易。
2.利用资金、信息优势操纵市场，左右证券价格，制造市场假象，使正常投资者无法把握市场脉搏，而对市场失去信心，甚至望而生畏。其操纵手段主要有：散布谣言，不转移证券所有权的虚买虚卖，出售或要约出售其并不持有的证券，连续交易某种证券以提高或压低其价格，利用职务之便操纵价格等等。
3.证券经营机构对客户的欺诈行为。主要表现在：证券经营机构不按客户的指令为其买卖证券，将自营和代理业务混合操作；不在规定时间内向被代理人提供证券买卖的书面确认文件；误导客户进行不必要的证券买卖以获取佣金；挪用客户资金，在客户帐户上翻炒证券；向客户保证交易收益或允诺赔偿客户投资损失等。
4.在发行和交易过程中，信息披露不实，遗漏和严重误导的行为。表现在：发行人和证券经营机构在招股说明书、上市公告书、公司财务报告等文件中有虚假陈述，中介机构出具的报告中有虚假陈述，此类报告包括律师事务所的法律意见书、会计师事务所的审计报告、资产评估机构的资产评估报告等。特别在当前，投资者越来越将上市公司的经营业绩作为投资决策的重要参考，为迎合这种时尚，上市公司与上市推荐人、会计师事务所等联手作假现象已非鲜见。
以上所列种种违规违法现象在我国证券市场中普遍存在。又由于我国立法不完善，执法有缺欠，上述行为严重危害着债市，股市的效率。股票和债券价格不能真实反映企业经营成果和财务状况，因此也就不能引导投资者的资金流向最急需资金且运营效益最好的企业。上述违规行为的存在，也充分反映了我国证券市场的组织功能和服务功能不能高效运转，买卖双方的交易在时间和费用上都无法达到最低。内在效率的低下反过来又会影响外在效率，即最终影响其资金配置的能力。
三、我国证券市场结构的缺欠
证券市场结构包括各种证券品种的相对比例、股票市场和债券市场内部的结构等内容。通过对深沪两市的研究不难发现，我国证券市场结构存在如下不足：
1.股票市场和债券市场发展不平衡。以沪市为例，1992年以前，债券市场发展迅速。1992年以后，随着证券交易所的建立和人们对股票投资的逐渐熟悉，股票交易量大增，债券旁落。这种结构不平衡的主要原因是两种投资工具的边际收益率不同。证券市场结构的失衡不能使证券市场发挥各种证券的优势和功能。投资者不能根据自身的风险和收益偏好来选择优化投资组合；筹资者亦无法根据内部资金营运情况，分别永久性资金和时期性资金需求采用股票和债券两种不同的筹资工具，企业内部的资金结构也无法优化。
2.股市结构的缺陷。
（1）国有股、法人股、个人股并存和国有股流通的问题。
我国股票根据经济成份划分为国有股、法人股和个人股。这种股权结构的划分方法，阻碍了股票的流通。因为国有股进入二级市场流通的机制尚未建立，两个法人股系统——STAQ和NETS交易量也很小，有些个股一天仅有几十手甚至几手的成交量，许多法人股有时全天无一手成交。但国有股、法人股在一些上市公司总股份中所占比重达到了90%以上，可见股票流通受到很大限制。据统计，目前A股中非流通股份占79%，可流通股份仅21%。国家无法利用股价上涨的机会实现资产变现。随着公司向社会增资扩股，国有股在企业中的比例将会下降。这样一来，国有股无法保值、增值。国有股比例下降，只能使国家利益受损，国有股这部分资金也不能很好地利用。
（2）A、B、H股的划分也不够合理，并严重有损同股同权的原则。特别是B股，1992年上市后，大多数跌破发行价，且长期处于低迷状态，严重影响海外投资者对中国企业的投资信心和热情。虽然近期进行了一些改革，如改进清算系统，降低税率，海外券商直接入上交所席位经营B股，使B股价格有所回升。但就同一上市公司的A、B股比较，B股价格仍低于A股。另外，A、B、H股的划分造成同一上市公司的股票发行价不同的情况，也不利于实现同股同权的原则。如青岛啤酒H股在香港发行价为港币2.8元，A股发行价为人民币6.38元，明显高于前者。这给日后分红带来不便。若A股、H股年终分红一致，则A股股东与H股股东相比，以相对较高的成本获得相对较低的收益，这是违反国际惯例的。
3.上市公司在产业结构、地区结构上的不合理。
表3 上市公司行业分布及每股收益均值（根据1996年上市公司中期报告）
数据来源：根据《金融时报》1996年9月6日有关数据编制
从上表可看出目前上市公司行业分布的大致情况。以沪市为例，工业企业虽然占沪市上市公司总数的56%，但诸如能源、交通等支柱型产业的上市公司比重不足。且象宝钢、大众汽车等支柱型明星企业不足，只占15%。工业企业每股收益均值在各行业上市公司中也是较低的。这说明上市公司的行业结构无法反映我国经济发展的状况。证券市场，特别是股市如具有较合理的行业结构，对于优化一国的产业结构会起较大作用。因为从某种意义上讲，产业结构的问题实质上是资源配置问题。然而我国目前的股市结构不能很好地反映完善我国产业结构，促进经济健康发展的要求。
从上市公司的地区结构来看，其分布主要集中在深圳和上海两个地区。（详见表4）深圳和上海上市公司共157家，占上市公司总数413家的38%。而东北地区（黑、吉、辽）上市公司仅39家，占总数9%，华北地区（京、津、冀、晋、内蒙）五省市仅为29家，占总数6%。另外我国西部，特别是西北地区上市公司占总数比重更低。因此，沪深两市并没有发挥对全国的“辐射”作用，而更多地为本地区服务。这与我国经济发展的战略是不相称的。特别是华北、东北具有良好的工商业基础，近几年，许多企业正在苦于资金不足，失去了很多投资机会和发展可能，致使南北差距不断扩大。从这个意义上说，我国目前的证券市场也是缺乏资源配置能力即缺乏外在效率的。
表4： 上市公司地域分布及每股收益均值
数据来源：《金融时报》1996年9月13日
四、证券市场中投机行为大大超过投资行为
在证券市场上，适量的投机是必不可少的，是市场的润滑剂。特别对微观主体——个人投资者来说，更无可厚非。但我国的投机已超越了证券市场的正常要求。例如，据世界银行1994年统计显示，我国1993年股票换手率达164%，为全球第三。（数字来源《证券市场导报》1995年11月号）成熟股市只有大约25%左右。如果将不能流通的国有股和法人股从分母中扣除，换手率更为惊人。换手率越高，说明短线炒作者越多，投机越严重。另外从股市投资者的构成看，投机性较大的个人占99%，素质较高的理性机构投资者仅为1%。（数字来源《证券市场导报》1996年4月号）投机者狂热追求价差，从中谋利，忽略风险控制，给证券市场带来频繁的被动，近六年的时间内就经历了三次较大波动，市价总值一月内可翻几番，沪市曾创下一天上涨650多点的世界纪录。
在投机过度的市场上，还形成了对政策和消息的盲目依赖。例如1994年7月证监会与国务院公布了股市的三次“救市”政策后，股市曾出现一个多月的暴涨行情。可见我国证券市场的运行很大程度上取决于国家政策的走向，投资者的决策也不是主要根据上市公司的业绩、行业发展前景等作出的理性选择。这必将导致市场上证券的价格与价值严重背离，出现同类股票同样盈利水平而股价相差悬殊的特殊现象。这又怎能发挥证券市场合理配置资金的功能呢？
五、证券市场、特别是一级市场，政府管制较多，市场行政色彩较浓
当前，哪些企业可以上市筹资，资金向何处流动，甚至具体交易行为在相当大程度上由政府左右。政府对证券市场、证券商、上市公司，投资者均进行“紧密型”管理而非“超脱型”调控，资金无法根据市场和效率的要求配置。同时，与证券市场规范密切相关的立法却严重滞后。证券法律不健全，已有的法律立法体系存在政出多门，中央、地方各搞一套，立法内容凌乱，缺乏全面性、整体性和协调性等问题。也就是我国目前的证券市场仍是“人治”而非法治的市场。
以上列举和分析了五种导致我国证券市场低效的原因，既包括证券市场自身的不完善，也涉及到外部管理与立法的欠缺。总的来说，这些问题是我国证券市场发展过程中必然遇到的，但只有较好地解决，才能使证券市场健康发展，发挥合理配置资金的功能。
对于如何解决上述问题，下面谈几点看法：
一、提高证券市场效率首先应完善立法，实现由政府治市向依法治市的转变
法律是保证市场高效发展的基本条件，是当前最急需解决的问题。
首先应确立“公平、公正、公开”的证券立法原则。“公平”原则是指在证券市场上，证券交易各方的地位是平等的，无论散户投资者或是机构投资者，都必须在平等自愿的基础上，根据等价有偿的原则进行交易。“公正”原则是指证券管理监督机构及其他自律组织应依法对证券市场中违法、违规行为进行制止、查处，以确保投资者得到公正对待。“公开”原则是指发行公司依法进行信息披露，公司内部关系人、证券商、投资顾问及证券交易所负有相应的公开义务。
其次，应在该原则指导下，加快有关法规的出台进程。特别是应尽快以零星立法发展为一部完整的证券法。对规范证券市场的其他重点法律如投资基金法，国债法等也应适时推出。
再次，对已颁布实施的法律，要加强执法监督和检查，加大执法力度，逐步使法律意识渗透到证券市场参与各方，使之成为参与各方必备素质之一。
二、大力发展机构投资者
机构投资者最大的特点有两条：一是主要进行长期投资，而不以短期行为为目的；二是具有投资家的思想和眼光，能够理性、客观、现实地对待投资。换句话说，是将证券市场当作投资的场所而非投机的场所。因此就会对投资进行精心选择和管理，而不为眼前利益盲动。基于上述特点，如果在我国投机充斥的市场上，大力扶植机构投资者，发挥其资金雄厚、专家管理的优势，可大大加强市场的稳定性；并逐步引导证券价格依据企业的业绩、前景变化，减少短线炒作所造成的价格与价值的背离，同时还可使大量不具备证券投资知识和经验的散户投资者通过投资机构实现低风险、高收益的投资目标，从而避免其尾随大户盲动，造成较大损失的结果；最终使资金通过理性的选择流向最合理领域。
目前我国最主要的机构投资者是投资基金。1991年起，我国基金业快速发展，目前已达70多家，投资者近100万人。另外，我国的养老基金也随着社会保障体系的改革逐渐发展起来，在资产增值保值的要求下，必将成为证券市场又一理性的机构投资者。
三、证券市场中应充分发挥专家的作用
我国证券市场发育不成熟，法律不健全，政府管理、调控能力有限。在这种情况下，注重专家意见能使新发育的市场少走弯路。专家意见在发达国家的经济决策中起着重要的作用。例如，日本几乎所有省厅都设有由部门外专家组成的审议会，美国联邦政府设有上千个专家委员会，德国也设有类似委员会，对宏观经济发展进行评价。发达国家之所以这样作，主要是为减少政府决策的失误。在证券市场上，如政府过度干预或某些官员用权不当，将受到专家委员会一定程度的制约。在我国，专家协助、监督政府管理，相当于为政府提供了一面镜子，使政府可随时获得可资借鉴的经验和教训，减少决策的失误。
另外，专家意见在证券市场上可起到引导作用。因其具有一定权威性，又是独立于政府之外，市场各方参与者一般都比较相信专家意见。由之可以抑制一些违规行为和盲目追涨赶跌行为，维护市场稳定，使其内在效率、外在效率得以发挥。
四、增设证券交易所
我国已有的深沪两家证券交易所虽在许多方面获得成功，但运行不能辐射全国，即满足不了中国股份制改革的需要，这一点也基本达成共识。它们各自形成的“资金锅底”使这两个地区充分受益，从而使南北差距、东西差距进一步扩大。可以说我国证券交易所在数量和地域配置上都是不合理的。
就证交所的数量来说，世界发达国家在其发展的高峰时期，证交所数量曾达15—20家，稳定发展时期也有5—8家。以“证交所／GDP”指标来看，英、法、德均为0.0069，日本为0.0087，加拿大为0.0094，香港为0.1860，而我国只有0.0029。（数字来源：《江汉论坛》1994年第9期）。可见，随着我国经济的发展，GDP的进一步提高，增设证交所是必然的。
以目前情况和发展趋势来看，我国广大华北、东北、西部的众多企业无法借助深沪两市获得资金，而这些企业在我国经济发展和社会安定中起着举足轻重的作用，所以成立第三家或第三批证交所应该不是遥远的规划。
第三股市的选址一直是争论的热点，申请城市各有优点和不足。不论第三家最终花落何处，设置时必须符合下列原则：即证交所地域位置有助于将资金引导到最急需且最合理利用资金的领域，应充分体现证券市场的效率要求。