中国股票市场流动性特征及其影响因素，本文主要内容关键词为：股票市场论文,流动性论文,中国论文,特征论文,因素论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、中国股市流动性特征
1.中国股市流动性特征。
以下内容主要根据上海股票交易所和深圳股票交易所的数据进行综合整理得到。
（1）买卖价差。
买卖报价差(bid-ask spread)，也称为买卖价差，买卖价差分为绝对买卖价差和相对买卖价差两种形式，是度量流动性最基本的指标之一。一般而言，价差越大，流动性越差，价差越小，流动性则越强。
上海股票市场：全部股票的绝对买卖价差和相对买卖价差的年度结果如图1。继2005年、2006年连续两年显著降低后，2007年的绝对买卖价差有所上升，而相对买卖价差则进一步下降。2007年的绝对买卖价差是0.03元，这主要是由于2007年股票单价相比2006年较高造成的。2007年的相对买卖价差是24个基点，比2000年和1995年分别降低了64％和84％，比2006年下降了23%。
深圳股票市场：深市A股的绝对买卖价差和相对买卖价差的年度结果如图2。从2003年到2006年，绝对买卖价差逐年下降，2007年的绝对买卖价差有较大的上升。而相对买卖价差，继2002年到2005年连续四年上升后，2006年和2007年则显著下降。
（2）有效价差。
有效价差也是度量流动性最基本的指标之一，有效价差分为绝对有效价差和相对有效价差两种形式，有效价差越大，流动性越差，有效价差越小，流动性则越强。
上海股票市场：上海股市全部股票的绝对有效价差和相对有效价差的结果如图3。2000年的有效价差最大，2005年和2006年显著降低，2007年的绝对有效价差又重新增加至接近1995年的水平，而相对有效价差则进一步下降。
深圳市场：如图4，从2002年到2007年，绝对有效价差在2005年最低，2007年最高。相对有效价差在2007年最低（45个基点），2005年为最高（60个基点）。相对有效价差在这7年变化不是特别大。
（3）价格冲击指数与流动性指数。
价格冲击指数与流动性指数是衡量股市流动性常用指标。冲击指数越大，流动性越小，反之则反是；流动性指数越大，流动性越高，反之则反是。
上海股票市场：图5显示上海市场流动性指数与买卖10万元股票所得的价格冲击指数。
近十年来，上海证券交易所价格冲击指数不断下降，流动性指数不断提高，表明上海市场的流动性持续改善。其中，1995年价格冲击指数高达199个基点，2006年降到31个基点，2007年进一步下降到了20个基点，2007年的流动性指数达近十年的最高为307万元。
深圳股票市场：图6给出了深市A股股票的流动性指数与买卖10万元冲击成本指数，从2002年至2007年，深市A股冲击成本指数总的趋势是不断下降，而流动性指数持续上升，表明深圳市场的流动性逐步提高。其中，2007年流动性大幅度提高，冲击成本指数降至16个基点，流动性指数则升至293万元。
2.中国股票市场流动性的比较分析。
（1）上海股票市场与深圳股票市场的流动性的比较。
买卖价差：从2005年到2007年，上海市场的绝对买卖价差分别为2.1分、1.6分和3分，相对买卖价差分别为41、31、24；深圳市场绝对买卖价差分别为1.66分、1.48分和3.26分，相对买卖价差分别为38、27、18。从相对买卖价差看，深圳市场流动性好于上海市场。
有效价差：从2005年到2007年，上海市场的绝对有效买卖价差分别为30、28、63，相对有效价差分别为53.8、52、46；深圳市场绝对有效价差分别为26.5、30.1、82.9，相对有效价差分别为60、49、45。从绝对有效价差看，深圳市场有两年大于上海市场，一年小于上海市场。相对有效价差上海市场有两年大于深圳市场，一年小于深圳市场。
价格冲击指数：以2005年到2007年三年为界，上海市场价格冲击指数分别为61、31、20个基点，深圳市场分别为55、27、16个基点，上海市场的价格冲击指数大于深圳市场。
流动性指数：以2005年到2007年三年为界，上海市场的流动性指数分别为68.5、140.5、307，深圳市场分别为63、126、293，上海市场的流动性指数大于深圳市场。
因此，从流动性指数上
衡量，上海股市的流动性好于深圳市场，而从价格冲击指数及相对买卖价差衡量，深圳市场的流动性高于上海市场。
（2）中国股票市场流动性的国际比较。
从市场冲击指数角度进行流动性的国际比较：
据Elkins/Mcsherry对全球42个国家市场的统计数据，统计数据表明全球证券交易的冲击指数已经从1998年的18.55个基点降至2006年的12.67个基点，降幅为32%。美国纽约交易所2005年7月至2006年6月的市场冲击成本则分别降低了40%和48%。与深沪两市比较，从图5、图6可以看出，虽然深沪两市的价格冲击指数总的趋势是下降的，但上海市场和深圳市场在2006的价格冲击指数分别为31和27个基点，而同期全球均值为12.67，远远高于全球平均水平，其差值分别为18.33个基点和14.33个基点。
从相对买卖价差角度进行流动性的国际比较：由于股票价格的差异，从价差方面对流动性进行国际比较，只能选取其无量纲指标—相对买卖价差，以消除股票价格高低差异的影响，使比较结果具有客观性，结果如表1，从中可以看出，在同一时期，以相对买卖价差衡量，上海市场和深圳市场的流动性水平低于美国、法国、加拿大、韩国、中国香港及中国台湾，但高于英国、德国、中国香港、加拿大及日本，远高于新兴市场，如马来西亚、泰国、印度、墨西哥。因此，中国股市的流动性水平，在新兴市场中是最好的，从全球视角看也是处于国际前列。
二、中国股票市场流动性的影响因素分析
中国股市流动性主要受以下几个方面影响。
1.交易制度对流动性的影响。
股票市场中的交易机制一般分为指令驱动与报价驱动或混合交易机制，不同交易机制下，不同的价格发现过程导致流动性的提供机制也不一样。在指令驱动市场中，不同的交易者相互为对方提供流动性，交易的任何一方在满足自身流动性需求的同时也向交易对方提供了流动性。而在报价驱动市场中，做市商是流动性的提供者。对于指令驱动制度与报价驱动制度在流动性提供方面的实际效果，Jain(2002)的研究表明，混合交易机制可能是提供流动性的最好方式(见表2)，从表中可知，混合交易机制市场中的价差相对较小，在一定程度上表明混合交易机制市场的流动性水平相对较高。
2.市场结构层面对流动性的影响。
市场结构层面主要包括股票市场中股本规模、流动市值、股价高低、行业、板块等。
股本规模对流动性具有显著影响：大规模公司股票的冲击成本指数仅是小规模公司的1/2，而流动性指数是小规模公司股票的4倍。
行业对流动性有较大的影响：不同行业股票因处于不同行业周期，投资者偏好程度不同，因此，流动性存在区别。但总的来说金融业股票的流动性最好。
股票流动市值对流动性的影响：总流通市值的增大，流动性提高。
股价高低对流动性的影响：股票价格越高，则流动性成本越低。
不同的板块对流动性的影响：在上海市场，上证50成份股流动性最好，上证180成份股（不含上证50成份股）次之，B股和ST股票（含*ST股票，下同）的流动性最低；在深圳市场，深成指成份股的流动性最好，中小企业板的流动性指标低于深市A股流动性平均水平，深市B股的流动性最差。
3.信息披露制度和市场透明性对流动性的影响。
信息披露是股票市场发展的基石，信息披露制度直接影响信息的披露程度，决定着信息透明度。交易前信息充分披露增强了投资者的信心，增加了市场完整性，鼓励更多的投资者参与，从而提高了流动性。Schwartz（1993）研究了集合竞价的透明性问题，集合竞价市场的透明性越高，市场深度和流动性越大。Madhavan（1999）对多伦多证券交易所的实证涉及到交易前的信息披露，认为透明性对交易成本和流动性有较大的影响。总的来说，信息披露制度越成熟越完善，市场的信息披露越完整，信息的传播和扩散越广泛，公众对市场公平的信心就越强，市场的流动性就越高。在国内，巫升柱（2007）通过实证得出：从静态来看，年度自愿信息披露水平对股票流动性存在显著的正向影响，从动态来看，中国股票市场自愿披露水平正向变动具有流动性信息含量。董锋、韩立岩（2006）认为透明度提高之后，市场的流动性明显上升，市场的信息传递效率也有所提高，从而整体提高了股票市场的整体质量。
4.政策及重大事件对流动性的影响。
政策及重大事件对市场流动性造成的影响是显著的，交易制度变更，涨跌幅限制制度的实施，交割方式的变化，对部分股票实行特别处理，新股发行方式变化，央行的降息或者加息，证券交易佣金和印花税税率的调整，规范金融机构资金入市都对市场流动性产生了影响，并且在市场上涨过程和下跌过程中呈现出不对称性。
三、小结
从上面对比分析得出，从中国股票市场的发展历史来看，深沪两市的流动性均呈现出逐步改善的趋势。从流动性指数上衡量，上海股市的流动性好于深圳市场，而从价格冲击指数及相对买卖价差衡量，深圳市场的流动性高于上海市场。从国际比较来看，深沪股市的流动性水平在新兴市场中是最好的，但低于成熟国家市场的流动性水平。上海市场和深圳市场的价格冲击指数总的趋势是下降的，但指数值仍远高于全球平均水平。
影响中国股票市场流动性的因素是多方面的，概括起来为主要证券交易机制、市场结构和制度环境三个层面。从交易机制层面看，缺乏做市商机制、股票卖空机制和较完善的大宗交易机制等。从市场结构层面看，产品结构比较单一，市场规模相对较小。从制度环境层面看，信息披露制度不完善、市场透明性不高和政策不稳定及变化。