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（一）
中国的金融改革已经历了近20年。应该说，直到亚洲金融危机之前，我们关注的重点是国内角度：即如何把集中计划体制下“大一统”的金融体系改造成为适应市场经济的金融体系。虽然前十几年也有世界性的金融动荡，但主要不是发生在周边。同时，在金融领域，我们对外开放的门缝还不大，没有受到多大波及。而当我们正在加快打开门户之际，周边却发生了近二三十年国际上从未有过的持续这么长时间的金融危机。这就不能不使我们要分出较多的精力来考虑：在现代国际金融环境之下，如何把握我们的金融改革进程。
一般来说，思考金融改革问题不外乎是相互联系的，甚至可以说是无法划分开来的两个角度：国内角度和国际角度。从国内角度来说，金融改革的目标取决于建立社会主义市场经济体制的要求；从国际角度来说，则是与国际金融体系接轨并溶入这个体系。当今的世界金融体系就是奠基在市场经济机制之上，中国所要建立的符合市场经济要求的金融体系，其参照模型不能不是市场经济国家现存的模型。所以，建立社会主义市场经济所要求的金融体系的过程，同时也就是与国际金融体系接轨并溶入这个体系的过程。如果采用国际常用的概念，中国金融改革的进程也可以说是金融一体化和金融自由化的统一。同时，在改革继续深入、经济持续多年高速发展的基础上，国内市场的格局发生了从需求过旺急速转向需求拉动不足的巨大变化。所以，无论从国际角度还是从国内角度，金融改革的思路均需进一步深化。
（二）
可稍加回顾已经走过的改革之路。
就国内角度来看，金融改革大体可分为两个阶段。1992年以前，金融改革也同各个方面的改革一样，方向事实上是市场经济之路，但曲曲折折，蹒蹒跚跚，较为缓慢。当然也打下了必要的基础，如：
——建立了中央银行体制；形成了以4家专业银行和10 来家商业银行为主的存款货币银行体系。
——开拓了直接融资途径，建立了证券交易所。
——多种合法的、半合法的和非法的金融机构和金融行为，适应着改革和发展进程的经济生活的形形色色需求不断产生，但又由于冲击着经济秩序而不断在“整顿”、“取缔”之中沉浮。不少机构、不少行为已成为或终将成为过眼烟云，但却唤醒了人们的金融意识，摸索出一些金融行为方式，因而实际上是难以忽视的。当然，扭曲方式必然伴随着颇大的副作用，但符合经济客观需要的合理成分则事实上以合理的面目在其他机构、其他行为名称中保持下来。
如果把小平同志南巡谈话作为分水岭，尔后的金融改革显然加速。就那时以来的过程看，事实上存在两条并行的线索。一条或可称之为原则、路线性的线索。在经济学界，常常听到金融改革滞后的说法，认为国有经济迟迟改革不了就是由于银行不论贷款对象的经营状况如何都源源不断地供给资金。但如果不是在体制改革上的思路有突破，不是国有经济本身的改革思路有突破，不是有“十五大”决议，恐怕金融改革的“滞后”帽子还是摘不掉——金融的力量再大也成不了整体经济改革的的决定者。在这方面，去年的全国金融工作会议集中地反映了改革的原则思路：毫不含糊地要加快把银行办成“真正”银行的步伐。与此同时的另一条线索，则是金融领域之内各项管理性质的具体改革措施实实在在地得到推进。关于这方面，金融领域之外大多知之不详。如股票市场的规范，关心的圈子限于股民、证券商；商业银行管理的改革，企业、地方政府很关心，对改革的内容也多少有所了解，却不见得全面。应该说，这些以改进管理性质的改革，深深地改变了金融领域从业人员的气质和金融机构的经营思想。举一个小小的例子，现在银行的管理人员几乎无人不知“巴塞尔协议”和“有效银行监管的核心原则”，而在前几年，这还是极其生疏的外国词儿。
虽然重点在国内，但涉外的金融改革同样有个从慢转快的进程。特别是1994年外汇改革和1996年实现人民币经常项目下可兑换及外资银行分支机构和保险业准入的放宽等。这都是世人共知的。
（三）
亚洲金融危机不能不令人从国际角度重新审视如何把握金融改革。在这以前，总的看来，是谨慎的态度和乐观的估计相结合。
说态度谨慎，最突出的是表现在我们利用外资的方针上。这次开始于东南亚的金融危机，特别是其翻转北上直指韩国之际，所以没有在中国大陆肆虐，人们归功的原因之一即是稳健的吸引外资政策。创造有利条件，尽可能多地利用境外储蓄，包括从境内流出而又以“外资”身份流回的储蓄，以加快经济发展，是改革以来的重要方针。这是一条正确的决策，其正确性已经被实践所充分证实。但也许是“好借好还、再借不难”的古训起了作用，就在上上下下全面掀起引资热的1992、1993年，决策层和经济学界也一直关注偿债能力问题。其实，早在80年代末，就开始注意合理的债务结构，并对短期债务实行了严格的总量控制。在亚洲金融危机这段期间，除去有2000多亿美元的国外直接投资外，外债大约是1000多亿美元，其中大多是中长期贷款和项目贷款，而且不少是世界银行等国际金融组织的借贷或由政府间安排的借贷。假如中国的外债结构，也像一些国家，主要依靠短期债务倒期来支持大量的长期投资，金融危机也不会特别关照中国而不横加扫荡。
说估计较为乐观，一个明显的迹象是表露在人民币可兑换的问题上。关于经常项目下人民币可兑换的承诺期限本是2000年。由于1994年外汇改革的成功和国家外汇储备的迅速增大，竟然提前4年， 于1996年实现。一时之间，似乎资本项目下的可兑换也指日可待。其实，要实现这样的要求，我们还缺乏许多条件。幸好，东南亚金融危机这副强力清醒剂来得及时，使我们有可能重新实事求是地思考这个课题。
那么，到底应该如何认识当今的国际金融环境？
从二战以后说，1944年的布雷顿森林会议建立了美元与黄金挂钩、其他市场经济国家的通货与美元挂钩的体制。但只过了不到30年，到70年代初，先是西方主要工业化国家先后放弃了本币与美元的固定汇率，而后是黄金的非货币化，从而步入了国际货币体制的又一个阶段——浮动汇率（包括联系汇率等各种形式）的阶段。从那时到现在的近30年间，仍然经常处于风风雨雨的紧张状态之中。80年代发生了大面积的发展中国家债务危机；1994年的墨西哥金融危机震惊世界，但还只限于一个发展中国家；而1997年始于东南亚的金融危机则不仅卷入了多个发展中国家，并且也严重地打击了颇具经济实力的韩国。不仅如此，在发达国家之间，也是颇不安宁的——英镑在国际投机资本的狙击下退出欧洲汇率体系，就曾引起世人的关注；德国和日本，特别是日本，则承受了扩大本币供给以收购美元来维持美元汇率的强大压力，以至有人认为今天东南亚金融危机的渊源之一就是日本依靠信用扩张对东南亚各国过度贷款的结果。
回顾过去的半个多世纪，前一段的固定汇率是固定在美元上，后一段浮动汇率还是以美元为准。即将出台的欧元，也许在几年后有可能与美元抗衡。在亚洲，对日元的国际化也曾有所议论，但不只是亚洲国家和地区的积极性不高，日本国内也有不同见解。7月4日，在东京，亚太地区中央银行行长达成回购日本政府债券的协议，旨在于使国际社会持有更多的日元储备，以作为扭转对美元过度依赖的一项措施。这是第一次达成这样的协议，亚洲金融危机无疑是促成原因。然而即使有这样的推进，也很难推断在不久的将来，日元有可能成为与美元、欧元鼎足而立的第三极。无论是一元格局，二元格局，还是多元的格局，亚洲国家在世界货币环境方面的处境似乎都难以有过高的美好期望。
同时，还要估计到金融衍生工具交易的飞速发展，以及在信息技术基础上的网络银行、信息本位等新的金融形态难以预测的前景。仅就金融衍生工具来说，先前人们谈论的还是一些类如巴林银行的案件和金融机构内部监管问题。但今天则看得很清楚，冲击东南亚的金融力量，假如没有衍生工具，是不可能调度得这么机动、这么集中的。前两三个月，在这种势力的冲击下，南非的兰特又有大幅度贬值。在亚洲金融危机何时过去一直不明朗的背景下，这不能不给人以世无宁日的感觉。
现在，作为国际最后贷款者IMF异常活跃。 但只有一味垄断急救药物并只开一种处方的医生是难以令人放心的。西方有的著名经济学家认为，IMF的业绩说明它的所作所为是正确的，人们有的现在不理解， 但终将会理解；可是西方有的著名经济学家却认为，它的权势过大，处方往往也不对头，而且它与美国决策层过分紧密的联系不能不使人对其公开性怀有疑虑。简言之，那就是对于发达国家和发展中国家，对于经济强国和经济弱国，金融一体化和自由化的意义并不是完全等同的。经济实力极强的国家，早已实现了自由化。即使有来势凶猛的金融风浪，也不过是癣疥之疾，无足为虑。而对东南亚各国，金融风暴的摧毁力则表现得极其充分，原因可以列出多条，但最根本的还是在于：虽然这些国家近些年发展极快，但终归疆域小，经济底子薄，实力差得太远。是否可以这样比喻：一体化的国际金融市场好比一个拳击俱乐部。任何一个拳击手都得遵守统一的规则，无可挑剔——这是“公平”的；但在拳击台上，却不分级别，超重量级的拳击手常常与最轻量级的较量，恐怕要把这形容为“公平”游戏就不那么公正了。
这是中国只能面对而无从选择的国际金融环境。无论如何说，中国尽管发展快，但底子太薄，而且由于几十年生活在计划经济体制之下，还过分欠缺市场经济金融运作的经验，显然绝对不能奢望在拳击台上平分春色。那该怎么办？
其一，重新闭关锁国，再次割断国内与国际的金融联系。无须论证，这是一条退不回去的路。
不仅如此，这次在抗拒亚洲风暴中起了直接防卫作用的现行利用外资做法和人民币还没有成为完全可兑换的货币，也绝不会因这次“有功”而长期保持下去：资本市场终将一步步地开放；人民币的可兑换也终将扩展到资本项目下。
其二，完全撤防。在没有任何阻力的情况下，金融冲击无法借力使力，自会化解。这是典型自由化药方的精神实质所在。
显然，这次动荡中的国家和地区不会得出只有完全撤防才可彻底避免金融冲击的论断。香港，在金融自由化方面，放在全球中比较，也是最彻底的。但为了保证本地区的经济运作，总不能没有一点属于自己的施政措施，如联系汇率。而在这个方面，香港承受了多么巨大的压力！
有一种流行的说法，果断、彻底的自由化一时会造成巨大紊乱，但渡过难关很快就会有美好的前景！现实生活中，对于施政措施如果不能实实在在地向前看出三四步棋，多少有些头脑的决策者是不会下这样的决心的。当然，世界上也不乏贸然采取极端措施的事例，但那是极度动荡的政局已使一时可发号施令的决策集团事实上丧失了选择的可能，而绝非这种“理论”指导的功劳。至于后果，实践显示，也并不那么美妙。所以，类似的教义还是保留在教科书上为好。
其三，现实的途径只能是解决“接轨”、“溶入”与“自我防卫”的统一。这两个要求的完全协调一致也许并不存在。较为确切一点说，是应该根据时间的推移、条件的变化，时时寻求两者的较为理想结合点、均衡点。这是从国际联系角度考虑金融改革、处理金融问题的大局。引进国外资本、开放金融服务市场、开放资本市场、人民币的完全可兑换，以及外汇储备和汇率等具体政策的处理，都必须纳入这个大局的总体框架之中。
在溶入和接轨方面力求审慎与积极进取相结合，乐观的前瞻应该建立在冷静剖析的基础之上。这并不是新思路。原来长期持有的思路，其内核就像是这样。
（四）
金融改革不仅受到了外部环境的突发性震动，在国内也遇上了经济发展格局的急剧变化。自改革开放以来，更确切地说，自30年代抗日战争爆发以来，中国人一直在通货膨胀的压力之下过生活。有时是物价上涨的公开性通货膨胀，有时是物价不动的隐敝性通货膨胀。有时严重，有时有所缓解，但总脱不出通货膨胀的阴影。这就使人们对问题的思考和决策，当然也包括对金融问题的思考和决策，实际上总有一个不言而喻的前提——通货膨胀的存在。
不料，自1997年开始，形势急转而下，通货膨胀的缓解不只探底，而且突破底线：形成了需求不足的局面。这个变化是完全独立于亚洲金融危机之外的。其趋向，至迟在1997 年初人们已有所觉察； 大体是在1997年年中，相当部分的经济学界和经济界的人士已取得共识。至于成为国家决策的出发点，是在去年年底、今年年初之际。
从需求过旺到需求不足这种经济发展格局的变化有些过于突然。本来是准备与通货膨胀斗争几年、十几年、几十年，而瞬息间它却倏然不见。力争8%，这是遭遇战；亚洲金融危机又分散了我们的精力。 虽然，从改革的大局上看，经济发展格局的这一变化完全涉及不到走向市场机制的改革大方向，在金融领域也不涉及建立适应市场经济所必要的金融体制改革的总目标，但却不能不对我们金融改革的方方面面产生影响。
过去，特别是金融改革加速的近几年，加强宏观调控，治理通货膨胀是我们的首要经济任务。在这样的背景下，谈金融改革，自然同时要谈治理通货膨胀。所以，任何金融改革措施必然同时包括调控货币供给数量、抑制需求过旺的作用。这无疑是完全应该、完全必要的。不这样，反倒不可思议。这样的精神，在日渐深入的金融改革中，主要凝结为规范金融行为和防范金融风险的提法和要求。在金融改革实践中，它们是极其深入人心的；这几年取得的金融改革成就也与之紧密联系。不过，要推进金融改革，与规范金融行为和防范金融风险具有同等意义的还有一项，那就是发挥和提高金融效率。就一定意义来说，没有金融效率，规范金融行为和防范金融风险也就没有了出发点。效率要求，在改革实践中，本来事实上也是考虑问题时的重要原则。但与响亮的规范金融行为和防范金融风险的口号相比，似嫌未能时时挂在人们的口头上。
就规范金融行为和防范金融风险本身来说，需求过旺时应如此，需求不足时也应如此。这是改革的本质要求，不会因供需对比的不同而有别。发挥和提高金融效率，就其本身来说，同样是改革的本质要求，需求过旺时应如此，需求不足时也应如此，也不会因供需对比的不同而有别。规范行为和防范风险这一面与发挥和提高效率这一面，既统一，又矛盾，相互包涵。关键是寻求两者的均衡点：需求过旺时应寻求两者的均衡点；需求不足时也应寻求两者的均衡点。由于背景的巨大差异，无疑，选择的均衡点必然有所不同。
在这些年的金融改革措施中，伴随着治理通货膨胀，规范行为和防范风险的信号强，要求效率的信号弱，一强一弱势所必然。回过头看，强弱的反差似乎大了一些。
可举一两个具体例子。比如，国有商业银行基层网点贷款权的逐级上收，从保证贷款发放的质量，控制不良债权发生的规模，促进国有企业的加速改制，抵御各级地方对银行经营活动的行政干预等等方面看，都是针对积弊之所必要。但集中过分，则必然抵消市场经济所应具有的银行分散决策的优势，换言之，即必将降低市场经济的金融效率。
再如，就银行体制的改革安排来看，几家国有独资商业银行，乃至其他已逐步演化为全国性的商业银行，其服务重点将集中于大型的企业乃自然而然的事。那么中小企业怎么办？已认定合法的并应以中小企业为服务对象的其他金融机构有无汇集必要资金的能力来解决中小企业的资金需求？现行的利率体制以及相关的金融监管规程能否给中小企业融资提供必要的有活动余地的环境？类似这样的问题，在存在通货膨胀压力下，即使提出，也难以充分考虑。非法、半合法的金融机构，违规经营、非法集资、高息揽存等等，扰乱了金融秩序，不断引发社会的不安，最后一摊摊烂帐都不得不由国家兜起来。这一切，再次论证了立即自上而下加强监管的必要。自上而下加强监管，对于保证金融效率也是绝对必要的。但如果中小企业这些微观经济行为主体缺乏最低限度的必要环境施展其筹资的积极性，则意味着至少在这一领域中缺乏有效率的金融保证。拖一拖解决，也就意味着这一领域发展时机的流逝。特别是在乡镇企业也处于升级换代关口之际，更系如此。
在通货膨胀压力很大的背景下，当强调规范行为和防范风险的同时，金融效率受到某些抑制，难以避免。同时，矛盾也不会暴露得太明显——本来偏多的货币供给不会因之变成不足；红火的市面，也不会因某些企业难以筹集资金而引起人们的特别关注。可是当需求不足的背景代替了需求过旺的背景，刺激需求而不是抑制需求占主导地位时，纵然放松货币供给的调控力度，但却是有钱放不出；无钱借不进。这时，对发挥和提高金融效率的要求就会突出出来。在这方面，近几个月采取了不少措施。比如，就以上两个方面，发出了国有商业银行应重视对中小企业的贷款支持和某些贷款审批权下放的指示。但只靠指示而缺乏机制，缺乏发挥广泛积极性的条件和基层群体的自律，市场所迫切要求的金融效率，是不太容易提高的。
因此是否可以作出这样的概括，即必须时时兼顾规范金融行为和防范金融风险与发挥和提高金融效率这两个方面的要求。在不同条件下，强调一方，理所当然，但宜有度。当前的背景下，在继续强调规范行为和防范风险的同时，或许多强调一些效率是必要的。
（五）
在金融改革中，宏观调控是一个重要方面。应该说，近些年，我们的宏观调控水平大大地提高了。尤其是1993年开始的加强和完善宏观调控，它所取得的“软着陆”成就可圈可点，包含有可提到理论高度加以总结的经验。当然，客观生活会不断提出新课题，这又需要作新的探索。
从80年代中期开始接受宏观调控思想到90年代初“宏观调控”字样直接载入国家文献，乃至以后的这些年，有一个极其独特的“中国现象”，即宏观调控就是金融调控；金融调控就是宏观调控。在90年代初的早期文件里可以直接找出这样的迹象，虽然不久之后注意把财政政策与货币政策并提。但两者并提，并不等于两者在宏观调控中居于同等重要地位。在具体调控的进程中，财政政策大多属于原则上点到，而对货币政策提出的则是十分具体的要求和操作措施。
形成这样独特现象的根本原因，是改革开放以来财政与金融实力对比的巨大变化。再加上创造货币供给的银行体系与通货膨胀的特殊联系，以及货币政策在抑制需求过旺方面所能发挥的主导作用，因而在人们头脑中形成宏观调控与金融操作好象是一回事的观念也就不奇怪。
从需求过旺到需求不足的转变，也对这样的观念和决策格局给予强力冲击。在需求不足的条件下，起主导作用的是财政政策而不是货币政策。于是从春夏之交，利用财政政策进行宏观调控的措施相继出台。财政之进入宏观调控实际操作的第一线，虽说使人有姗姗而来之感，但却是一步极为重要的进展——宏观调控从金融一个支柱发展为财政、金融两个支柱。
当然，当金融单独支撑着宏观调控的操作时，实际是以存在一个国家财政的后台为前提。比如，国有商业银行的资本金总是要由国家财政拨付；不良债权的处理和呆账准备金的提取也不能没有国家财政的支持，等等。不过，由于财政，特别是中央财政，直接掌握的财力有限，这个后台往往被人们所忽视。而且，一处后台，一处前台，则无相互之间具体操作的配合。这是难以适应不同供需对比格局对宏观调控的要求的。
就今天来看，在宏观调控中走出后台的财政，与一直处于前台的金融，两者相比，活跃度像是仍然有差别。这可能与不久前的格局要有一个调整过程有关。而且，运用财政手段所受到的牵制要比运用金融手段大得多；观念的束缚也更强，更难打破。不过有一点是应早作考虑的，即应努力改变两者配合不那么紧密的局面。事实上，用于宏观调控的财政措施罕有不需要通过金融环节的。今天金融的宏观调控行动，比如支持基础设施的大量信贷投放，成败利钝最后的兜底不能不是国家，也即国家财政。所以，讲求相互的配合，才有利于改革，有利于提高效益和降低实施调控的成本。
（六）
建立社会主义市场经济体制不可逆转的方向保证中国金融改革必将排除种种困难不断进取。
国际金融环境的不确定性和改革、建设中新的、难以逆料的变化，使我们已经取得的经验可能变得不那么管用。这就要求在坚持大方向的前提下，必须不断地剖析新问题，开拓新思路。
任何跨越性的改革步骤都要花费很大气力并冒一定的风险。过去已取得的成就即曾经过这样的过程；当前贯彻全国金融工作会议的改革中央银行管理体制、加快国有商业银行的商业化步伐等部署正在经历这样的过程；今后必须推进的利息的市场化、金融衍生工具的推广使用、人民币资本项目下的可兑换，乃至对我们已经进行的改革的再改革等等，也必然会如此。不过，在不断的磨炼中，面对阻力，勇于攻坚的精神准备必然会逐步培育起来。
我们有信心期待着一个具备高效率的中国金融体系会成为国际金融舞台上日益被重视的重要成员。
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