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自1988年巴塞尔资本协议发布以来，资本充足率已逐步成为衡量单个银行乃至整个银行体系稳健性公认的国际标准，也是维护银行业公平竞争的重要标尺。2004年，中国银监会发布了《商业银行资本充足率管理办法》，全面完善和强化了资本监管，资本充足率成为国内银行发展的“硬约束”。鉴于短期内商业银行实现IPO的可能性不大，考虑到发行长期次级债务空间已满、而利润积累显然无法满足业务快速发展的要求；资产结构调整空间有限的实际情况，拓展新的资本补充渠道对整个中国银行业的发展乃至国民经济的可持续发展至关重要。
结合国内商业银行的实际情况，我们提出了“发行混合资本债券补充商业银行附属资本”的思路。经广泛讨论和深入论证，获得了监管部门和主管机关的采纳。近期，中国银监会下发了《中国银行业监督管理委员会关于商业银行发行混合资本债券补充附属资本有关问题的通知》（以下简称“《通知》”），对商业银行发行混合资本债券的条件、混合资本债券计入附属资本的方法，以及利息递延、暂停索偿权、提前赎回与票息加码、偿还次序等作出了明确的规定，为国内商业银行资本补充开辟了一条新的途径。
混合资本债符合巴塞尔资本协议要求
2004年银监会出台的《商业银行资本充足率管理办法》（以下简称“《办法》”），借鉴了巴塞尔资本协议的精神，在资本构成、资本充足率的计算标准、监督检查、市场约束等方面都向国际靠拢。《办法》将我国银行监管资本分为核心资本和附属资本。核心资本包括实收资本、资本公积、盈余公积、未分配利润以及少数股权，附属资本包括资产重估储备、一般准备、优先股、可转换债券以及长期次级债务。附属资本不得超过核心资本的100％，计入附属资本的长期次级债务不得超过核心资本的50％。可以说，《办法》出台是我国资本监管国际化的重要标志。
但是，面对资本监管的国际化和国民经济增长对信贷投放的要求，国内商业银行面临两难窘境：一方面，为支持经济适度发展，需要有相应的信贷投放，但又受到资本不足的制约；另一方面，国内资本市场尚不成熟，银行缺乏持续、公开和市场化的融资安排。因此，国内商业银行亟需创新资本工具，以解决资本补充问题，这样才能使国际化的资本监管在资本工具上得以落实。
从与国际银行业监管资本构成的对比中我们看到，二级资本中的混合资本工具是当前十分值得我们探索的。尽管《办法》在附属资本部分中已经包含了混合资本工具的概念——优先股、可转债都具有混合资本工具的特征。但是，囿于法规和自身条件的限制，商业银行难以采用这两种方式补充附属资本：虽然新《公司法》对发行不同种类股份留有余地，但仍然需要国务院另行规定，优先股发行无法律依据；新《公司法》仅规定上市公司可以发行可转换公司债券，非上市公司发行可转债也缺乏相应法律依据；即使是国务院证券委员会1997年3月颁布的《可转换公司债券管理暂行办法》，其主体也限于符合规定的上市公司和重点国有企业。
在这种情况下，银监会参照巴塞尔资本协议对于混合资本工具的要求及各国规定，设计了一种创新债券形式——混合资本债券。
混合资本债券的特征
根据巴塞尔资本协议精神，主要发达国家（地区）都对商业银行发行的具有混合资本工具特征的债券作出了具体规定，尽管其中有些条款有所差异，但都符合巴塞尔资本协议对混合资本工具的要求，具备以下特征：期限：都选择了10年以上的定期或永久；利息递延：当出现资本金不足、经营亏损、未能支付普通股股息等规定情形时，可以延期支付利息，但必须在发行人派发股息前付清；暂停索偿权和吸收损失：债券到期日，若发行人资不抵债、经营亏损或无力支付，则发行人有权选择延期支付本金和利息而不构成违约。这与利息递延共同成为混合资本债券的最本质特征；偿还次序：低于或等同于长期次级债务；息票加码与提前赎回条款：债务条款中常常规定在一定期限（一般至少5年）后发行人可以选择提前赎回，但需经监管机关批准。如不赎回，则债券利率按约定上升。
可以看出，混合资本债券与现已发行的长期次级债务的主要区别在于：一是利息递延：在约定情况下，混合资本债券发行人可以延期支付利息；二是暂停索偿权：债券到期时，若出现约定情况，发行人可延期支付债券本金和利息。现已发行的长期次级债务不具备上述特征，因而无法为商业银行在亏损或出现流动性危机时的持续营运提供支持；三是可计入附属资本的比例：长期次级债务的上限仅为一级资本的50％，而混合资本债券可达到一级资本的100％，但所有附属资本之和不能超过一级资本的100％。简言之，对于发行人而言，混合资本债券具有股本的某些特征，可以计入附属资本；对于购买者（债权人）而言它又是一种特殊的债券，发行人须依约定还本付息。
发行混合资本债券必要且可行
我国商业银行现有的业务结构及盈利状况决定了短期内利润留存还难以支持其维持合格的资本比率。
预计未来几年我国GDP将继续保持较高的增长速度，相应货币投放增长速度将继续保持在15％-18％左右。在无外援资本补充的情况下，商业银行希望保持与货币供应增长同等的发展速度，并将资本充足率维持在8％的水平，则加权风险资产利润率至少应达到1.04％-1.22％。多数股份制商业银行还不具备以自身创造的利润满足资本需求的能力。
发行长期次级债务可适当缓解我国商业银行的资本补充压力，但由于核心资本增长有限，而长期次级债务计入附属资本的额度受不得超过核心资本50％的限制，使得长期次级债务的发行仍不能满足商业银行的资本需求。在加权风险资产增长速度等同于货币供应量增长速度的情况下，如果不通过其他外部融资渠道补充资本，商业银行希望将资本充足率维持在8％，则加权风险资产利润率至少应达到0.70％-0.81％。目前，民生银行和招商银行可达到所要求的盈利能力，但股份制商业银行作为我国银行业最活跃的部分，其资产增长速度远远高于国内银行业平均水平，以2004年为例，民生银行和招商银行加权风险资产总额的增长速度分别为61％和26％，前述四家股份制商业银行的平均增长速度为41.18％，若这一增长速度得以延续，即使通过发行长期次级债务，加权风险资产利润率也必须达到1.56％以上。由于资本充足率达标已成为商业银行可持续经营和发展的硬约束，2004年下半年以来，为应对资本补充的巨大压力，各商业银行普遍放慢了业务增长速度，但这也制约了商业银行的机构布局和业务创新，对商业银行的可持续发展将产生不利影响。
从目前国内商业银行的外部融资渠道看，上市银行资本充足率相对较高，资本补充渠道也比较多，例如可以增发、配股或发行可转债，但是由于增发、配股、发行可转债可能会稀释银行股权份额，往往遭到原有股东的反对。从去年以来各上市银行的融资状况看，增发、配股、发行可转债均受到了股票市场投资者的强烈反对，因此，即使对上市银行来说，寻求其他有效的外援资本补充渠道也是一个亟待解决的问题。对于未上市银行来说，资本补充渠道更少，可行的渠道仅有增资扩股和发行长期次级债务。但是，长期次级债务不得超过核心资本的50％，增长空间有限；私募面对的投资者范围较窄，且无法建立起常规性的资本补充渠道。因此，对于未上市银行来说，公开上市是补充资本最为有效的渠道。但是面对大量希望上市的银行，资本市场短期内承受能力有限，且境内资本市场受政策影响较大，在2006年底以前，这些银行都实现公开上市的可能性较小。在过渡期内，进一步拓宽商业银行的资本补充渠道，尤其是重点考虑具有债务/股权双重特性的混合资本工具将是推动各行实现资本充足率达标的有效措施。
混合资本债券可以为市场所接受
首先，发展混合资本债券丰富了市场中长期品种，符合银行间市场发展和投资者的需要。
目前我国金融市场上中长期债券供应明显偏少，截至2005年9月底，银行间债券市场10年期以上债券占比仅12.98％。这种债券存量结构无法满足投资者，尤其是寿险公司、社保基金、养老基金、邮储等机构投资者的长期投资需求，而这种供需结构的不平衡进而可能导致市场对中长期品种的过度投机行为。因此，混合资本债券等中长期投资品种的推出，将有利于改善市场供求的结构性不平衡，满足相当一部分稳健的投资者的长期投资需求，并有利于抑制因投资品种过少而导致的市场过度炒作行为，同时也有利于我国信用产品市场的发展及完整的信用利差曲线的形成。
其次，市场需求空间巨大。据估计，目前国内保险公司总资产约14000亿元左右，可购买的金融债券和长期次级债券和混合资本债券合计可超过4000亿元，目前符合保险公司投资额度要求的债券余额大约2000亿元左右；按互持长期次级债及混合资本债券之和不得超过核心资本20％的限制测算，商业银行可投资总额约2000亿元，与目前商业银行持有的他行长期次级债务相比，仍有一定空间；此外，养老基金、社保基金等资金来源期限较长的机构也明显缺乏较为理想的投资工具。在2005年以来债券收益率大幅下降的情况下，期限较长、收益较高的混合资本债券是上述机构较为理想的投资品种。
第三，当前市场利率有利于混合资本债券的成功发行。2005年银行间市场成交量迅速上升，市场利率大幅下行，主要原因是今年以来银行间市场资金面持续宽松，这不仅有银行“惜贷”造成的大量资金囤积于银行间市场的影响，也有因人民币升值预期导致外汇占款快速增加引起的基础货币投放加速，更有央行下调超储利率后，闲置在央行账户中的资金被挤出后也转战银行间市场的因素。同时，CPI指数的连续下行，使升息预期被进一步淡化，平稳的基本面为市场做多提供了稳定的外部环境；而资金大量堆积导致市场的债券供求矛盾显得更加突出。尽管近期市场利率明显回升，但预计未来一段时间银行间市场资金面仍将保持宽松的局面，收益率曲线保持在较低水平。
投资混合资本债面临的风险与对策
混合资本债券的风险主要有：
清偿顺序在后。混合资本债券偿还顺序位于长期次级债之后。因此，在发行人破产清算时，投资者可能面临损失。
混合资本债券到期时若出现约定情形，发行人可以延付本息而不构成违约，这可能导致投资者在债券到期时无法收回本息。
出现约定情形时，发行人将递延支付利息，因此投资者可能无法及时获取投资收益。
流动性和利率风险。混合资本债券的期限一般较长，我国尚无此类债券上市交易，可能交易并不活跃，变现能力较弱；同时，在较长的期限内我国的利率可能出现较大波动，投资者可能因此出现损失。
针对前两类风险，发行人一般通过提高风险溢价作为对投资者的补偿，其信用风险溢价一般要高于同一银行发行的一般金融债券，资信等级越低溢价越高，对于规模庞大、资信等级优秀的银行来说，破产的概率很低，信用风险溢价也就比较低。在我国，普遍认为商业银行的信用等级较高，发行人稳定的财务状况和良好的盈利能力将为发行人混合资本债券的还本付息提供资金保障，如果收益率水平较为合理，债券将具有良好的投资价值。
针对第三类风险，如果发行人承诺对递延利息部分按合理的利率水平支付利息，投资者的风险可以得到补偿。针对流动性风险，商业银行可选择在银行间债券市场公开发行混合资本债券，以提高债券的流动性；针对利率风险，债券的票面利率可设立固定利率和浮动利率品种，投资者可以根据自己对利率风险的判断，有选择地作出投资决策。
目前国内股份制商业银行的盈利能力良好，如果从增量的角度看，各股份制商业银行的资产收益率应远远高于盈亏临界点。因此，发行混合资本债券均能取得良好的综合效益。
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