汇率制度选择及其通胀绩效的实证考察——以中东欧转轨国家为例，本文主要内容关键词为：通胀论文,实证论文,为例论文,汇率论文,绩效论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
转轨国家是20世纪90年代以后世界政治格局发生裂变的一个产物，在这次政治裂变当中，以苏联、东欧为代表的原计划经济国家先后向市场经济的方向转变。在这个转变过程中，作为社会经济制度重要组成部分的汇率制度，也必然要发生相应的变革。由于这些国家在转型的初期都不约而同地出现了高通胀，经济稳定度大幅下降，因此汇率制度的变革最初也被政府作为反通胀和稳定经济的工具。由于原欧洲货币体系内实行钉住汇率制度被广泛认为是20世纪80年代欧洲成功实现通胀率下降的一个主要原因，因此钉住汇率制度被许多经济学家和政策制定者看作是反通胀和稳定经济的主要汇率制度类型。但是，这些转型国家汇率制度选择的实践表明，钉住汇率制的实施虽然能有效降低通胀和稳定经济，但却不是降低通胀和稳定经济的唯一汇率制度类型。其他汇率制度类型在稳定货币和经济的进程中也能发挥重要作用。
一、前苏联、东欧国家20世纪90年代汇率制度选择的实证考察
IMF把汇率制度划分为8种类型，依照浮动性从小到大依次排列为：1.货币联盟（无独立法定货币）；2.货币局制度；3.传统的钉住（可调整钉住、实际钉住）汇率制度；4.水平波幅内的钉住汇率制度；5.爬行钉住汇率制度；6.爬行波幅汇率制度；7.不事先宣布汇率轨迹的管理浮动汇率制度；8.独立浮动汇率制度。前苏联、东欧国家在20世纪90年代的转轨过程中，采取了以上几乎所有的汇率制度类型，即从严格的货币局制度到独立浮动汇率制度（见表1）。
表1
25个转轨国家汇率制度的选择和变迁
1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999
中东欧国家
保加利亚Bulgaria 3
8
8
8
8
8
8
2
2
2
捷克Czech Rep
3
3
3
3
3
3
4
7
7
7
匈牙利Hungary
3
3
3
3
3
6
6
6
6
6
波兰Poland3
5
5
5
5
6
6
6
6
6
罗马尼亚Romania 3
7
8
8
8
8
8
8
7
7
斯洛伐克Slovak Rep3
3
3
3
3
3
4
4
7
7
斯洛文尼亚Sloveniana （7）
7
7
7
7
7
7
7
7
阿尔巴尼亚Albania 3
3
8
8
8
8
8
8
8
8
克罗地亚Croatia na
na
3
8
4
4
4
4
4
7
马其顿Macedonia na
na
8
8
3
3
3
3
3
3
爱沙尼亚Estonia na
na
2
2
2
2
2
2
2
2
拉脱维亚Latvia
na
na （8）（8） 3
3
3
3
3
3
立陶宛Lithuania na
na （8）（8） 2
2
2
2
2
2
其他前苏联国家
亚美尼亚Armenia na
na （3）（8） 8
8
8
8
8
8
阿塞拜疆Azerbaijanna
na （3）（3） 8
8
8
8
7
7
Belarus na
na （3）（3） （7） 7
4
7
7
7
乔治亚州Georgia na
na （3）（8） 7
7
7
3
8
8
Kazakhstanna
na （3）（8） 8
8
8
7
7
8
Kyrgyz Rep.
na
na （3）（8） 8
7
7
7
7
7
摩尔多瓦Moldova na
na （3）（8） 8
8
8
8
8
8
俄罗斯Russia
na
na （3）（8） 8
4
6
6
7
8
塔吉克斯坦Tajikistan
na
na
na （3） （3） 8
8
8
7
7
图克曼斯坦Turkmenistan
na
na （3）（3） 3
7
7
3
3
3
乌克兰Ukraine
na
na （3）（8） 8
7
7
4
4
7
乌兹别克斯坦Uzbekistan
na
na （3）（3） （8） 7
7
7
7
7
资料米源：根据Jurgen von Hagen and Jizhong Zhou，“the Choice of Exchange Rate Regimes：An Empirical Analysis for Transition”整理。
表注：1.每年的汇率制度系年末观察所得。
2.括号中的数字表示在这个阶段，最新引进的货币还没有作为唯一的法定货币的形式。
3.表中各个代码的意思是：na=不能获取；1＝货币联盟（无独立法定货币）（注：货币联盟（无独立法定货币）（exchange arrangements with no separate legal tender）一国不发行自己的货币，而是使用它国货币作为本国唯一法定货币；或者一个货币联盟中，各成员国使用共同的法定货币。）；2=货币局制度（注：货币局制度（currency board arrangements）：货币当局做出明确的法律上的承诺，一国固定的汇率在本国（地区）货币或与一指定外币间进行兑换，并且对货币发行当局确保其法定义务的履行施加限制。）；3＝传统的钉住（可调整钉住、实际钉住）汇率制度（注：通常的钉住（可调整钉住、实际钉住）汇率制度（conventional fixed peg arrangements）：一国将其货币以一固定的汇率钉住某一外国货币或外国货币篮子，汇率在1％的狭窄区间内波动。）：4=水平波幅内的钉住汇率制度（注：水平波幅内的钉住汇率制度（pegged exchange rates within horizontal bands）：与第三类的区别在于，波动的幅度宽于1％的区间。比如，丹麦的波幅为2.5％，塞浦路斯为2.25％，埃及为3％，匈牙利则达到15％。）；5＝爬行钉住汇率制度（注：爬行钉住汇率制度（crawling pegs）：一国货币当局以固定的、事先宣布的值，对汇率不时进行小幅调整；或根据多指标对汇率进行小幅调整。）；6：爬行波幅汇率制度（注：爬行波幅汇率制度（exchange rates within crawling bands）：一国货币汇率保持在围绕中心汇率的波动区间内，但该中心汇率以固定的、事先宣布的值，或根据多指标，不时地进行调整。如以色列的爬行波幅为22％，白俄罗斯的爬行波幅为5％，乌拉圭则为3％。）；7＝不事先宣布汇率轨迹的管理浮动汇率制度（注：不事先宣布汇率轨迹的管理浮动汇率制度（managed floating with no pre-announced path for exchange rate）：一国货币当局在外汇市场进行积极干预以影响汇率，但不事先承诺或宣布汇率的轨迹。）；8＝独立浮动汇率制度（注：独立浮动汇率制度（independent floating）：本国货币汇率由市场决定。货币当局偶尔进行干预，这种干预旨在缓和汇率的波动，防止不适当的波动（undue fluctuations），而不是设定汇率的水平。）。
4.波兰于1991年10月采取爬行钉住汇率制度。
由此可见，前苏联、东欧国家汇率制度的选择和变迁具有以下特点：
1.从汇率制度的选择类型来看，前苏联、东欧国家在20世纪90年代的转型过程中，采取了以上几乎所有的汇率制度类型，即从严格的货币局制度到独立浮动汇率制度。不同的国家选择了不同的汇率制度；同一个国家在转型的不同时期，采用的汇率制度也有所不同。
2.从汇率制度变迁的方向来看，前苏联和东欧国家在转型初期大约有一半的国家选择了钉住汇率制度，但是随着时间的推移，选择钉住汇率制度国家的比例在减少，而选择中间汇率制度和浮动汇率制度的国家的比例在提高。所以从总体上看，随着转轨进程的逐步深入，转轨国家更倾向于选择更富弹性的汇率制度类型（具体情况见表2）。从各国具体的变迁形式上来看，前苏联和东欧国家在转型过程中，出现了3种汇率制度的变迁方向（见表3），一种是，从钉住汇率制度出发，始终如一地朝着更富弹性的汇率制度方向变动。朝这个方向变动的国家涉及到捷克、斯洛伐克、匈牙利、波兰等国；另一种是，从钉住汇率制度出发，先朝着浮动性更大的汇率制度方向迈进，而后又减少弹性，选择浮动性小的汇率制度。采取这种变动方式的国家包括罗马尼亚、保加利亚等国；第三种是，在转型过程中汇率制度始终不发生变动，比如斯洛文尼亚和爱沙尼亚这两个国家。
表2
汇率制度的选择和变迁（总体趋势）
1991～1993
1994～1996 1997～1999
所
有
国
家
钉住汇率制度
45.5％
25.3％ 25.3％
中间汇率制度
5.5％
17.3％ 16.0％
浮动汇率制度
49.1％
57.3％ 58.7％
资料来源：根据表一计算。
表3
中东欧转型经济体汇率制度的选择和变迁
1
2
3
4
5
6
7
8
捷克●→●—————→X
斯洛伐克
●→●—————→X
匈牙利
●————→X
波兰●——→●→●————→X
斯洛文尼亚
X
●——————————→
保加利亚
X←—————————————●
——→
罗马尼亚
●——————→●
X←—●
拉脱维X←—————————————-●
立陶宛X←—————————————-●
爱沙尼亚
X
资料来源：根据表一整理。
表注：X代表现行的汇率制度；●代表以前的汇率制度；→代表汇率制度的变化方向。
3.从汇率制度变迁的频率和幅度来看，前苏联和东欧国家中，除了斯洛文尼亚和爱沙尼亚这两个国家以外，其他国家在转型过程中都发生了汇率制度的变迁，平均变迁频率为2次（具体情况见表4）。在变迁过程中，拉脱维亚和保加利亚这两个国家汇率制度变迁的幅度最大，比如拉脱维亚从浮动性最大的独立浮动汇率制度，一次性变迁到浮动性最小的货币局制度，这个变动幅度是相当大的；保加利亚共发生了两次汇率制度变迁，第一次从传统的钉住汇率制度过渡到独立浮动汇率制度，第二次又从独立浮动汇率制度过渡到货币局制度，这两次变迁的跨度都很大。我们把这种大幅度的变迁方式称为激进式变迁。与激进变迁方式相对应，另一种变迁方式是渐进式变迁。波兰是渐进变迁的典范，在20世纪90年代所发生的2次变迁过程中，第一次是从传统的钉住汇率制度过渡到爬行钉住汇率制度，第二次又从爬行钉住汇率制度过渡到爬行波幅汇率制度。
表4
各国汇率制度变迁的方向、频率和幅度
欧盟候选国
Ⅰ
Ⅱ Ⅲ 其他国家 Ⅰ Ⅱ Ⅲ
中东欧国家
阿尔巴尼亚Albania 5
4
保加利哑Bulgaria
-1
2
5.5 克罗地亚Croatia 4
3
4
捷克斯洛伐克Czech Rep. 4
2
2
马其顿Macedonia -5 1
5
匈牙利Hungary 3
1
3
亚美尼亚Armenia 5
1
5
波兰Poland
3
2
1.5 阿塞拜疆Azerbaijan4
2
3
罗马尼亚Romania 4
3
2
Belarus 4
3
3.3
斯洛伐克Slovak Rep
4
2
2
乔治亚州Georgia 5
4
3.8
斯洛文尼亚Slovenia
0
0
0
Kazakhstan5
3
2.3
波罗的海国家
0
Kyrgyz Rep.
4
2
3
爱沙尼亚Estonia 0
0
0
摩尔多瓦Moldova 5
1
5
拉脱维Latvia -5
1
5
俄罗斯Russia
0
4
2
立陶宛Lithuania-6
1
6
塔吉克斯坦Tajikistan
4
2
3
图克曼斯坦Turkmenistan
0
2
4
乌克兰Ukraine
-1
3
2.3
乌兹别克斯坦Uzbekistan
4
2
3
资料来源：同表1
表注：Ⅰ：汇率制度累计变化。正负号用来说明汇率制度变化的方向。正数表示一国的汇率制度朝着更富弹性的方向移动；负数表示一国的汇率制度朝着更严格的方向移动。Ⅱ：汇率制度变化的频率。数字大小反映了一国汇率制度变化频率的大小。Ⅲ：汇率制度变化绝对值的平均值（注：计算方法：比如，保加利亚共发生了2次汇率制度转换。第一次从3～8，第二次从8～2，这两次变化的绝对值分别是5、6，由此可计算汇率制度变化绝对值的平均值＝（5+6）/2＝5.5。）。数字大小反映了一国汇率制度变化的程度（幅度或者跨度）。数字越大，一国汇率制度变化越剧烈，反之则反之。
以上考察表明，前苏联、东欧国家在转轨过程中汇率制度选择具有多样性和多变性的特点。
二、汇率制度的选择及其通胀绩效的实证分析：
对于从计划经济向市场经济转轨的国家而言，通货膨胀是影响其汇率制度选择的一个非常重要的因素。因为几乎所有市场经济转轨国家——无论是那些试图一步到位地实行“休克疗法”的国家或是谨慎地采取“渐进方式”的国家，其改革的第一步都是价格的自由化、官方汇率与市场汇率的统一、私有化的引入以及实行开发经济下的对外贸易政策。最初的价格自由化导致了物价水平的急剧上涨，并促发了长期受压制的隐蔽性通货膨胀的公开化。因而，在转型的初期，通货膨胀的压力和宏观经济的稳定性是政府主要考虑的因素。从而这些国家的政府都把稳定货币作为制定政策的出发点，汇率制度的选择也是围绕稳定货币进行的，而为了稳定货币所进行的汇率制度选择既有钉住汇率制度，也有浮动汇率制度。其中实行固定汇率制的国家包括捷克、爱沙尼亚、匈牙利、波兰和斯洛伐克；实行浮动汇率制度的国家包括俄罗斯、乌克兰、罗马尼亚、保加利亚等国；此外，还有一些名义上宣称实行浮动汇率制度的国家，实际上是钉住美元或者德国马克的（Staley Fischer and Ratna Sahay2000），比如拉脱维亚、立陶宛等国。实行不同类型汇率制度国家的通货膨胀表现见表5。
表5
汇率制度选择与通胀绩效
稳定计划日期 所采用的汇率制度 稳定计划前的通胀 通胀下降到50％的年份
中东欧国家CEE
保加利亚Bulgaria 1991.3
浮动汇率制度 245 1998
捷克Czech Rep.
1991.1
钉住汇率制度
46 1992
匈牙利Hungary
1990.3
钉住汇率制度
26 na
波兰Poland1990.1
钉住汇率制度 1 096 1992
罗马尼亚Romania 1993.10 浮动汇率制度 314 1995
斯洛伐克Slovak Rep1991.1
钉住汇率制度
46 1990
斯洛文尼亚SIovenia1992.2
浮动汇率制度 288 1993
阿尔巴尼亚Albania 1992.8
浮动汇率制度 293 1993
克罗地亚Croatia 1993.10 钉住汇率制度 1 903 1994
马其顿Macedonia 1994.1
钉住汇率制度 248 1995
波罗的海国家
爱沙尼亚Estonia 1992.6
钉住汇率制度 1 086 1993
拉脱维亚Lawia
1992.6
浮动/钉住汇率制度
818 1993
立陶宛Lithuania 1992.6
浮动/钉住汇率制度
709 1994
其他前苏联国家OFSU
亚美尼亚Armenia 1994.12 浮动/钉住汇率制度
1 885 1995
阿塞拜疆Azerbaijan1995.1
浮动/钉住汇率制度
1 651 1996
Belarus 1994.11 浮动/钉住汇率制度
2180 1996
乔治亚州Georgia 1994.9
浮动/钉住汇率制度 56 476 1996
Kazakhstan1994.1
浮动/钉住汇率制度
2 315 1996
Kyrgyz Rep.
1993.5
浮动/钉住汇率制度
934 1993
摩尔多瓦Moldova 1993.9
浮动汇率制度 1 090 1995
俄罗斯Russia
1995.4
浮动/钉住汇率制度
218 1996
塔吉克斯坦Tajikistan
1995.3
浮动汇率制度
73 1994
图克曼斯坦Turkmenistan
没开始
不运用 20 1997
乌克兰Ukraine
1994.11 浮动/钉住汇率制度
645 1990
乌兹别克斯坦Uzbekistan
1994.11 浮动汇率制度 1 555 1996
资料来源：根据Stanley Fischer and Ratna Sahay，“The Transition Economies AferTen Years”整理。
表注：浮动/钉住汇率制度，指名义浮动而实际钉住的汇率制度。
从表5可以看出，实行钉住汇率制的国家如捷克、爱沙尼亚、匈牙利、波兰和斯洛伐克等国，在实行钉住汇率制度的第二年，通胀率就下降到50％以内。而那些实行浮动汇率制度的国家，则一般要经过几年的时间才能够使通胀率下降到50％以内。比如，保加利亚从1991年稳定计划开始，直到1998年才使其居高不下的通胀下降到50％以内：罗马尼亚的稳定计划开始于1993年，通胀率降到两位数经历了两年的时间（1995年）。对于那些名义上浮动实际钉住的国家而言，通胀率的下降速度也基本上在1年左右。由此可见，对于转轨国家而言，钉住汇率制度反通胀的绩效要超过浮动汇率制度。
Sachs（1996）通过对两个相邻的波罗的海国家—爱沙尼亚和拉脱维亚的案例研究发现，即使在浮动汇率制度下稳定目标可行，其成本似也高于在固定汇率制下的稳定。爱沙尼亚采用的是钉住汇率制度，而拉脱维亚一开始采用的是浮动汇率制。这两国虽然都成功地结束了高通胀，但采用浮动汇率制度的拉脱维亚的经济停滞期相对更长。统计表明，爱沙尼亚1993、1994、1995年的年GDP增长值变化分别为-8.6、6、6。而同期拉脱维亚变化值为-14.9、2.2、1，最终拉脱维亚于1994年2月重新采用了固定汇率制。俄罗斯的经历与拉脱维亚也颇有相似之处。俄罗斯自1992年7月1日起实行浮动汇率以来，卢布汇率持续下跌。从国际货币基金组织获得的60亿美元稳定基金终为杯水车薪。卢布兑美元汇率从最初的135.4∶1一直降到1995年上半年的最低点5 130∶1。为缓解金融危机增强人们对卢布的信心，俄政府于1995年7月开始实行汇率“走廊”政策，限定卢布汇率，从而由浮动汇率制转向变相的固定汇率制。
经济转轨国家采用钉住汇率制稳定货币的有效性还通过了经济计量分析的验证，费希尔等人的对25个转轨国家（1992年～1994年）的经济分析表明汇率制度作为通货膨胀的解释变量是显著的，回归方程显示汇率制度和财政赤字对通货膨胀的解释度达到70％以上。结论是：在保持基础财政收支均衡的情况下，钉住汇率制是使通货膨胀稳定的成功因素。
有关反通胀稳定初期采用固定汇率制的理论根据来自以下几个方面。首先，固定汇率制通过建立清晰、可监控的目标和约束政府行为支持政府追求稳定的承诺。在固定汇率制度实行以后。其效应意味着政府实际上做出了两项承诺：其一是对金融政策的承诺，该政策要割断货币发行与政府融资之间的联系；其二是对固定汇率的承诺。当货币发行和汇率政策分别由相对独立的中央银行和政府机构决定并能彼此保持政策上的一致性时，上述承诺的可信度必然大大增强。第二，固定汇率制有助于价格和工资制定者在一个新的低通胀均衡下协调其行为和预期。从价格方面来看，一个稳定的汇率对进口商品价格并通过外贸竞争对整个价格水平起到了“锚”的作用。一国经济中的价格和其他经济变量的变动促使市场寻找一个合理的能反映世界市场价格水平的价格结构体系，“汇率锚”的作用就在于它能提供一个稳定的基础，使新价格体系得以建立，并在通胀条件下降低建立这种体系的成本。由价格开放和相对价格调整而造成的价格水平上涨在稳定的汇率制度下将会受到抑制。另外，在一个不断发生贬值的环境中，工资增长不可避免，“汇率锚”的作用还在于它能有效提升公众自信，抑制公共部门工资支出，降低产出成本，减轻通胀压力。第三，固定汇率制为居民和企业在经过高通胀后重新确立实际货币余额提供了一条捷径，在稳定初期，公众认为他们必须保持较高的实际货币余额。在固定汇率制下，这种愿望可以通过收支差额自动得到满足，即他们可将其离岸资金取回兑换成本国货币，而中央银行有义务购买这些资金并提供本币。相反在浮动汇率制下，缺乏对居民重新确立实际货币余额的自动机制，因为中央银行不必一定购买回流资金以供给本币。第四，固定汇率制通过在最初确定名义汇率时相对于购买力平价实行低估，能为实际有效汇率的增长留有一定的空间，从而提高对外竞争力，起到奖出限进效果。
需要指出的是，尽管来自广泛理论和实证分析表明固定汇率制在反通胀稳定初期成效要超过浮动汇率制，但具体到个别国家，情况又有所不同。例如斯洛文尼亚，作为浮动汇率制国家，其反通胀的稳定效果明显要高于那些保持固定汇率的前南斯拉夫独立国家。从另一个方面而言，即使固定汇率制在稳定初期有效，但从促进经济增长的长期操作政策的角度来看，持续保持固定的汇率明显是不合适的。事实上，根本不存在能够长期保持固定的不变汇率，Klein和Marion（1997）的研究表明，除了非洲一些法郎区的国家，大部分国家钉住某一货币的时间都很短，从1957年到1990年，在拉美和加勒比国家的87项钉住事例中，钉住的平均时间只有10个月。其中1/3的钉住在第7个月就被放弃。因此，从钉住的固定汇率制中退出，实际是相当频繁的事件。
三、结论
以上考察表明，尽管放弃计划经济体制、向市场化的经济体制转轨，是所有转轨国家改革的共同趋势，但是各国在转轨的过程中以反通胀为主要目的的汇率制度选择却呈现出多样性和多变性的特点。实证结果表明，钉住汇率制能在短时期内迅速稳定货币。浮动汇率制虽然在稳定货币过程中也能发挥重要作用，但是其花费的时间与成本都超过了钉住汇率制。因此，钉住汇率制度的反通胀绩效要好于浮动汇率制度。