债务融资的国民负担与可承受国债规模分析，本文主要内容关键词为：国债论文,债务论文,融资论文,国民论文,负担论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、债务融资的国民负担与非排挤性投资的作用
我国积极的财政政策是以扩张财政支出为主要特征的。扩张财政支出的基础，是不断扩大的国债发行即持续的债务融资。根据李嘉图——巴罗等价定理和利率效应，债务融资通常会造成国民负担。
先看李嘉图——巴罗等价定理（兰查德和费希尔，1992）。令B为政府债务，G为政府支出，Ｔ为税收，出于简化，假定G不影响私人消费(C)的边际效用，因此，G的水平对消费／储蓄决策没有直接影响，税收为一次总付税。于是，政府动态预算约束为：
政府跨时预算约束表明，政府当前的债务水平必须等于最初盈余的贴现值。如果政府现在是净债务人，它必须考虑在将来取得财政盈余，使当前债务和盈余现值相等。
现在引入个人总消费。令在时刻t的总消费、劳动收入、非人力财富、人力财富和其他资产分别为C(t)、Y(t)、V(t)、H(t)和K(t)，p为期界，θ为贴现率，则：
假定政府支出不变，考虑跨时税收再配置，即考虑在时刻t减税而在时刻t+s增税，则在政府动态预算约束下，必须满足：
政府在未来t+s时刻增加的税收以复利计算的贴现值，必须等于时刻t的减税。由于B(t)在时刻t不变，因此，税收改变在时刻t是通过对人力财富的影响而影响消费的。由人力财富方程可知这种影响为：
其含义是：若当前、未来的收入和利率已知，且p＞0，则赤字融资可以增加人力财富从而增加总消费。但是，未清偿债务将会代际转移并不断积累，从而为后代留下负担。由政府预算约束的贴现率(r)不同于人力财富定义中的贴现率(r+p)可知，税赋被部分地转移给了将来各代。根据莫迪利亚尼(1961)的分析，消费的增加是由于财富幻觉，其结果是持久性地造成资本积累下降和产出损失。
跨时税收再配置通过人力财富对消费的影响，也可以用政府预算约束来体现，即：
dH(t)=-dT[1-exp(-ps)]
其中1-exp(-ps)是能够在将来政府征税时不再作为纳税人的概率。若p=O，个人有无限的期界，则存在跨时消费效用，此时dH(t)=0，即税收dT(t)的变动对人力财富不产生影响，从而税收变动对消费不会产生影响。这意味着经济行为人会增加储蓄以满足将来增加的税赋。
李嘉图——巴罗等价定理表明，债务融资与增税一样会增加国民负担。
再看利率效应。为简化分析，给出如下简化的交换经济：
dc/dt=(r-θ)C-p(p+θ)B
Y=C+G
dB/dt=rB+G-T
该经济中产出为外生且不变，没有资本，因此，利率与资本存量无关。令政府支出水平G不变，则dC/dt=O，于是：
r=θ+p(p+θ)(B/Y-G)
这表明，利率随着债务水平和政府支出水平的增加而增加。时刻t的赤字对时刻t的G(t)或B(t)都没有影响，因而对短期利率没有影响，但赤字会随着时间影响债务水平，从而影响当前的长期利率即未来的短期利率。
现在考察赤字、国债与利率期限结构的关系。为此将dB/dt=rB+G-T改写为：
其中，税收是国债水平和转移参数x的增函数。令R为长期利率，定义为付给每单位固定息票流量的永久财产收益，1/R为债券价格，则永久财产的瞬时收益率是：
[1+d(1/R)/dt]/(1/R)=R-(dR/dt)/R
通过短期与长期债券之间的套利，有：
R-(dR/dt)/R=r或(dR/dt)/R=R-r
将这一结果代回交换经济，则在相位图中的均衡位置存在一鞍点结构。可以证明，税收的减少，使dB/dt=0的轨迹向右移至(dB/dt)′，R和B随着时间向右上方移动，即债务随着时间而增加。由于债务水平预期会提高，从而预期长期利率会增加，利率的期限结构向上倾斜，R与r都随着时间收敛于新的更高的水平。这意味着，在有资本积累的模型中，相同的赤字会导致长期利率增加和资本积累减少，从而在更高的债务水平和更低的资本水平上达到新的均衡，即财政赤字和更高的债务减少了资本积累，从而减少了后代可用的资本存量。
但是，李嘉图——巴罗等价定理和以此为基础的利率效应理论是以债务和税收存在替代关系、债务融资完全用于消费为基本假定的。显然，这一假定过于严格，需要放松。
假定政府不用债务替代税收，债务不是用于消费而是用于投资且不具有排挤效应。在这种情况下，政府就可以通过债务融资的预期收益流来偿还债务。令q为政府用债务进行投资的预期收益，则：
dB(t)/dt=r(t)B(t)+G(t)-T(t)+q(t)
政府跨时预算约束为：
其中Nt为非蓬齐对策条件。显然，由于政府跨时预算约束中增加了一项由债务投资形成的收益流
，从而增加了政府的偿债能力，因此，在政府债务融资用于非排挤性投资的场合，债务融资的国民负担明显小于债务被用于纯消费的场合。同时，由于债务被用于非排挤性投资，增加了资本存量，这同样有助于减轻债务融资的国民负担。因此，在判断债务融资的国民负担程度时，必须充分考虑政府债务的使用结构。（注：萨金特(1986)曾讨论过政府的某些支出属于“资本账户”时对政府预算约束的影响，但没有讨论政府债务用于“资本项目”对政府预算约束、特别是债务的国民负担的影响。）
二、最大可承受国债规模的决定
布兰查德曾提出过一个用于判断国债规模是否过大的简单方法（加尔布雷思，戴瑞提，1997）。布兰查德的公式如下：
其中，MSD为最大可持续国债，
是不含国债利息支出的政府最小支出，
是政府最大可能的税收，r为实际利率。若国家现有债务为D，则rD为现有债务的实际利息负担。如果rD＞LFPS，国债会无限期增长，利息支出最终将超过债务人的支付能力，债务将无法持续。
布兰查德的方法过于简单，且存在着高估国债承受能力的危险。（注：例如，假定政府当年的最大可实现基本盈余为1亿元，实际长期利率为3%，根据公式，当年最大可持续债务高达1/0.03=33.33亿元。）另一方面，在财政政策实践中，人们通常是采用某种国际公认的警戒线来判断国债规模是否适度。例如，在讨论我国国债规模的近期文献中，一些学者采用的国际公认警戒线实际上是马约经济趋同的债务标准。按此标准，累积国债余额不超过当年GDP的60%即国债负担率小于60%、财政赤字不超过GDP的3%。但是，各种国际警戒线大多未经严格的理论论证，具有很强的主观性。（注：例如，累积国债余额不超过当年的财政收入总额，即累积国债余额占国内生产总值GDP的比重（国债负担率）不超过当年财政收入占GDP的比重，也曾是国际公认的安全线或警戒线。显然，这一安全线要比目前流行的马约标准严得多。）因此，必须重新讨论最大可承受国债规模的决定条件。下面根据多马(1957)范式，采用差分方法给出最大可持续国债规模的数理界限。
因此，要使国债负担率收敛，就必须使总产出增长率高于实际债息率，或债务的增长不能渐近地快于实际债息率。
由于政府的任何债务最终都要由政府税收来偿还，因此，税收流量与包含债息支出的政府支出流量所形成的盈余的现值，应当等于初始债务
，即：
这就要求税收(T)必须保持适度增长。为求得保证债务负担率收敛的税收增长率，将总产出增长作如下分解：
(Y-T)exp(gt)+Texp(gt)=Yexp(gt)，令σ为税收占总产出GDP的比重，z为税收增长率，则：
(Y-σY)exp(gt)+σYexp(gt)=Yexp(gt)
(Y-σY)exp(gt)+σYexp(zt)=Yexp(gt)
从中解出增长率关系，并根据债务负担率收敛的经济增长率条件，得到税收增长率必须是：
z(t)≥g(t)
若g(t)＞i(t)，但z(t)＜g(t)，则不能保证满足政府动态预算约束的要求，因而，债务负担率的收敛性质是不稳定的。
令
为扣除财政收入后的总产出增长率，μ是财政收入占总产出的比重，ψ是财政收入增长率，将总产出增长作如下分解以得到使债务负担率收敛的财政收入增长率：
从中解出增长率关系，并根据债务负担率收敛的经济增长率条件，得到财政收入增长率必须是：
综合以上分析，得到使债务负担率稳定收敛或下降的增长率关系：
因此，只有遵循上述增长率关系，国债负担率的收敛在性质上才是稳定的。这样，最大可承受国债规模，也就是由上述增长率关系所决定的国债规模。
三、我国国债规模的实证分析与基本结论
下面以1990-2003年为样本期，对我国的国债状况进行实证分析，分析的重点是实施积极的财政政策的1998-2003年。判断标准如下：如果(g(t)＞i(t)、z(t)≥g(t)，且按公式计算得到的ψ的理论值（约束条件值）小于ψ的现实值，则可以断定我国国债规模处于适度范围。分析数据主要来自《中国统计年鉴》、《中国金融统计》以及有关的统计公报和统计资料。计算结果见表1。
表1
资料来源：根据《中国统计年鉴》1994-2003年各卷，《中国金融统计》(1997-1999)，国家统计局：《2003年国民经济和社会发展统计公报》，中央银行：《中国货币政策执行报告》(2000-2003)，金人庆：《关于2003年中央和地方预算执行情况及2004年中央和地方预算草案的报告》等数据整理计算。
根据表1，在整个样本期，除1990年和1998年，经济增长率都明显高于债息率。这表明，我国的国债负担率(
)是具有收敛性质的，即能够稳定在由λ/(g-i)所确定的水平。但是，1996年以前（1993年除外），不仅税收增长率明显低于经济增长率，而且财政收入增长率也明显低于其理论值。这意味着，尽管1990-1995年我国的国债负担率具有收敛性质，但这种收敛性质是不稳定的。这决定了赤字的可控性不高，因而国债规模实际上是偏大的。
1998年以来，情况发生了根本变化。在经济增长率明显高于债息率的前提下，税收增长率明显高于经济增长率，财政收入增长率也明显高于其理论值即约束条件值，即：
g(t)＞i(t),z(t)＞g(t)且zs(t)＞gs(t)，ψ(t)＞ψ｜(t)且ψs(t)＞ψs｜(t)
这种情况表明，尽管1998-2003年财政赤字和国债规模迅速增大，赤字占财政收入的比重明显高于1990-1995年，但国债负担率的收敛性质是稳定的，财政赤字的可控性大大提高，国债的规模也是适度的。综合以上分析，并结合我国1993-1996年财政收支平衡表，本文有如下基本结论：
第一，实施积极的财政政策虽然使国债和财政赤字迅速增加，但是，由于货币政策降低了债息率，同时，严格的税收征管又提高了实际税收增长率，从而使经济增长率明显超过债息率、税收增长率明显超过经济增长率、财政收入增长率明显高于约束条件值。因此，可以认为不断扩大的财政赤字规模和国债规模是处于可控制和可承受范围内的，国债负担率的收敛性质是稳定的。
第二，我国从1993年开始实行复式预算，按复式预算公布的财政收支平衡表截止到1996年。根据1993-1996年财政收支平衡表，经常性收支项目存在余额，建设性项目收支存在差额。由此可知，我国的财政赤字是由建设性项目资金不足造成的。实施积极的财政政策以来，扩大的债务规模主要是用于非排挤性投资项目。这些项目不仅可以直接或间接创造收入，而且可以增加社会资本存量，从而有助于经济的长期增长。显然，政府的债务使用结构具有减轻债务融资的国民负担程度的性质。
第三，由表1可知，在经济增长率明显超过债息率的情况下，税收名义增长率和税收实际增长率均明显超过经济增长率：税收名义增长率高出名义增长率7-9个百分点；税收实际增长率高出GDP实际增长率8-11个百分点。同时，财政收入增长率高于约束条件值约10个百分点。因此，我国财政政策存在着相当宽余的实际运作空间：既可以进一步提高国债负担率和国债规模，也可以在国债负担率适度提高的条件下实施减免税政策，适度降低税收增长率，缩小税收增长率与经济增长率的差距。
比较而言，减免税、适度降低税收增长率是一个更好的政策选择。当然，能否选择这一政策，涉及到对我国当前宏观经济形势的判断。我们认为，尽管自2003年下半年以来，我国经济出现了过热现象，但这种过热是局部的、结构性的。从宏观经济整体，特别是从消费需求和就业压力看，我国经济仍然没有真正完成从持续紧缩转入常态增长的过程。如果这一判断是正确的，结构性减免税、适度降低税收增长率，就是保证经济尽快转入常态增长的有效的政策选择。