中国上市公司经营者报酬决定因素分析，本文主要内容关键词为：经营者论文,中国论文,报酬论文,上市公司论文,因素论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、引言
现代企业由于所有者和经营者分离，形成了一系列的委托——代理关系。如何通过适当的激励机制，使企业经营者尽可能按照所有者的利益选择行动，这是管理学界近年来热切关注的问题。其中有关报酬这种重要的激励形式的研究已经形成了多种理论，如代理理论、人力资本理论、锦标赛理论、经理自由度理论、社会比较与公平理论等，它们分别从不同的角度对经营者进行了解释，并取得了很大的研究成果，但是也有些研究结果并不令人满意，甚至是相互矛盾的。如关于报酬—业绩敏感性检验的结果发现，经营者报酬中能用经营业绩解释的部分不超过5%，这表明还存在一些未被发现的因素影响经营者的报酬水平。另外，这些实证检验的样本选择大都来自美国、英国、日本等国家的上市公司，所得出的结论对于中国的上市公司并不能完全适用。而国内学者对经营者收入分配的研究，多数集中于经营者年薪制的探讨，以及对按生产要素分配的定性分析。针对经营者报酬的实证分析只是着眼于报酬与经营业绩关系的探讨，并没有对经营者报酬的决定因素进行实证检验。本文旨在以中国的上市公司为样本，以中国转轨经济的特殊制度为背景，对经营者报酬与所有制形式、企业规模和经营业绩之间的关系进行实证研究，对国有企业经营者与非国有企业经营者的报酬差异进行了检验，并分析了经营者报酬的变化趋势。
二、文献回顾及提出假设
1.经营者报酬决定因素的相关研究
委托代理理论认为，对代理人激励的一个重要方面就是制定报酬合约，并且从理论上制定了经营者报酬的最优合约。但是，这一高度抽象的概念虽然在理论上十分严谨且有理，在实际操作上却困难重重，甚至几乎不可能。因此，委托人对代理人的奖惩只能根据观测到的产出（企业业绩）的假设，代理合约的实证研究集中于报酬——业绩的敏感性分析，试图说明经理报酬与公司业绩有着十分紧密的关系，从而依据经理对公司的贡献给予其报酬。然而，报酬业绩实证研究的结论存在很大的偏差。对此有大量的解释，包括不同的数据收集方式、不同的统计技巧、不同的样本和时期、调节变量的存在、共线性和利息结构处理的不同方法（Gomez-Mejia，1994）。另一方面，关于报酬业绩敏感性的实证检验通常没有发现它们之间的高度相关。Tosi（1989）等人通过因素分析法研究认为，经营者报酬中只有不到5%的成分可用绩效来解释，其研究思路涉及到关于企业经理业绩指标如何选择的问题。业绩评价指标一般存在噪音问题和时滞问题。Scott（1998）认为，会计盈利指标在解决噪音问题上更具优势，因为盈利指标更能满足“可控性”要求，而不像市价指标受经济或行业等外部不可控因素的影响太大，但是市价指标在解决时滞问题上具有优势，因为市价指标的形成依赖于估价决策。
近期的许多学者研究了公司治理结构对经理的报酬的决定作用。因为公司治理结构决定对经理的监督程度，而企业业绩和经理报酬的关系受到企业监督技术的调节。由于董事会监控的强度依靠于企业所有权结构。大股东有惩罚经理们的激励和投票权，因而所有权结构中大股东的比例与经理报酬是有关联的。特别地，大股东的一个特殊类型——社会公共机构投资者的出现，是和经理报酬的低水平及整体报酬中长期激励的高比例相关联的（David，Kochhar & Levitas，1998）。另外，经营者的二重性（即经营者兼任董事长）、经营者持股会导致他们对董事会的控制权力增加而影响自身的报酬。
Ciscel & Carroll（1980）认为，经营者的人力资本也是决定其报酬的重要因素。经营者的人力资本通常用年龄、任职长短、学历等作为相关变量进行验证。但是人们从这些结论中得出的关于企业行为的推论却是不同的。以任期为例，Murphy（1986）认为，经营者的任期越长，所有者或董事会对其能力的了解就越多，从而把经营者报酬和企业业绩联系起来的必要性就越小。Hill & Phan （1991）是认为，经营者的任期时间越长，其地位就变得越稳固，从而就越有能力去削弱报酬和企业业绩的关系。Hartzell（1998）将与任期有关的激励分为终职激励、生涯激励及绩效激励，对应的经营者分别为即将退休者、预知任期者、无任期限制者三种。当经营者估计到有被迫离职的可能性时，其绩效报酬敏感性就会降低，经营者通过高绩效获得高报酬的动力也会下降。这时，产出报酬挂钩的激励监督方式变得低效或无效。
Firth（1996）等认为，经营者报酬要受到企业规模的影响，因为大型企业有更多的管理层次，而每个层次的报酬水平有所不同。因此，大型企业经营者的报酬通常要高于小型企业经营者的报酬。并且大型企业往往有高额收益，相比之下，经营者的报酬并不算是一项很大的开支，在企业报表上的反映并不很引人注目，由此而带来的监督也很少。特别地，大型企业的股权较为分散，所有者对经营者的监督力度也有所弱化。另外，在大型企业，经营者控制的资源较多，从而有更好的施展个人才能的条件。
Kedia（1997）分析了企业战略对经营者报酬设计的影响，他认为，在战略替代型关系环境中，经营者报酬与公司价值的敏感程度很低，而与销售额敏感度高。但是在战略补充型关系环境中，公司就通过提高现金及股权收益来提高绩效报酬的激励作用，加强绩效报酬关系。从战略管理角度看，经营者选择公司战略机会的决策自主性与经营者报酬水平相关。专业化发展战略和差异化战略都要求赋予经营者广泛的行动自由，倾向于对资深经理给予高报酬。
也有的学者认为政府管制也是决定经理报酬的一个重要因素。Joskow，Rose & Sherpard （1993）在对经营者的报酬与政府管制关系的研究中指出，在被管制的7个行业中，经营者的报酬普遍要比未被管制行业的经营者报酬低。对这种现象的解释有两种：一种观点认为，被管制行业处于政府、公众和媒体的高度关注中，这种政治上的压力导致了被管制行业的经营者报酬水平低于未被管制行业的经营者报酬；另一种观点认为，在被管制的行业中，企业的经营环境和经营者的行为受到约束，经营者对企业经营的影响作用不大，其生产率低于未被管制行业的经营者生产率，因此报酬水平必然相对要低。
总之，研究者对经营者报酬决定因素做了大量理论和实证研究，并取得了一定的研究成果，但是已有的实证研究成果还有很多不一致的地方。另外，这些实证检验的样本选择大都来自美国、英国、日本等国家的上市公司，所得出的结论对于中国的上市公司并不能完全适用，中国上市公司的实证分析必须基于中国特殊的转轨经济制度背景。
2.中国的经营者报酬特征及理论假设
处于转型经济的中国企业没有形成规范的公司治理结构，而经理市场发展的迟缓、资本市场和产品市场的不完善，使得市场对经营者的竞争约束也难以实现。因此，作为内部监督机构的董事会，很难将经营者的报酬与公司的经营业绩结合起来。同时企业经营者“铺摊子”行为还很严重。“铺摊子”对经营者个人的收益可能有：适度延长任期；通过多种经营寻求发展能力与生存机会；扩大管理权利与个人成就感；提高规模级别，增加报酬；可能的不正当投资回报；提高同国家讨价还价的能力和争取贷款等，从而直接或间接地提高经营者报酬。另外国有企业经营者还不属于一独立的利益阶层，而是“准官员”。在报酬方面，不强调以高报酬、高风险收入追求强激励作用，而是保证其在完成一定的目标任务的前提下得到相当水平的保险收入，他们的收入更多的是与级别相联系，与企业业绩相关性不大，名誉工资偏低，灰色收入多。中共中央十五届四中全会提出了要建立和健全国有企业的激励和约束机制，探索经营管理者收入与企业的经营业绩挂钩的收入分配制度。因此，经营者收入将日益显性化，但是这种改革面临一个两难选择：若不能大幅度提高经营者的报酬，建立有效的报酬制度，经营者必然追求过度“在职消费”和过高的隐性收入；若提高经营者的名义报酬，在目前隐性收入远远大于名义报酬和不能有效控制经营者“在职消费”的情况下，名义报酬提高多大幅度才有可能对隐性收入起到替代激励作用还是一个逐步探索的过程。由此我们得出：
假设1：公司规模对经营者报酬具有显著影响。
假设2：公司经营业绩对经营者报酬并不具有显著影响。
假设3：国有企业经营者的报酬明显低于非国有企业经营者的报酬。
假设4：经营者报酬逐年有所提高，但年度报酬之间并不存在显著差异。
三、样本选择、变量定义与模型描述
研究样本来自1997年12月31日以前在沪市和深市上市公司。进一步，我们又选取了在1998～2000年度内所有制形式保持不变（即在3个年度内或者为国有企业或者为非国有企业）的公司为研究样本，而且要求在这3个年度内有明确的经营者报酬资料和公开的年度报告。为避免A股、B股以及境外上市股之间的差异，样本只考虑那些发行A股的公司。为了保证数据的有效性，尽量消除异常样本对研究结论的影响，我们剔除了ST公司和PT公司，这些公司或者财务状况异常，或者已连续亏损两年以上，如果将这些公司纳入样本，将极大地影响结论的可靠性和一致性，因些剔除了这些公司。经过这些筛选后，我们得到的样本数为106家公司，其中国有上市公司为36家，非国有上市公司为70家。本文采用的是这106家公司在1998～2000年间的数据，所使用的数据全部来自巨潮互联资讯网和《2002中国上市公司基本分析》（中国财政经济出版社），计算过程全部利用SPSS10.0完成。
表1研究变量定义
本研究中涉及的变量主要包括经营者报酬、所有制形式、公司规模、经营业绩以及年度。其中经营者报酬是指年度报告上公布的报酬数据，而不包括经营者的股票收益。所有制形式只区分为国有企业和非国有企业，其区别标准是国家是否处于绝对或相对控股地位。公司规模的度量指标包括主营业务收入和总资产。经营业绩指标包括净资产收益率、资产利润率和主营业务利润率。
本文的基本模型如下：
其中，i：第i个公司；t：第t年，分别指1998、1999和2000年；
size：主营业务收入、总资产；
performance：净资产收益率、资产利润率和主营业务利润率；
year[，j]：为1998、1999、2000年的名义变量；ε[，it]：随机误差。
四、实证检验结果
表2是各变量的描述性统计和均值差异的t检验结果，从中可以看到，国有企业的公司规模指标高于非国有企业，而非国有企业在经营业绩和经营者报酬方面要高于国有企业。进一步地，对两组公司的各个变量进行方差齐次性检验发现，总资产、主营业务收入显著性概率小于0.05，资产利润率的显著性概率小于0.1，而净资产收益率、主营业务利润率和经营者报酬的方差齐次性检验的显著性概率均大于0.1。因此国有企业和非国有企业的总资产、主营业务收入和资产利润率的方差存在显著性差异，在下面的T检验结果中应该选择假设方差不相等一列的数据作为其T检验结果，即校正T检验的计算结果。而两组公司的其余变量的方差不存在显著性差异，在下面的T检验结果中应该选择假设方差相等一列的数据作为T检验结果。根据这一标准，可以看出，两组公司在总资产、主营业务收入、主营业务利润率和经营者报酬具有显著差异。
表2描述性统计和均值差异的T检验
表3是各指标之间的相关系数，可以看到总资产、主营业务收入和所有制形式与经营者报酬显著正相关，而净资产收益率、资产利润率和主营业务利润率与经营者报酬相关性并不显著。
表3变量之间的Pearson相关系数
注·*显著性水平为0.1（双尾检验）；**显著性水平为0.05（双尾检验）；***显著性水平为0.01（双尾检验）。
为了对假设1～假设4进行检验，我们对前面的基本模型进行回归分析。对于公司规模的两个指标和经营业绩的三个指标，分别有六种不同的组合模型，具体的回归分析结果见表4。
表4回归分析结果
注：*显著性水平为0.1（双尾检验）；**显著性水平为0.05（双尾检验）；***显著性水平为0.01（双尾检验）。
模型1和模型2是用净资产收益率作为经营业绩指标的回归结果，模型3和模型4是采用资产利润率作为业绩指标的回归结果，模型5和模型6是采用主营业务利润率作为业绩指标的回归结果。从中可以看出，所有制形式对经营者报酬具有显著的负面影响，即国有企业经营者的报酬要明显低于非国有企业经营者的报酬，从而支持了假设3。公司规模对经营者报酬也具有显著影响，而且这种影响作用不受经营业绩指标选择的影响，即假设1是成立的。而经营业绩指标对经营者报酬的影响并不一致，净资产收益率对经营者报酬并不具有显著的相关性。主营业务利润率对经营者报酬具有显著的正面作用，而资产利润率对经营者报酬的影响要受公司规模指标选择的影响，当选择主营业务收入作为公司规模指标时，资产利润率对经营者报酬的作用并不明显，而当选择总资产作为公司规模指标时，资产利润率对经营者报酬却表现出明显的正面影响，因此假设2并不成立。
回归分析结果还表明经营者报酬逐年有递增趋势。为了说明这一点，我们对1998～2000年的经营者报酬均值进行了配对样本检验，结果见表5所示。1999年比1998年增加了0.4879，2000年比1999年增加了1.0851，也就是说，2000年比1998年增加了157.31个百分点。而且经营者报酬的增加幅度明显加大，这一检验结果支持了假设4的前半部分，否定了其后半部分。
表51998～2000年经营者报酬均值的配对检验
注：*显著性水平为0.1（双尾检验）；**显著性水平为0.05（双尾检验）。
五、结束语
本文以中国的上市公司为研究对象，对经营者报酬与所有制形式、企业规模和经营业绩之间的关系进行实证研究。研究结论表明，所有制形式对经营者报酬具有显著的负面影响，即国有企业经营者的报酬要明显低于非国有企业经营者的报酬。公司规模对经营者报酬具有显著的正面影响，而且这种影响作用不受经营业绩指标选择的影响。而经营业绩指标对经营者报酬的影响并不一致，净资产收益率对经营者报酬并不具有显著的相关性。主营业务利润率对经营者报酬具有显著的正面作用，而资产利润率对经营者报酬的影响要受公司规模指标选择的影响，当选择主营业务收入作为公司规模指标时，资产利润率对经营者报酬的作用并不明显，而当选择总资产作为公司规模指标时，资产利润率对经营者报酬却表现出明显的正面影响。另外，随着改革的逐步深入，经营者报酬有逐年递增趋势，而且增加幅度也日益增大。