共绘蓝图，同商未来——“中国货币市场发展学术研讨会”发言摘要，本文主要内容关键词为：蓝图论文,中国论文,货币市场论文,学术研讨会论文,摘要论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
培养中国的货币市场
当前培养货币市场我认为是非常重要的。有三个主要的理由：
1.能够促进建立有效的货币政策传导机制。传导机制实际上就是运用货币政策手段来实现货币政策目标。我国的货币政策目标是非常明确的，就是保持金融稳定，促进经济发展。
2.能够提高资金的流动性和使用效率。资金要流动才能生产，不流动就产生不了作用。你要有效率，使钱产生钱，产生一定利润，怎么办呢？你可以利用时间差、空间性、流动性差，甚至利用利率差、投资组合等手段，通过货币市场来提高资金的流动性和使用效率。
3.能够促进资金的供需平衡，支持经济发展。现在一方面是资金富余，有钱贷不出去，另一方面却是企业缺少资金，这些都影响了实体经济的发展。货币市场的发展将有效地解决资金供给的不平衡问题。
研究我国货币市场要重点研究以下几个问题：一是市场的系统结构问题。同业拆借、银行间债券和票据三个主要子市场的结构怎样发展才算合理，应采取什么措施培育，这是当前要研究的。更为重要的问题是各市场之间的联系沟通问题，比如资本市场与货币市场、货币市场的子市场之间的联系，包括中介、市场参与主体、资金流动等等。
第二是金融部门的制度建设。我认为金融系统的制度建设上不去，则货币市场也上不去。制度建设包括体制、机制等方面。所以，中国的金融改革尽管措施很多，最根本的还是从制度建设上入手，尤其是涉及到货币市场的制度仍极不发达，需要加紧研究。
第三是利率市场化问题。没有利率市场化就谈不上货币政策的传导。利率市场化的途径和机制都需要研究。不推进利率的市场化，则货币政策就会梗阻，货币市场对整个经济、金融系统就起不到促进作用。
最后是关于货币市场的监管。我个人认为从整体说，监管应该以激励为主，制度管理为辅。监管的有效性取决于三个方面。①取决于充分的信息。②取决于监管对市场发展带来的效果，即限制的成本。③取决于法律支持的力度。限制是最原始简单的监管办法，付出的成本很高。也许一定时期可以起到防范经营风险、道德风险的作用，但另一方面对金融，经济发展所起到的负面效应也很大。因此要从制度上进行监管。这就提出一个问题：怎样从限制性监管转为制度化监管？这应该结合制度创新，从制度上进行监管，这一点非常重要。但制度监管难度很大，因为传统的一些作法、人际关系等都给制度监管带来了限制。实现制度监管将是一个长期的问题。
制约债券发展的政策性因素
目前，除其他因素外，有两个政策性问题对债券市场的发展形成了制约，一是人大对财政部发债的审批方式，二是税收问题。
多年来，我国人大一直是审批财政部每年的发债规模，而不是审批余额，这在以前非市场化的体制下是可行的，也是有必要的。但随着经济市场化程度的提高，这种方式已不适应，应改为对年度国债余额进行审批。这样做既能控制国家的债务数量，又可以使财政部根据市场情况和预算需要灵活设计国债品种和选用发债技术来适应各种变化。在不突破当年国债余额的前提下，通过连续、定期、滚动发行短期国债可实现短债长用，降低政府筹款成本，同时也促进了货币市场的发展，丰富了中央银行公开市场操作工具，增加了财政政策和货币政策进一步协调配合的着力点，并对利率市场化改革也将产生深远的影响。可谓一举多得；现在制约银行间债券市场现券交易的一个重要问题是税收制度问题。按照目前规定，投资人持有国债到期取得的投资收入免征所得税，但如果中途转让对其获得的资本利得，将大大影响了现券交易的活跃程度，既不利于市场的发展，也不利于国债发行利率的降低。其他发债体发行的债券在交易中也受到营业税的影响，且各地税务部门执行方法不一，造成了市场的不公平。税收作为经济杠杆应立足于有效促进市场发展，而不是相反，此事应专门设立一个专题进行研究，报有关部门考虑解决。
实现对货币市场的有效调控
在市场经济条件下，加强我国货币市场监督、控制与管理的核心是实现中央银行对货币市场的有效间接调控，其关键是构建货币市场间接调控的市场条件和制度条件。我们可以借鉴近年发展起来的有关理论，如金融市场微观结构理论、产权理论、信息不对称理论、金融约束理论、金融深化理论以及行为金融理论，设计与完善市场交易制度，建立真正理性的市场主体以确立宏观调控的微观基础，同时重视和发挥政府对货币市场的监管作用，做到既要合理干预，又不能过度干预。具体设想主要是：
首先，要完善同业拆借市场结构。要在严格管理的基础上，继续加快市场主体的培育，改造我国同业拆借网络，探索建立经纪人制度。其次，要从引导和规范我国商业信用着手，通过培育和发展规范化商业票据市场，为扩大中央银行再贴现业务创造市场运作条件，从而深化中央银行的再贴现调控机制。在此过程中，可考虑组建专业性票据公司或者专业性贴现机构，相对集中地办理票据贴现业务。同时，中央银行要赋于再贴现更完整有效的内容，如扩大再贴现票据的范围、适当下放再贴现业务权力等。第三，短期外汇市场监管与调控的设想主要是：逐步放宽中心汇率浮动的上下限，完善汇率的市场化形成机制；完善汇率调节机制，改进汇率调节手段，如尝试逐步建立外汇平准基金；建立外币同业拆借市场，为中央银行的监管与调控增加新的途径。第四，要进一步完善银行间债券市场，提高中央银行对货币市场监管和调控的效率，应当建立做市商制度。要明确规定做市商的权利和基本义务，严格审定做市商资格，同时，合理考虑做市商的做市成本，提高做市商的积极性。第五，我们还应明确，完善的信息披露制度对改善中央银行调控货币市场的效果有重要意义。完善信息披露制度不仅能够保证中央银行及时、准确地了解货币市场的动态，而且还能够保证商业银行等金融机构了解中央银行对货币市场的调控方向和力度。在完善我国货币市场信息披露制度方面，要做到建立完备的金融经济数据库，强化市场信息主要提供者的义务，并搞好信用评级制度建设等。
货币市场发展任重道远
货币市场的发展为城市商业银行通过市场进行资金调节、资产负债业务的管理和开拓中间业务均带来了难得的市场机遇，城市商业银行也在参与货币市场的交易中得到了锻炼，提高了自身在商业银行群体中的形象，提升了自身防范和控制风险的能力。
在货币市场上，城市商业银行率先探索和实践了代理行业务和市场的“双边报价”，为货币市场发展和商业银行的业务拓展进行了有益的摸索，成为货币市场中一支较为活跃的力量，为管理层下一步指导和管理市场提供了素材。
货币市场的建设明显落后于资本市场的现状应引起大家的高度重视，发展货币市场的路还任重道远。目前货币市场的快速发展给市场管理工作提出了新要求，也暴露出在市场总体发展上还存在着制度建设跟不上市场发展的要求，表现出措施不力，管理力量不足，技术保障落后，交易工具创新欠缺，资金清算的时效性差等一系列问题，这些都有待进一步研究和解决。同时，商业银行还普遍存在对货币市场功能认识不足、重视不够等问题，均制约了市场下一步的发展。
目前，货币市场承担着国家财政筹资的基本任务，国债发行已成为货币市场的一项经常性工作，货币市场是完成货币政策和财政政策有效传导的桥梁和纽带。但货币、财政政策在货币市场的实施过程中没有形成合力，央行公开市场操作缺乏以短期国债为媒介的操作工具，制约了市场交易的活跃和货币市场有代表性利率的形成。
我国货币市场发展中的经验教训
我国货币市场16年的发展过程中，虽然为我国的金融改革和发展起到了一定的促进作用，但至今没有形成成熟和真正的货币市场，而且在发展过程中存在诸多严重问题，付出了很大代价，很多经验教训值得总结：
1.以地方利益为基础的市场分割。1996年以前，虽然拆借市场的参与者有少量跨省的资金拆借交易，但大量拆借交易是省内的，始终没有形成全国统一的市场格局。
2.货币市场工具的设计有问题。在货币市场发展初期，除了同业资金拆借之外，其他货币市场工具都没有达到足够规模，特别是没有足够数量的短期国债，这就注定了货币市场发展的先天不足。
3.没有处理好改革发展与监管规范之间的关系。重改革、重发展，放松了市场监管和法规建设。无论是地方的资金拆借市场或国债回购市场，都没有很好地控制住风险，中国人民银行及其分支行监管不力。一是对入场者标准资格放松，审查流于形式。二是对交易行为没有监督，也没有透明度。三是对有关货币市场行为没有立法在先，没有建立全国统一的市场规则和相关法规。
4.允许各地出于融资动机办地方证券交易中心（26个）是很大失误。尽管在1999年底以前这些证券交易中心都关闭了，但是在化解风险、清理拖欠债务和关闭机构的过程中付出了很大代价。
5.中国人民银行的分支行自办融资中心，在货币市场业务中谋取盈利，混淆了中央银行作为市场组织者、监管者的身份，扭曲了市场利率信号和风险机制，严重削弱了中央银行对货币市场的监管。
6.国有商业银行分支拆借数量过大，甚至存在系统内部拆借。这种情况主要发生在1993年6月以前。 原因在于我国国有商业银行改革滞后，分支行行为地方化，银行内部授信制度和风险控制不健全。
7.货币市场没有发挥短期流动性管理、弥补头寸的功能。在1997年以前的12年中，中国的货币市场没有成为商业银行流动性管理和现金管理的场所；没有真正的隔夜拆借，而且市场交易机制也做不到真正隔夜拆借，真正因为清算缺口的隔夜头寸融资集中在中央银行分行营业部。当时货币市场实际上只是长期借款市场，国债回购市场过度投机，内幕交易，监管不力，成了股票市场的主要资金来源；票据和企业短期融资券始终没有形成市场，仅是个别企业的融资工具，并形成了兑付风险。
8.市场基础设施不健全。1996年以前，我国货币市场发展过程中没有建立完善的市场基础设施，有关货币市场的法规更不健全。《中华人民共和国中国人民银行法》颁布以后，明确了中国人民银行对货币市场的监管，情况有所好转，但问题到目前还没有得到根本性解决。
国外货币市场发展的启示
东北财经大学金融系
充分借鉴国外尤其是发达国家在货币市场发展方面的经验和教训无疑会对我国货币市场的发展有十分重要的指导意义。我们通过对不同的国家和地区货币市场发展过程的研究分析，得出如下启示：
1.一个发达、完善的货币市场应该是由众多自身发育比较成熟的子市场构成，子市场间发展比较均衡和协调。一国货币市场的建设不能仅仅依赖一二个子市场，而应该将货币市场建成一个子市场多元化的体系，各个子市场之间相互关联、形成统一体。只有这样，中央银行才能在几个子市场上配套利用不同的信用工具实现货币市场的功能，贯彻货币政策的宗旨，体现货币政策的取向。但货币市场的建设与发展并没有一个统一的模式，各个子市场的发展也没有一个固定的先后顺序，每个国家（地区）完全可以根据本国（本地区）的实际情况来构建其货币市场体系。
2.在货币市场基础尚不完善的情况下，一国为了促进货币市场的发展，政府和官方货币当局一般都通过采取各种有效措施来积极地培育和扶植货币市场的发展。若在这个发展过程中市场基础不断完善，则货币市场能取得持续、稳定的发展。
3.货币市场信用工具经历了一个不断增多、不断丰富、不断完善、不断创新的过程。货币市场信用工具的不断创新和多样化，不仅使投资者有条件对各种信用工具的风险与收益进行比较并做出选择，也使市场交易深度不断拓展，交易规模不断扩大，而且成为发达市场经济国家货币市场持续发展的最主要推动力。
4.多元化的市场参与者是货币市场走向成熟与完善的一个重要条件。
5.监管体系的完善程度与一国货币市场的发育程度正相关，发达的货币市场一般存在一套完善的监管法规，监管主体明确且权威性强、监管内容具体、监管措施有效。在监管方式上，比较发达的货币市场，主要是由市场自身通过自律来进行；处于发展阶段的货币市场其监管者一般都是该国官方货币当局，更多地通过行政措施来进行监管。
6.在货币市场发展均衡的国家（地区），央行一般通过间接参与同业拆借市场和直接参与短期有价证券市场来实施和传导其货币政策；在同业拆借市场发达的国家（地区），央行主要通过间接参与同业拆借市场来实施和传导其货币政策；在短期有价证券市场发达的国家和地区，央行主要通过直接参与短期有价证券市场来实施和传导其货币政策。
重点推进银行间债市发展
目前我国货币市场上仍然存在着银行间债券市场和交易所债券回购市场的分割。我认为，应该是以交易的方式，逐渐通过市场的扩大、债券的统一托管和交易者的自由流动使得两个市场有机地结合起来。人民银行近年来为之作了大量的工作和努力。
银行间债券市场发展至今只有3年多的时间， 交易主体从最初的15家商业银行增加到现在近500家机构， 基本上现在能加入进来的都进入了。在这些交易主体中，保险公司、证券公司、基金公司，还有其他一些机构都可以在两个市场中随意交易，这对打通两个市场的分割具有十分重要的意义。
第二是在公开市场交易方面，我们在交易的债券品种中，有意识地把交易所的一些品种，如696国债， 还有其他一些券种都纳入到公开市场交易中来了，这也是在进行两个市场的联结工作。下一步我们准备做的工作是使个人通过银行柜台买到记账式国债并进行交易。
此外，一些非金融企业，像社会上的各类基金、大企业，他们可以通过银行结算代理行来进入银行间市场进行大规模的债券场外交易。这些实际上都解决了两个市场的联结问题。
就货币市场的发展来说，从债券市场3年来发展的实践看， 人民银行的工作重点是重点推进银行间债券市场的发展。这一点非常重要。之所以如此，首先是因为在亚洲金融危机发生后，金融体系加强了风险控制，使得资金信用拆借主要在大金融机构间进行，中小金融机构很难与之交易或跨区域拆借，这对于市场资金流动性管理和降低风险影响很大，因此，人民银行的工作重点转向推进银行间债市的发展。其次，随着以扩大内需为主导的财政政策的实施和人民银行各地融资中心的撤消，以及国债政策性金融债券的发行大幅增加，使得市场债券回购量大幅增长，客观上又给银行间债券市场发展提供了契机。另外，从目前的货币市场看，票据市场和贴现市场的发展较为缓慢，远不如银行间市场上国债和金融债的信用高，相比之下发展银行间债券市场明显优于他们。最重要的一点，从中央银行货币政策的角度出发，这两年取消了贷款规模、准备金账户合并、7次下调利率， 货币政策正逐渐由直接调控向间接调控转换，公开市场操作作为央行一种主要的间接调控工具，与市场短期利率之间的相关性也越来越强。只有优先发展银行间债券市场，才能为利率市场化的顺利实施创造条件。
建立货币市场的监管体系
有效的监管系统应该具备三个基本条件：一是能够获得和处理最大限度的信息；二是高效的清算系统；三是一套行之有效的管理制度和监管指标体系以及高效的监管机构和高素质的监管人才。
强化我国监管系统的指导思想应当是：转变政府监管模式，改进监管手段和方式，提高监管人员的素质和水平，逐步由行政直接手段为主的监管模式过渡到间接手段为主、充分利用市场手段的监管模式；强化监管组织体系，建立起政府监管部门、市场约束和市场主体自律三个层次的监督、控制与管理机制，特别要促使金融机构建立更加有效的风险管理体系；强化货币市场的基础设施和制度建设，建立健全信息收集反馈系统，大力提高市场的透明度。
中央银行对货币市场的监管职能应体现在如下几个方面：①加强法制建设，健全市场法律法规体系，使市场成员有法可依，有规可循。②监管重点将逐渐由市场主体的资格审查转向市场主体的资信监管。③在严格衡量监管能力、市场承受能力、交易者的风险控制能力的基础上，对金融衍生产品加以审慎把握；密切注意市场的价格，防止出现利率的剧烈波动和市场为少数机构所垄断。④通过有效监管改善信息披露制度，并通过严格惩处违法违规交易行为来维持交易秩序，强化信用基础。⑤建立对市场中介机构有效约束的行为规范，并限制其某些获利机会和过度的获利动机。⑥加强对市场成员的指导，促使其建立同业自律规则，签订共同的行业协议，制定必须共同遵守的游戏规则，及时进行信息交流以弥补统一市场信息服务系统的不足。
在市场中介机构的风险控制方面，在进行明确的职能分工后，全国外汇交易中心应加强以下几方面的工作：如健全市场规则；建立健全信息服务体系和清算跟踪监管系统，为交易成员提供支付信息和风险预警；建立支付风险基金。针对市场中可能出现的风险，交易市场可以按照交易额的大小比例提取互助式的专项风险备付基金，用于市场出现风险时的应急支付；对交易市场的违规违约行为进行惩处；加强技术服务和技术系统的建设，防范技术风险的发生。
托管结算公司应完善以下功能：直接管理证券公司的自营托管账户；实现对次级托管的有效监督；提供“券款对付”的结算服务；对结算成员的代理结算业务进行监督；以及时的统计分析和信息公告为央行监测市场和投资人风险规避提供服务。
此外，市场成员的自律对于货币市场的良性发展也起着关键的作用。
构建货币市场的市场体系
目前应构建以银行间同业市场为核心，债券市场、票据市场为基础，以若干平等的专业性市场为补充的多个货币子市场梯次发展的分层次的市场体系。
中介服务体系构建的重点一是组建经纪公司、票据公司、短资公司等货币市场中介组织，尽快推行“造市商”制度。二是建立统一、规范的信誉评估等中介服务体系。
政府应本着“积极、稳妥、效率”的原则，逐步完善货币市场的法律与监管体系。监管目标应致力于消除货币市场参与者的道德风险，从“自律”向他律，从外部干预向内部激励转变，将市场系统风险减少到最小。货币市场的监管应以中央银行监管为主，对外加强与证监会、保监会与财政部的协作，同时发挥人民银行各大区行和各省监管处的作用以及各行业协会的自律监管作用，形成全面系统的货币市场监管体系。
以公开市场业务为主，辅以再贴现、准备金、利率政策等构成货币市场的宏观调控体系。近期内，应完善开展公开市场业务所要求的经济基础条件和金融技术性条件。
对每个子市场主体资格的认定必须考虑市场风险，不能为扩大市场上主体以活跃市场而放松对市场风险的控制。货币当局应尽快建立介入货币市场的准则。对于中央银行应明确其在货币市场上的职责及操作程序；对于金融机构介入货币市场的准则，要按市场法则，根据各自经营中安全性、流动性和盈利性三性的排列顺序来界定进入各子市场的资格；对于企业的介入准则，应根据商业票据和企业债券的发行、流通、抵押、贴现等一套科学、严格的管理方法，引导商业信用的健康发展，并促使其向银行信用的顺利转化，还可能通过建立代理金融机构的形式使他们间接入市；对于个人投资者可以通过交易所市场或建立柜台交易制度以及代理制度提高个人持有资产的流动性。同时，应尽快建立货币市场的中介机构。
丰富货币市场客体的重点应从客体的期限结构、交易和融资方式等方面创新。使其多样化，适时推出金融衍生工具。
我们认为中国人民银行是同业市场自然的权威。为了管理上的统一，票据市场的监管者仍然应该是中央银行。对于大额可转让存单市场，可在中国人民银行的监管之下，由发行银行组建一个同业公会来对大额可转让存单市场进行监管。由中国证券监督管理委员会和地方证券管理部门、中国证券业协会、中国国债协会和证券交易所等自律性机构一起构成债券市场权威。
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