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雅戈尔可转债热销背后
一位基金经理的担心变成了现实。
“雅戈尔(600177.SH)可转换债券（下称转债）中签率会不会太低？”在雅戈尔转债上海路演现场，一位基金经理与记者交流看法时担心中签率不高，影响申购资金收益率。
他预料的没错，中签率很低，而且不是一般的低。
2003年4月8日，雅戈尔公布申购结果：申购资金高达1592.7亿元，超额认购199倍，中签率仅为0.5%。这不仅创出可转债发行的记录，即使在整个再融资市场也极为罕见。
此前，未实行核准制时，1998年丝绸转债（一期）曾创出过80倍超额认购的记录，核准制以后超额认购最高的是国信证券主承销的阳光转债14倍。近期发行的新钢钒(000629.SZ)、民生银行(600016.SH)转债分别为1.8倍、1.16倍。
“也许是公司转债的春天到了，原先是我们不厌其烦拜访投资者，现在是投资者担心获得的转债数量太少。”雅戈尔集团董事长李如成笑容满脸春风得意，“投资者如此热情高昂地认购雅戈尔转债，国信证券功不可没。”
2002年8月份雅戈尔转债通过了发审会，但9月之后丝绸（二期）、燕京转债相继滞销，主承销商被迫包销，再加上大批转债跌破面值，转债市场一片凄风苦雨。
雅戈尔转债面临着何去何从的选择。
国信症券主管投行的副总裁张桂庆仍坚持要把雅戈尔转债“做成要能独立于大盘指数、独立于其他转债表现、催热甚至激活转债市场的精品”。
基于此，国信证券投行资本市场部负责人安景川认为，雅戈尔转债必须“因势而变”，适时修改发行条款。
于是，他们逐一登门拜访南方宝元债券基金经理李怀忠、汇洋资讯总经理傅强、大成债券基金经理程尚前等等。
这些智囊团成员既是国内知名的债券专家，也是潜在的投资人。经过一个月反复讨论，终于在利率条款，初始转股价的溢价比例、向下修正、赎回和回售等条款做出重大突破。
此后，该方案草案相继在京、沪、深基金公司、信托公司、财务公司、投资公司中进行市场模拟测试，了解投资者的反映，条款设计几易其稿。
以服装营销起家的李如成，深谙对企业来说市场就是一切的道理，他权衡了条款设计对公司战略的影响，一个半小时内毅然作出了决定。“在转股期方面，他甚至考虑到了突破六个月的限制，但不符合有关规定，最终仍为6个月。”安景川回忆说。
其实，证监会密切关注来自转债市场各方面的声音。
2002年10月下旬，就在国信心理刚刚有底的时候，中国证监会发行监管部适时召集券商举办可转债研讨会，鼓励产品创新。本次研讨会发行监管部领导全部出席，由主任姚刚主持。监管层呵护之意使国信证券彻底打消疑虑，最终确定尝试“递增利率＋补偿利率”条款。
10月31日，雅戈尔董事会公告修改后的发行条款，不仅受到市场高度关注，而且其他拟发行转债公司积极响应，纷纷公告修改转债条款。
此外，由国信证券资本市场部和上海业务部组成的推介小组，根据机构投资者的地域分布和投资者爱好的差异，有针对性对合适投资者展开“一对一”推介。在雅戈尔所在地宁波，国信证券组织了四场大型机构投资者见面会，让雅戈尔高层与投资者一起近距离交流。
这一切的操刀者是国信证券投资银行事业部资本市场部负责人安景川。
国信投行“新政”
“国信证券投资银行业务流程并不是这样。”安景川介绍说。
变化发生在张桂庆加盟国信证券并任主管投行业务的副总裁之后。在他的主导下，国信证券的投资银行组织结构与业务流程进行了改革。
一直以来，几乎所有券商投行业务的运作模式基本大同小异：由几个人组成的项目小组，包揽从业务承揽、发行方案设计、报批、定价到发行销售整个证券发行项目的全过程。业内人士称之为“个体户式”投行模式。
2001年下半年以来，二级市场持续低迷，投资者对上市公司再融资开始“用脚投票”。国内券商开始遭遇尴尬：以往在牛市中根本不愁股票销售的券商，包销情况不断出现，尤其是配股。
据统计，2002年实施配股的19家上市公司中，17家存在不同程度的券商包销。其中3家的包销比例远远超过90%：泸州老窖(000568.SZ)主承销商光大证券包销99.2%，占用资金2.93亿元；升华拜克(600226.SH)主承销商华泰证券包销96.45%，占用资金2.88亿元；神火股份(000933.SZ)主承肖商泰阳证券包销49.52%，占用资金2.74亿元。
“在这个时候，国内券商开始考虑投行产品的营销工作了。”一位常与券商打交道的财务公关人士深有感触，“首先是券商的内部结构进行调整。”
2001年下半年，国信证券重组投行业务的方案是：成立投资银行事业部，在深圳、上海、北京设立3个投资银行业务管理总部，同时在公司投资银行事业部成立由定价分析师、证券销售师等人员组成的资本市场部。
资本市场部的职能包括参与证券的估值和定价、证券销售、建立以机构投资者为主的客户资源和销售网络，媒体联络等。
该人士认为，这一业务模式的关键在于，将原先项目组一包到底的“大投行”分解为由投行项目本身与投行产品估价营销两大块的“小投行”，“这样，就从个体户式的生产过渡到流水、线式的生产车间，不仅是专业化的分工更加合理，而且有利于整合营销网络和客户资源。”
本土投行“品牌制造”
进行投行业务重整的本土券商不只是国信证券。
业内人士介绍，2001年以来本土券商中国泰君安、中信证券、平安证券、申银万国、大鹏证券等相继成立了资本市场部。
国信证券的投行业务重组借鉴了中金公司、中银国际等外资背景投行的做法。
2002年，中金公司仅凭投行业务稳坐券商利润第一的交椅。中金公司是国内投资银行第一品牌的说法，业内也许不会有异议。
中金公司在运作宝钢股份(600019.SH)，中国石化(600028.SH)，中国联通(600050.SH)、招商银行(600036.SH)等大型筹资项目中，专业化分工特别是强大的销售能力对国内业界的冲击很大。
中金公司的资料介绍，公司业务部门分为投资银行部、资本市场部、销售与交易部不和研究部。
据业内人士介绍，中金公司投资银行业务的运作模式是：
投资银行部负责项目承揽与方案设计实施；
资本市场部负责定价，销售与交易部从事国内和国际资本市场股票与债券的一级市场销售与二级市场的代客与自营交易，主要服务对象为机构投资者；
销售交易部为客户提供由中金公司研究部撰写的高质量的有关宏观经济、行业以及上市公司投资潜力的分析报告，提供及时的市场信息与投资资讯建议，以及执行客户的交易指令等；
公关部运作媒体公关与推广。证券产品的定价则由几个部门共同协商完成。
本土券商做的投行项目本身比较小，由于受通道制的因素，出于成本方面等考虑，负责定价和营销推广的资本市场部通常只有几个人，其分工自然不像中金公司那么细。
但国信证券的投行品牌已经开始显出露水。
投行业务流程重整以后，国信证券在华菱管线(000932)增发过程中组织的钢铁行业投资价值分析报告吸引了机构投资者投资传统产业的兴趣。增发完成后，华菱管线的前10大股东中有8家基金管理公司。
近期完成的海虹控股(000503)增发，认购倍数达到113倍，创造了增发认购倍数的新纪录，而且机构投资者参与十分活跃。“这主要得益于我们将推介主题针对于机构投资者的定位。为此，我们精心设计了‘2002年增发市场收益与风险分析’、‘上市公司网络板块分析’等多个市场推介工具。”
这一次，雅戈尔转债不仅创造了转债销售的历史记录，而且中签率几乎达到新股发行的水平。
据2002年统计数据，《关于向二级市场投资者配售新股有关问题的补充通知》实施前，发行新股20家，平均中签率为0.2483105%；实施后发行49家，平均中签率为0.13493515。雅戈尔转债中签率为0.5%。
“除锻炼了证券产品营销推广以及与客户有效沟通的能力外，更加关键的是我们的客户网络资源中已经拥有了500多个稳定的机构客户。”安景川认为，“它的价值将日益突出。”
据了解，国信证券建立的机构客户网络中，整合了国信证券资产管理部、研究中心以及各营业部的主要机构客户。
有消息称，已经有多家信托公司与国信证券洽谈，利用这一客户网络共同推出资产证券化产品。