国有股减持真正目的之辩，本文主要内容关键词为：目的论文,减持论文,国有股论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
国有股减持的真正目的应该是什么？由于证券市场各参与主体的利益纷争，对这个问题的回答历来是莫衷一是。一些学者忽视了对这个看似平常的问题的严谨分析和认真探求，他们更多地关注国有股减持的方案设计。殊不知如果对减持之目的认识不清，制定正确的游戏规则根本无从谈起，而且会给证券市场的健康发展带来许多消极影响。这点已经为实践所证明。
曾几何时，管理层和少数学者把利空消息（某国有股减持方案）当作利好消息来看待和宣传，而这种立场与投资者的理解所产生的误差，又对尚待规范的证券市场的发展产生雪上加霜的消极影口向，这就是没有正确认识减持目的的直接体现。前几年，各方提出的减持方案不下百种，但是无一实用。之所以有这么多方案，一个很重要的原因就是大家对于何为国有股减持的真正目的存在重大分歧。更为严峻的是，由于对于减持目的的错误认识，在当前的背景下，国有股减持问题近乎无解。可见，正确认识国有股减持的目的意义重大。
对“减持目的是什么”之常见观点剖析
西方国家也曾面临国有股减持的问题。他们进行减持的主要目的要么是出于财政方面考虑，要么是出于提高市场效率等方面考虑。但是中国证券市场发展情况和政治经济环境与西方国家有所不同，不能简单地依样画葫芦。
一般认为，我国减持国有股有多重目的，常见的观点有为社保基金筹集资金、改变“一股独大”的局面、规范证券市场、国有资产保值增值、国有经济的战略重组等等。但是并不是所有的观点都经得起小心求证。下面对这些被归纳出来的观点择要进行剖析，以期探讨国有股减持的真正目的。
（一）“为社保基金筹集资金”说
为社保基金筹集资金，一度被管理层认为是最重要目的之一。国务院发展研究中心市场经济研究所课题组曾经指出，减持国有股是通过国有资产变现，来补充社会保障基金的重要途径。2001年6月14日，管理层在《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》（以下简称《暂行办法》）中明确了这个目的。不少高官和学者在多种场合也重复了这种观点。
社保基金为何需要通过减持国有股来筹集呢？因为目前的存量国有资产，大部分原本是老百姓的养老资金，只是在计划经济的高积累年代被“挪用”了，如今以适当的方式返还合乎情理；恰逢当前社保基金存在缺口，需要有新的筹资渠道协助解决，减持国有股似乎是一种不错的新渠道。
但如果进一步分析，依靠减持国有股来为社保基金筹集资金，意义并不大。社保基金每年计划大致是200亿元人民币，这个数字不到全年财政收入的2％，甚至国有股的股息收入已能满足其日常支出的需要 （假设股息是由中央政府统一支配）；同时，社保基金所需的是具有长期增值潜力的资产，而不是仅能获取利息收入的一大笔现金；而其它急需的资金则可通过国有土地出售和租赁，以及向亚洲开发银行争取优惠贷款等手段低成本地获得。
从本质上说，补充社保基金不过是国有资产的一个应用方式而已，而不应该被看做目的。如果以此为目的，那么管理层就会尽量制定较高的价格，力图通过减持来筹集到更多的资金，这就是某些学者提出脱离实际的所谓“按市场价格减持”方案的根源所在。
同时，在当前国有股持有人多元化的情况下，以此作为减持目的，会使各种国有股持有人认为，继续持有国有股比减持国有股更加有利。因为根据《暂行办法》的规定，要求减持国有股所获得的收入中的一部分归中央账户。管理层最终认识到，以“为社保基金筹集资金”作为国有股减持的目的不是一个正确的做法。 2001年10月管理层宣布，停止执行《暂行办法》，并指出：“全国社会保障基金没有必要通过国内证券市场减持套现来筹集资金”。
（二）“解决一股独大的问题”说
很多学者把解决一股独大的股权结构问题，作为国有股减持的主要目的。他们认为，目前许多上市公司仍然由政府绝对控股，不利于政企彻底分开与中小股东权益的维护，更不利于公司治理结构的有效运作。在国有股“一股独大”的背景下，很多上市公司继承了原来国企传统弊端，甚至将其扩大化。
有学者分析说：由于国有股东处于绝对控制地位，市场潜在竞争者对国有股东不形成威胁，使得股东治理的约束机制中的竞争者约束链条发生断裂，上市公司控股股东完全控制了公司的经营者，使其成为控股股东的代言人和决策的报告者，从而肆意侵占中小股东的利益，毫无理性地掠夺公司资产，将公司拖入绝境。同时由于国有股不能上市流通，公司的股票市场价值高低与国有股东之间无关，公司治理约束机制中的股票市场价值对公司大股东的约束链断裂，因此，大股东在侵占中小企业利益时，更加肆无忌惮，毫不理会中小股东的行为。所以，只有改变国有股“一股独大”的股权格局，才能彻底解决公司治理结构方面的重大弊端。
应该承认，国有股“一股独大”，确实与公司治理结构有联系，集中体现在国有股成为行政干预介入上市公司的财产基础，但“一股独大”只是表面现象，不是本质问题。证券市场作为一种金融制度安排，其根本功能在于集资和分散风险，至于其它所谓用“以脚投票”的方式监督经理人等功能，都是衍生出来的。不能认为“一股独大”是造成上述问题的最根本原因。在西方国家实践中，既有控股股东“一股独大”的情形，也有股权相对分散的例子，两种股权结构都是瑕瑜互见，不存在什么所谓“最优”的股权结构。欧洲和其他亚洲国家也存在一股独大的现象，但是并没有中国证券市场存在的问题，可见中国公司治理结构的问题不是量的问题，而是质的问题，不是比例高低的问题，而是治理结构怎样奠定的问题。
至于说“一股独大”容易导致侵害中小股东的权益，主要还是应该从建立中小股东保护机制入手，而不是一减了之。因为即使将来不是国有股“一股独大”，还可能出现其他大股东“一股独大”的现象。
（三）“规范证券市场”说
中国证券市场是经济转轨时期的产物，深受传统计划经济机制残余力量的影响和制约，存在着大量不符合市场经济规范的现象。因此有学者提出，国有股减持应一并解决证券市场的不规范问题，包括：（1）解决中国证券市场股权设置不规范的问题。我国证券市场最大的不规范，就在于其股权的设置是按投资主体设置的，即国家股、法人股、个人股股权分置，使股权功能在投资主体这里割裂了。（2）流通问题。我国证券市场另一大问题是80％左右的股权不能流通。一股独大的问题、操纵证券市场价格问题。高市盈率问题、二级市场出现腐败问题等均与此有关。（3）解决证券市场新发上市公司国有股和法人股流通问题。此外，国有股的存在，使证券监管处于“执法难严”的境地。由于国企上市公司处于政府行政系统的“保护”之下，与地方政府部门利益相关。因此，在一些重大事件处理中，不仅调查取证困难重重，而且形成处罚决定也遇到诸多阻力，有人甚至认为，对国企上市公司的处罚，将导致国有资产流失。
确实，国有股不能流通或者顺畅地减持是不规范、不成熟的一个重要体现，但是这毕竟属于国有股能否流通的问题，不属于国有股减持的问题。把两者混为一谈，并不有利于问题的解决。国有股减持所要解决的问题，归根到底还是国有资产进退问题，当然两者有一定的联系，因为流通问题涉及到减持渠道是否畅通。减持问题必须在规范的基础上得到解决，规范市场也可以作为减持的一个目的，或者说减持应该服务于市场的规范发展，而不是制造新的不规范；但是从面临困难的轻重缓急方面考虑，减持和流通问题还是适当分开考虑更好。
还有一个不容忽视的问题是，管理层虽然口头上说重视市场的规范问题，但是当遇到与国有资产保值增值这个目标相矛盾的时候，管理层在实际行动上更多地考虑后者。这种叶公好龙式的心态最好的例证，就是在制定和选择减持方案的时候，没有充分考虑到市场的承受能力。这显然与政府兼具管理者和出资者的双重身份有关。
（四）“实现国有资产保值增值”说
也有人认为，国有股减持的真正目的应该是变现以实现国有资产保值增值，并将“死钱变活钱”与“小钱变大钱”这两个相互关联的过程统一起来。如果是这样的话，国有股减持的关键问题就是如何尽可能地卖一个好价格了。这种看法欠妥，理由是：
1.目前的市场价格是“失真”的价格，不可以简单地以卖个好价格作为目的。由于我国的股票发行在实际上还是采取行政审批的方式而不是市场决定原则，因而在一级市场上发行的可流通股票在某种程度上仍然具有稀缺性的性质，再加上场内市场囤积着大量申购资金，市场上存在明显的需求拉动倾向，因而现行的股票发行实际上是一种垄断价格。把这种价格理解为市场价格进行国有股减持，不但投资者难以接受，而且市场也无法承受。这也就是市场把按市场价进行国有股减持作为重大利空的重要原因之一。
2.国有股的壮大是倾斜政策扶持的结果，不能再以保值增值为理由推行不规范的游戏规则了。我们不能忽视国有股形成和壮大的历史背景。历史上，为了支持国有经济发展，证券市场上许多游戏规则的设定，如1992年的股份有限公司规范意见、1994年的公司法等一系列法律法规，都是向国有股倾斜；股票发行和上市政策向国有企业倾斜，甚至直接服务于“国企解困”这个目标。在这种政策导向下，A股上市公司中国企上市公司占到了80％以上。所以历史上为了国有资产保值增值这个目的，采取了大量计划经济机制的方式方法，违反了市场经济的基本原则。我们不能再以保值增值为理由，推行不规范的游戏规则。
3.要从广义的角度理解国有资产的保值增值。如果单纯认为把资产卖得更高才算增值，那是错误的想法。因为：（1）健康高效的证券市场，不仅可以保证市场融资功能的充分发挥，加快经济的发展，而且能创造更大的税收，其社会效益远远大于追求国有股“高价”出售，何况后者还是行不通的死胡同；（2）如果国有股因为拘泥于“高价”出售，而导致减持进程一再中断，最终受损的还是国家利益；（3）如果股权改革的完成将完善市场机制并彻底取代计划机制，其作用也将会大大增强国家经济实力，使国有经济有一个更加广阔的生存环境和发展空间，通过国有股减持换来一个充满活力的企业体制和充满效率的证券市场，要比单纯追求取得几千亿资金重要得多，对此必须要有深刻的认识。
这里核心的问题是：政府不仅仅是出资者，更重要的是管理者。在我国金融资源非常稀缺的情况下，政府纯粹以投资者这个身份来与民争利，是否有利于中国经济的改革和证券市场的发展？
（五）“配合国有经济战略重组”说
我国国有企业改革到了攻坚阶段，国有经济战略重组刻不容缓。解决国有企业走向市场的难题，出路是从功能上区分不同类型的国有企业，并实施不同的改革战略。《中共中央关于国有企业改革和发展若干重大问题的决定》中明确指出：“从战略上调整国有经济布局，要同产业结构的优化升级和所有制结构的调整完善结合起来，坚持有进有退，有所为有所不为。”
“有所为有所不为”，指一方面从完全竞争的产业部门退出，推进政府部门职能的转变；另一方面，集中国有经济的资源服务于政府部门功能的发挥。由此，改变国有资产介入各个产业部门所造成的市场竞争不公平，而国有资产又未能有效履行其经济职能的状况。同时应当看到，中国加入世贸以后，政府部门继续运用行政机制来“支持”竞争性领域的国企上市公司，已不符合履行入世承诺的要求。
鉴于上述这些因素，减持国有股的目的，实际上配合国有经济的战略调整，在竞争性领域中逐步退出，使国有股不再成为行政机制介入上市公司的财产基础；而在非竞争性领域如公用事业中，国企上市公司的国有股可以根据政府部门意向选择减持、不减持甚至增加等方式，以利于国有经济的“有所为”。
若干结论
在对国有股减持目的的认识上，之所以会产生一些偏差和误区，最主要的原因有两个，一是混淆了国有股流通和国有股减持，试图一劳永逸地予以“捆绑”解决，脱离了证券市场发展的实际；二是由于政府同时具有出资者和管理者的双重身份，干扰了对减持目的的正确认识。
1.国有股流通和减持是两个有联系但性质不同的问题。国有股不能流通是历史遗留问题，是证券市场不规范不成熟的一种体现；国有股减持则是另外一个问题，是国有资产投资战略的问题，减持也不止在二级市场出售这一种途径。两者的性质不同。当然。两者有一定联系，国有股不能流通在相当大的程度上使减持渠道不够顺畅。但两者不应该被混淆，以上许多被认为是国有股减持的目的，实际上是国有股流通的目的。
2.政府的目标函数应该是社会效益最大化。政府兼具的双重身份，分别有着各自的目标函数：作为出资者，其目标是提高国有资产质量，实现资产保值增值；而作为管理者，其目标一是要作好国有经济的战略调整；二是要立足证券市场的高效运作和健康发展的原则。政府经常踯躅于社会效益最大化和利润最大化两大目标之间，似乎常常不能兼顾。但是，应该看到，国有资产主要是由财政投资形成的，而财政收入主要来源于税收。因此，从资金来源角度说，形成国有资产的投资资金实际上是由纳税人无偿地提供给政府的；在国有股壮大过程中，主要依靠的是行政机制和政策优势，并在非市场过程中形成。在经济领域中，政府部门的主要功能应该是稳定并改善经济生活秩序、维护公平竞争的市场环境、保障经济增长，通过财政投资而形成国有资产，也理应基本服务于这些功能的发挥。
3.国有股减持的真正目的。国有股减持的真正目的就应该是：配合国有经济的改革，进行战略性调整，有进有退，有所为有所不为，从竞争性的行业中退出，让位于其它资本。当然，在这个过程中，必须配合证券市场的改革和发展，必须遵循市场规律，必须为规范证券市场服务。千万不可以服务于错误的目的，以至于一味拘泥于价格的高低和孤立地看待减持的速度。从长远看，这也符合国有资产的根本利益。
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