机构投资者佣金分仓与分析师盈余预测，本文主要内容关键词为：盈余论文,佣金论文,分析师论文,机构投资者论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
自从1990年上海证券交易所挂牌开启我国资本市场之元年，资本市场成立时间不足30年并且尚不健全，市场中活跃的散户投资者大多没有投资经验且专业知识匮乏，他们通常会搜寻市场中专业人士发布的信息，参考机构投资者的重仓股和分析师的预测来进行投资决策，其投资行为表现出明显的“羊群行为”。截至2012年底，我国资本市场上有114家券商雇佣了超过2200名证券分析师。这些分析师普遍具有较高的学历和专业的分析能力，但其预测的独立性和客观性会受到来自内部和外部各种利益冲突的影响。近年来，一些学者对存在利益冲突的分析师报告进行研究，发现这些分析师报告存在一些共同的特征，并提出以这些特征为依据，进一步考察机构投资者对券商旗下分析师的影响。Firth、Lin和Liu(2013)，Gu、Li和Li(2014)研究显示，基金公司对券商的佣金分仓导致关联分析师对基金公司的重仓股发布乐观的投资评级。姜波和周铭山(2015)研究发现，由于券商参股基金公司，从而导致关联分析师对基金公司的重仓股发布乐观的投资评级。相对于简单的分析师投资评级，为了便于与上市公司过去的业绩进行比较，很多投资者更关注分析师发布的盈余预测。然而，投资者往往对分析师所属券商面临的外部利益冲突关注不够，特别是机构投资者佣金分仓的影响。因此，找到一条易于让投资者通过机构投资者的佣金分仓，从而发现分析师乐观盈余预测的传导路径显得十分重要。 作为资本市场的重要参与者，分析师对搜集的公共和私有信息进行专业的解读和挖掘，并通过分析师报告向投资者传递信息，是投资者与上市公司之间重要的信息中介。朱红军、何贤杰和陶林(2007)研究发现，证券分析师的研究报告能够提高上市公司信息的传播速度、股价的信息含量和降低股价的同步性，从而缓解信息不对称，提高股市的有效性和资本市场的运行效率。然而，作为理性经济人的分析师所面临的各种利益冲突，可能损害分析师的独立性和客观性。分析师利益冲突是指分析师通过发布有偏的报告谋求自身或第三者利益而损害资本市场中其他投资者利益。目前有关分析师利益冲突的研究大多是从分析师迎合上市公司管理层(赵良玉、李增泉和刘军霞，2013)、支持券商自营业务(曹胜和朱红军，2011)、争取承销与经纪业务(潘越、戴亦一和刘思超，2011)等动机进行研究，较少有文献从佣金分仓的角度考虑分析师与机构投资者的利益冲突，并且缺少详细的基金公司佣金分仓数据、基金重仓股信息，以及未考虑上市公司的产权性质和上市时间。 截至2012年底，我国境内2494家上市公司的A股总市值为22.91万亿元。而在2012年底，我国基金行业有72家基金管理公司，管理资产规模合计为3.62万亿元，其中大部分为股票，可见机构投资者在我国资本市场中举足轻重。机构投资者是券商的重要客户，分析师报告主要为机构投资者服务，而机构投资者的佣金分仓也是券商重要的收入来源和分析师工作业绩的衡量指标。本文主要研究以基金公司(下称关联基金)为代表的机构投资者对券商(下称关联券商)的佣金分仓导致的利益冲突，及其对券商所属分析师(下称关联分析师)盈余预测的影响。由于基金公司的佣金分仓是券商的重要收入，券商会努力维持与基金公司的关系以保持未来的经纪业务。在我国，基金公司每季度披露十大重仓股票，并且每半年披露对券商的佣金分仓情况，这就为我们研究基金公司佣金分仓与关联分析师的利益冲突提供了详细资料。 本文以2003-2012年我国分析师盈余预测数据、基金公司佣金分仓与季度十大重仓股数据以及上市公司财务数据为样本，研究以基金公司为代表的机构投资者的佣金分仓是否会影响关联分析师对基金重仓股的盈余预测，并进一步考虑产权性质的差异与公司上市时间对这两者之间关系的影响。本文研究的基金公司十大重仓股是基金管理公司层面的十大重仓股(下称基金重仓股)，因为基金管理公司层面的重仓股更能反映基金公司总体的投资策略与领域，股票市值更高，有更多的投资者追捧，在市场中影响更大，因而更具有代表性。研究发现，当分析师所属券商收到基金公司的佣金分仓后，关联分析师则受到了来自基金公司的“佣金压力”，从而相对于非关联分析师，关联分析师会对基金重仓股发布乐观的盈余预测。进一步研究发现，这两者之间的关系在非国有上市公司和上市时间较长的公司中较弱。 二、文献综述与假设提出 现有研究认为，分析师主要面临以下几种利益冲突：与机构投资者之间的利益冲突、与券商经纪业务、自营业务的利益冲突和与上市公司管理层之间的利益冲突。许年行等(2012)研究发现，机构投资者是分析师研究报告的最主要客户，同时也是券商最主要的利润来源。姜波和周铭山(2015)发现，关联分析师对参股基金公司重仓股的评级显著高于非关联分析师，而且其乐观程度与券商参股比例、参股基金公司规模以及股票在关联基金公司投资组合中的比重成正比。Gu、Li和Li(2014)，Firth、Lin和Liu(2013)研究表明，基金公司的佣金分仓导致关联分析师对基金的重仓股乐观。因此，在其他条件一定的情况下，基金公司对券商佣金分仓的利益冲突，会导致关联分析师发布的盈余预测更加乐观。 (一)机构投资者佣金分仓与分析师盈余预测 目前，一部分学者研究认为，机构投资者对于分析师预测具有监督作用。Cowen、Groysberg和Healy(2006)，Ljungqvist、Marston和Starks(2007)发现，机构投资者在进行投资决策时需要分析师提供高质量的研究报告，因而机构投资者能监督分析师，从而减少分析师的预测偏差。然而，另一部分学者认为，对于分析师而言，机构投资者既有监督效应又有掠夺效应，具体的效应需要根据基金公司的股票仓位判断。Gu、Li和Yang(2012)认为机构投资者对分析师的研究要求可能在他们投资前后表现不同。概括而言，在基金建仓前，基金公司需要客观准确地预测信息以便决策；在基金建仓后，基金公司出于提高基金净值等目的需要乐观信息支持现有重仓股的仓位，以便基金公司后续操作。 本文是基于基金公司建仓后，研究本期关联分析师对基金公司十大重仓股的盈余预测，是否会受到上一期基金公司佣金分仓的影响。基金公司的佣金分仓是券商重要的收入来源之一。基金公司不属于证券交易所的会员，必须通过券商才能进行交易，这就导致了基金公司对关联券商的佣金分仓。同时，开放式基金规模很大，需要通过多家券商的交易席位同时进行交易，导致各个券商为了争取基金客户展开激烈的竞争而愿意满足基金客户的“合理要求”，而券商所属分析师的研究报告就成为各个券商主要的竞争工具。与此同时，基金公司希望提高基金净值和旗下的基金成为明星基金，这就需要乐观信息支持基金公司现有重仓股的仓位。Mola和Guidolin(2009)认为，分析师的研究报告通常是为其所属券商争取经纪业务，因此，关联分析师会适时提高对共同基金重仓股的投资评级，出具的研究报告会更加乐观。此外，很多散户会参考机构的重仓股和分析师的盈余预测来进行投资决策，一旦散户买入基金重仓股不仅可以提高股价和基金净值，而且还便于基金公司减仓和调整仓位等操作。这很可能就是基金公司通过佣金分仓压力使关联分析师发布乐观盈余预测的重要原因。 在我国，卖方分析师不仅从事证券研究而且为券商营销活动服务，分析师的收入也与基金公司的佣金分仓挂钩。许年行等(2012)发现，机构投资者不仅掌握佣金分仓收入还掌握了分析师职业晋升的关键——机构投资者拥有《新财富》等明星分析师评选活动的投票权，而一旦当选明星分析师，分析师的价值、地位和收入将会大幅上升(Stickel，1992)。因此，为了提高职业声誉，相对于非关联分析师，关联分析师更容易妥协于佣金分仓压力，给予基金重仓股乐观的盈余预测。 综上所述，出于提高基金净值和调整仓位等目的，在建仓后，基金公司需要乐观信息支持现有重仓股的仓位，以便基金公司后续操作。因此，基金公司通过佣金分仓给予券商压力，而券商为了保持与基金客户的经纪业务关系就会要求旗下的分析师给关联基金公司“捧场”——给予基金重仓股乐观的盈余预测，而关联分析师出于短期机会主义考虑，会对基金重仓股发布乐观预测。据此提出假设一： H1：券商在上一期收到基金公司的佣金分仓，将会导致本季度关联分析师对基金重仓股发布乐观盈余预测。 (二)产权性质、机构投资者佣金分仓与分析师盈余预测 产权性质作为我国上市公司的一个重要特征，会对机构投资者佣金分仓与分析师盈余预测之间的关系产生影响。在我国现阶段，国有企业是国民经济的支柱，控制着国民经济的命脉和国计民生的行业，承担着稳定社会、保障就业等政治任务。国资委一贯强调国有企业尤其是中央企业要成为资本市场的“稳定剂”，一旦国有企业陷入财务困境，很可能得到政府各方面的帮扶。王会娟、张然和张鹏(2012)研究发现，由于股权性质的差异，政府对国有企业的支持，以及企业经营目标和代理形式的差异，使得国有企业相比非国有企业的盈余、经营和财务方面都较好。此外，国有企业产权性质带来的产权主体不明确、代理链条复杂，增加了市场中的信息不对称。吴卫星、汪勇祥和成刚(2004)研究显示，信息不对称程度与国有、法人股比例成正相关，与股权集中度成正相关。王跃堂、王亮亮和彭洋(2010)发现，非国有企业的公司管理者通常是公司的大股东，并且管理者的经济利益也与公司价值最大化的目标直接相关，因此信息不对称程度小于国有企业。单喆慜(2005)研究发现，当上市公司和投资者之间的信息不对称程度较高的时候，分析师更倾向于发布偏乐观的报告以与上市公司的高管建立良好的关系。 综上所述，由于政府的扶持，相比于非国有上市公司，国有上市公司面临的经营风险、财务风险较小；同时，产权性质的差异会造成国有上市公司的信息不对称程度更高。因此，一旦关联分析师发现关联基金的重仓股是国有上市公司，发布乐观的盈余预测的可能性较大。据此提出假设二： H2：基金公司的佣金分仓和关联分析师对基金重仓股发布乐观盈余预测之间的关系，受重仓股所属上市公司产权性质的影响。 (三)上市时间、机构投资者佣金分仓与分析师盈余预测 公司上市时间的长短会影响公司在资本市场中的信息不对称程度，从而会对机构投资者佣金分仓与分析师盈余预测之间的关系产生影响。上市时间较短的公司，其在市场中的信息较少，投资者对其不够了解，公司管理层与投资者的信息不对称程度较高。单喆慜(2005)研究表明，当上市公司和投资者之间的信息不对称程度较高的时候，分析师更倾向于发布偏乐观的报告。施先旺、李志刚和刘拯(2015)研究发现，上市公司的管理层要按照证监会要求定期披露公司信息和及时发布信息公告，从而降低了公司管理层与资本市场之间的信息不对称。因此，随着上市时间的增加，上市公司在市场中的信息会增加，公司管理层与投资者的信息不对称程度会逐步减弱。而当信息不对称程度较高时，曹胜和朱红军(2011)研究发现，券商分析师有“盲目乐观性”和“不对称及时性”两种特征，这两种特征都会导致分析师报告乐观。这就表示，当市场中的信息不对称程度严重时，受利益冲突影响的关联分析师更容易发布乐观报告，使市场中充满乐观信息。 综上所述，上市时间较短的公司，与外部的信息不对称程度较高，投资者更依赖信息中介传递的信息，一旦关联分析师对关联基金的重仓股发布乐观的盈余预测，就能更有效地引导散户参考基金重仓股和分析师的盈余预测来进行投资决策，而一旦散户买入基金重仓股不仅可以提高股价和基金净值，而且还便于基金公司减仓和调整仓位等操作。据此提出假设三： H3：基金公司的佣金分仓和关联分析师对基金重仓股发布乐观盈余预测之间的关系，受重仓股所属上市公司上市时间的影响。 三、研究设计 (一)数据来源以及样本 本文以2003-2012年各个季度基金公司佣金分仓数据、基金公司季度十大重仓股数据、分析师盈余预测数据以及上市公司财务数据为样本，检验分析师盈余预测与基金佣金分仓的关系。本文数据来源于万得资讯与国泰安数据库，由于基金公司每半年披露佣金分仓数据，我们以半年度佣金的50%计算季度佣金费用。对于初始的样本数据，本文进行了如下处理：(1)剔除金融类公司和ST、PT的公司；(2)剔除各变量中有缺漏值的样本；(3)对所有连续型变量在1%和99%分位上进行缩尾处理。完成上述处理后，本文最终得到了19935个观察值。 (二)变量的定义与度量 1、被解释变量 曹胜和朱红军(2011)、许年行等(2012)研究发现，分析师预测盈余大于上市公司实际盈余，表明分析师发布了乐观盈余预测。据此，我们将分析师预测盈余减去实际盈余的差额，按照当年上市公司的收盘股价进行平滑，将分析师乐观偏差
定义为：
其中，
为q季度分析师i对公司j每股收益的预测值，
为q季度公司j实际每股收益，
为q季度所属年度年末公司j的收盘股价。在q季度跟踪公司j的所有分析师中，如果
大于0，则存在乐观偏差，表示分析师发布了乐观预测。
越大，则乐观偏差越大，表示分析师盈余预测乐观程度越高。 2、解释变量
：佣金分仓指标，表示分析师i所属券商在q-1季度是否收到基金公司佣金分仓的虚拟变量。如果收到了佣金，则取1；否则取0。由于佣金费用数据每半年发布一次，本文以半年度佣金的50%计算季度佣金费用。为了反映上一期公布的佣金费用对本季度分析师预测的影响，本文将佣金费用按照季度进行滞后处理，具体是将1、3季度的费用滞后一期，2、4季度的费用滞后两期，统一用q-1表示(Gu、Li和Yang，2012)。 3、控制变量 参考现有文献，本文的控制变量如表1所示。 (三)实证模型 根据Gu、Li和Yang(2012)的研究设计，本文通过模型(2)检验分析师盈余预测与基金佣金分仓之间的关系：
其中，被解释变量
为q季度分析师i对公司j股票发布盈余预测的乐观偏差，如果
大于0，则存在乐观偏差。
越大，则乐观偏差越大，表示分析师盈余预测的乐观程度越高。
为解释变量，表示分析师i所属券商在q-1季度是否收到基金公司佣金分仓的虚拟变量。本文将佣金分仓指标Indicator指标滞后，这能在一定程度上减弱内生性的影响。
四、回归结果分析 (一)描述性统计 表2是主要变量的描述性统计，总计样本数为19935个。
的均值和中位数分别为0.012和0.003，均值大于中位数，总体出现右偏，这说明多数分析师的盈余预测较客观，有少部分分析师存在盈余预测乐观偏差且乐观程度较高。
的均值为0.690，说明近70%的券商收到了基金公司的佣金分仓，基金公司佣金分仓压力的覆盖范围较广。控制变量方面，Bsize(q)的均值为3.453，中位数为3.497，均值略低于中位数，这表明对数处理后的券商规模在总体上符合正态分布特征，但出现略微左偏，Tvolume(q-1)、Ananum(q)、Lev(q-1)和BM(q-1)等变量也有相似的分布；Ownership(q)从均值和中位数来看，也基本符合正态分布，但方差较大，说明不同公司的所有基金公司持股比例有很大的不同；Star(q)的均值为0.251，表明总体上分析师声誉不高，明星分析师占比约为25%，只有少数分析师具有较高声誉。主要控制变量的均值与中位数相差不大，基本符合正态分布。 (二)相关系数分析 表3列示了各变量的相关系数以及相应的显著性水平。
与
显著正相关，这说明基金公司上一季度的佣金分仓给关联分析师施加了压力，从而导致关联分析师在本季度发布乐观的盈余预测，这与本文预期一致。表3中各变量之间的相关系数绝大部分小于0.5，这表明模型不存在严重的多重共线性问题。 (三)回归分析 1、机构投资者佣金分仓与分析师盈余预测 表4报告了针对H1的多元回归结果，即上一期基金公司的佣金分仓，对于本季度关联分析师对基金重仓股发布盈余预测的影响。
的系数为0.036，在1%的水平下显著。结果表明，如果基金公司在上一期对券商进行了佣金分仓，关联分析师本季度盈余预测的乐观偏差就会越大，这表明关联分析师对基金重仓股发布了较乐观的盈余预测，支持H1。实证结果表明，基金公司为了提高基金净值和基金排名等目的，通过佣金分仓的方式给分析师所属券商施加压力，而关联券商希望保持与基金公司的经纪业务关系，这就导致关联分析师对基金公司的十大重仓股发布乐观的盈余预测。这说明机构投资者佣金分仓导致的利益冲突，会严重影响关联分析师在发布盈余预测时的独立性与客观性，使其向市场传递了乐观的信息，增加了市场中的信息不对称，损害了其他投资者的利益。
2、产权性质、机构投资者佣金分仓与分析师盈余预测 表5报告了针对H2的多元回归结果，即基金重仓股所属上市公司的产权性质，对于基金公司佣金分仓和关联分析师乐观盈余预测之间关系的影响。其中，列(1)检验了在基金重仓股为国有上市公司的样本中，上一期基金公司的佣金分仓对本季度关联分析师乐观盈余预测的影响，
的系数为0.056，在1%的水平下显著；列(2)检验了在基金重仓股为非国有上市公司的样本中，上一期基金公司的佣金分仓对本季度关联分析师乐观盈余预测的影响，
的系数为0.005，不显著。实证结果表明，在政府的扶持下，国有上市公司面临的经营风险、财务风险比非国有上市公司小，经营业绩较好；同时，产权性质的差异会造成国有上市公司代理链条更复杂，信息不对称程度更高，企业信息透明度较低，从而投资者在作出决策时更关注分析师报告。因此，在佣金分仓的影响下，一旦关联分析师发现关联基金的重仓股是国有上市公司，发布乐观的盈余预测的可能性较大。实证结果支持H2。
3、上市时间、机构投资者佣金分仓与分析师盈余预测 表6报告了针对H3的多元回归结果，即根据基金重仓股所属上市公司上市时间的中位数对样本进行分组，研究公司的上市时间对于基金公司佣金分仓和关联分析师乐观盈余预测之间关系的影响。其中，列(1)检验了在基金重仓股为上市时间较长的公司时，上一期基金公司的佣金分仓对本季度关联分析师乐观盈余预测的影响，
的系数为0.002，不显著。列(2)检验了在基金重仓股为上市时间较短的公司时，上一期基金公司的佣金分仓对本季度关联分析师乐观盈余预测的影响，
的系数为0.064，在1%的水平下显著。实证结果表明，上市时间较短的公司与外部的信息不对称程度较高，企业信息透明度较低，市场中的投资者更依赖分析师的盈余预测，一旦关联分析师对关联基金的重仓股发布乐观的盈余预测，就能更有效地引导投资者参考基金重仓股和分析师的盈余预测来进行投资决策，而一旦投资者买入基金重仓股不仅可以提高股价和基金净值，而且还便于基金公司减仓和调整仓位等操作。因此，在佣金分仓的影响下，一旦关联分析师发现关联基金的重仓股上市时间短，发布乐观的盈余预测的可能性较大。实证结果支持H3。 (四)稳健性检验 1、分析师乐观偏差替代变量 在正文中，我们使用了
(即分析师乐观偏差)进行了检验，这是对乐观偏差的直接度量。为了保证结论的可靠性，我们也使用了对分析师乐观偏差的相对度量。根据许年行等(2012)的研究，在q季度跟踪公司j的所有分析师中，我们将
大于0的分析师占比记为Optp(q)。Optp(q)越大，则乐观偏差大于0的分析师占比越高，从而分析师盈余预测的乐观程度越高。检验结果见表7，结果没有显著变化，H1、H2和H3得到验证。
2、明星分析师效应 李星汉、刘洋和郑双燕(2015)的结论表明，明星分析师能发现更多的企业异质性信息。Fang和Yasuda(2009)研究发现明星分析师会发布高质量的盈余预测。由于具有高声誉和杰出的个人能力，明星分析师可能会保持预测的独立性与客观性，进而发布准确的盈余预测。为了进一步加强结论的稳健性，本文以《新财富》杂志每年评选出的明星分析师为研究样本，仅用明星分析师的盈余预测数据进行上述回归。结果显示，有536家公司受到明星分析师的跟踪，共5005个样本，约占总样本的1/4。对于上一期基金公司佣金分仓压力，本季度明星分析师同样也发布了乐观的盈余预测，表明明星分析师在基金公司佣金分仓的压力下，丧失了独立性与客观性，从短期机会主义出发，发布了乐观的盈余预测，证明了本文结论的稳健性。检验结果见表8，H1、H2和H3得到验证。
3、控制变量的替换和增加 本文对部分控制变量的代理变量进行了替换：(1)公司规模(Size(q-1))用权益市值的自然对数替换总资产的自然对数；(2)财务业绩指标，用总资产报酬率(Roa)替换模型中的净资产收益率(Roe)。重复H1、H2和H3(表9)的检验，结论未发生显著变化。 本文以2003-2012年我国基金公司佣金分仓数据、基金公司季度十大重仓股数据、分析师盈余预测数据以及上市公司财务数据为样本，采用关联券商是否在上一期收到基金公司的佣金分仓作为分析师与机构投资者利益冲突的代理变量，检验佣金分仓压力是否会影响关联分析师对于基金重仓股的盈余预测。研究结果表明，机构投资者的佣金分仓与关联分析师乐观盈余预测呈显著正相关关系。这说明基金公司通过佣金分仓给予券商压力，而关联券商为了与基金公司继续保持经纪业务，从而导致关联分析师对于基金重仓股发布乐观的盈余预测。进一步研究发现，对于基金重仓股而言，当其为国有上市公司时，其特有的产权性质和政治关联，使其具有获取资源、优惠政策等优势，从而经营风险与财务风险更低，同时也造成国有上市公司的信息不对称程度相比民营上市公司更高，因此，机构投资者佣金分仓与关联分析师乐观盈余预测之间的关系在产权性质不同的公司间存在差异；相对于上市时间较长的公司，由于上市时间较短的公司信息不对称程度较高，从而投资者在决策时更依赖分析师的预测信息，机构投资者佣金分仓与关联分析师乐观盈余预测之间的关系在上市时间不同的公司间存在差异。
根据本文的研究结论，我们提出以下政策建议：(1)加强对基金公司和券商的监管，防止业务过度集中从而加剧利益冲突；(2)保障券商内部“防火墙”机制有效发挥作用，为券商研究部门创造独立、公正的工作环境；(3)完善分析师报告的披露机制，在报告中充分披露存在的关联关系和利益冲突；(4)探索和完善分析师的监管机制，监管部门应该出台规范的分析师监管政策，确保分析师的独立性和分析师报告的质量，建立分析师违规时的处罚制度和退出机制。 ①曹胜、朱红军：《王婆贩瓜：券商自营业务与分析师乐观性》，《管理世界》2011年第7期。 ②姜波、周铭山：《参股基金公司持股与分析师乐观性》，《财经研究》2015年第1期。 ③李星汉、刘洋、郑双燕：《声誉机制与企业异质性信息》，《商业研究》2015年第7期。 ④潘越、戴亦一、刘思超：《我国承销商利用分析师报告托市了吗？》，《经济研究》2011年第3期。 ⑤单喆慜：《分析师短期和长期财测特性研究综述》，《会计研究》2005年第11期。 ⑥施先旺、李志刚、刘拯：《分析师预测与上市公司审计收费研究——基于信息不对称理论的视角》，《审计与经济研究》2015年第3期。 ⑦王会娟、张然、张鹏：《分析师为什么选择性的发布现金流预测？——基于信息需求理论的实证研究》，《投资研究》2012年第7期。 ⑧王跃堂、王亮亮、彭洋：《产权性质、债务税盾与资本结构》，《经济研究》2010年第9期。 ⑨吴卫星、汪勇祥、成刚：《信息不对称与股权结构：中国上市公司的实证分析》，《系统工程理论与实践》2004年第11期。 ⑩许年行、江轩宇、伊志宏、徐信忠：《分析师利益冲突、乐观偏差与股价崩盘风险》，《经济研究》2012年第7期。 (11)赵良玉、李增泉、刘军霞：《管理层偏好、投资评级乐观性与私有信息获取》，《管理世界》2013年第4期。 (12)朱红军、何贤杰、陶林：《中国的证券分析师能够提高资本市场的效率吗——基于股价同步性和股价信息含量的经验证据》，《金融研究》2007年第2期。 (13)Cowen,A.,Groysberg,B.and Healy,P.,Which types of analyst firms are more optimistic?.Journal of Accounting And Economics,Vol.41,No.1,2006. (14)Fang,L.and Yasuda,A.,The effectiveness of reputation as a disciplinary mechanism in sell-side research.Review of Financial Studies,Vol.22,No.9,2009. (15)Firth,M.,Lin,C.and Liu,P.,The client is king:Do mutual fund relationships bias analyst recommendations?.Journal of Accounting Research,Vol.51,No.1,2013. (16)Gu,Z.,Li,G.and Li,Z.,Friends in need are friends indeed:The effects of social ties between financial analysts and mutual fund managers.SSRN Working Paper,No.2504910,2014. (17)Gu,Z.,Li,Z.and Yang,Y.G.,Monitors or predators:The influence of institutional investors on sell-side analysts.Accounting Review,Vol.88,No.1,2012. (18)Ljungqvist,A.,Marston,F.and Starks,L.T.,Conflicts of interest in sell-side research and the moderating role of institutional investors.Journal of Financial Economics,Vol.85,No.2,2007. (19)Mola,S.and Guidolin,M.,Affiliated mutual funds and analyst optimism.Journal of Financial Economics,Vol.93,No.1,2009. (20)Stickel,S.E.,Reputation and performance among security analysts.Journal of Finance,Vol.47,No.5,1992.
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