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2003年五六月间，《上市公司可转换债券管理办法》（征求意见稿）（以下简称《征求意见稿》）传到了部分券商等中介机构的案头。
《征求意见稿》全文一共九章六十二条。但与国务院1997年3月8日批准、国务院证券委员会1997年3月25日发布的《可转换公司债券管理暂行办法》（以下简称《暂行办法》），周小川任证监会主席期间（2001年4月26日）所发布的《上市公司发行可转换公司债券实施办法》（以下简称《实施办法》），以及随后“就有疑问条款作出说明”而下发的《关于做好上市公司可转换公司债券发行工作的通知》（2001年12月25日，以下简称《通知》）相比，林林总总累计十余处重大改动之后，《征求意见稿》的境界已然不同。
发行大赦
如果一定要将今次改动之处按“受关注程度”依次“排排坐”的话，NO.1的位子非“发行条件变动”莫属。
由于《暂行办法》为国务院批准，法律效力要高于属部门规章之《实施办法》，目前上市公司可转债发行不仅要满足于前者所规定之“最近3年连续盈利，且最近3年净资产利润率平均在10%以上……；……发行后，资产负债率不高于70%；累计债券余额不超过公司净资产额的40%；募集资金的投向符合国家产业政策；可转换公司债券的利率不超过银行同期存款的利率水平……”等7项条件，还要通过《实施办法》中规定主承销商“应重点核查”诸如“在最近三年特别在最近一年是否以现金分红，现金分红占公司可分配利润的比例……”等11类事项以及《通知》对前述两“办法”的细化规定。
而《征求意见稿》中，有关发行条件大大浓缩，“发行人发行可转换公司债券，应当符合《公司法》的相关规定外……”，“还应当符合”的限制性条件被简化为八条。
更为重要的是，相对于先前法规中所设定之诸多限制性条件，《征求意见稿》设置的八道关卡明显宽松。
“《征求意见稿》将可转债利率由原先‘不得超过银行同期居民储蓄定期存款利率’改为‘……不得超过银行同期居民储蓄定期存款利率140%’，这一点可以说是最大的变动之一。”北京金杜律师事务所合伙人张毅律师指出，“这与《企业债券管理条例》中有关企业债券利率上限持平。”
对此，张毅给出的注解是，“如果上述得以最终保留，可转债的吸引力会因此与企业债不分伯仲。”
而记者所采访券商则进一步指出，“140%利率上限的规定，不仅有助于改善可转债的发行状况，而且使得上市公司完全可以利用可转债之名，通过证监会审核，行企业债券之实。”
该券商亦称，由于《征求意见稿》对于转股价格的确定“以公布募集说明书前三十个交易日公司股票平均收盘价为基础，并上浮一定幅度”，且“具体上浮幅度由发行人和主承销商商定”，今后上市公司完全可以通过提高可转债利率的操作，兼辅以较高上浮幅度，来绕过国家发改委（原计委）的繁琐审批程序，借道可转债变相发行企业债。
除了利率的空前“优惠”外，有关盈利要求“撷取”了《通知》的有关精神：“最近三年连续盈利，且公司扣除非经常性损益前后相比较低的加权平均净资产收益率最近三个会计年度的平均值不低于6%。设立不满三个会计年度的按照设立后的会计年度计算”，而原先扣在头顶的“最近3年连续盈利，且最近3年净资产利润率平均在10%以上；属于能源、原材料、基础设施类的公司可以略低，但是不得低于7%”的“帽子”被同时拿掉。
“包括‘本次发行与前次募集的时间间隔12个月以上’的规定，也可能是参照了上市公司再融资（增发、配股）的条件，在客观上可以起到鼓励可转债发行的作用。”该券商称，“这样一来，可以促使可转债逐渐发展为上市公司又一重要融资手段。”
细节微调
尽管，无论在上市公司还是一众中介看来，发行条件的放宽无疑都是最扣人心弦的一环，但细节的微调同样彰显出《征求意见稿》较先前两个“办法”、一个“通知”更周密之处。
被券商普遍叫好的几处改动是，《征求意见稿》第十四条指出，“可转换公司债券的期限最短为三年，最长为八年。具体期限由发行人确定，”而此前《暂行办法》的规定是“……最短期限为三年，最长期限为五年。”
对此，《征求意见稿》草拟者给出的理由是：“……国外可转换公司债券的期限都比较长，有的长达15年；国内企业债券的期限也比较长；从理论上说，适当延长期限有利于上市公司改善财务结构。”
或许是为了提高可转债的“股”性，《征求意见稿》将转股期从原先“在发行结束6个月后”缩短至“自发行结束3个月后”。
此外，在有关担保的条款规定中，则删除了《通知》中不允许证券公司为可转债发行提供担保的限制性规定。
“这也是为券商的发展计。”张毅指出。而草拟者的依据是，“证券公司已有较强的风险意识；如果证券公司为自己承销的可转换公司债券提供担保，说明证券公司对该发行人未来经营状况充满信心；《客户交易结算资金管理办法》出台后，客户资金与证券公司自有资金必须分户管理，担保风险不会波及客户。”
海通证券投资银行总部副总经理金铭则指出，在现行通道制下，为上市公司提供可转债担保并收取相应担保费可以为券商增加收入；而若通道制取消，担保则可能沦为券商争夺项目的谈判筹码之一。
“但无论就信用等级、资本金规模还是甄别风险能力而言，券商的担保都差四大商业银行一大截。”金铭称。
而金铭在通读《征求意见稿》之后更指出，“（所有修改）都是为了把可转债做得更活，从承销商的角度考虑，若在《征求意见稿》的框架内操作，显然发行比较容易。”
争议种种
金铭在对《征求意见稿》诸多改动叫好之余，也表达了对发行条件大幅放宽可能引起不利后果的忧虑。
以民生银行可转债发行为例，或许是迫于当时的市场环境压力，在一年多的时间内，如今风光的民生银行可转债发行曾两度调整方案：最初的票面利率为0.8%，转股价格的上浮区间为10%-30%，转股期为12个月，发行规模23亿元；在2002年5月底，民生银行在将发行规模扩大到40亿元的同时，票面利率抬高至1%，转股价格上浮区间亦下调至5%-20%；而在最终获得证监会首肯的方案中，票面利率进一步上调到1.5%，转股价格下调到1%-15%，转股期亦优惠到发行后6个月。
尽管经过数度提高，1.5%的利率仍然被控制在了同期居民定期储蓄银行存款利率之内。
“可转债的利率低于同期居民定期储蓄银行存款利率是有其道理的。”金铭认为，“可转债本身就是一种兼顾了固定收益与看涨期权的投资产品，考虑到看涨期权的价值，在正常市场环境下，可转债利率会低于同期居民定期储蓄银行存款利率。”
金铭亦指出，《征求意见稿》有关可转债利率140%上限的规定，实际上使得可转债有可能获得达到甚至超过国债利率的可能性，加上条款也并未对转股价格做严格限定，“给了券商相当大的设计空间，可以照顾到更多投资人的偏好。”
金铭还认为，“利率定得过高，意味着上市公司筹资成本的抬高，也是对现有股东利益的一种损害。”
金铭同时指出，可转债利率的提高，其代价可能是未来转股价格的水涨船高，“高利率与低转股价格不可能兼得。”
征求意见稿与现行政策之比较
