试论债转股的股权退出机制，本文主要内容关键词为：债转股论文,股权论文,试论论文,机制论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
中图分类号：F830.591文献标识码：A
国有企业债权转股权工作已陆续在全国各地展开。然后将企业债权按照一定的办法和价格转换为股权，再利用上市、转让或企业回购的渠道在适当的时机出让股权，并收回投资。
所谓债转股股权的退出机制，简单地说就是指资产管理公司如何将其所持有的由银行不良债权转化而来的不良股权出售变现的一系列措施和途径。
一、为什么要研究债转股股权的退出
（一）债转股只是起点，股权出售变现，盘活不良资产才是最终目的
不可否认，债转股确实是当前化解国企和银行双重困境的好办法，是政府实现国企三年脱困目标而采取的一项强有力的措施。债转股实质上是对政府、国企、银行及资产管理公司四方利益格局的重新调整。对前三者而言，债转股可说是“三赢”措施，政府化解了潜在的金融风险，银行甩掉了巨额包袱，企业则大幅度地降低了债务负担，似乎风险一下子消失掉了，可以皆大欢喜了。其实不然，风险并没有消失，债转股只不过是把所有的风险都转移、集中到了资产管理公司的头上。因此，评估债转股工作是否成功，成效大小，就不能只看有多少债权被转成了股权，企业减轻了多少债务负担，更要看这些股权有多少被成功盘活和变现。简言之，债转股只是起点，股权如何出售和变现，从而盘活不良资产化解可能的金融风险才是关键和最终目的。
（二）资产管理公司只是一个阶段性存续的持股股东
九十年代以来，世界范围内的金融危机不断，银行不良资产大量积累，进而危及单个银行甚至整个信用体系的安全与稳定，为维护银行的信誉，各国纷纷成立了管理这些“坏资产”的中介机构——资产管理公司，把银行资产负债表中的“坏资产”分离出去。我国的金融资产管理公司正是在这个背景下组建的。其主要任务是收购、管理和处置由（国有）商业银行剥离的不良信贷资产，以最大限度地保全资产、减少损失为主要经营目标。
关于资产管理公司的性质，国家经贸委副主任王万宾说，债转股，金融资产管理公司实际上是阶段性持股股东，一段时间以后，将视企业经营情况，通过上市、转让或企业回购，收回资金。很显然，国家将资产管理公司定性为阶段性持股机构。这一点非常重要，而且值得重视和研究。其一，如果资产管理公司是“持续性持股”的话，它无非就是国家出资设立的一家国有投资公司，投资体制又从“拨改贷”走向“贷改投”的老路，无疑是一种体制上的倒退，这从另一方面说明了退出机制对于债转股，对于资产管理公司是多么重要；其二，“阶段性持股”意味着资产管理公司的目的就是要将股权脱手，退出现有的投资领域，收回投资。一旦不良资产处理完毕，资产管理公司也将“寿终正寝”。据悉，我国资产管理公司的寿命预定为8—10年。而与此对应的是， 我国不良资产的规模相对较大（有统计资料称近8.6万亿元）， 财政资金匮乏，要在8—10年内将现存的巨额不良资产重组和出售完， 对资产管理公司来说，将是一个严峻的考验。因此对资产管理公司而言，债转股只是万里长征走完了第一步，大量更复杂、更艰巨、也更重要的工作还在后头。
二、如何建立资产管理公司有效的退出机制
（一）股权方案的设计
1.基本步骤
（1 ）资产管理公司按照一定的标准接受（或购买）商业银行的不良资产，并支付对价，商业银行与企业的债权债务关系解除，形成新的资产管理公司与企业的债权债务关系。（2 ）资产管理公司将对企业的债权转变成股，形成新的股权投资关系。（3 ）资产管理公司按照一定的分类标准对债转股企业进行资产重组，提高企业资产质量及其在市场上的竞争力。（4）资产管理公司通过出售、上市、 回购等方式进行股权转让，收回投资，完成其阶段性持股股东的历史使命。
2.债转股的转让价格与股权转换比率的确定
将不良资产从国有商业银行划转到资产管理公司，可按两种方式进行。一是平价划转，即以资产的帐面价格划转；二是对不良贷款进行定价，即按市场定价划转，其方法有二种：拍卖法和协议定价法。不同的方法其成本承担的主体不同。如果是平价划转，则成本首先由资产管理公司承担，如果是折价划转，则成本由转让债务的商业银行承担。
至于债权转股权的转换比率，如果是股份公司，按每股净资产将债权折成股权即可；如果是非股份公司，则首先要对原有企业资产进行评估并进行股份制改造，根据评估后的情况及股份制改造的要求确定转股的比率。
3.转股的类型
（1）转为优先（法人）股。
考虑到资产管理公司受人才、技术、信息等多种因素的影响与制约，资产管理公司很难直接参与企业的重大决策及生产经营活动，可将债权转换为没有表决权，不参与公司的经营管理，但具有利润分配和破产清偿的优先（法人）股。优先（法人）股不能在交易所流通，但可被股份公司赎回。同时，该优先股具有可转换为普通股的权利。这种既具有股权投资高收益，又具有债券投资安全性的证券适合保守、稳健型的投资者，如保险资金、养老保险基金等的运作。
（2）转为普通（法人）股
如果资产管理公司在债转股后成为该企业的第一大股东，可对该企业进行全面的资产重组，提高企业的竞争力，从而使股权增值，以便于出售转让。在我国目前的法人治理结构下，其关键是如何保证资产管理公司对企业的控制权，这对于资产管理公司股权的退出至关重要。
（3）混合转股，即既有优先（法人）股又有普通（法人）股
在债转股过程中，可安排一部分转为优先（法人）股，一部分转为普通（法人）股。至于各为多少比重，则视具体情况及将来可能的股权转让对象而定。总的原则是便于资产管理公司股权的退出。
（二）股权退出的方式
1.兼并 包括吸收合并与外资兼并，由于资产管理公司在进行债转股时，所转换的主要是法人股，而在目前中国的市场上，法人股的流通方式只能是协议转让，协议转让的目的一般是收购兼并。因此，资产管理公司所持有的法人股欲成功转让，必须使得该公司对其它企业具有吸引力，否则，一堆烂股权只能由资产管理公司守着。
另一方面，由于我国的实际情况所限，有能力兼并的企业将不会很多，而且主要不是国有企业（国有企业的困难有目共睹），因此，为了解决债转股股权的退出问题，国家必须在控股权方面作出一些让步，允许非国有资金（企业）甚至外资（企业）进行股权收购兼并，参股甚至控股。国家经贸委有关负责人在谈到实施债转股的资产何时退出时也说：“外资也可以介入”。
2.分拆 一般对于兼并的企业来说，被兼并公司的规模大小对其兼并动机影响较大。若能将债转股后的企业，特别是那些大而全、小而全的企业，进行分拆，则会增加对其它企业的吸引力。
3.股份回购 股份回购是指实施债转股的企业或其母公司，在其经改制或上市后，购回资产管理公司所持有的该债转股企业的股份。资产管理公司通过减持公司的股份，达到盘活不良资产，实现资金的良性循环，直至全身而退，完成其历史使命。
4.上市 经过实施债转股及资产重组后，一大批国有企业将符合上市标准，并积极申请上市，国家也将会对相关企业予以优先考虑（利用证券市场促进国有企业改革是既定国策）。随着我国证券市场的日益扩大，其对新股的承载力将会越来越大，这将会是资产管理公司股权退出的主渠道。
三、应该注意的几个问题
1.关于控股权问题
党的十五届四中全会明确提出，“适当提高公众流通股的比重。”具体而言，对于并非关系国计民生的债转股企业，应配合国民经济战略大调整，大重组，逐步放弃控股权，直至最后完全退出，真正做到有所为，有所不为。对这些企业而言，需要的不是股份控制，而是资金和技术。因此，使控股与控制技术相交换对经济发展的作用更大。为防止可能出现的市场垄断，政府可在生产与市场份额上进行行政控制。这样才能达到大规模地解决债转股的退出目的。
2.关于外资进入的问题
对外开放是我们的基本国策，但在目前的情况下，外资要大规模地进入我国证券市场还有许多的法律障碍。如货币的自由兑换、自由进出问题，国民待遇问题，A、B股并转问题等，这些问题不解决，指望外资的大量入市，是不现实的。
3.国有股、法人股上市流通的问题
由于一直以来我国国有股、法人股是不能上市流通的，而且其所占的比重高达60%—70%，如果直接安排资产管理公司持有的法人股上市流通，对于我国目前规模偏小的证券市场来说无疑是一场灾难。但国有股、法人股不上市又无法解决资产管理公司的股权退出问题。因此，如何通过创造各种新的金融工具来从技术上处理国有股、法人股的流通问题，是我国资本市场参与主体今后的重要工作。
4.证券市场的承受力问题
为了使资产管理公司能够盘活其持有的巨额股权，就需要大力发展证券市场，扩大股市规模，大力发展机构投资者来加大市场的承受能力。这对我国年轻的证券市场来说既是挑战，更是机遇。日前，中国证监会已对此作出了反映，允许保险资金有条件的进入股市。