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中国QDII发展概况
一、2006年以来的发展历程
2006年7月，国内首只银行系QDII以固定收益类产品形式开始发行。此后，各家商业银行纷纷推出QDII产品，但受到法规限制，多以投资固定收益产品为主，在人民币升值及国内资本市场繁荣的背景下，对投资者的吸引力较小。2007年5月，中国银监会颁布《关于调整商业银行代客境外理财业务境外投资范围的通知》，明确银行系QDII可投资于境外股票市场。自此，银行系QDII产品发行数量迅速增加，至2007年底样本基金中已有274只成立。
2006年11月，首只基金公司试点发行的QDII基金成立。2007年9月，南方全球精选作为真正意义上首个基金管理公司旗下QDII发行首日即受追捧，募集规模达到299.92亿，有效认购户数139.50万户。10月份相继成立的三只基金募集规模合计893.68亿元，有效认购户数达562.16万户。随后，发行一度停滞，2008年2月新成立的工银瑞信全球募集规模骤然下降到31.55亿元，有效认购户数14.29万户。2008年5月份和6月份有3只QDII基金募集成立，募集规模分别为4.63、4.17和5.09亿元，有效认购户数依次为1.54、0.56和0.44万户，与顶峰时期的数据相比形成较大落差。
二、银行系QDII产品形式相对多样
现阶段的中国QDII产品主要是基金系QDII和银行系QDII。至2008年6月底，基金系QDII已设立9只，资产规模约819.18亿元。进入晨星统计范围的银行系QDII产品约360只。从产品形式看，9只基金系QDII均采取开放式基金的形式，其中仅华安国际配置为保本基金；银行系QDII则相对多样，主要采取个人理财计划的形式，存续期限不等，其中2年期的品种最多，超过总数的三分之一(见图1)。产品类型上以非保本浮动收益为主，在360个产品中有281个为非保本浮动收益，77个为保本浮动收益，仅有2个为保证收益。
图1 银行系QDII产品存续期限统计
从委托币种看，基金系QDII均以人民币为投资币种。而银行系QDII的委托货币则相对多样化，单一美元或单一人民币的各占样本的三分之一，其次是人民币/美元。
中国QDII投资风格分析
一、分类以股票型基金为主
我国QDII的投资对象在资产大类、区域、风格、行业上有所不同，由此在风险收益特征上也有所差异。我们根据投资组合以及招募说明书的规定，按照晨星全球基金分类标准，对9只基金系QDII和78只银行系QDII进行了归类。在大类资产配置上，64只属于股票型基金，占73.56%，配置型和保本型分别为9只和7只。而债券型和货币市场基金占比较小，共7只(见表1)。
从细分类别看，有相当一部分产品集中在亚太区(除日本外)、中国股票、新兴市场股票、保本基金等类别中，上述基金数量的比例依次占14.94%、12.64%、8.05%、8.05%。同时，也出现了银行系产品与集中投资于如工业材料、能源、贵金属、亚洲房地产以及农业等单一行业的基金挂钩。究其原因，上述行业在过去数年表现明显优于其他行业，如晨星行业能源、工业材料和贵金属基金平均1年、3年和5年收益均超过双位数字，这也是2008年以来少有的维持正收益或跌幅最小的3个行业。
二、基金系QDII重仓港股且偏好金融
由于目前基金系QDII中仅有南方全球精选、华夏全球精选、嘉实海外和上投摩根亚太优势公布了投资组合，因此我们仅对其投资风格进行分析。
在大类资产配置方面，嘉实海外和上投摩根亚太优势股票占较高比例，均属于股票型基金。南方全球精选虽然以基金投资为主，但考虑到其持有的基金和组合最终在股票资产上的分布，也将其归入股票型基金。而华夏全球精选在2008年第一季度末除了57.89%的股票及5.15%的基金投资外，绝大部分剩余资产以银行存款形式持有，我们将其归入配置型基金。
在股票投资区域上，我们仅根据其组合中的股票投资进行统计，对于基金投资暂没有包含在内。此外，我们采用了完整的投资组合数据，根据基金的信息披露特点，一般是年底或半年末数据。
根据2007年第四季度投资组合，基金系QDII倾向投资于新兴市场，投资比例达71%；成熟市场为29%。从地理区域看，亚洲市场是主要投资区域，随后依次为美洲、欧洲。从细分区域看，亚洲新兴市场比例较大，占66%；虽然亚洲成熟市场及北美市场紧跟随后，但比例相差甚远；而欧洲及其他市场占比较小。
从细分国家或地区看，市场投资集中度较高，绝大部分资产主要集中在10个国家或地区，其中香港地区平均比例达45%。
在行业配置上，金融服务行业配置最高，能源、商业服务、通信和工业材料紧跟随后。而传统的非周期性行业，如软件、传媒、医疗保健、公用事业及消费品等比例较小。
三、银行系QDII投向以成熟市场为主，区域相对分散从银行系QDII的78只样本产品看，其有别于基金系QDII直接投资境外股票、债券以及基金的方式，更多采用与单个海外基金挂钩的形式，其中就有64只为挂钩产品。换言之，银行系QDII更倾向于为投资者提供直接投资海外基金的平台。同时，有5只银行系QDII把数只海外基金结合成新的组合即基金中基金(FOF)。此外，也有个别QDII在投资中将股票、基金和债券相结合。我们发现，直接投资股票和债券等形式的QDII产品较少。
基于部分银行系QDII未披露投资组合数据，我们在此仅对具备相关数据的58只挂钩产品进行投资风格分析。其中，由于部分产品以不同货币形式出售或挂钩相同产品，因此按照同一投资组合统计的样本实际上只有44个。
表3显示，在大类资产配置方面，挂钩海外股票基金产品的持股比例平均高达89.89%，其中最高(包括卖空部分的股票投资)达到100.14%，最低的也接近70%；债券投资不到1%。仅此与基金系QDII整体相比，银行挂钩产品的投资相对激进。在债券基金挂钩产品中，除了大比例持有现金外，债券投资平均达60.76%。
在投资区域方面，银行系QDII投向成熟市场的比例，较新兴市场高出两倍多，这恰恰与基金系QDII相反。其中相当部分集中投资于亚洲市场，而在基金系QDII里所占比例最小的欧洲市场却是银行系挂钩基金的第二大投资区域，美洲市场则排在第三。
从细分市场看，亚洲新兴市场是银行挂钩基金的主要投资区域，平均比例达23.57%。紧跟随后的是欧洲、北美和亚洲等发达区域市场，超过14%。其中，欧洲成熟市场接近20%。图2显示，投资区域分布比较均匀，并不像基金系QDII是亚洲新兴市场比例占绝对优势。
从单个国家或地区看，银行系QDII多选择偏好香港市场的挂钩基金，投资比例占净资产的22.01%，明显低于基金系QDII45.03%的水平。此外，银行系QDII投向欧洲发达国家市场的比例也较基金系QDII高，如投向英国、法国和德国的比例均在4～6%之间。但是，银行系QDII所投资的前十大投资国家或地区比例合计较基金系QDII低，相对较为分散。
在分析行业配置时，为避免在比较中出现较大偏差，我们把挂钩行业基金的6个产品剔除。图3显示，银行系QDII的行业配置虽然与基金系略有不同，但金融服务、商业服务、工业材料、能源和通信仍占相对较大的投资比例，防御性行业如医疗保健、公用事业和消费品比例较小。
QDII产品业绩分析
一、QDII整体业绩与全球同类基金持平
2008年以来，QDII产品分散A股单一市场风险的功能正逐步为市场和投资者所认识，与全球同类型的基金相比，其业绩整体持平。我们把中国QDII产品与其各自所属的同类全球基金进行业绩对比(见表4)。表4显示，从2008年以来回报看，仅有21%的QDII排名在同类基金的前1/4，排在第二个1/4的QDII比例是30%，排在第三个1/4的比例是32%，排在最后一个1/4的比例是17%。可以看到，2008年以来超过一半的QDII回报排在同类基金的前1/2，绝大部分QDII排在同类基金的前3/4。从这个角度看，QDII整体跑出了和同类基金平均的业绩。相对而言，QDII最近3个月的表现似乎更加出色一点，其排名同类基金前1/4的比例与2008年相比，其回报上升了大约4个百分点至25%，而且排名同类基金前1/2的比例也提高到61%。与基准指数比较，有44%的QDII回报战胜了业绩基准，最近3个月回报战胜业绩基准的为52%左右。
二、基金系QDII在全球同类排名有所分化
基金系QDII在全球同类基金的排名中有所分化。从2008年以来的回报看，嘉实海外表现相对较好，在同类基金中排名40%；而南方全球精选、华夏全球和上投摩根亚太优势表现略为靠后，排在同类的60%、64%和63%。但是从最近3个月回报看，南方全球精选、华夏全球和上投摩根亚太优势排名相对好些。关于基金系QDII与国内同类QDII的比较表5和表6。
三、QDII细分类型表现分析
1.新兴市场股票QDII
受美国经济下滑和股市下跌影响，无论是亚太地区还是欧洲大陆等新兴市场无一例外地令人失望。投资新兴市场的基金自然也出现大面积亏损。截至2008年6月23日，新兴市场类基金2008年以来平均收益下跌接近15%，而最近3个月有所改善，上涨2.78%。QDII的平均收益近3个月略好，为5.16%，同时超过基准摩根士丹利新兴市场指数和新兴市场同类平均收益；但其2008年以来收益为－16.34%，跌幅超过同类平均，且未跑赢基准。
在同类基金中，QDII整体排名中偏上。其中，根据3个月收益，80%的QDII排名在前40%，最高的一只以收益11.88%排在同类的前1%；根据2008年以来的回报率，大部分QDII排名在前50%。从月度看，该类别QDII在2008年1月份和3月份的市场大幅动荡中表现不敌基准指数，基准下跌分别为12.59%和7.55%，该类别QDII平均跌幅为14.00%和8.02%；在市场有所回升的2月份和4月份表现也略为落后于基准指数。
2.亚太(日本除外)股票QDII
亚太区(日本除外)股票类别基金2008年以来的损失较新兴市场股票更为惨重。虽然近3个月表现有所改善，上涨0.42%，也不能扭转2008年以来平均跌幅超过20%的局面。对比其业绩基准指数——摩根士丹利亚太(日本除外)指数，2008年以来和最近3个月表现均较基准指数差。相比同类基金和业绩基准，该类别QDII的损失更加严重。其2008年以来平均跌幅较基准指数和同类平均超过接近6%。而当近3个月同类别平均收益和基准指数为正，QDII的平均收益仍未能扭跌为升，下跌0.6%。
在上述2个统计时间段内，该类别QDII在全球同类中的排名大部分时间均相对靠后。其中，从2008年以来的收益看，最好的一只排名在前43%，最差的排在前83%。但近3个月收益排名表现较为分化，10只参加统计的QDII中，3只排在前15%，而最差的排到前88%。
从月度回报分析，2008年1月份和3月份的市场大幅动荡，基准指数分别下跌14.52%和7.46%，该类别的QDII跌幅分别为18.01%和8.93%；在2月份和4月份，基准指数分别上扬了4.21%和6.19%，该类别QDII平均分别上升了5.46%和5.95%。
3.中国股票QDII
集中投资单一市场的风险明显体现在中国股票类基金中。该类基金2008年以来平均亏损达30%。但比起基准指数摩根士丹利中国指数表现稍好，尤其在近3个月，在基准指数下跌超过4%的情况下，该类基金获得5.07%的收益。在这个类别里的QDII表现略好于同类基金平均收益和基准指数，其中，2008年以来收益和近3个月收益均好于同类平均和基准指数。见表7。
部分QDII排名在全球同类基金里属中等偏上。近3个月的排名中，1/3的QDII排在前35%，而2008年以来的回报排名也不错,最好的排名在25.6%，其次是前31.6%，最差也排在前67.6%。具体到月度回报，在市场大幅动荡中，该类QDII的表现与基准指数相比差强人意。在市场出现较大波动的2007年11月、2008年1月和3月，基准指数分别下跌了12.98%、20.63%和13.5%，该类QDII则分别下跌12.17%、21.26%和13.61%。
4.欧元区大盘股票QDII
欧元区大盘股票基金2008年以来平均跌幅超过15%，近3个月的全球股市回暖使跌幅收窄，该类别基金平均下跌0.33%。对比其基准指数摩根士丹利欧元区指数，表现高出2%，其中，近3个月的平均收益更为2.17%，好于基准指数的－2%。而QDII的平均业绩在该类别里表现比较突出，尤其近3个月在市场反弹中，大部分排在类别中的前27%，其中也有排在前3%。在2008年以来回报的排名中，参加统计的产品排在前50%。
系统风险的释放和市场的担忧使得欧元区大盘股票QDII同样遭受了较大幅度的投资亏损，值得称道的是该类别QDII在2008年以来回报和最近3个月回报中均能战胜同类基金平均和基准指数。
5.全球大盘平衡型QDII
全球大盘平衡型基金主要是投资全球混合型大盘股票，至少35%投资于北美和欧洲地区。该类别基金的平均收益率2008年以来和最近3个月分别下跌14.72%、3.28%，表现分别低于其基准指数(摩根士丹利世界股票指数)的－9.17%、2.15%。
在该类别中QDII的表现绝大部分中偏上。在各段统计的时间里，大部分QDII在类别中排名前50%，其中近3个月的回报排名，半数在前25%，最差的在前62%。2008年以来回报排名中，多数在前40%，而最差的在后25%。
6.美元温和平衡QDII
对比股票型基金，配置型基金在下跌中由于股票仓位处于较低水平，一定程度减低了下跌风险。虽然如此，但美元温和平衡基金的平均收益率也并不理想，2008年以来、3个月亏损依次达9.31%、1.75%。但相比其基准指数，基金表现相对较优。见表8。
从该类型QDII业绩看，2008年以来回报和最近3个月回报表现超出基准指数，但相比其同类平均收益稍为落后。单个产品之间表现分化，2008年以来排名中一半在前25%，排名最低为前76%。而近3个月的排名除个别排名前5%，大部分集中在50～70%之间。
7.香港股票QDII
受次贷危机和通货膨胀上升同时夹击，“滞胀”成为全球经济包括新型经济体可能面临的威胁。而且，香港市场不可避免地受到内地资本市场大跌的负面影响，投资于香港股票类QDII业绩并不理想，其2008年以来回报为－22.97%。随着香港市场后期出现企稳的迹象，投资于香港股票类QDII业绩也出现了回升。
香港股票类QDII自2008年以来，最近3个月均战胜基准指数MSCI香港指数，同时也跑赢香港股票型基金平均水平。例如，由花旗银行挂钩施罗德环球基金－香港股票的QDII产品表现相对较为出色，其2008年以来、最近3个月回报均排在同类基金的前20%。
具体到月度，该类QDII在市场上涨中表现超越指数。在2008年2月份和4月份的市场反弹中，该类QDII的平均回报率分别为3.65%和9.62%，超过基准指数1.62%和8.81%的水平。在市场下跌的2008年1月份和3月份中，其平均表现与基准指数相当。
8.工业材料类QDII
商品市场的持续牛市为工业材料类基金提供了天然的投资机会，在新兴经济体的强劲需求下，矿产品价格持续维持高位，不少资金开始把工业材料类基金作为投资的避风港，在分散市场风险的同时抵御不断增加的通货膨胀对资产购买力的侵蚀。见表9。
从2008年以来的总收益来看，工业材料类QDII表现优异，均战胜了同类基金平均业绩和MSCI全球原材料指数，但3个月总收益却表现失色，落后同类超过1个百分点，落后基准也将近7个百分点。
四、QDII自成立以来表现呈现明显分化
截至2008年7月2日，在总共59只能够获取自设立以来回报数据的QDII中，总共有12只QDII取得正收益，其余47只则遭遇亏损。这些基金绝大部分都是在次贷危机爆发前不久或之后才成立的，系统风险对刚成立的QDII造成了重创。其中，自设立以来亏损最大的超过40%，而投资收益最高的也达到33%，呈现明显分化。从收益的分布看，设立以来收益在－30%以下的共有5只，在－20～－30%之间的有7只，在－10～－20%之间的有15只，在0～－10%之间的有18只，在0～10%之间的有10只，在10%以上的有2只。
我们发现，成立时间和所投资市场是影响QDII设立以来表现的两项关键因素。越早成立和越晚成立这两个极端对QDII相对有利，成立较早的可以在系统风险爆发前积累投资收益，成立较晚的可以回避系统风险的冲击。另外，投资于亚太等新兴市场的QDII亏损相对比较严重，而投资于能源、矿业、基建和拉美市场者相对表现较好。
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