破解股市全流通谜局制度歧视另有真凶，本文主要内容关键词为：真凶论文,另有论文,全流通论文,股市论文,制度论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
中国股市问题的症结正指向一个主要方向——少数流通股与多数非流通股的关系问题。
非流通股一旦恢复流通，是否应当支付流通溢价费用？
向场内流通股股东转让非流通股，能达成共识吗？转让价格又该如伺确定？
协议转让排斥流通股的垄断和歧视是形成制度歧视的真正元凶。如果说股权分裂是产生制度歧视的必要条件，而不是充分条件，那么，非流通股场外协议转让才是这个制度歧视的充分条件。
按净资产值向流通股股东转让非流通股直观且简单易行，它更多反映了“国有股可以按净资产转给外资，为什么不可以转让给流通股股东”这样朴素的认识，包含了一些可贵的真知真觉。
国有股、法人股的场外超低价协议转让使流通股股东错误地确认低价非流通股是劣质商品，而自己高价持有的流通股是优质商品。但二者同股同权同根的串连性使得市场这种价值认同建立在可变的沙滩上，完全取决于非流通大股东的施舍和政策对于这二者关系的定义。这是中国股市不能摆脱政策市的根源。
非流通股协议转让不能公开、公正，又不能不公开、公正的内在矛盾已经宣告了这一制度的破产和最后的寿终正寝。非流通股的场外协议转让以歧视和排斥流通股股东开始，又因其交易方式的内在矛盾而终结。有关部门应依法明确宣告场外协议转让的非法性。这是股市政策纠错关键和具有决定意义的一步，是牵一发而动全身的一步。
现在已经很明显，中国股市全部问题的症结都指向了一个主要方向——少数流通股与多数非流通股的关系问题。其实，稍微超出股市登高一看，这真是一个常识智慧。试想，整个国家都要进入完善社会主义市场经济体系的新阶段了，而市场经济的核心部分资本市场大部分股权还不流通，以计划经济为主，市场调节为辅，连市场经济的基础还没有奠定，这怎么会不疑惑自己是否在边缘化？回过来看，人们曾经争论很多的规范与发展的关系并不是矛盾。发展当然离不开规范，问题在于规范什么。市场经济是以产权界定为基础。股市离开财产权即股权本身的规范，其它的规范，无论如何严规峻法，很难不是舍本逐末。历史遗留问题可以先搁置，在发展中消化。只是流通股与非流通股的关系，决不仅仅是历史问题，而是随新股发行不断恶化的现实问题和会让我们吃更大苦头的未来问题。因为流通股与非流通股产权不清、股权分裂的状态，扭曲了少量流通股边际上市的价格，扭曲了与股价无关的非流通股大股东治理上市公司的行为心态，扭曲了市场监管的规则和方式，场外协议转让扭曲了壳资源的价值和购并重组行为，成为股市进一步健康发展的主要障碍，而资本市场的非市场化，又成为整个国家改革、开放和发展的重大障碍。加入WTO与国际市场的沟通使股市自身规则的改革和与国际惯例接轨，变得更加紧迫和必要。回避、拖延只是人们畏惧问题过于敏感，分歧太多，共识太难。其实，难，往往是因为信息不够。换一个信息平台，不同的角度可能正好汇集成共识的桥梁。
我们已经指出，如果说全流通问题还存在较多的争论，明确界定流通股与非流通股的产权关系，是市场组织者和监管者义不容辞的责任。只要界定了这两者的产权关系，非流通股如香港H股的控股股东那样何时流通与否，已无大碍。中国股市的价值中枢定位问题就可以落到实处，投资者入市就有了基本依据。但是，扪心自问，这是一个能够从正面回答得了的问题吗？
监管者进退两难
产权只要定义清楚，其方式并不影响资源配置的效率。但如何定义，确实影响人们既得利益的分配。因此，在明确了上市产权必须清晰定义之后，就需要进一步探讨两种不同定义涉及的不同交易费用，即不同定义的合法性、合理性与可行性，以及各种可能的利益发展格局。
市场组织和监管者的第一个选择是可以明确定义流通股与非流通股是相同的股，因而天然具有相同的权利。这样很难说没有依据。因为到目前为止的招股说明书都隐含着同股同权的假定。现在的投票权和分红权等就是按照同股同权分配的，并没有人提出异议。这样，第一件要做的事并不一定是第二天统统全流通，而是要进行充分和明确的信息披露，使今后所有再进入股市的投资者清楚自己购买股票的真实“含金量”，对原有的非流通股也要公布今后一次性或分期分批恢复同股同权流通的时间表，使已在场内的投资者有一个明确的预期。政策法规上需要立即调整的，一是新上市的公司就完全没有必要也不应再区分流通股与非流通股，以免混淆视听，不必要地模糊新上市股票的价值和价格定位，误导投资者，实现新股上市全流通的规范化发行。二是要立即废止现行的非流通股协议转让各相关规定。非流通股转让在恢复流通权之前应当立即禁止，使非流通股的非流通名副其实，避免内外资法人以低价取得上市公司股权的不公正现象。
显然，同股同权的明确定义，新股全流通上市发行，场外协议转让的停止，非流通股分期分批恢复流通等信息披露会给现行股价和利益结构带来巨大的冲击。非流通股上市安排一个较长的时间表有助于减轻这种冲击，但不会改变价值中枢需要大幅下降和重新定位的本质。这样，股价回归的过程会非常残酷但会相对短暂。如果我们的利益和金融结构能够承受这种一时的巨大冲击的话，股市的价值中枢会在重新定位后开始新生。但正像这几年的实践特别是国有股减持的风波所证明的，更大的可能是由于这个调整过于剧烈和难以承受，管理层采取如国有股减持叫停后的监管政策那样，一方面将信息披露无限期拖延下去，另一方面加速市场化、国际化，推出新股特别是与大盘股以及外资股，加速国有股场外低价转让，逐步下移市场价格重心，让市场慢慢地理解和接受这个信息。这样，由于信息披露不清的新股不断上市，在挤压泡沫的同时还在不断制造泡沫。市场价值回归的过程会特别漫长、曲折和痛苦。引入外资和与国际接轨不会减轻而会使这种不公平的痛苦显得更加难以容忍。歧视和排斥广大中小投资者的场外协议转让（无论是以外资购并还是MBO的美好借口）变成对流通股股东明目张胆的欺负和掠夺。股权分裂和扭曲的公司治理结构使上市公司业绩的任何改善又会成为市场炒作自救，拒绝价值回归的新题材。就像近年来的情况所说明的那样，在漫漫熊市的调整过程中，反复的希望与失望，不能兑现的诺言和误导，会造成几乎所有的市场参与者和相关者都得不偿失的多输局面。但由于既得利益的掣肘以及利益与效率的冲突，被套牢的相关各方都深陷泥潭而难以自拔。在这种情况下，中国资本市场将由于自身的沉疴而严重滞后和拖累国民经济和改革的发展。最后，回避矛盾费力最小的路线导致谁也不想要的多输结果。
市场组织和监管者的第二个选择是定义流通股与非流通股是不同的股，具有不同的财产权利。
但这样一来核心是要能找到二者不同股同权的经济和法律依据。一些市场人士认为这很容易，其实大大不然。有人提出，流通股股东的认购成本与发起人股东不同，违反了《公司法》关于同次发行的股票价格应相同的规定。这个批评恐怕不能成立。因为在对社会公众发行股票时，发起人股东早已存在，他们的股东地位在发行前就已确立，不是同次发行，因此不存在同次发行认购成本不同的问题。企业在发展过程中，往往有多次募集资金行为，无论是公募，私募，一般说来，认购成本都不相同。企业发展了，认购价格会越来越高；企业搞糟了，募集认购价格也会大幅降低，这里既没有不合法也没有不公平的问题。
还有一种很受市场推崇的观点认为，国有股的成本一般只有1元多钱，而社会公众认购成本有5、6元钱。这种先股后钱是极大的社会不公平，应予纠正，改为先钱后股即按照上市公司发起人股的每股原始账面资产与股票发行价的差异，按原始成本来重新计算非流通股缩股或流通股拆细的比例。这个观点虽然受到这几年来在市场中损失惨重的流通股股东的欢迎，但显然于理、于法都是不正确的。它的主要缺陷是忽略了发起人股无形资产的价值，简单用发起人账面净资产这个会计数值来等同其市场价值。股票发行不按照每股账面净资产而是按其资产盈利能力和潜力作价即溢价上市是国际惯例，这里并不存在所谓没有按同钱同股交易的不公平，也不存在所谓股本泡沫问题。股票上市的过程无论是用增加股东发行新股的摊薄方式，还是采用直接出售老股的转让方式或二者兼而有之，实际上都是原有股东稀释和出售股权的行为。在股权的定价中，账面净资产只是参考因素，市场各方更看重的是其资产盈利能力和潜力。只要信息披露真实、充分，并不因为是等于或低于净资产就公平慷慨，高于净资产就是掠夺，就不公平。我国的A股发行，发起人股东的账面净资产、盈利状况以及基于此定出的发行价格，新股老股均按同股同权分配权益，这些基本信息应当说都是披露清楚，没有误导和欺骗。社会公众是基于这些公开信息自愿认购的。其招股说明书和西方规范市场并无什么不同。至于说发起人的国有股、法人股暂不流通，这与我们在境外发行的H股、S股、N股等也是一样的。就此而言，招股和发行过程中并不存在对流通股股东的不公平或歧视。至于股票上市后的市场定位，可能与发行人及专业机构协商确定的募股价不同，低于发行价缩水或有二次溢价这也合理正常。我国股票上市首日市价通常显著高于发行价，有所谓二次溢价，是由于我国股票发行价格受监管当局管制，除了所谓市场化发行的一小段时期外，均按显著低于当时市场供求关系的市盈率发行。这种计划低价发行，在正常市场环境中，是侵害发行人利益的行政措施。因此，用发起人股的每股账面净资产与发行价之间的差额，或者二次溢价的存在来论证发起人股东的不当得利，需要向认购股东或二级市场股东返还补偿，在理论上和法律上都是不能成立的。
还有不少人认为，非流通股原来不流通，现在要恢复流通，因此应当支付流通溢价费用。其实这个观点在法理上也不能成立。因为发起人股不流通约束的是发起人自己的权利，它本身并不对其他股东构成伤害。就如我国在境外发行的H股、S股、N股，也是中国有关部门单方面要求国内股东不得流通，丝毫也不妨碍在法律上和其他股东享有同股同权的地位。这些股今后只要国内有关部门批准国内股东可以恢复流通，也根本不存在要额外向任何人包括现有境外流通股股东支付流通性溢价的问题。退一步说，如果真要收取流通性溢价费用，非流通股股东也有权继续选择不流通，因而不必支付额外溢价费。况且大股东为了保证控股地位，本来能流通也不会轻易出售。这样，股权分裂依然还是不能解决，非流通股股东还是能保持他们目前事实上同股同权的地位。
监管当局不能认定流通股与非流通股是不同产权还有重要的法律原因。因为流通股与非流通股除了在流通性之外的全部财产权利的界定中都是同股同权的，这是既成事实，过去也从未受到任何人的挑战和质疑。在国有股减持方案抛出来的时候，国有股利用自己兼有运动员和裁判员的特殊地位，抢先特权减持流通，不讲规则在前，当时人们有针对性提出要求缩股再流通等的意见，可以说在情理之中。在原国有股减持方案已经废止之后，监管当局作为单纯的裁判员显然无权改变流通股、非流通股事实上同股同权的经济现实和法律现实。因为非流通股不仅包括国有股，还包括法人股、外资股和个人发起人股。这些股东的财产权利是通过合法途径取得的，其中并没有违法和欺诈。因此即使在这个过程中有什么历史原因，或者监管政策有过什么缺陷和失误，也不是股权所有者的责任。因此，现在流行的一种观点说我们的股票发行办法本身就是最大的制度不公，多少是一桩冤假错案。
制度歧视另有真凶
那么，主张流通股与非流通股是不同产权是否就毫无立足之地呢？当然也还不是。强调股权分裂造成不公的起因可以说还是来自信息披露。在股权明确区分为流通股与非流通股之后，在严厉处罚非流通股违规流通、强化该部分股权的非流通股性质之后，在明显看到流通股与非流通股的区分及其比例已经严重影响股价和投资者行为的时候，有关方面没有明确提示二者的同股同权性质；没有提示暂不流通并不是永不流通；没有警示投资者认清因少量股权流通形成的高价格认同误区；没有在投资者对非流通股同股同权流通产生普遍质疑时对二者关系进行必要的澄清，相反利用投资者在股权分裂固定化之后形成的流通股高价格认同倾向，高市盈率发行股票，推动流通股股价单边上行。但更为重要和关键的是，在股权已经分裂为流通股和非流通股之后，有关部门又敞开场外协议转让的大门，允许按大大低于同一公司同股同权的流通股股价的价格交易过户，严重搅乱了市场对同一上市公司不同流通形态股权的价值认同，造成了具有相同受益权的非流通股与流通股变为劣币与良币，而这又是在完全排斥流通股股东参与的情况下发生的。正是由于这种制度安排和政策偏向，以及在境内外市场用限制和歧视境内投资人的办法以不同价格发行同一公司的股票，导致今天境内流通股股东被吊在空中的尴尬困境。在这种情况下，流通股股东感到他们受到了不公平的对待，不能不说是在情理之中。
有人认为，监管当局没有强调流通股与非流通股同股同权的性质，没有警示非流通股今后恢复流通的市场风险，在信息披露上是存在一定缺陷。但非流通股协议转让是为了引进战略投资者包括外资，这有助于上市公司进行资源整合和资产重组，对流通股股东也是有利的，这里并无不妥，今后也需要长期存在。大宗协议转让的对象一般是战略投资者，可以对他们有折让优惠。这个观点其实是完全错误的。
首先，暂不流通或非流通就是现在不流通。场外协议转让也是流通，只是换了一种方式，是排斥了流通股股东参与的流通，是一种垄断和身份歧视。其次，公众公司讲究的是股东不论大小，权利一律平等。全世界的证券市场都以保护中小投资者为旗帜，对大宗交易者相反有严格的监管和限制。我国的大宗交易法规也规定了不得显著偏离当日市场价成交。因此，场外低价协议转让，是对场内流通股股东权益的侵害和价格歧视。不少人认为，由于中国股市的特殊国情，非流通股恢复流通将是一个漫长的过程，为了推动资产重组和资源整合，应当长期保留非流通股在场外的协议转让，甚至发展法人股转让市场。只是他们同意在这种情况下应当给予流通股股东以同等的受让权利。但他们显然不明白的是，协议转让排斥流通股的垄断和歧视，是中国股市股权分裂场外变相交易制度的要害所在，是形成制度歧视的真正元凶。不改变股权分裂的结构，场外交易歧视和排斥广大流通股股东的制度设计是改不了也不能改的。因为场外低价协议转让是股权分裂显性化的关键一步。没有低价场外转让，同股同权的流通股与非流通股很难说有什么分裂（例如香港的H股，发起人股也主动约束自己不流通，但由于没有显著低于市价的场外转让问题，就并不影响市场对同股同权的认同，结果流通股股价也并不高估，反过来在很多情况下还被低估——想一想为什么？）。换句话说，股权分裂是产生制度歧视的必要条件，而不是充分条件。非流通股场外协议转让才是这个制度歧视的充分条件。非流通股可以转让给任何人包括外资，恰恰就是不能转让给流通股股东和广大中小投资者。这是因为场外协议转让，本来就是为大宗交易者量身定做和专门设计的，只适合于法人的大额交易过户（现规定是占总股本5%。以上才准予办理）。而广大中小投资者既没有从事这种大宗买卖的经济实力，也根本不可能有时间、精力和能力去一对一单独谈判，乃至亲自去沪深交易所申请和办理过户手续。从这个意义上说，中国股市的制度缺陷与其说在于有的股流通，有的股不流通，不如说在于有了非流通股之后，又违反非流通股暂不流通的承诺或约定，推出了专为大投资者服务、不规范、不透明的非流通股的协议转让，而这个转让是以而且不能不以对广大流通股股东的歧视和排斥为前提。
要取消对广大中小投资者的歧视，又想保留非流通股场外协议转让，惟一的办法是协议转让必须参照同股同权的流通股市场价而不能是其他任何低价，这样也会因无人买进而事实上关上场外交易市场的门。因为如果说同股同权是流通股股东在认购股权时多少承认的事实，那么，以显著低于市场价取得同股同权“商品”的新股东，其财产权利的合法性就打上了一个大大的问号。因为与发起人股东不同，通过购买取得上市公司非流通股（通常还是控股权）的后来者，他们取得财产权的唯一依据是他们支付的货币。当他们以几分之一的价格取得与流通股股东同股同权的资格，就注定了流通股股东以几倍价格购买的同一权益不可能合算即不可能有投资价值，这不能不说是一个巨大的制度不公正。这就是为什么我们说场外低价协议转让是理解中国股市现行结构尽管不是有意识但客观上歧视和掠夺流通股股东这个主要制度缺陷的钥匙。因为，国有股、法人股的场外超低价协议转让使流通股股东错误的确认低价非流通股是劣质商品，而自己高价持有的流通股是优质商品。但二者同股同权同根的串连性使得市场这种价值认同建立在可变的沙滩上，完全取决于非流通大股东的施舍和政策对于这二者关系的定义。这是中国股市不能摆脱政策市的根源。
这样，监管当局就面临着两难选择的困境：既不能明确宣布流通股与非流通股是同股同权，因为那样会失信于民，造成市场的巨幅震荡和调整，威胁金融系统的安全性和社会稳定性，又不能明确宣布流通股与非流通股是不同股同权，因为他们既没有充分的经济依据更没有任何法律依据来调整二者的比例关系。几千种减持方案之所以不能取得共识，就在于国有股减持这种个别股东的特权模糊了一般股东普遍权利的正常视野。从流通股与非流通股的一般关系来说，作为国有股所有者的国家（现在实际由各级政府代行职权），显然不会别人不补偿，自己单独补偿，更不能也不会去为所有非流通股去包揽补偿的责任。从市场组织者和监管者身份的“国家”来说，尽管其有责任和义务努力实施正确的政策，避免和纠正错误的政策，但法律上并没有因为政策失误或偏差而赔偿或补偿的责任或义务。国家财政既没有这个预算，也不能开这个危险的先例。那么，对于国有股之外的非流通股股东以及境外甚至以更低成本取得股权的投资者（如H股股东）来说，他们在经济上既没有义务，在法律上又不能被强制去作这种补偿。这样看来，沿着流通溢价和由谁补偿的思路，由于找错了制度歧视的真正所在，可能是一个诱惑人轻易入门的美丽陷阱，是一个貌似捷径其实走不出去的死胡同。全流通不是在短期内找不到可行的共识方案，而是因为我们走错了方向。
简单地说，补偿思路离不开有人让利，有人获益，它必然打破了现有的既得利益格局，所以就既难以在社会上也不能在政府部门间达成共识。中国的双轨制渐进改革尽管有那么多的争论，但最终取得了举世公认的成功，就是因为它承认和保护了既得利益。共识的方案必须既有利益的平衡，又有传递这个信息的平台。从利益角度看，只有多赢的方案才能达成共识。因此，共识的方案一定是多赢的方案。或者用经济学语言来说，它一定是帕累托改进，即至少有一方改善了福利，而没有其他任何方因此而损失。从信息的角度来说，只有道理透彻但又简单易行的方案才容易达成共识。因此，共识的方案又一定是简单的方案。
那么，多赢或共识的出路存在吗？它究竟又在哪里呢？其实，就在人们普遍埋怨长时期内都难以找到共识的方案时，它已经悄悄来到我们的鼻尖下，正在摇动我们的胡须呢。
纠错引领方案
现在事情就变成这样：由于高溢价发行和高股价认同，中国股市的流通股股东已经被吊在半空，但时间不能倒流。非流通股股东和境外如H股股东也许已经从中受益，但他们看来既不自愿，我们也无法强迫他们来补偿或救援。要化解流通股股东的困境，实现股价的平稳着陆，确实需要一大块利益，但我们又确实找不到任何人可以拿出这个利益，市场上又不会凭空掉下一大块馅饼。那么，谁是化解我们今天股市困境的特殊当事人呢？
我们知道，中国股市的现实和既得利益结构是流通股股东场内高价交易，非流通股场外低价协议转让。现在公司具有相同表决权和受益权的股份的价格平均相差大约接近4倍（8元多：2元多），这自然产生了场外转让对场内交易巨大的向下牵引作用，强行或慢慢让二者接轨显然是对流通股股东过于残忍的屠戮。监管当局一定是多少担心这一点才一再严格限制场外协议转让的方式和范围，严禁国有股、法人股变相流通。同时也正因为这种种限制，虽然达到了严格控制协议转让的方式和程序的目的，却也造成场外协议转让暗箱操作，极不规范和透明，深为人们所诟病。但是，随着对外开放的发展，规定对外资的协议转让需要公开竞价；同时随着国有资产管理体制的建立和健全，国有股权的协议转让要求公开、公正和透明，这二者都要求非流通股场外协议转让要大大增加透明度和流通性。国有股大量转为法人股，已经和将事实上导致法人股流通市场的出现和发展，从而形成对沪深流通股市场的巨大冲击和对场内流通股股东的野蛮掠夺。因此，非流通股协议转让不能公开、公正，又不能不公开、公正的内在矛盾已经宣告了这一制度的破产和最后的寿终正寝。非流通股的场外协议转让以歧视和排斥流通股股东开始，又因其交易方式的内在矛盾而终结。有关部门一定不能再认敌为友，而要依法明确宣告场外协议转让的非法性。股市政策纠错，这是关键和具有决定意义的一步，是牵一发而动全身的一步。
有人也许会说，既然你们这样高调批评非流通股转让不给流通股股东是制度歧视和价格歧视，是中国股市中流通股、非流通股关系中隐藏的最大制度的不公正，那我们也允许流通股股东受让好了，只是一视同仁，转让之后非流通股的性质一样不容许改变。这样，很多流通股股东恐怕并不要买。这个判断显然大错特错。因为他们不理解，场内的广大流通股股东，天然地具有自动转化非流通股为流通股的功能，因而是自动消化和融合股权分裂的媒介，是我们今天千寻万觅要找的特殊受让人。试想，当容许千千万万的广大中小投资者都能受让非流通股时，他们受让和再转让这些非流通股的权利和需要，以及市场组织和监管者必然也应该为他们提供的交易便利（总不能让几千万投资者都为一小笔转让也亲赴沪深交易所去办理过户手续吧？），将使这些具有同样表决权和受益权的股份迅速变为不折不扣的流通股，这是任何行政手段都限制不住也没有意义去限制的。
“股权转让是为了引入有实力的战略投资者，转让给二级市场投资者会使上市公司群龙无首，一盘散沙”，这是对非流通股场内转让配售的最主要批评，也最有迷惑性。笔者自己就曾因为理论问题没有悟透，在此临门一脚时，困惑彷徨，结果与潜在的可行方案失之交臂。
其实，识破玄机，非流通股全部转让配售给流通股股东彻底消除股权分裂，正是多赢因而可以共识方案的精妙之处。我们欢迎所有中外投资者进入中国股市，参股控股。但是不能像今天的政策所奇怪地规定的那样，限制外资进入A股市场购买高价流通股（只能通过狭窄的QFII基金，间接少量购买），相反却敞开他们低价收购上市公司控股权和同股同权的非流通股。任何投资者，包括内外资法人，必须和国内广大中小投资者一样，只能通过购买流通股入市，特别也必须同世界各国的股市一样，只能通过购买流通股而取得控股权。控股权是股票向某个单一投资人手中积聚时产生的一种特殊市场价值，是不耗费广大中小投资者一个铜板而大投资人心甘情愿支付的股票溢价。长期以来，我们从流通股市场中“偷”走了控股权之争这个资本市场的精灵和画龙点睛之笔，却在场外协议转让中，造出了众多中国特色资产重组的怪胎，反过来却埋怨市场的萧条和边缘化。这实在不是资本市场的局限，而是我们自己的愚钝。通过购买流通股取得控股权，为广大中小投资者创造额外的市场价值，是重要的市场活力之源，也是最大的国际惯例和与国际接轨。我们为什么要法外施恩，特许内外资法人绕过流通股，低价去取得上市公司控股权呢？况且这样特殊待遇培育起来的上市公司大股东并不会是全心全意为投资者服务的掌门人，而往往很难免是居心叵测的狼外婆。最新的例证是，一家“最受尊敬的上市公司”，刚发行百亿元上市后，才过一年就抛出另一个百亿元的圈钱计划，遭到包括众多重仓基金的流通股股东的一致反对。尽管如此，他们在非流通股大股东面前仍然是势单力薄。其实，离开个人和道德评价，中国股市圈钱之风之所以屡禁不止，从经济学理论上来说，就是因为非流通股大股东的圈钱动力衰竭的收敛点。可见非搞出个非流通股股东来当家，然后又是打击又是教育的要其为广大流通股股东服务，实在是缘木求鱼，远不如理顺利益和产权关系，让控股者本身成为流通股大股东，那么，上市公司种种有损股价从而流通股股东利益的方案绝大部分自然会胎死腹中。
“向场内流通股股东转让非流通股，能达成广泛共识吗？”如同我们已经指出的，多赢是共识的基础。非流通股在场内转让，是多赢的帕累托优化。非流通股股东，特别是占其主体的国有股东，本来就正在准备大量转让和减持其股份。按照相同的价格改变转让对象，对他们没有丝毫的福利损失。而对于场内广大流通股股东来说，则是久旱逢甘露。他们作为上市公司的现有股东优先于其他的一般社会大众受让非流通股，对别人不是损害，对自己是极大补偿，完全合情合理。而且是政策纠错，市场补偿，完全符合改革的精神。在全部非流通股都在一二年内被流通股股东消化之后，按照目前的股权结构比例和股价对比，沪深A股的股价和按每股收益计算的市盈率会下降一半左右，总体上就具备了投资价值。证券市场就会和中国经济增长进入互动的良性循环。国家和社会将是股权规范化、金融安全与国民经济健康发展的最大受益者。同时，自国有股减持征集方案以来，按净资产值向流通股股东转让非流通股，由于其直观和简单易行，一直具有广泛的市场基础。尽管净资产方案有许多理论上说不清楚的疑点和缺陷，方案本身也并不成型，更多反映了“国有股可以按净资产转给外资，为什么不可以转让给流通股股东”这样朴素的认识，但其中确实包含了一些可贵的真知真觉。在搞清了非流通股场外低价协议转让是制度歧视的根源，知道了流通股股东是消融股权分裂的特殊受让人之后，非流通股可以向场内流通股股东优先转让更必然是众望所归，水到渠成。共识的基础会更加扎实和广泛。
应当指出，共识的思路当然还不等于方案本身的拟定和完备。例如，转让价格确定的原则和方法，愿意变为流通股但不愿放弃控股权方的权益安排，不愿转让者的政策处理和利益兼顾，以及种种方案要点和技术细节的拟定，都有大量的工作需要专门的场合去讨论和研究。但是，只要在多赢和共识的思路上统一了认识，方案的最后推出确实就指日可待。同时，废止歧视性的场外协议转让，使场内流通股股东具有受让的优先权，并向有实力的投资者敞开在市场上公开收购上市公司控股权的大门，不仅毫不损害其他部门或地方的利益，而且是对国有资产管理资本化、国有经济战略调整最有力的支持和有决定意义的推动，是法律和分工赋予证券市场监管者的权利和职责，并不涉及多部门的协商和扯皮。需要的只是和相关部门与领导沟通情况、讲明道理，取得理解和支持。
应当指出，对于解决股权分裂，实现股权规范化的时间、难度和震动，目前是被许多人大大地夸张了。在境外股市中，大股东股权可流通但实际上很难流通。原因是大股东稍有抛售行为（这是必须公开披露的）都可能导致股价的大幅下挫，从而使大股东的财富快速缩水，结果损失比谁都大。因此，像比尔·盖茨、李嘉诚这样的世界首富、华人首富，只听说他们在市场不稳的时候购进增持股份以增强市场信心，从来不见他们随便抛售减持股份的。否则他们首富的头衔可以在一天中烟消云散。这就是比什么计划管制都更强有力的市场法则的内在约束作用。在这个意义上说，可流通并不导致全流通，正如《婚姻法》的离婚自由并不导致大多数人离婚一样。人们经常把中国股市的全流通问题形象地比喻为悬在脖子上不知什么时候会落下来的达摩克利斯之剑。他们也许不知道的是达摩克利斯之剑只是悬在头顶上的时候才是令人胆战心惊、寝食不安的神剑，当它真正落到地面上的时候，它就只是一把威力全无的普通铁剑。
资本市场是市场经济体系的核心组成部分。资本市场的市场化，是中国经济改革、开放和发展面临的最紧迫的任务。从这个意义上说，中国股市不能、不应也不会边缘化。以目前中国股市仅占15%左右流通市值向数倍于国民生产总值的大市场发展，中国的证券市场实在是万里长征刚迈出了第一步。随着上市公司控股权流通的启动，现在受到钳制的许多问题，如扩大直接金融以分散银行体系的金融风险，国有经济的战略调整、国有资产管理和企业改革的历史性突破，创业板和中小企业融资的多元化，QDII等推进中国经济国际化和增强货币、汇率工具的操作空间等等，都能一一迎刃而解或引出解决问题的线索。中国经济的航母就能在资本市场全流通的海洋中持续高速的远航。