第二板证券市场与《公司法》的修改，本文主要内容关键词为：公司法论文,证券市场论文,二板论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
第二板证券市场（简称二板市场，香港称创业板市场），与主板市场相对应，是指专门为那些达不到主板市场上市要求的中小成长型企业提供融资服务，使他们也能够公开发行股票进行直接融资的新兴股票市场。二板市场为那些规模小、历史短，但赢利前景好的企业建立了一条通向公众的股本融资渠道，有利于满足多元化、多层次的融资需求和投资需求，有利于形成多元化、多层次的资本市场。预计我国将在沪深两市开设二板市场，鉴于其特殊性，有必要对曾经仅以主板市场为规范对象的《公司法》、《证券法》的有关规则进行检讨。
一、二板市场对当前经济建设的意义
一年来，二板市场备受关注，社会各界对其在开辟中小高科技企业融资渠道、促进民营企业发展、促进股市繁荣等方面的作用，预期很高。
1、二板市场有助于解决民营企业， 尤其是中小民营企业的融资困难。中国的私营经济已经成为国民经济新的、重要的增长点，中共中央十五大明确了非公有制经济是中国市场经济的重要组成部分。然而，受“扶持国有企业”主旨及诸多相应的上市条件的限制，私营企业仍然难以进入证券市场融资，目前大陆1000余家上市公司中， 民营企业仅占3%左右。（注：参见王巍主编：《第二板市场——新兴企业创业良机》第37页，中华工商联合出版社，1999年5月版。 ）融资的现实困难制约了私营企业的持续发展。
2、二板市场有助于促进高科技企业的成长。 作为知识经济支柱的高科技产业，在发展的初期通常存在严重的融资困难。初始规模较小，创建时间不长，没有资产可供抵押，没有资产存量和历史业绩可循，加之风险大，资金占用时间长，故而难以吸引和取信商业银行，贷款困难。同时，少量的短期贷款也难以满足高科技企业对长期资本的需求。在贷款困难、债券发行受到严格控制、社会集资得不到法律保护、因达不到主板市场的要求而上市无望的情况下，高科技企业融资步履维艰。二板市场可以使高科技企业获得前期资金的投入。
3、二板市场有助于带动股市繁荣。 大陆股市对改革开放作出了贡献，但是与香港股市、美国股市相比，则显得步履稚嫩，后劲不足。一是作为股市主力的国企股，业绩平平，市场期望值不高，加之盘子大，股性惰的特点，结果是散户不投，机构不炒，交投清淡。而一些增长潜力好的中小企业却因难以入市，无法对股市有所作为。二是股市结构不完善，交易品种少，刺激性概念和题材供给不足，难以容纳多元化的投资兴趣。三是以额度控制、实质性审查和固定发行价格为主要特征的主板市场发行制度，造成了发行市场的供不应求和过度竞争，一二级市场风险与利润失衡，利润与风险逆向行走，一级市场有的是超额利润，却无风险，二级市场利润小，却风险巨大。严重的信息披露失真，加剧了二级市场的风险，损害了投资者的利益和信心，阻碍了股市的发展。以高风险、高收益为显著特点的二板市场，可能更符合股市的自发秩序和自然博弈规则，通过与主板市场高度的互补，能够充分发挥调整供求、配置资源的功能。
二、第二板市场规则要义
从世界范围看，第二板市场规则有以下要点：
1.“低门槛”，放宽准入。二板市场放宽了对上市公司资本规模、成立年限、历史业绩、盈利预测的限制。创业板市场面向的是中小企业，看重的是“增长潜力”，而不是现有财务状况。不要求良好的既往经营业绩，没有净资产或者最低市值的要求，没有盈利的要求，不需要盈利预测。
2.加强监管，加重上市公司信息披露义务。高科技企业风险难以评价，只能在信息充分披露的前提下，进行风险提示，由投资者自行判断。故不同于主板市场以条件为本的监管理念，二板市场采用以披露为本的监管理念。根据香港创业板市场的规则，公司在发行上市时应当披露下列内容：（1）两年活跃业务记录。包括取得的成绩、 在业务活动中作出的重大努力及其后果、困难及失败等问题。目的在于防止没有形成实质资产或产业基础的发行人包装上市的欺诈、急进行为。（2 ）业务目标的说明。应当清楚地说明公司在上市时的财政年度余下时间及上市后至少两个完整财政年度内各项业务活动的发展目标。
创业板市场在内地上市后，除了履行主板市场规定的披露义务外，还应当披露：季度及半年业绩报告；在上市时的财政年度余下的时间，及其后的头两个财政年度内，发行人应当每半年将上市文件所载业务目标与其后的实际进度进行比较，将比较报告在中报和年报中刊出。
3.加重保荐人责任。发行人是否适合在创业板上市？对此，保荐人承担着特别的审查、监督和担保责任。通常，发行人必须委任一名保荐人协助申请上市。保荐人负责对有关文件作出仔细审核和披露，并承担相应的信息披露不实的责任。
4.严格主营业务范围。公司必须专注于一项主营业务，周边业务应以支持主营业务为限，对募集资金用途的说明须具体明确。综合业务型的公司、投资公司及信托基金一般不容许上市。
5.强调法人治理结构，包括强化董事责任、建立外部董事和独立董事制度、上市公司与控股机构经营管理严格分开、加强对关联交易的监管等。公司要设立有效的内部监控系统，确保公司财务合规。公司的会计事务应由一名全职的合资格人士直接管理。公司至少要有两名独立董事，以督促上市公司的管理层履行责任。独立董事应当保证与公司及主要股东之间没有利益冲突。如果独立董事终止任职，独立董事和公司必须公布原由。公司必须设立审核和监察委员会，由独立董事担任主席。上述规则的目的在于增进公司的自律，以避免道德风险和相应的不当行为；使公司更为透明化，以增强公众的信任。
三、与二板市场相关的《公司法》的修改
九届全国人大常委会第十三次会议《关于修改公司法的决定》对公司法作出修改，在第二百二十九条增加一款作为第二款：“属于高新技术的股份有限公司，发起人以工业产权和非专利技术作价出资的金额占公司注册资本的比例，公司发行新股，申请股票上市的条件，由国务院另行规定。”《决定》还指出，支持有条件的高新技术股份有限公司进入证券市场直接融资，有利于高新技术产业发展。对高新技术的股份有限公司运用资本市场筹集发展资金，要坚持国家产业政策，符合高新技术要求。根据高新技术股份有限公司的特点，其上市交易的股票在现有的证券交易所内单独组织交易系统，进行交易。
此规定以但书的形式，将二板市场规则与主板市场隔离，最大限度地保持了公司法的稳定性。二板市场具体规范如何，则尚待明确。细推《公司法》，下列规定将不适用于二板市场：
1、公司法第八十条第二款“发起人以工业产权、 非专利技术作价出资的金额不得超过股份有限公司注册资本的百分之二十”——此比例对高新技术企业将会提高。公司法第一百五十二条第二项，股份公司上市条件“公司股本总额不少于人民币五千万元”的资本限额将降低。
2、公司法第七十五条第一款“设立股份有限公司， 应当有五人以上为发起人”——发起人的数量将可能允许少于五人。公司法第八十三条“以募集设立方式设立股份有限公司的，发起人认购的股份不得少于公司股份总数的百分之三十五，其余股份应当向社会公开募集。”——发起人认购的股份数量将更为灵活。
3、公司法第一百五十二条第三项， 股份有限公司上市条件之“开业时间在三年以上，最近三年连续盈利”将不复存在；公司法第一百五十七条第四项，上市公司在“公司最近三年连续亏损”的情况下，暂停其股票上市的规定也将不复适用。
4、 公司法第一百五十二条第四项“持有股票面值达人民币一千元的股东人数不少于一千人，向社会公开发行的股份达公司股份总数的百分之二十五以上；公司股本总额超过人民币四亿元的，其向社会公开发行股份的比例为百分之十五以上”——股权分布状态的要求将有所改变，因为二板市场的持股人大多为投资机构。
5、公司法第一百五十三条第一款， 股份有限公司申请其股票上市交易，应当报经国务院或者国务院授权证券管理部门“批准”。与此规定不同，《证券法》第四十三条已经规定为“核准”或授权证交所依法“核准”。根据放宽准入的精神，似应采用核准制。
6、公司法第一百五十六条， 上市公司“在每会计年度内半年公布一次财务会计报告”——信息披露将因周期缩短而趋于频繁。
四、信息披露瑕疵民事赔偿责任制度的完善
信息披露制度是证券法律制度的核心。没有完善的信息披露制度便没有二板市场，完善的信息披露制度离不开民事赔偿责任制度的构建。我国《证券法》用第63条、第161条、第177条、第202 条四个条文对此做出了规定。然而在连带债务人的范围、连带债务人的内部责任分担、不同的归责原则、如何确定因果关系等方面，尚需检讨和完善。
1.连带赔偿责任人的范围及内部责任分担。根据这四个条文，当信息披露中存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，致使投资者在证券交易中遭受损失的，承担连带赔偿责任的主体包括：（1）发行人，（2）承销的证券公司，（3）发行人、 承销的证券公司的负有责任的董事、监事、经理，（4）为证券的发行、 上市或者证券交易活动出具审计报告、资产评估报告或者法律意见书等文件的专业机构和人员。（注：根据中国证监会《 公开发行股票公司信息披露实施细则（试行）》第5条的规定，连带赔偿责任人还包括“公司的全体发起人”。）即在公开的、披露信息的法定文件中签名，从而对所发布信息的真实性做出担保的人，都被列入连带范围。在连带债务人中的一人或部分人承担了对投资人的赔偿责任之后，在连带债务人内部应按合同约定分担责任，在没有约定的情况下，则依过错程度分担责任。
2.发行人、承销的证券公司的董事、监事、经理的过错推定和举证责任倒置。《证券法》第63条规定：“发行人、承销的证券公司的负有责任的董事、监事、经理应当承担连带赔偿责任”。如何认定此规定中董事、监事、经理“负有责任”？考诸《公司法》第63条，应当理解为：（1）董事、监事、经理执行公司职务时违反法律法规；（2）董事、监事、经理执行公司职务时违反公司章程。总之，有过错。故应适用过错责任原则。一般认为若让董事、监事、经理承担无过错责任，会加大公司管理人员的风险，而抑制其积极性。
而若要投资人证明董事、监事、经理的过错，则十分困难。虽然作为股东的投资人可以根据《公司法》第110条“有权查阅公司章程、 股东大会会议记录和财务会计报告，对公司的经营提出建议或者质询”，但是，对大多数中小投资者（散户）而言，证明此过错的成本是巨大的。而发行人的股东要证明证券承销商的董事、监事、经理的过错则几乎是不可能的。因此建议采用过错推定、举证责任倒置的方法，只要信息披露有缺陷，就推定发行人和承销商的董事、监事、经理有过错。除非他们能证明自己没有过错，例如：董事可以证明自己已经根据《公司法》第118条对董事会决议行使了异议权，并记载于董事会会议记录； 监事可以证明自己善尽了监督职责，已经根据《公司法》第126 条的规定要求董事、经理对不当行为予以纠正，或已对董事、经理提起诉讼。
3.专业机构及其工作人员的过错推定。在信息披露制度中，中介机构担负着更多的法律义务，其中专业机构的义务较之证券公司的义务为轻，表现在归责原则上，对证券公司适用无过错原则，而对专业机构则适用过错原则。
《证券法》第161条规定，为证券的发行、 上市或者证券交易活动出具审计报告、资产评估报告或者法律意见书等文件的专业机构和人员，必须“按照执业规则规定的工作程序出具报告，对其所出具的报告内容的真实性、准确性和完整性进行核查和验证”，并就其负有责任的部分承担连带责任。投资人若要证明专业机构和人员“负有责任”，需要证明：（1）专业机构和人员实际采用的工作程序，（2）执业规则规定的工作程序，及（3）二者之间的差异。这将十分困难。 因此有必要推定过错，举证责任倒置，当专业机构和人员证明自己没有过错时方可免责。
第161条和第202条都是关于专业机构责任的条款，但在适用中有以下差异：适用主体不同：第161条包括专业机构及其人员，第202条仅针对机构；责任性质不同：第161条为民事赔偿责任，第202条主要是行政责任和刑事责任；责任构成要件不同：第161条过错范围较宽， 不仅包括故意，也包括过失，过错的表现是没有“按照执业规则规定的工作程序出具报告”，没有“对其所出具报告内容的真实性、准确性和完整性进行核查和验证”。而第202条的过错范围严格限定为“弄虚作假”，只是故意，不含过失。
4.因果关系的法律推定。股价变动的影响因素是复杂的，依赖真实信息的投资人也可能因正常风险而赔钱。要将信息披露瑕疵与损失的因果关系从正常风险中挑捡出来并予“锁定”和展示，颇为不易。可以考虑象现代侵权法处理“公害”事件时那样采用推定因果关系的法律技术。譬如某种废气污染导致某地区某种肺病发病率大幅度上升到20%。然而即使没有此污染，当地也有人发病，假定发病率为2%， 要证明某个发病的人是因污染引起的，而非属于本来的2%，几乎是不可能的。 故推定该地区此病患者皆因污染所致。
根据上述分析，提出如下立法改进和法律适用意见：（1 ）应规定发行人、承销的证券公司的董事、监事、经理的过错推定责任和举证责任倒置；（2 ）应规定专业机构及其工作人员的过错推定和举证责任倒置；（3）应由法律推定信息披露暇疵与投资人损失之间的因果关系。