从美国次级债危机反思中国房地产金融风险，本文主要内容关键词为：美国论文,中国房地产论文,金融风险论文,危机论文,次级债论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、美国次级债危机剖析
在美国的房地产信贷市场上，根据客户的信用等级，分为优质贷款市场、“ALT-A”贷款市场、次级贷款市场。优质贷款市场一般要求客户信用等级高(信用分数在660分以上)，收入稳定可靠，债务负担合理。但是，由于优质抵押贷款市场门槛较高，大量信用程度较差或偿还能力较弱而被银行拒绝提供优质抵押贷款的消费者往往转向次级贷款，该类贷款对信用要求程度不高，但贷款利率通常比一般抵押贷款高出2到3个百分点。
对于次级市场而言，次级贷款产品种类很多，比如无本金贷款、3年可调整利率贷款、5年可调整利率贷款、选择性可调整利率贷款等。这些贷款的共同特点就是，在还款的开头几年，每月按揭支付很低且固定，等到一定时间之后，还款压力徒增。无疑，当人们预期房价仍会不断上涨的时候，风险是可控的。即使贷款人现金流并不足以偿还贷款，他们也可以通过房产增值获得再贷款来填补缺口。因此，这些次级产品深受贷款人的追捧。据统计，2006年次级债占美国整个按揭贷款的市场份额达到20％，比2001年的规模翻了一番。其中，低收入证明贷款的比重上升到46％。2006年，在用次级贷款购买房屋的交易中，首付规模仅为6％。而且，这些贷款中的四分之三的贷款人选择的是前两年利率很低，而第三年开始利率迅速提高的次级产品。
然而，由于美国近年房价的持续下降，以及持续加息带来的还贷压力加大，致使美国次级抵押贷款的违约率不断上升。目前，次级贷款超过60天的拖欠率已逾15％，正在快速扑向20%的历史最新纪录。无疑，此乃导致美国次级债危机的直接原因。
但是，笔者认为其根源在于两方面：
一是作为金融产品的次级债自身存在统计缺陷。由于可以零首付，即使违约也不会对借款者造成实质性的经济损失。这意味着，次级抵押债存在着天生的设计缺陷。同时，这种初期几乎不用月供、而几年后月供压力逐渐增加的产品设计，也加大了房地产的投机性。
二是资产评级公司的操守存在问题以及政府监管不到位。从美国次级债的运作过程(图1)来看，资产评级推动着所有业务环节。比如，次级贷款机构资产证券化的次级债产品，初期穆迪或标普只给予BBB以下评级。此时，对于只能涉足AAA级的退休基金、保险基金、政府基金等美国大型投资机构而言，次级债根本就不在其投资范围内。但是，经过投资银行的“提炼”与包装，穆迪、标普动摇了，其处于多方面考虑，最终给予了高级品CDO评级为AAA。这样，经过包装后的高风险的次级债纳入了大型投资基金以及外国投资机构的视野。而风险更大的中级品CDO与普通品CDO由对冲基金来管理。由于高风险对应高回报，在房地产景气时候，对冲基金获得快速的发展。商业银行也渐渐接受对冲基金的CDO质押贷款，参与到这高风险的游戏之中。此后，CDO的衍生物，比如合成CDO、CDO平方等，获得了快速发展。其中，风险非常高的普通品合成CDO，也获得穆迪、标普AAA评级。BIS统计显示，2007年第一季度发行量为1210亿美元的“合成CDO”，对冲基金占了33％的市场份额，令人惊讶的是包括养老保险基金和外国投资人在内的“保守型基金”，居然集中投在“合成CDO”之中风险最大的“普通品合成CDO”之中。
图1 美国次级债的运作过程
无疑，这些大基金的投资品种的范围选择，是以资产评级公司的评级为投资依据的。而资产评级公司的操守存在问题以及政府监管不到位，势必将影响国家房地产金融安全。
二、中国房地产金融现状与问题
(一)目前我国房地产金融风险主要集中在银行。
自从1998年国家停止福利分房以来，由于按揭制度的推出，个人购买力的提高，房地产市场渐显繁荣。而由于我国金融体系改革仍滞后于经济的发展，从而引致我国的房地产金融风险主要集中在以银行为主的金融机构中。图2可知，我国房地产金融信贷余额逐年增加，由1998年的2455.08亿元上升至2007年上半年43000亿元，年均增长保持在30％以上。截至2007年上半年，我国房地产金融信贷余额占金融机构全部信贷余额的17.13％，比1998年高14.29个百分点；我国房地产金融信贷余额占我国GDP的比重也达到40.27％。可以看出，房地产信贷已经成为当前银行的第一信贷。特别是在我国的部分城市(如北京、上海、广州)，我国房地产金融信贷余额占银行总的信贷比例都超过了50％。而如果一旦房地产行业出现波动，这么高的比例将势必加大银行的流动性风险。
图2 1998年—2007年上半年我国房地产贷款余额以及占比情况
数据来源：中国人民银行
(二)与国际水平相比，我国银行承担的房地产金融风险处于较低水平。
虽然，我国商业性房地产贷款余额占金融机构全部贷款的比例逐年增长，但是，与国际水平相比，我国以银行为主的金融机构所承担的房地产金融风险尚处于偏低水平。图3所示，上世纪80年代至90年代初，瑞士、挪威、德国、加拿大等发达国家，房地产信贷余额占总信贷余额的比重都处于比较高的水平，如瑞士高达50％以上。英国、日本、西班牙相对处于比较低的水平，比如英国维持在28％左右的水平。总体上来看，这些经济发达国家房地产信贷余额占总信贷余额的比重都在30％—50%之间。而我国却远远低于这个水平。可见，与国际水平相比，我国银行体系承担的房地产金融风险仍处于较低水平。但由于我国银行的融资份额在整个融资市场的占比很大，因此，不能轻易判断我国的房地产风险偏小。
图3部分国家(地区)房地产贷余额占总信贷余额比重(％)
数据来源：REICO，《中国房地产市场报告》(2005年3季度)。
(注：1、中国房地产信贷余额占总信贷余额比重的数据为2007年上半年；
2、其他国家数据为1982年-1992年的均值。)
(三)相对而言，我国居民偿债能力比较高，按揭贷款质量比较高
从我国居民的偿债能力看，我国的住房按揭信贷风险处于非常低的水平。图4可知，2005年，我国10大城市居民债务率和月供收入比都没有超过50％。具体而言，上海、北京、天津这三个城市的居民月供收入比和债务率比较高，比如上海市居民月供收入比为45％、债务率为50％。相对而言，深圳、成都等城市的居民偿债能力比较高。其中，深圳居民债务率为27％，月供收入比为24％，比北京市居民的偿债能力低18个百分点。由此可知，这正是我国商业银行青睐个人按揭贷款的原因。
图4 10大城市偿债水平比较
数据来源：中国人民银行
总的来看，由于我国房地产金融体系建设滞后，目前房地产金融风险主要集中在银行。虽然在人民币持续升级的大背景下，房地产行业持续向好，而且我国个人按揭贷款质量相对较高。但是，经历了美国次级债风波后，政府必须清醒地认识到加快我国房地产金融体系改革的重要性与紧迫性。
三、以创新化解我国房地产金融风险
在深入剖析美国次级债危机的基础上，并结合我国当前的房地产金融现状与特点，笔者认为，我国应从以下几个方面建设与完善我国房地产金融体系：
(一)加快推动住房按揭贷款证券化，化解集中于银行的金融风险。
资产证券化是世界金融业务的发展趋势之一，起源于上世纪70年代的美国，而在我国才刚刚起步。对我国房地产金融风险主要集中的银行业而言，应大力推行各种资产证券化，建立风险转移、转嫁、分担、分散机制。它不仅可以有效地化解房地产金融风险，也有利于我国金融业的不断创新，除此之外，资产证券化可以让国民分享房地产行业高成长性带来的收益。
(二)建立全国性的独立的第三方资产评级公司，并加强对其监管。
疏于监管是此次美国次级债风波爆发的根本原因之一。作为一项金融产品，必须要有权威的资产评级公司为其评级，而其评级结果是大型投资基金以及外国投资机构进行投资的依据。因此，除了建立全国性的独立的第三方资产评级公司，政府必须要加强对其监管。
(三)建设全国范围内的个人信用评级与管理数据库。
个人信用评级与管理数据库，可以起到在消费者更长的生命周期内规范其经济行为。如果一旦出现不良信用记录，那么其以后许多经济活动将面临限制。也就是说，个人必须为其不良信用付出高额成本。以此来规范与防范个人消费贷款中的违约行为，特别是住房按揭贷款中的违约行为。
(四)加强个人按揭贷款资质审核，对资质较差的贷款人适度提高首付比例。
正如前文所述，美国次级债的产品设计本身就存在问题，特别是零首付，以及逐年增加的“月供惊魂”，好比定时炸弹。一旦房地产景气度回落，违约率上升所导致的次级债危机不可避免。因此，我国商业银行放贷时，必须严格审核贷款人的资质以及以往的信用记录，对于那些有不良信用记录以及资质较差的贷款人应该适度提高首付比例。
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