组织间网络中观结构对投资银行绩效的影响，本文主要内容关键词为：投资银行论文,绩效论文,中观论文,结构论文,组织论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、引言
组成承销团进行承销合作是投资银行业的普遍现象。在国际上发展较为成熟的一级市场中，由承销团合作关系所形成的承销合作网络具有拓宽销售渠道、分散风险、提升投资银行声望等多方面功能，是投资银行信息与资源的重要来源与媒介。投资银行业因此被认为是“关系导向型”行业。随着我国资本市场改革的深入以及国内外金融环境的变化，投资银行业竞争日趋激烈。我国投资银行业目前正经历由依赖政治资源和市场资金的粗放式经营模式向依靠自身定价能力和承销合作网络的集约式经营模式转型的过程；国内投资银行日益重视承销合作网络的价值。
现有针对承销合作网络的绩效作用的研究主要集中于对偶关系(dyad)层面，即通过合作双方的组织惯性、互惠行为、资源互补性、行业地位差等因素来揭示承销合作关系对投资银行绩效的影响。亦有部分研究从整个行业网络的角度研究投资银行所处的网络位置对其绩效的作用机理。无论是对偶关系层面还是行业网络层面，都忽略了网络中观结构对投资银行的影响。而Baum等人指出网络中观结构，特别是如小团体这样紧密围绕在投资银行周围的局部网络结构直接影响着投资银行的战略行为与绩效。由此可见，现有研究在网络中观结构的绩效影响方面存在着较大的研究缺口，要解决以上问题亟须在现有理论的基础上做出进一步拓展。因此，本文从介于对偶关系与行业网络两者间的网络中观层面出发，分析了小团体结构对投资银行绩效的影响，提出了相应的假设，并利用1994～2011年香港证券市场IPO承销数据所构成的面板数据对假设进行了论证。
二、理论与假设
(一)承销合作网络与小团体现象
在承销活动中，两个以上的投资银行组成承销团的合作现象非常普遍。牵头组织承销项目并承担大部分份额的投资银行被称为主承销商；而主承销商则根据承销对象的行业、承销所需专业知识、以往的承销团组成及合作结果、证券发行市场分销渠道等多方面因素选择副主承销商组成承销团。投资银行间此类合作关系的总和则形成了承销合作网络这一组织间网络。
现有的研究显示承销合作网络是典型的小世界网络，并体现出显著的小团体特性。对投资银行承销合作网络拓扑结构的研究表明，该网络是由相互间稀疏连接的小团体所构成，投资银行小团体成员间连接十分紧密，小团体内部的关系密度明显高于承销网络的平均关系密度。许多学者从各个角度就投资银行倾向于聚集成小团体的现象进行了解释。Li和Rowley的研究发现，投资银行对于承销团成员的选择具有较大的组织惯性，无论是出于合作对象搜索成本还是已有合作架构的考虑，投资银行与以往合作对象开展进一步合作的倾向性极为显著。Baum等人则认为，作为主承销商的投资银行通常利用与副主承销商反复合作的长期收益以及由此形成的未来收益预期，避免副主承销商攫取短期利益的机会主义行为。这一惯例在客观上促进了投资银行的小团体的形成。
(二)小团体网络中心度对投资银行绩效的影响
网络中心度通常被用来刻画网络行动者在网络的嵌入程度。具有最高网络中心度的行动者与网络中其他所有行动者之间的最短路径和最小，即该行动者通过最少的步数就能到达网络中所有非孤立行动者(Shipilov和Li，2008)。在行业网络中，具有较高网络中心度的企业通常占据了该行业网络的中心位置。从小团体这一中观网络结构层面上而言，具有较高中心度的小团体主要有两类：第一类小团体的核心企业(或企业群)具有极高的行业网络中心度，导致以其为中心的小团体整体中心度较高；另一类小团体由一组影响力较为平均且相对较为平等的企业组成，但其成员企业网络关系在一起所形成的合力效应却导致该小团体在行业网络中居于较为中心的位置。
由于在信息优势、中介桥接以及存在感知等多方面的原因，小团体较高的网络中心度通常导致较高的小团体成员绩效。首先，正如Pollock的研究所指出的，在整个网络中居于中心位置的小团体在获取商机与资源等方面具有较强的信息优势；Shipilov等人则进一步提出除商机信息优势外，中心度较高的小团体更容易获得潜在合作对象的能力、需求、可靠性等涉及到将来合作契合性的详细信息，从而能较好地实现合作对象筛选与甄别。信息的优势导致中心度较高的小团体成员能更迅捷地抓住商机、利用资源，选择较好的合作伙伴，进而导致较高的绩效。其次，行业网络通常由一系列相对独立的局部网络连接而成，具有较为明显的小世界现象，行业网络中包含的信息是以非均衡的方式分布在各个局部网络中的。由于该类信息非均衡分布现象的存在，位于中心位置的小团体通常可利用互不联系的边缘小团体间的信息差获取中介桥接收益，提升自身的绩效。第三，位于行业网络中心位置的小团体成员一般而言具有较高的知名度，其能力、资源、需求、合作可靠性等方面的信息也通常在行业网络中广泛散布。当行业内某企业考虑合作对象时，相对于陌生的边缘小团体成员，该企业更有可能邀请中心度较高的小团体成员进行合作。因此，高中心度小团体的成员具有较大的合作机会集合，在资源限定的情况下，通过选择集合中较好的合作机会可获得较高的绩效。
此外，利用承销机会信息优势以及关于潜在合作对象的能力、承销合作意愿等方面的信息优势，高中心度小团体的成员投资银行可主动甄选合作对象，并向理想的合作者展示其互补能力与资源，提出参与承销合作项目的请求。在自身不具备该类互补能力与资源时，投资银行则可以采用中介桥接的策略，从其他小团体中获取所需的能力与资源，以取得在承销项目中的参与资格(Shipilov和Li，2008)。由此可见，在中心度较高的小团体内成员投资银行具有较多的项目选择机会，投资银行的承销项目平均规模较大，绩效较好。因此，本文提出以下假设：
假设1：投资银行小团体在行业网络中的中心度越高，其成员绩效越好。
(三)中心度差异对投资银行绩效的影响
现有许多文献均指出企业的网络中心度与其行业地位成正比，并采用网络中心度作为企业行业地位的衡量指标(Podolny，1994；Rowley等人，2005；Shipilov和Li，2008；姜翰等人，2008)。在信息不对称问题较为严重，合作对象质量不能以较低成本获悉的环境中，行业地位是一个较为清晰且被广泛接受的指标。Podolny(1994)认为，与行业地位较高的企业发展合作关系将提升企业自身的地位，而与行业地位较低的企业合作则会降低自身的行业地位。Rowley等人(2005)则以加拿大投资银行业为例进一步指出，行业中地位的分布总是正偏斜的，对于小部分地位较高的投资银行而言，比其地位更高的投资银行数量稀少，因此其大部分合作关系均为与地位较低的投资银行建立的下行关系。除非它与行业中地位最低的投资银行开展合作，一般的下行关系不会降低高等级投资银行的地位，而地位较低的投资银行与地位较高的投资银行所建立的上行关系却会在一定程度上提升低等级投资银行的地位，因此具有一定地位差的投资银行间合作关系较容易形成，此类关系也较为稳定与长期。对英国投资银行的研究也表明低地位的投资银行通过与高地位的投资银行合作以提升自己的行业地位，为此甚至愿意让渡较大部分的收益，而高地位的投资银行也乐于开展这样的合作以获取对方让渡的地位溢价或者取得参与承销项目的资格；在这样的合作中，各方的利益冲突较小，合作关系相对稳定。
由此可见，高中心度投资银行在信息、中介桥接、存在感知等各方面的优势以及其地位在信息不对称环境下的指示作用使得网络中心度较高的投资银行成为较好的潜在合作目标；具有一定中心度差异的合作关系利益冲突较小，合作关系较为稳定。与之相反，现有研究显示在一个局部网络内，相近的企业地位将导致该局部网络内部竞争加剧。虽然竞争促进创新与效率提升，却不利于企业间深层次、高质量的信息交换与长期合作关系的形成(Oinas-Kukkonen等人，2010)，而这两者正是高质量的承销合作所必需的。因此，小团体内投资银行中心度同质化将引起激烈的内部竞争，加剧投资银行间摩擦与利益冲突，降低承销合作质量，进而导致小团体成员投资银行绩效的下降。因此，本文提出假设：
假设2：投资银行小团体成员间中心度的异质程度越高，小团体成员绩效越好。
三、数据与实证分析设定
(一)原始数据来源与承销合作网络构建
本文采用了香港交易所“披露易”所提供的IPO公开数据以及Bloomberg、Wind和Dealogic三家独立机构所提供的承销数据作为研究基础。该数据集合包括191家投资银行于1994-2011年期间在香港证券市场进行的1107次IPO股票承销活动，共由此形成997个投资银行间承销合作关系。
本文沿用Rowley等人的方法，采用四年期移动研究窗口。承销合作网络由这四年中的投资银行关系总和形成，如：1996-1999时期网络，1997-2000时期网络等等。现有研究显示网络行动者对于两步距离内的行动者具有较为充分的信息，因此，沿袭Rowley等人(2005)的方法，本文采用UCNET 5.0的2-Clan算法在15个4年期研究窗口中共识别出162个小团体。图1以1994-1997年研究窗口为例，显示了香港投资银行业在该时期的承销合作网络结构，而图2则显示了同期的投资银行小团体归属。其中，小团体归属以标号方式表示，0代表该投资银行在本研究窗口暂时不隶属于任何小团体，而1、2、3分别代表该投资银行属于该时期第1、2、3号小团体。
(二)回归模型
本文采用移动研究窗口的方式进行变量分析，t时期某投资银行所在小团体的网络中心度，以及该小团体的内部中心度差异等变量作为自变量与t+1时期该投资银行的规模(因变量)形成回归关系。
本文将各个时期的数据汇集在一起形成面板数据并采用F检验与Hausman检验以确定实证方法。由于F检验在0.1%的水平拒绝了原假设，该模型不具备采用混合OLS进行参数估算的条件。而Hausman检验的结果无法拒绝原假设，因此本文采用随机效应GLS进行参数估计，并对假设进行检验。
图1 1994-97年香港投资银行承销合作网络
图2 1994-97年香港投资银行小团体归属图
(三)因变量、理论自变量与控制变量
本文采用现有文献中较为成熟的方法，将各研究时期内投资银行主导或者参与的各个承销项目的金额总和作为该投资银行的规模衡量指标，通过承销团合作承销的项目的总金额则在承销团成员中加以分配。
本文采用居间中心度(Betweenness Centrality)对投资银行在承销合作网络中的中心程度进行衡量，并使用小团体中所有成员居间中心度的均值作为该小团体的中心度。根据Freeman(1991)的定义，居间中心度的计算公式为：
其中，
是投资银行i与投资银行j之间接地路径的总数，
是其中所有通过投资银行k的接地路径，投资银行k的居间中心度的公式含义即为通过投资银行k接地路径数占总接地路径数的比例。
本研究采用Gini指标衡量小团体内投资银行间中心度的异质程度。该指标为Blau(1977)所提出，能较好地衡量连续性结构变量的差异程度。Gini指标计算公式为：
其中，G为小团体成员间中心度的异质程度，xi代表投资银行的中心度，而n代表小团体内的投资银行总数。此外，本文利用现有对投资银行绩效研究中使用较多、较为成熟的控制变量对除小团体中心度以及中心度差异以外的因素进行控制。由于现有文献显示投资银行以往的规模、投资银行局部网络的承销总额以及二级市场繁荣程度都对投资银行的绩效有着一定的影响，本研究采用上一研究窗口的投资银行历史规模、投资银行所在小团体的承销总额以及二级市场的恒生指数日平均值作为控制变量。
四、实证结果分析
表1给出了各变量的描述性统计值及Pearson相关系数矩阵。其中绩效、历史规模以及小团体承销额三个变量值依据常用的处理方法为原值取自然对数结果，恒生指数变量为原恒生指数日平均值除以1000。
从表1所示各变量间相关系数矩阵可看出投资银行绩效与小团体中心度以及中心度异质程度以及控制变量中历史规模这几个变量均显著正相关；自变量间相关系数均处于较低的水平，由此可推断出回归出现明显的多重共线性问题的可能性较低。
为进一步验证多重共线性问题并厘清各理论变量以及控制变量对模型解释度的贡献，本文采用层级回归模型，即在由控制变量构成的基准模型的基础上逐步加入理论变量，形成含小团体中心度变量的模型1与包含所有理论变量的模型2。表2显示了三个模型随机效应GLS的结果。对比结果可知，无论是理论变量还是控制变量的回归系数都表现出了较强的稳定性，该回归不存在明显的多重共线性问题。
基准模型的回归结果显示控制变量中仅有投资银行历史规模一项对投资银行的当期绩效有着显著影响(在0.01水平显著)。在加入小团体中心度之一理论变量后，模型的解释力得到了显著提升，Wald's 
值由18.95提升到了34.05。模型1的回归结果显示，小团体中心度的回归系数显著为正，对假设1形成支持；在加入小团体中心度异质程度变量后，模型的解释力得到了进一步提升，小团体异质程度的回归系数在0.01水平上显著为正，表明具有一定中心度差异的小团体内合作关系利益冲突较小，合作关系较为稳定，对小团体内投资银行绩效起着正面推动的作用。
五、结论与展望
本文利用1994-2011年香港资本市场IPO承销数据就小团体这一中观网络结构对投资银行绩效的影响进行了分析与论证，得到了以下结论：第一，投资银行小团体的行业网络中心度对其成员投资银行绩效起着正向促进作用；第二，投资银行小团体内成员间中心度的异质程度越高，则小团体成员绩效越好。
由本文的研究结果可以发现，小团体中心度对投资银行绩效的促进作用是多维度的。当投资银行通过网络战略活动提升自身的网络中心度的时候，它也同时提升了自己所在小团体的中心度。这一中心度的提升在两方面对其绩效起了正向推动作用。首先，高中心度小团体带来的信息、中介桥接以及存在感知等多方面的优势使投资银行更容易实现较高的绩效。其次，该投资银行由于提升中心度而与小团体内其他投资银行形成地位差有利于稳固的、较少利益冲突的合作关系的形成，从而进一步促进绩效的提升。因此，对于能够影响到宏观行业网络的决策制定者而言，应在承销合作网络中构建或扶持由一定地位差的投资银行所构成的小团体以降低投资银行间摩擦与利益冲突，提高承销合作质量，进而提升行业整体绩效；对于投资银行个体而言，应积极开展网络战略，利用承销合作项目机会加入中心度较高的投资银行小团体，通过信息及中介优势的积累提升自身的绩效。
本文立足于微观对偶关系层面与宏观行业网络层面之间的中观层面分析了小团体结构的绩效影响机理，在一定程度上弥合了现有研究的缺口。但本研究仍有很大的拓展空间。未来研究可以关注小团体结构的其他特性对投资银行的影响，例如其网络开放度(跨越结构洞的程度)以及小团体内部成员功能互补的程度等因素对投资银行的战略及绩效的作用。此外，网络中观结构也不局限于小团体一类，例如三方战略联盟对于投资银行行为及其绩效也有着较为显著的影响，此类问题需要进一步的深入研究。