交叉上市保险公司内部控制信息披露及其市场反应——基于中国人寿和中国平安的经验研究，本文主要内容关键词为：内部控制论文,信息披露论文,保险公司论文,中国人寿论文,中国平安论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、引言
在海外上市的保险公司中，中国人寿保险股份公司(China Life Insurance Co.Ltd，601628.sh，2628.hk，LFC.nyse，以下简称“中国人寿”)在美国证券交易所、香港联合交易所和上海证券交易所三地上市，中国平安保险(集团)股份有限公司(Ping An Insurance(Group)Company of China，Ltd，601318.sh，2318.hk，以下简称“中国平安”)在香港联合交易所和上海证券交易所两地上市。两家公司在2007年回归A股之前，遵循海外证券交易所对上市公司的规定，建立起规范的公司治理结构框架和信息披露机制；回归A股后，遵守境内相关规定，继续完善公司治理结构和各项治理制度，公司治理成绩斐然。中国人寿集团被《财富》杂志列入2007年世界500强，中国人寿获得了“2007香港公司管治卓越奖”的称号，中国平安在2007年亚洲权威金融刊物《财资杂志》(The Asset Magazine)举办的“年度最佳治理公司大奖”中被评为中国企业最佳治理第一名、被《亚洲公司治理(Corporate Governance Asia)》授予“亚洲公司治理2007年杰出表现奖”。
交叉上市保险公司在公司治理方面的杰出表现，进一步增强了境内外上市保险公司提高公司治理水平的信心，也为准备上市的保险公司提供了良好的范例。但是，由于我国保监会要对包括专业中介公司在内的3 000多家保险机构进行监管(财务监管主要集中在保险公司的偿付能力、财会报告工作、保险保障基金和反洗钱、反恐融资等方面)，上市保险公司的公司治理和信息披露等方面主要靠证监会和证券交易所来监督，加之我国交叉上市保险公司缺乏足够的通晓国际会计准则的专业人员，交叉上市保险公司在海外也曾被注册会计师指出内部控制存在缺陷(deficiency，weakness)。
本文将对中国人寿和中国平安两家交叉上市保险公司的内部控制信息披露行为及投资者对此类信息的市场反应进行研究。通过研究得出的结论，可以为相关信息使用者和监管部门提供参考和制定相关政策的依据。
二、文献回顾和制度背景
(一)文献回顾
从20世纪90年代末开始，国外理论界就从公司的内部动因出发对跨国上市与公司治理及相关信息披露方面进行研究，Cantale[1]研究发现，公司到信息披露水平更高的市场上市，反映了管理层对公司管理质量和未来盈利能力的自信。1998年，Fuerst[2]发现管理层选择在具有严格管制环境的市场上市，有意识接受额外的投资者保护管理，以传递公司未来前景的私人信息。Coffee[3]和Stultz[4]认为交叉上市可能是一种绑定机制，在对小股东的司法保护较弱或执行机制较差的国家成立的公司可以主动在信息披露要求较高和执行机制更严格的市场上上市，以吸引原本不是很积极的投资者。Moel[5]发现，信息披露在公司双重上市决策中起到了重要的作用，在存在信息不完全和信息不对称的情况下，双重上市证券的价格是上市所在地市场信息披露水平的增函数。Lang，Lins和Miller[6]通过实证研究发现，交叉上市公司具有较好的信息环境，公司价值受其影响会得到提升。
国内外对上市公司披露内部控制信息披露的最新研究主要集中在对上市公司披露内部控制信息的行为及其与公司治理结构的联系上。Ashbaugh-Skaife，Collins & Kinney[7]研究了2002年7月30日以前美国上市公司的内部控制缺陷披露，发现披露内部控制缺陷的公司更可能有经营业务更加复杂、最近有组织变革、会计风险更高、审计师辞聘现象更多等特点。Zhang，Zhou & Zhou[8]研究发现存在内部控制缺陷的公司一般审计委员会中的财务会计专业人士较少、审计师独立性更强或者最近发生过审计师变更。Krishnan & Visvanathan[9]的研究也得出了类似的结论。Hammersley，Myers & Shakespeare[10]分析了根据《萨班斯—奥克斯利法案》第302条款披露内部控制缺陷的股票价格反应，发现股票价格会对内部控制缺陷和重大缺陷的披露做出负向的反应。赵明勋[11]对中国企业海外上市的公司治理效应进行了研究，研究发现对含H股A股公司，内部治理水平的提高会增加公司价值、海外上市公司内部治理、外部治理都较为显著地促进公司经营业绩的提高。方红星等[12]对我国上海证券交易所上市公司进行研究发现，当上一年度外部审计出具了标准无保留意见时，上市公司有较强的动机披露公司的内部控制情况。杨有红等[13]通过描述性统计对2006年沪市年报内部控制信息披露的状况进行了研究，分析了目前上市公司内部控制存在的问题，并有针对性地提出了改进建议。
(二)制度背景简介
1.美国对本国及外国上市公司的规定
2002年7月，美国国会通过并颁布了《萨班斯—奥克斯利法案》(The Sarbanes-Oxley Act of 2002，以下简称为SOX法案)，SOX法案对内部控制的评价和报告进行了明确地规定和要求，美国证券交易委员会(SEC)根据SOX法案的规定，制定了相应的规则。SOX法案的404条款要求上市公司(非注册投资公司)在年报中提供内部控制报告，报告中要说明管理层对建立和保持充分的内部控制系统和对财务报告采取的程序的责任，还要对公司财务年度内部控制和财务报告程序做出评价，并由审计师对公司内部控制进行审计。
对于在美国上市的外国公司，对此项要求开始遵循的时间分为三个层次：以20-F、40-F形式提供年报的公司从2006年7月15日及以后结束的财务年度的年度实施404条款；以20-F、40-F提供年度报告的非大型加速申报公司从2007年12月15日及以后结束的财务年度实施管理层提供内部控制自我评估报告的要求，2008年12月15日及以后结束的财务年度需要提供审计评价意见；非加速申报的公司从2007年7月15日及以后结束的财务年度开始遵循管理层提供内部控制自我评估的要求。在美国证券交易所上市的中国人寿属于大型加速申报公司，应该从2006年的年度报告开始披露管理层对内部控制的自我评估，并需要审计师提供审计意见。
2.香港对上市公司的规定
2005年，香港会计师公会发布了内部监控与风险管理的基本架构，其中C部分规定了内部监控及风险管理的职责以及检讨的程序。要求董事应最少每年检讨一次公司及其附属公司的内部监控是否有效，并在《企业管制报告》中向股东汇报已经完成有关的检讨。有关检讨应涵盖所有重要的监控方面，包括财务监控、运作监控及合规监控以及风险管理的功能。此项规定对所有的上市公司适用，中国人寿和中国平安应从2005年开始遵循本规定。
3.我国对上市公司的规定
中国保险监督管理委员会(以下简称保监会)为防范保险公司经营风险，建立健全保险公司内部控制制度，于1999年发布了《保险公司内部控制制度建设指导原则》，但其中没有关于内部控制信息披露方面的要求。中国证监会2000年发布的《公开发行证券公司信息披露编报规则》第7号和第8号，要求商业银行和证券公司在年度报告中对内部控制制度的完整性、合理性和有效性做出说明，并要求会计师事务所对所审计单位的内部控制制度进行评价。2001年，证监会发布了《公开发行证券公司信息披露的内容与格式准则第2号——年度报告的内容与格式(修订稿)》要求上市公司监事会对是否建立了完善的内部控制制度发表独立意见，若监事会认为内部控制制度完善，则可免于披露。2006年，上海证券交易所和深圳证券交易所发布的《上海证券交易所上市公司内部控制指引》、《深圳证券交易所上市公司内部控制指引》(以下简称《指引》)开始强制要求一般上市公司对内部控制信息进行披露(其中上海证券交易所《指引》施行日期为2006年7月1日)。《指引》要求一般上市公司披露董事会编制或由审计委员会编制的(经董事会审议的)内部控制自我评估报告和会计师事务所的核实评价意见。
三、交叉上市保险公司年度报告中对内部控制信息的披露
(一)中国人寿在美国、香港和内地的披露情况
中国人寿于2003年12月17日和18日分别在美国证券交易所(存托凭证)和香港联合交易所上市、于2007年1月19日在上海证券交易所上市。
中国人寿在美国证券交易所的2003年年度报告中没有提到与内部控制有关的内容。2004年中国人寿在年度报告中披露了普华永道(PWC)会计师事务所提及的中国人寿内部控制存在的缺陷：第一，缺乏了解香港和美国会计准则的财务人员；第二，在审计时，公司存在审计调整；第三，公司应深入进行职能的集中，在公司整体范围内开展内部控制和过程的建设；第四，公司应该进一步实行簿记的分权；第五，应该减少意外险和健康险的手工记录和手工调整；第六，在一些分公司应该进行对银行对账过程的改善。尽管注册会计师提出了上述意见，但这些缺陷并不影响审计意见。中国人寿在2005年年度报告中披露了其管理层将根据SOX法案404条款的要求，从2006年起，对公司的内部控制进行评估，公司正在继续完善和优化公司的内部控制和程序。同时，中国人寿在2005年的年度报告中披露了注册会计师指出的公司内部控制的缺陷构成内部控制的重大缺陷：第一，缺乏了解香港和美国会计准则的财务人员；第二，审计委员会没有财务会计方面的专家；第三，应该加强总部对分支机构的会计和经营的集权管理以及总部对省级信息技术结构的控制；第四，应该加强对短期产品的控制。注册会计师指出了公司存在的重大缺陷，但2005年的审计意见并没有受到重大缺陷的影响，但是这些缺陷已经引起了管理层的重视。中国人寿在2006年年度报告中披露了对重大缺陷的弥补(见表1)，并且提供了针对公司内部控制的评价报告，认为公司的内部控制在所有重大方面符合相关规定的要求，内部控制有效，注册会计师事务所也对管理层的报告出具了无保留意见。中国人寿在2007年年度报告公司内部控制评价报告中，认为公司的内部控制在所有重大方面符合相关规定的要求，内部控制有效，注册会计师对管理层的报告出具了无保留意见。
中国人寿从2005年开始在香港联合交易所年度报告的企业管治报告中披露内部控制信息，2005年年度报告披露了审计委员会领导公司开展遵循SOX法案404条款的相关准备工作。内部监控部分强调并解释了公司对财务、投资、业务三类风险的监控与管理，并进一步加强内部控制的措施。同时指出在完善内部控制措施的过程中，发现了存在的某些需要进一步改进的环节，并积极采取措施加以完善，但并没有具体分析都有哪些环节需要改进。中国人寿在香港证券交易所的2006年年度报告的企业管治报告中披露了其在2007年6月15日公布了公司治理自查报告，促进了公司内部控制制度的完善。中国人寿在香港联合交易所的2007年年度报告详细地披露了公司内部控制的情况，包括董事会及下设的审计委员会和风险管理委员会的作用、内部控制环境的建设以及公司借鉴SOX法案404条款制定相关标准，全面提升公司内部控制水平等。
由于中国人寿在2007年初才在上海证券交易所上市，其2006年的年度报告中只有监事会对公司内部控制制度完整、合理和有效的评价，以及在重要事项中披露的内部控制情况，包括环境、业务活动、监督和检查等内容。中国人寿在上海证券交易所的2007年年度报告中披露的内部控制信息要比2006年年度报告更为详细，对内部控制制度的各个方面都单独加以详细说明，包括对控制环境、主要业务的控制活动、内部控制的监督检查和风险管理的具体内容。此外，中国人寿还在公司整体经营情况中对加强内部管控、防范经营风险的情况单独作了分析说明。
(二)中国平安在香港和内地的披露情况
中国平安于2003年11月6日在香港联合交易所上市、2007年3月1日在上海证券交易所上市。与中国人寿类似，中国平安也是从2005年起遵循内部监控与风险管理的基本架构，根据《企业管治常规守则》披露了公司应用相关规定的概况，但并不详细。中国平安在香港的2006年年度报告中披露了监事会对内部控制的评价意见，监事会认为公司的内部控制完整、合理、有效。中国平安在香港的2007年年度报告中披露了监事会对内部控制完整、合理有效的评价意见，并在审核委员会的职能中对与内部控制有关的内容进行了说明。
中国平安在内地的2006年年度报告中，也披露了监事会对内部控制的评价意见，并且在重要事项部分中提到了公司内部控制的建设。中国平安在内地的2007年年度报告完全符合《指引》的要求，年度报告中披露了管理层针对公司内部控制的详细评价报告。管理层的评价报告主要包括：内部控制的基本情况、检查监督情况及对2007年工作计划完成情况的评价、内部控制制度及其实施过程中出现的重大风险及其处理情况、完善内控制度的有关措施及2008年内部控制有关工作计划；管理层认为公司的内部控制在所有重大方面有效地保持了按照有关规定与财务报表相关的内部控制。同时，年报中披露了会计师事务所出具的内部控制审核报告。
四、交叉上市保险公司公司治理自查报告及整改报告中有关内部控制的信息披露及投资者的反应
(一)情况概述
2007年6月15日，中国人寿在上海证券交易所和香港联合交易所发布了公司治理自查报告，报告中说明了公司遵循SOX法案404条款的要求，全面加强内部控制和风险管理等，并具体介绍了完善的内控和风险管理制度的情况，同时陈述了2006年管理层根据SEC的要求提供内部控制评价报告和外部审计出具了无保留意见的情况。同日，中国平安在上海证券交易所和香港联合交易所也公布了公司治理专项活动的自查报告和整改计划，介绍了公司内部控制情况、内部管理制度主要包括的方面、会计核算体系是否建立健全、财务管理是否符合有关规定等15项内容。2007年12月28日，中国人寿在上海证券交易所、香港联合交易所和纽约证券交易所公布了关于公司治理专项活动的整改报告，对2007年10月8日及10月9日北京证监局对公司现场核查出具的《监管意见》中提出的公司存在的问题进行整改，与内部控制有关的内容包括公司根据《监管意见》制定了《独立董事工作制度》和《重大信息内部报告制度》。
(二)市场反应分析
本研究运用累计非正常报酬法对交叉上市保险公司公布公司治理自查报告及整改报告的市场反应进行分析。
1.数据来源
本研究使用了Wind中国金融数据库中的股票价格及指数信息(包括上海证券交易所、香港联合交易所及纽约证券交易所的股价信息和上证综合指数、恒生指数、纽约证券交易所综合指数)。
2.事件日与窗口期间
本研究对交叉上市保险公司公布公司治理自查报告及整改报告的市场反应进行分析，事件日可以选择2007年6月15日和2007年12月28日，在时窗0点的基础上，向前追溯3个交易日、后推3个交易日。①但是由于2007年6月13日至2007年6月15日，中国人寿和中国平安都发布了多项公告，可能影响分析结果，而在2007年12月28日左右，只有一项公告发布，时间窗口相对干净(见表2)，故本文选取2007年12月28日作为事件日进行研究。时窗0时刻为2007年12月28日，也就是中国人寿在上海证券交易所、香港联合交易所和纽约证券交易所发布关于公司治理专项活动的整改报告当天为时窗0时刻，在时窗0点的基础上，向前追溯3个交易日，后推3个交易日作为检验时间窗口的时窗长度(WINDOWS=[-3，3])。
3.计算非正常报酬率
本研究采用市场模型估算股票的非正常报酬。股票报酬率的市场模型为：Rt=α+βRMt+ε，其中，Rt为在t日的报酬率(中国人寿在上海证券交易所的报酬率、在香港联合交易所和纽约证券交易所的报酬率)，RMt为t日的市场报酬率(上证综合指数、恒生指数和纽约证券交易所综合指数报酬率)，α、β为回归参数，ε为随机误差。本研究用时间窗口期之前100个交易日的数据作为估计期，求得个股的风险系数(β)，以此定义出股票在三地的正常报酬率公式(见表3)。根据正常报酬率公式计算股票在t日的非正常报酬率ARt=Rt-E(Rt)，累计非正常报酬率CARt=ΣARt。②
4.实证结果与分析
根据上述计算步骤，绘出事件窗口的累计非正常报酬率(CAR)变化图(见图1)。
图1 中国人寿2007年12月28日发布关于公司治理专项整改报告的市场反应
由图1可以看出，中国人寿2007年12月28日发布关于公司治理专项活动的整改报告后，中国人寿在上海、香港、纽约三地证券交易所的CAR都小于0，而且比公布前的CAR更低。中国人寿在纽约证券交易所的CAR变化最为剧烈，其在上海证券交易所和香港联合交易所的CAR变化相对变化不大，在信息发布后的第三天，中国人寿在上海证券交易所的CAR有所上升，但仍小于信息发布当天的CAR。
CAR降低的原因可能是，中国人寿发布的关于公司治理专项活动的整改报告中，关于2007年10月8日及10月9日北京证监局对公司现场核查出具的《监管意见》中提出的公司存在的问题向投资者传递了“不好”的消息，投资者迅速吸收了此消息，而公司针对《监管意见》采取的整改措施是否有效，则需要投资者在未来较长的时间区间进行观察。
五、结论与启示
(一)初步结论及研究局限
第一，我国交叉上市保险公司能够按照证券交易所的规定合规披露内部控制信息。
第二，我国交叉上市保险公司披露内部控制信息的详细程度和披露的质量与证券交易所和其他监管机构提出的要求的详细程度和严格程度是基本一致的，美国对上市公司内部控制信息披露的要求最高，在纽约证券交易所上市的中国人寿对内部控制信息的披露最为详细，而且在注册会计师的监督下，披露了内部控制存在的缺陷和重大缺陷。
第三，我国交叉上市保险公司在披露公司与内部控制有关的公司治理专项活动的整改报告后，公司在上海、香港、纽约三地证券交易所的累计非正常报酬率都小于0，而且比信息公布前的累计非正常报酬率有所下降，公司在纽约证券交易所的累计非正常报酬率变化最为剧烈。这可能表明纽约证券交易所的投资者更加重视上市公司的内部控制，或者市场效率更高，本文暂不对其作展开阐述。
本文的局限在于：本文研究的我国交叉上市保险公司目前只有两家，对此类上市公司在证券交易所披露与内部控制相关公告的累计非正常报酬率进行分析，可供选择的时间窗口较少，而且也不能通过回归分析法对累计非正常报酬率分析的结论进行验证。
(二)启示
第一，监管部门应当考虑针对上市公司内部控制信息披露制定更加详细、严格的规定，并明确各项要求执行后果的评价标准，使上市公司有规可依。
第二，在财政部等五部委于2008年6月联合发布《企业内部控制基本规范》之后，保险监管部门可以考虑针对自身的行业特点提供相应的指导，同时提供配套的解释公告等文件，以期为上市公司带来操作和披露的便利。
第三，对由于上市公司自身原因导致其内部控制信息披露不规范或不详尽的情况，监管部门可在注册会计师对上市公司内部控制存在的问题提出意见后，监督上市公司的整改活动，对上市公司的整改结果做出评价，使投资者获得第三方提供的公允信息。
第四，保监会可以考虑同财政部、证监会配合，采取有效措施加强对上市保险公司的监管，共同制定、联合发布各项监管制度，使上市保险公司缩短遵循不同监管部门发布的有关联的监管规定的时间差，并降低相关的遵循成本。
注释：
①上市公司自查报告和公司治理专项活动的整改报告为信息使用者提供的信息比较直观，不需要信息使用者对信息进行过多地深入处理和计算，信息使用者吸收信息的时间较短，故本研究选取的时间窗口长度为[-3，3]。
②本研究只对一支股票的累计非正常报酬率进行分析，不适用回归分析法进行检验。
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