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我国资本市场的并购重组活动，已经经历了三个阶段。在这三个阶段中，上市公司完成了从他动、被动到主动的角色转换
由于我国的社会主义市场经济体制是从长期的计划经济基础上改革而来的，所以，市场化的并购重组活动起步较晚。最早的并购重组活动可追溯到上世纪80年代，当时其主要表现为亏损国企改制民营化、管理层收购，以及后来的外资并购。这些并购活动部分解决了国有企业产权改革问题，使很多国有企业的经营机制得到了改善，运营效率得到了提高，同时进一步完善了公司治理结构，为我国企业家群体的形成打下了良好的基础。
但是，这些并购大都不是依托资本市场发生的。回顾我国资本市场的并购重组活动，已经经历了三个阶段。而在这三个阶段中，上市公司完成了从他动、被动到主动的角色转换。
中国资本市场并购重组走过两大阶段
第一个阶段以借壳上市为主要特征，主要发生在上个世纪90年代后期。借壳上市型并购的典型特征是，在实施并购过程中，采取并购行动的是其他微观主体，而不是上市公司。上市公司只提供一个壳而已。囿于特定严苛的发行审核体制，当时处于管制状态下的IPO难以满足经济潜在证券化需求，因此，一些业绩不良、经营难以为继的上市公司成为人们追逐的目标，大量企业将其作为进军资本市场的通道。以借壳上市为主要目的的并购，对不尽完善的IPO上市机制起到了良好的补充作用，它不仅拓宽了企业的上市通道，提高了资产证券化水平，也促进了证券市场的新陈代谢。
第二个阶段以整体上市为主要特征，发生在2006年以后。在这个阶段，上市公司开始参与并购行动，但这种参与更多的是被动的，主导并购的还是上市公司的大股东。股权分置改革解决大小股东同股同权问题后，大股东在巨大的利益驱动下，资产证券化冲动空前高涨。与此同时，监管部门也采取有力措施，规范上市公司行为，解决同业竞争和关联交易问题。于是，A股市场掀起了一波波澜壮阔的整体上市潮，许多当初实行改制上市(部分上市)的国有企业通过定向增发、合并等方式把大股东的优质资产注入到上市公司。
无论是借壳上市还是整体上市，实际都是通过并购完成资产证券化，本质上是对发行制度的补充，其结果是将大量的优质资产注入证券市场，监管机构通过市场实践也初步建立起上市公司并购重组的基本法律框架，要约收购、吸收合并、股权支付等国外成熟市场常用的收购方式和支付手段也逐渐被中国的投资者所熟悉。
图1 中国上市公司并购重组市场正在发生质变
然而，虽然中国资本市场经过近20年的并购活动完成了对中国市场的并购启蒙，但由于最根本的驱动要素不是产业逻辑，并购在优化资源配置、重塑产业格局方面作用甚微。这也使得在相当长的一段时间内，国内资本市场的并购活动与实体经济的并购整合相距甚远，并没有成为产业并购的主战场。相反，因为这些并购活动而滋生的内幕交易、操纵市场等行为广为市场所诟病。
中国资本市场并购正在进入全新的阶段
2006年股权分置改革后，我国IPO市场发展快速，经济的证券化水平迅速提高。统计表明，2006～2012年，共计有1154家公司完成IPO成为上市公司，占目前全部上市公司2493家的46.29％。随着大量企业进入资本市场，我国经济证券化率水平过低的情况大大缓解。截至2012年年底，我国经济证券化率达到51.57％。与此同时，经济的高速发展也对并购重组这种资源优化配置手段提出了强烈的需求。在这种情况下，我国并购重组市场尤其是资本市场中的上市公司并购重组活动也发生了显著的变化。我国资本市场并购重组的第三个阶段已经悄然来临。
第三个阶段以产业并购为主要特征。在这个阶段，上市公司成为并购的主角，它们根据自己的战略和经营需要，主动策划、实施并购行动，大力进行产业整合。有关2002年以来上市公司并购重组活动的统计结果表明，“借壳上市”型并购重组在全部上市公司并购重组总数中所占的比例，从2002年以来逐年下滑，至2012年已下降至17.31％；而“产业整合”型并购重组从无到有，至2012年已增加到全部上市公司并购重组数量的38.46％。我国上市公司并购重组市场已经发生质的变化，“产业整合”型并购重组逐渐成为主流，成为企业和我国经济进行资源优化配置的重要手段。
“产业整合”型并购时代的到来表明，今天上市公司进一步推动产业并购的时机已相对成熟，主要理由有六个方面。
第一，上市公司成长诉求和外在压力催生外延式并购需求。随着中国经济证券化程度的提高，大量民营中小企业登陆资本市场。从创业到实现上市，企业家们大多怀揣进一步发展的梦想，民营企业的所有制制度和财富效应使得他们对企业成长性有着天然的追求，但靠自身生产经营积累的内涵式成长显然无法满足企业需求，借助上市公司平台与金融工具进行对外并购扩张即外延式的成长就成了必然选择。上市不再成为目的，而成了企业成长发展的平台。A股市场特定的发行体制和相对较高的估值水平，催生了上市企业的高市值，高PE倍数的股价和上市的超募资金对企业的成长性也提出了更高的要求。如何让巨额闲置的资金转变成为可以带来利润的资本，是上市公司面临的首要问题。而现有的产业结构不允许太多的项目新建，新建项目实现效益也需要一定周期，这与支撑现实股价进而维持市值财富存在一定的时间矛盾，对外并购扩张成为必然。
第二，资本市场的日益成熟以及上市公司较强的融资能力和支付能力使大规模产业并购成为可能。上市公司具备极强的融资能力和多种融资工具，最重要的是能够以股份作为支付手段，支撑比现金交易更大的并购行为。同时，上市公司也可以通过对外发行股票或者可转换债券等进行融资，解决产业并购支付和后续整合的资金需求。目前A股估值依然较高，所以，无论是以股票作为主要支付手段还是以发行股票进行融资，上市公司均相对处于有利地位。
第三，中国经济多年持续高速发展给产业并购创造了有利的外部条件。经过三十多年的高速增长之后，很多行业市场容量的“增量”空间减小，行业竞争格局逐渐定型。此外，2006年以来的IPO浪潮使得许多细分市场的行业龙头企业完成上市，这些龙头企业拥有资本运作平台后，优势更为明显。无论是行业竞争格局的逐渐定型还是行业龙头企业的上市，都意味着行业中的中小企业面临更艰难的生存环境。在现行的发行体制下，能够实现独立上市获取融资平台依然有相当的难度，这种情况下，“抱团取暖”或者被行业龙头企业并购成为许多中小企业的选择。
第四，私募股权基金(PE)蓬勃发展推动产业并购。近年来我国股权投资行业发展迅速，短短数年间，各类基金投出了数万家企业，年投资金额迅速达到千亿元规模。大量的私募股权投资分散了原集中在国企及家族民营企业家手中的非上市公司股权，大大提高了这些非上市公司股权的流动性，推动这些股权乃至整个非上市公司成为并购标的。此外，私募股权投资进入后，也会帮助这些非上市公司规范生产经营，梳理并建立现代公司治理结构，使其更容易进入资本市场。同时非上市公司的“资合”色彩更浓，资金通过并购退出要求成为产业并购的又一重要驱动力，而私募基金一定是这类并购活动最重要的推手。
第五，产业并购行政审核趋向于市场化，审核效率提升，推动产业整合。目前监管部门在审核实践中对于“产业整合”型并购重组的审核理念趋于市场化，在符合现有法律法规的前提下，更多地将这一类型并购重组的实质性商业判断权力交还给交易双方。在这一审核理念下，“产业整合”型并购重组的审核速度也大大加快，提高了这一类型交易的便利性，减少了在审批环节的不确定性。根据相关统计，2012年中国证监会并购重组委共计审核产业整合性质的并购16家次，全部获得通过，并且大部分都是无条件通过，这无疑大大提高了产业并购效率。
第六，企业家并购理念的转变活跃并购活动、丰富并购方式。中国第一代企业家在经历二三十年的创业和发展后，面临接班人和企业未来道路的选择，从最初普遍将企业视同自己的“孩子”、遇到再大的困难也不能出卖“孩子”，到后来著名的“卖猪理论”，越来越多的企业家可以接受将企业出售，或者公众化后逐步稀释自己的股权，获取资本上的增值收益而不是直接控制企业。而近几年企业实际生存环境的恶化和资本市场的泡沫化繁荣，更加剧了一些企业创始人退出的步伐。企业家理念的改变将直接促成更多的并购交易发生，而买断控制权(buyout)的并购也会越来越多地在中国发生。