日本房地产泡沫的生成机理及对我国的经验借鉴，本文主要内容关键词为：日本论文,机理论文,泡沫论文,经验论文,我国论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、引言
进入2003年下半年以来，中国经济强动增长， 尽管期间受到“非典”的影响，2003年全年的经济增长率依然达到了9.1％，是1997年以来增速最快的一年。但在高速增长的同时，我国经济也暴露出很多问题，主要表现在大规模的信贷和投资扩张，以及相应的能源、原材料和中间投入品价格的上涨，尤其引人关注的就是房地产价格的上涨。中国经济是否存在房地产泡沫也成为经济学者们讨论的焦点。对这一问题，国内的许多经济研究者都作了大量的研究，得出了很多有价值的结论。笔者准备把日本泡沫经济与我国经济现状展开横向的比较研究，以期得到有价值的政策结论。我们近邻日本在上世纪90年代遭遇了经济泡沫的破灭，经济走向衰退，近十年来都没有完全摆脱泡沫经济后遗症的困扰。回顾这段历史，犹如阅读一部活生生的泡沫经济教科书，让人深刻的体会到经济泡沫的危害之深。本文的目的就是针对日本的泡沫经济的破灭展开研究，从日本的经验中吸取教训，以史为镜，避免同样的悲剧在我国发生。根据以上目的，本文按如下顺序展开；第二部分简要回顾日本泡沫经济的起因及演变过程；第三部分介绍中国的房地产现状和问题；第四部分总结日本经济危机的教训及对我国的启示，并提出有针对性的政策建议；第五部分总结性评述，展望房地产市场发展的前景。
二、日本泡沫经济的起因及演变过程
日本在上世纪90年代遭遇了泡沫经济的破灭，陷入了长期的经济萧条，时至今日，日本经济还没有彻底从泡沫经济破灭的泥潭中摆脱出来。泡沫经济起源于80年代，在《广场协议》签署以后日本银行为了避免日元的过快升值大量购买美元，被动的增加了货币的投放量。社会上总货币量远远超过实体经济的需要，使整个金融体系拥有了大量的现金和准备金，具备了扩大放贷规模的能力。而此时日本央行又不合时宜地、接二连三地调低贴现率，低利率降低了公司的借款成本，引发了企业的大量借款。但由于当时日本经济增长速度下降，企业实物投资积极性不高，因而很多企业就把这些资金运用于土地资产和金融资产的投机上，与此同时银行也毫无节制地发放抵押贷款，大量向土地投机融资，促进了房地产价格的上涨。房地产的升值和信贷规模的不断扩大形成恶性循环，推动了房地产泡沫的形成和膨胀。在泡沫的最高峰时期，日本的土地总值达到美国的2倍，东京千代田区的土地价值可与整个加拿大的土地资产价值相匹敌。从以下资料中我们可以对日本的房价飞涨有一个更加直观的认识：1987年日本47个都道府县所在地的最高临街地价的平均值比上一年上涨了19.6％。这一上涨幅度为上一年的两倍，1988年又进一步增长为23.7％， 1989年为28.0％，1990年为28.7％。如此高的上涨率是自因列岛改造计划而造成地价飞涨的1971—1973年以来所没有过的，被日本媒体形象地称为“狂乱地价”①，从表1中我们也可以看到地价和物价的差距在80年代后期达到了何等触目惊心的程度。这种价格的高速增长，至1991年终于达到了难以为继的程度。1991年在大都市圈里，地价开始下落，1992年1月公布的地价（全国全用途平均）出上一年同期下降4.6％。从1992年开始，地价下落速度加快，1993年1月公布的地价比上一年同期下降了8.4％。其中大都市圈地价下跌的尤其惨烈。我们以1983年1月公布的地价为基准，比照1993年1月公布的地价来计算下跌率：东京图下跌25％，大阪圈下跌39％，名古屋圈下跌20％。时至此时，泡沫破灭的看法在国民中日益普遍。另外，在国际方面，美国和德国等主要经济大国长期利率开始上升，日本长期利率上升的预期加大，人们对于房市近一步看淡。以资产价格升值预期为前提的投机需求趋于瓦解，此时过度膨胀的泡沫，已接近崩溃边缘。虽然此后日本政府采取了一系列措施，但还是难以阻止资产价格灾难性的下跌。日本经济在此后转而进入一个令人痛苦的衰落期，在泡沫经济留下的泥潭中徘徊了将近十年。
表1 日本1956年至1990年地价与物价之差
时间
地价指数/批发价格指数
1956年3月
1.0
1959年9月
2.2
1962年3月
6.1
1970年3月
13.2
1973年3月
20.2
1986年3月
25.7
1990年3月
68.2
资料来源：都留重人：《地价论》，135页
三、中国房地产的现状
我国房地产价格指数从2003年开始持续走高。今年1至9月，全国商品房平均销售价格同比上涨13％，达到2777元／平方米。其中，商品住宅平均销售价格为2566元／平方米，同比上涨10.9％。分地区看，东部地区商品房平均销售价格为3449元／平方米，同比上涨14.3％；中、西部地区商品房平均销售价格同比分别上涨了15.7％和9％②。我国整体房价增长的同时，还表现出区域增长的不平衡，东部地区，尤其是长三角地区涨势明显高于全国平均水平。在过去的3年里， 长江三角洲地区的一些主要城市的房地产价格涨了一倍。以上海为例，2003年，上海房价平均涨幅超过了20％，部分地区上涨了60％，而且有研究认为上海的房地产价格公开数据与真实价格之间还有很大差距。上海市对外公布的商品房的加权平均价是5135元／平方米，而根据上海市房地产交易中心的数据，真实数据已达到8500元／平方米左右。也就是说，上海地区的房价增长远比我们想象的还要严重。综上所述，虽然我国在总体上，房价的增长还处在可接受的范围之内，但局部上涨过快的地区已出现房产泡沫的苗头。如果不及时加以控制的话，有可能会对未来国民经济的平稳运行造成负面影响。
图1 2003年1月到9月我国房地产价格指数走势图
资料来源：国家统计局每月房地产景气指数
四、日本经济危机的教训及对我国的启示
泡沫经济的教训是惨痛的，日本付出了沉重的代价。泡沫经济的破灭打碎了各个经济主体的资产负债的均衡，使财物状况普遍恶化。企业和个人因为持有的股票和不动产的严重贬值而遭受了巨额损失而无力偿还；金融机构更是成为资产泡沫破灭的最大受害者，不但自身投资股市和不动产的资金无法收回，还形成了巨额的信贷资产坏账。回顾日本泡沫经济历程，我们可以总结出以下的主要教训，以及对我国的启示：
第一：中央银行在利用诸如扩大货币供给或调低基准利率等金融缓和措施来刺激经济时一定要慎之又慎，否则这些政策工具非常容易操作过度，使经济走向过热，甚至发生灾难性的后果。在这方面，日本就为我们提供了一个生动的反面教材。虽然泡沫经济的完全破灭始于1991年，但早在80 年代中期就已经埋下了祸根。 根据1985年的广场协议和1987年的卢浮宫协议，迫于美国政府的压力，日本政府减缓了用美元积累资产的速度，并让日元在与美元的兑换中逐渐升值。由于担心不断升值的日元会对日本的出口造成不利的影响，进而引起日本经济的衰退，日本央行迅即加大了国内的货币供给量。在其后短短的几年里，日本货币供给的年增长率都维持在10％以上，央行如此大规模地发行货币，直接带动了股市和房市的繁荣。推动了资产价格的上涨。同时为了减缓日元升值，日本央行在加大货币发行量的同时，还以一种极其罕见的方式大幅降低贴现率。1986年1月29日，当美元兑日元突破1美元兑200日元大关时，日本央行行长将贴现率下调了0.5％，降至4.5％， 以此为开端，在到1987年2月的短短一年零一个月内，连续五次降息，并将贴现率最终调整至2.5％，达到战后贴现率的最低点。从图2 中我们可以明显地看到这种货币政策的变化。宽松的货币政策刺激了企业的贷款需求。而日本银行和企业互相持股，银行放贷缺乏有效监管的客观现实，使银行出于短期利益，急剧扩大了面向不动产的贷款。这样一来，引发了土地投机的热潮，造成银行的土地抵押贷款额急剧膨胀。据统计，1984年房地产抵押贷款在日本全国银行的贷款总额中所占的比例为17％，以后比例逐年增加，至1987年已达到20％。1992年3月末更是达到150万亿日元，占全国银行贷款余额的35.5％，为房产泡沫的增长提供了资金保障。我国也面临着与日本当年相类似的情况，一方面近年来的高额贸易顺差，积累了高额的外汇储备（截至2004年9月底，我国的外汇储备已达到5145亿美元）在现行的结售汇体制下，央行被迫地发行了大量货币。并且为了刺激居民消费，利息一降再降，一年期的存款利率曾最低达到1.98％的历史低点。这种宽松的货币政策极大地刺激了全社会的投资需求。有数据显示2003年全社会固定资产投资累计比上年增长27.7％，2004年一季度，全社会固定资产投资同比增长43.0％，使得2002年下半年以来这段时期成为1990年代初之后的又一个投资高速增长时期，其中在房地产领域的投资增长尤其迅速。另一方面由于对人民币升值的预期很强，大量的国际热钱开始通过各种方式涌入中国。例如2004年头9个月中国对美贸易顺差为547.8亿美元，而总体贸易顺差只有39.3亿美元。这么大的数据缺口显然无法通过正常的进出口贸易盈余来解释。因此可能存在很多假贸易之名，行投机之实的热钱涌入了我国。这些热钱的最大去向很可能是房地产市场，这也更加剧了房地产泡沫的膨胀。更令我们担心的是这两年来为了解决不良资产率偏高的问题，许多银行采取的是放大贷款数目，希望通过增加贷款总额的方法来降低不良贷款率，因此造成了信贷扩张过快，大量贷款投向了房地产领域。1998年，商业银行房地产开发贷款余额2680亿元，2002年达到6616亿元，年均增长25.3％；个人住房贷款余额1997年为190亿元，2002年达到8253亿元，年均增长113％。2003年以来，商业银行房地产开发贷款余额达到1.8357万亿元，占商业银行各项贷款余额的17.6％。2004年上半年，固定资产投资1.9万亿元，同比增长31％，房地产开发投资3817亿元，增长34％，这一数字明显高于其它固定资产投资。中国工商银行近日宣布，截至2004年11月17日，工行个人住房贷款余额达到4027.11亿元。如此多的贷款投入房地产行业带来了大量潜在风险，商业银行为了争夺客户，开始放松贷款条件，有的甚至违规操作。有些商业银行对“四证”不齐全的项目发放房地产开发贷款或逃避“四证”规定，以流动资金贷款替代房地产开发贷款；放松个人住房贷款的条件，降低首付比例；以个人住房贷款的名义发放个人商业用房贷款；违反现房管理规定，对期房发放个人商业用房贷款，违反个人商业用房贷款的抵借比不得突破60％及贷款期限不得超过10年的规定③。大量的信贷资本集中于房地产领域，使金融风险过度集中，不利于我国金融行业的长期稳定。
图2 1980—1988日本货币供应量和贴现率的变化趋势
第二：政府不应出于眼前利益一味姑息甚至利用行政力量进行所谓的托市。因为一旦公众认为，只要房产价格下降，政府就会施手相救，那么等于承认价格没有下跌的风险。实际上，资本市场就变相地转化为一种看涨期权市场，价格只能一路上涨，直到崩溃。这一点日本表现得尤为明显：日本股市在1982年开始上扬，日经平均股价于1984初突破1万日元，次年在金融缓和的大背景下加速上扬，于1987年1月突破2万日元，并最高达到26660日元。但受到1987年10月19日（黑色星期一）美国股市急跌的影响，东京股市也大跌3836日元，应该说经过此次大跌，此前形成的大部分泡沫已经消散，如果此时政府再出台一系列有针对性地措施，就完全可以控制住经济泡沫的发展。但不幸的是，日本政府此时错误地估计了形势。出于对股市再次大跌的恐惧，大藏省迅即采取了著名的价格维持行动，颁布了一系列放松管制的金融缓和愈演愈烈的经济泡沫铺平了道路。在其它国家股市还陷于持续低迷之时，日本股市进入1988年伊始便展开了凌厉的反攻，4月便收复了前次大跌的失地， 并一鼓作气继续上冲，至1989年末达到了触目惊心的3万日元，泡沫经济达到了顶峰，并最终走向了崩溃。与日本相比，我国政府对经济中出现的过热现象高度重视，并及时出台了一系列宏观调控措施来给经济“降温”，尤其是在“过热”表现最为突出的房地产领域，国家先后出台了多项政策来抑制房地产行业的过度发展。但我们也不能不看到，某些地方政府，为了增加财政收入和增加作为其政绩衡量的重要标准之一的国民生产总值（GDP），与银行和房地产开发企业相互配合， 把大量资源投入房地产业的发展，甚至主动参与房地产市场的炒作，助长了房产泡沫的膨胀。政府对房价上涨所作的乐观表示，提高了人们对房产升值的预期。降低了人们投资时的风险防范意识，客观上刺激了对房地产的投机行为。
第三：在资本市场出现泡沫萌芽时，政府就应该及时采取行动。一旦资产价格的膨胀成为财富增长的源头，泡沫的形成就会很难控制。这是因为在资本价格的膨胀中，所有人似乎都能从中受益：企业可以得到更便宜、更宜于获得的资本，银行可以扩充它们增加贷款业务所需要的资本基数，而客户自己的资产净值也在稳定地增长。在一定程度上是没有明显的受害者来形成足够的政治压力来阻止这种过程，直到经济泡沫过度膨胀，达到极限，自我走向破灭；或是政府甘愿冒将整个经济拖入混乱的风险来断然制止这种上涨的势头的泛滥。日本政府在经济泡沫形成之初就没有及时地采取行动，纵容了泡沫的增长。直至三重野康主席担任日本央行主席之后，才开始加大对资产泡沫的治理办度。此举虽结束了长期以来日本房地产和股市价格不受控制的持续上涨势头，避免了泡沫的进一步扩大。但因此前资产泡沫已达到了极其危险的程度，投资者信心已经发生松动。而政府紧缩性政策的出台，无异于进一步增加了投资者和消费者的这种不安心里，造成市场内恐慌气氛的弥漫，客观上加速了泡沫的破灭，使日本房价迅速崩溃，造成了无法弥补的巨大经济损失。与日本相比，我国政府对于泡沫的治理非常及时，2004年我国正式提出宏观调控、出台了一系列抑制房地产市场过度发展的措施。虽然房价的增长速度较快，局部地区房价较高，但整体上，距离房产泡沫行将崩溃的程度还相差很远。如果中央在此时认清房地产市场存在的问题，加大治理的力度，我国的房地产市场是完全有能力在未来的日子里实现健康平稳的增长。
基于上文的分析，我们提出如下政策建议：1、加大金融监管力度， 争取从源头上控制投机资本流入房地产市场。为此，应严格规定金融部门向房地产贷款的比例和房地产抵押贷款融资的比率，严格审查房地产抵押贷款的条件，以防止信贷过度集中于房地产领域。2、规范地方政府的行为，改革政府和银行的关系，增强银行的独立性，减少来自政府的不当干预。3、继续落实中央已经出台的宏观调控措施，并对经济中出现的问题，及时采取对策，把泡沫扼死在摇篮之中。
五、结语
在中国社会经济高速发展的今天，房地产泡沫是我们必须高度重视的问题。尽管学术界对近期我国房地产业是否存在泡沫还没有形成一致的意见，但是笔者认为无论泡沫存在与否，对发展过程中已经出现或将来有可能出现问题进行及时地治理和防范总是有意义的。日本房地产泡沫的教训是惨痛的，房地产泡沫的破灭给日本国民经济带来巨大的负面影响，使其长期陷入萧条。我们应该好好吸取日本的经验，充分研究日本房地产泡沫破灭的机理，真正做到居安思危，防患于未然。保证我国房地产业在未来能够实现健康有序的平稳的增长。
注释：
① 以上资料参见都留生人（19990）：《地价论》，134—135页
② 以上资料引自房健《警惕房地产泡沫》
③ 以上资料引自袁志刚、张吉鹏《中国近期物价波动的成因分析及预测趋势》，
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