股权融合下的中国银行保险新发展：理论与实证，本文主要内容关键词为：中国银行论文,实证论文,股权论文,新发展论文,理论论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、引言
中国银行保险的萌芽起步可以追溯到20世纪80年代初。伴随着中国金融业经营体制的转变，银行保险的经营模式也经历了从股权融合向分销协议的变化。直到今天，分销协议模式仍在国内占据主导，并因手续费恶性竞争、产品同质和销售误导等问题而饱受争议。针对这些问题，近年来监管机构陆续出台了《关于进一步加强商业银行代理保险业务合规销售与风险管理的通知》、《商业银行代理保险业务监管指引》等规定，在规范银行保险市场秩序、促进银行保险发展方式转变的同时，也为银行保险的股权融合模式注入了一剂强心针。那么，这究竟是不是国内银行与保险公司不约而同试水股权融合的原因所在？银行保险是否能够“一股就灵”，为银行和保险公司带来“双赢”？市场又将对此作出怎样的反应？本文将对此展开研究。
二、银行保险股权融合的发展脉络
(一)银行主导的股权融合
纵观我国金融业的发展历史，国内商业银行与保险公司自20世纪80年代起就素有渊源，如太平洋保险公司正是始于交通银行保险业务的单独分离，平安保险公司初创之时总股本的49%即由工商银行深圳信托投资公司持有。但这种联系在20世纪90年代后金融分业经营的政策规定下渐被阻断。既然直接入股保险公司在当时不被政策允许，中国银行、交通银行和工商银行等各大银行便转而采取“曲线救国”——借道香港的做法(见表1)。
近年来，我国关于银行入股保险公司的监管政策逐渐松动。先是2008年1月银监会与保险会签署《关于加强银保深层次合作和跨业监管合作谅解备忘录》，同年初国务院批准银监会和保监会联合上报的《关于商业银行投资保险公司股权问题的请示文件》，后有2009年11月5日银监会出台《商业银行投资保险公司股权试点管理办法》。面对保险市场持续增长的巨大潜力，“觊觎”多年的银行在政策破冰之下终于如愿以偿。继交通银行首吃螃蟹之后，北京银行、中国银行和建设银行纷纷试水并获保监会正式批复，工商银行、农业银行也已完成交易静待批准佳音，招商银行则在进一步筹谋之中(见表2)。
从上述部分银行对保险公司股权的收购或受让不难看出，这种对“小”保险的并购，能够避免收购“大”保险时可能面临的支付高额股权溢价，动用大量资金或遭遇原有股东抵制和反收购等问题，并能凭借现有保险公司在技术、产品、人才和客户等方面的资源，迅速进入新的保险业务领域，因而受到不少“大”银行的青睐。
(二)保险公司主导的股权融合
相较于上述情况，保险公司入股银行可谓先行一步，早在2006年前后就已悄然展开。鉴于《关于保险机构投资商业银行股权的通知》等监管规定对保险机构投资资格有较为严格的限制，保险业两大巨头中国人寿和中国平安凭借自身优势，在入股银行方面一马当先，通过广泛参与IPO认购，定向增发和购买交易，已先后入股建设银行、中国银行和民生银行等多家银行(见表3)。
保险公司频频出手银行股权的这一势头，近年来非但没有减弱，反而越发强劲。根据2010年中国人寿、中国平安和中国太保三家上市保险公司的年报，在其持有股权的前十大上市公司和前十大非上市金融企业里，多家银行现身其中。不仅如此，中再集团、中国太保旗下的太保寿险和泰康人寿等公司自2009年以来也走在了入股银行的风口浪尖上(见表4)。
如果说上述保险公司入股银行的情形，尚不足以完全彰显保险公司在控股银行方面的野心，那么，以中国平安为代表的另一些保险公司，则在尝试实现“主业适度多元化”战略、探索金融综合经营的道路方面走得更远(见表5)。
三、银行保险股权融合的理论分析
(一)理论动因
有关银行保险的发展动因，规模经济和范围经济是最常被提到的理论解释，认为在资源共享、成本分摊和技术进步的推动下，银行和保险公司具有不断扩张经营规模和业务范围，追求规模经济和范围经济的内在动力。不可否认，规模经济和范围经济是银行与保险股权融合的重要动因，但是，这些成本和营业功能的特性，并不能完全解释一个公司作为法人实体所应具有的规模和形式。银行和保险公司也可以合约形式，通过联合生产和销售实现节约成本的优势。因此，没有一种组织联合形式是必须的，除非制定和实施相关合约的成本要比联合生产的利益大得多。公司之间是否进行联合主要取决于比较成本和缔约的利益，而不取决于生产功能①。从这个意义上说，内部资本市场理论可以对银行保险金融集团等股权融合模式作出更好的解释。
根据阿尔钦、威廉姆森等为代表的新制度经济学家的观点，多角化经营的企业可以被视为一部可选择资源再分配的机器。在多元化、多部门分工的企业中，各部门之间将为了争夺资源展开竞争，公司总部为了追求企业整体利益的最大化，将在各分部之间重新进行资本配置，从而在事实上形成了企业的内部资本市场。如在银行保险金融集团中，总部能够对不同来源的资本进行重新分配，将资本集中调配统一投向营利性较强的部门，实现资本的优化配置。而下属的银行与保险公司都将按照集团整体的发展战略、经营策略和利润分配，服从集团总部的统一决策，资源的利用效率能够大大提高。
(二)现实考虑
如果说理论动因能够在一定程度上对银行保险的股权融合现象作出普遍解释，那么，实践中国内银行和保险公司在选择股权投资对象时，则有更多现实的考虑。
就银行而言，具有较好企业品牌、公司治理结构和经营绩效的中小保险公司已经成为它们的优先投资对象。目前大多数银行采取的做法是一举成为这些公司的控股股东，成就其打造金融集团的重要一步。中小保险公司为了实现企业的扩张发展，也急需克服资本金不足的瓶颈，这一点和银行可谓不谋而合。
就保险公司而言，从大型商业银行、股份制商业银行到城市商业银行、农村商业银行，针对不同的投资对象，保险公司的投资目的往往有所不同。对于某些银行尤其是大银行股权的持有，保险公司或是单纯地作为财务投资，通过买卖银行股权获得短期资本利得，或是追求长期稳定的投资收益，改善资产负债匹配状况，持股比例往往不高。而对另一些银行特别是部分中小银行股权的持有，保险公司则更多地出于战略投资的考虑，持有比例相对较高甚至达到控股。尤其是一些城市商业银行和农村商业银行，近年来已逐渐成为越来越多保险公司相中的“香饽饽”。相较于股份制商业银行，虽然城市商业银行普遍存在资产规模小、质量差、经营网点少、业务范围地域性明显和所需平衡的地方利益相对复杂等特点，但随着其未来经营状况的改善，一方面可能打破区域限制，另一方面还可能获准上市，从而给“潜伏”背后的保险公司带来丰厚利益。实际上，继2007年北京银行、南京银行和宁波银行三家城市商业银行成功上市后，近来杭州银行已制定上市日程时间表，天津银行也已进入上市筹备阶段。农村商业银行则因为具有渗透农村保险市场的天然优势，也逐渐为保险公司所重视。而随着巴塞尔协议Ⅲ和中央银行差别准备金率政策的实施，资本充足率也给银行发展造成了前所未有的压力，从而为保险公司入股银行提供了新的契机。
就监管政策而言，自2010年6月10日起施行的《保险公司股权管理办法》规定，“两个以上的保险公司受同一机构控制或者存在控制关系的，不得经营存在利益冲突或者竞争关系的同类保险业务，中国保监会另有规定的除外”，可算得上是不少保险公司为避免同业竞争出售股权，而筹谋已久的银行趁机“接盘”的直接原因之一(见表2)。2010年11月1日，银监会发布的《关于进一步加强商业银行代理保险业务合规销售与风险管理的通知》，对银行保险的销售又提出了明确的“1对3”限制令，即“商业银行每个网点原则上只能与不超过3家保险公司开展合作，销售合作公司的保险产品。如超过3家，应坚持审慎经营，并向当地银监会派出机构报告”。这在一定程度上提升了银行系保险公司和保险系银行在市场上的竞争力，是引发股权融合受到银行与保险公司追捧的另一可能原因。由于“1对3”模式增强了银行在与保险公司合作中的话语权，银行系保险公司会因成为“自家”银行网点资源的优先获得者而抢占市场先机。而保险系银行则有可能借助新政东风，在产品形态、销售模式上推陈出新，成为银行保险创新的摇篮。
四、银行保险股权融合的实证检验：以“平深恋”为例
在上述银行保险的股权融合事件中，收购可谓是融合的最高形式。在各大收购事件中，平安收购深发展又是最为经典的一例。这起由2009年资产总额高达1.52万亿的两家企业所主导的A股市场并购案，堪称中国金融业史上最大的并购案。因此，研究“平深恋”产生的财富效应，对我们检验投资者对银行保险股权融合的市场反应具有一定的代表性。
(一)事件研究模型
1.事件窗口的确定
根据表5中描述的平安收购深发展事件始末，将平安宣布并购事宜标志着“平深恋”修成正果的当天即2009年6月12日作为事件公告日，记为第0日。将事件窗口取为事件公告日前后各30个股票交易日。将第t个交易日
(二)实证检验
如前所述，2009年6月8日，中国平安A、H股和深发展A同时停牌，加剧了市场关于中国平安收购深发展的猜测。直到收购公告发布后，两家公司股票才于6月15日同时复牌。从图1可以看出，中国平安的股价自公告前第6个交易日开始上涨，至复牌时已涨至46.13元。深发展股价自公告前第7个交易日开始上涨，且涨势一直较为强劲，6月3日上涨8%，复牌时以涨停报收。根据2天移动平均所绘的股价趋势图亦可看出，从收购公告发布前一个星期至事件窗口期结束，两公司股票价格均呈现出上涨趋势，中国平安股价涨幅较大。
事件窗口期内，两家公司股票累积超额收益率也总体上呈现上涨态势。中国平安
波动较大，至公告发布第12个交易日后才稳定地保持为正值，最高至0.12。深发展
涨幅较大，自公告发布第7个交易日后一直保持在0.05以上，最高达0.25(见图2)
考察两公司平均超额收益率AAR和平均累积超额收益率
可知(见图3)，前者自公告日前第7个交易日开始出现显著波动，后者则在同一时间开始大幅上升，最高达0.13，说明市场普遍认为“平深恋”是一次双赢的交易，此次交易从总体上增加了双方的市场价值。
从表6对中国平安和深发展平均累积超额收益率的检验结果可见，该指标在收购公告日前尤其是前7天增长显著；公告日后变化不稳定，至第13日则非常显著，而在此之前及之后的窗口期内增长趋近于0。
五、结论
中国银行保险的股权融合如果从20世纪80年代算起，至今已有20多年的历史，其间经历了初级阶段中的混业，到分业经营下的禁止，再到监管破冰后的尝试等一系列发展变化。究其原因，既有银行与保险公司互利互惠实现发展的现实考虑，又不乏监管机构转变银行保险发展方式的政策推动。而以平安收购深发展事件为例的实证研究进一步表明，市场对这种股权融合也很看好，银行保险确实为并购双方带来了较为显著的财富效应。
然而，正如国外学者在研究中所指出，并购企业与目标企业的总市场价值的变化提供了有关并购对股东价值影响的估计，实际上反映了市场对金融机构各类效率变动和定价市场势力的未来期望的现值(Berger，DeYoung，Genay & Udell，2000)，而期望并不等于现实。这就难怪最近两年交银康联、中荷人寿和建信人寿等银行系保险公司的成长壮大，并不像期望般顺利。可见，股权融合只是银行与保险公司合作开展银行保险的一种形式，但如双方不能真正在组织、文化、人员和IT等方面充分协调与整合，则难以实现融合的实质。股权融合能否成为未来中国银行保险持续健康发展的良方，恐怕还需市场的长期检验才能终见分晓，我们将拭目以待。
注释：
①(美)帕特里克T.哈克，斯塔夫罗斯A.泽尼奥斯编.徐诺金，赵蓉，危勇等译.金融机构的绩效：效率、创新和监管[M].北京：中国金融出版社，2005：110.
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