我国商业银行与资本市场的资金互动性分析，本文主要内容关键词为：商业银行论文,资本市场论文,互动性论文,资金论文,我国论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
商业银行与资本市场是现代金融体系的两大支柱，是推动经济发展的两大车轮，它们之间是竞争互补的关系，具体来说，是在静态上竞争，动态上互补。商业银行和资本市场的发展都需要资金的支持，商业银行与资本市场之间资金的良性互动，必将带来商业银行与资本市场的协同发展，促使金融体系由传统迈向现代。商业银行资金有序进入资本市场，资本市场资金以适当方式流向商业银行，这是现代金融体系的一个重要特征。
一、商业银行资金流向资本市场
（一）商业银行资金流入股票市场
在我国，商业银行资金进入股票市场主要有两条渠道，即货币市场渠道和贷款渠道（注：在国外，银行资金流入股市还有一条投资渠道，即商业银行直接购买股票。1993年，德国、日本的银行作为股东分别持有各大公司14.3%、18.9%的普通股股权。就连长期实行分业经营的美国商业银行1999年底的股票投资余额也达372.3亿美元，在其证券资产总额中占3.56%。由于《中华人民共和国商业银行法》明文规定“商业银行在中华人民共和国境内不得从事信托投资和股票业务”，“不得向非银行金融机构和企业投资”，因此目前我国不存在股票投资这条渠道。）。
1.货币市场渠道
在我国，货币市场一直是银行资金间接进入股市的一条重要通道，虽几经整顿，但股票市场与货币市场的资金联系从未完全隔绝过。1999年8月20日和10月12日，中国人民银行先后下发了《证券公司进入银行间同业市场管理规定》和《基金管理公司进入银行间同业市场管理规定》，银行资金通过证券公司和基金管理公司间接进入股市合法化。目前，作为全国银行间同业市场成员的证券公司拆入资金的最长期限为7天，债券回购的最长期限为1年。进入全国银行间同业市场的基金管理公司虽然不能从事信用拆借业务，但可以从事最长期限为1年的债券回购业务。非全国银行间同业拆借市场成员的证券公司仍可以进行隔夜拆借。根据有关部门对2000年我国银行间市场资金流向的统计，证券公司和基金管理公司是银行间市场最主要的资金需求者，净融入资金达3989亿元，国有商业银行则是最大的资金供给者，净融出资金5114亿元（注：中国人民银行统计司《金融统计与分析》2001年第2期。）。2001年1至9月，证券公司和基金管理公司从银行间市场累计净融入资金4008.5亿元，同比增长77.1%。
2000年，银行间同业拆借和债券市场累计成交额为23145.85亿元，比上年增长216.14%，全年一个月以内（含一个月）交易量占全部交易量的88.4%，其中7天的交易量占63.7%。2001年，在同业拆借市场交易的各类期限品种中，7天以内的交易量占拆借交易总量的比重达到82.3%，比上年同期上升10.9个百分点；在银行间债券市场债券回购交易品种中，7天以内债券回购占回购交易总量的比重达到77.9%，比上年同期上升10个百分点。7天这一品种交易量如此之大，占比如此之高，与一级市场新股申购冻结资金量屡创新高之间有着一定的联系，因为申购资金进入一级市场要冻结4至5天后方可退回使用，7天的同业拆借资金有相当一部分用于了一级市场申购。
2.贷款渠道
中国股票市场出现之后，其高回报就吸引着企业、个人等微观经济主体进入这个新生市场。企业、个人等有机会、有可能获得银行资金的微观经济主体有着非常强烈的改变银行资金用途、挪用银行资金进行股票投资（或投机）的动机。所以，以企业、个人为代表的微观经济主体挪用银行贷款进行股票投资，是我国银行资金进入股票市场最基本也是规模最大的一条途径。
通过对2000年至2001年10月金融机构各项贷款月增加额与股票月成交金额对比后，我们发现，两者的走势非常一致，贷款增加较多的月份一般正是股票成交量较大的月份（见图1），我们据此可以推测，增加的贷款有一部分进入了股市。
图1 2000-2001年金融机构各项贷款与股票成交金额月度变动情况
2000年2月13日，中国人民银行和中国证监会联合发布了《证券公司股票质押贷款管理办法》，允许符合条件的证券公司以自营的股票和证券投资基金券作质押向商业银行借款，从而为证券公司提供了融资来源，也为银行资金流入股市提供了一条新的通道。根据有关规定，证券公司股票质押贷款以及用该贷款购买股票的规模要受许多因素的制约，但实际上证券公司股票质押贷款的数量一度比较大，这其中必然有违规现象存在。
中国股市曾在较长时间里呈现出资金推动型牛市特征，应该说银行资金的大量进入是一个重要推动力量。我们曾做过研究，认为截止2000年底，我国进入股市的银行资金存量在4500-6000亿元左右，分别占流通股市值的28%-37%、金融机构贷款总额的4.5%-6.0%，而在这数千亿元进入股市的银行资金中，有三分之二左右都是违规流入的。（注：吴晓求、宋清华、应展宇：《我国银行信贷资金进入股票市场研究》，《管理世界》2001年第4期。）近几年我国金融机构每年新增贷款都在1万亿元以上，贷款增长率远远高于GDP的增长率。但从贷款的流向和结构来看，有一部分贷款不是流向实体经济而是流向了符号经济，通过种种渠道流向股市，这一部分贷款增长没有带动实体经济增长，而是推高了股票价格，加剧了股市泡沫，有学者因此将这种现象称之为“信贷旁路”（注：北京天则经济研究所宏观课题组：《疏通传导渠道 改善金融结构——当前中国宏观经济分析》，《管理世界》2001年第2期。）。
相对2000年而言，2001年进入股市的银行资金有所减少，违规现象也有所缓和，这主要有两个方面的原因：一方面，金融监管部门加大了对银行资金违规进入股市的查处力度。另一方面，从2001年4月开始，股价一路走低，股市风险逐步释放，股市筹资能力下降，企业对银行贷款依赖性增强。
（二）商业银行资金流入债券市场
1.国债市场
我国商业银行从1994年开始持有国债，到目前为止，商业银行和非银行金融机构持有相当一部分国债，其中商业银行是非常重要的国债投资主体。1998、1999年我国银行持有国债的比例分别为55%和40%（注：杨大楷、周成跃等：《机构投资者与国债市场改革》，《证券市场导报》2001年第4期。）。从1998年开始，财政部面向商业银行共发行了4000多亿元的凭证式国债。
我国商业银行不仅作为投资者直接购买和持有国债，而且还作为国债的分销机构，利用自己的营业网点向个人投资者销售国债，同时商业银行还作为市场的参与人，从事国债交易和回购业务。由此可见，商业银行在国债市场上的地位是举足轻重的。此外，我国商业银行还积极为国债项目发放配套贷款。1998-2000年三年时间里，国有银行发放与国债使用项目配套的贷款超过8000亿元。
2.金融债券市场
我国金融债券的发行主体主要是政策性银行，其中绝大部分金融债券是由国家开发银行发行的。截止2001年9月末，我国政策性金融债余额达8169亿元。政策性银行的金融债券通常是在银行间市场发行的，绝大部分为商业银行购买，实际上是将商业银行筹集的资金交由政策性银行去配置。从形式上看实现了政策性金融与商业性金融的分离，但却增加了资金交易成本，可能还会降低资金使用效率。我国在1994年组建了三家政策性银行，政策性银行至今没有找到长期稳定的资金来源，国家开发银行和进出口银行主要依靠面向商业银行发行金融债券，农业发展银行主要依靠中央银行再贷款。
1999年，我国组建了四家金融资产管理公司，专门收购、管理和处置四家国有商业银行和国家开发银行的不良贷款。到2001年上半年为止，金融资产管理公司对国有商业银行和国家开发银行不良资产的接收工作基本完成，接收资产金额总计13939亿元人民币。为了解决金融资产管理公司“收购”不良资产的部分资金需要，国家允许金融资产管理公司向：国有商业银行发行定向债券。对国有商业银行来说，所谓“收购”，一方面是将国有商业银行的不良资产换成了金融资产管理公司的债券，另一方面是将国有商业银行的一部分再贷款划转给金融资产管理公司。
政策性金融债和金融资产管理公司发行的定向债券具有准政府债券的性质。对商业银行来说，持有这种金融债券，风险不大。但金融资产管理公司发行的定向债券基本上不具有流动性，实际上是“有债无市”。
3.企业债券市场
在国外，企业债券是企业筹资的一种重要工具。1970-1985年间美国的工商企业外源资金来源中，贷款占61.9%，债券占29.8%，股票占2.1%，其他占6.2%（注：［美］米什金著，李扬等译：《货币金融学》，中国人民大学出版社1998年版，第182页。）我国的企业债券市场却很不发达。我国企业债券发行规模不大，与企业债券信用不高有很大关系。过去我国的企业债券主要是由商业银行代理发行的，一些企业债券到期不能兑付，迫使银行垫付资金，企业风险转嫁给了银行。1991-1999年我国计划内企业债券发行分别为212.6、411.6、20、45、50、250、300、380、420亿元（注：杨大楷、许志清、彭晓播：《中国企业债券市场的回顾和前瞻》，《证券市场导报》2001年第2期。）。
近年来，我国国债市场和金融债市场发展很快。进入2001年以后，管理层查处违规资金进入股市以及后来的股市低迷，使一部分股市“难民”选择债券市场作为“避难所”，大部分证券公司、基金管理公司、保险公司将资金转投债券市场，导致债市行情特别火爆。2001年凭证式国债的发行规模突破了1600亿元的年度发行计划，达到了1800亿元。12月16日，进出口银行7年期金融债券中标利率仅为2.11%，在债市上有史以来首次低于一年期定期存款利率。2001年，财政部和政策性银行充分利用银行间债券市场的低成本、高效率筹资功能，共计筹集建设资金4713亿元，其中财政部、国家开发银行、中国进出口银行分别为2123亿元、2100亿元和490亿元。股市与债市之间已呈现出一种互动关系，两者此消彼涨。
随着债券市场的发展，我国金融机构持有的有价证券也快速增长，有价证券及投资在资产总额中所占的比重从1997年末的4.97%增加到2001年末的15.05%（见表1）。其中商业银行持有债券占其总资产比例1997年末仅为4.98%，2001年末这一比例已达到12.51%。2001年，商业银行增加购买国债和政策性金融债，全年商业银行购买国债1855亿元，政策性金融债2282亿元。在市场利率不断下行的背景下，债券收益率不断提高，对提高商业银行整体收益水平作用明显，而且债券回购已成为商业银行日常管理头寸的主要形式。
表1 我国金融机构有价证券及投资情况
时间
1997 1998
1999
2000
2001
余额（亿元） 2462.4 3671.7 12505.8 19651.1 23112.7
比重(%)
4.97
3.86
10.15
14.74
15.05
资料来源：《中国统计年鉴》有关各期，中国人民银行网站(http://www.pbc.gov.cn)。比重系笔者计算。这里只考虑金融机构的人民币部分。
二、资本市场资金流向商业银行
在西方工业国家，商业银行既是资本市场上重要的投资者，同时也是资本市场上重要的筹资者在西方工业化国家，大的银行通常都是上市公司。东京和法兰克福两家证券交易所的上市银行数量都在100家以上，上市银行数量在上市公司数量中所占的比重分别为5.53%、3.62%。纽约证券交易所的上市银行数量也多达99家，在整个上市公司数量中占4.4%（见表2）。银行股的市值在证券交易所股票市值中所占的比重则更大。1991年末，日本的银行股票市值占东京股票交易所市值的3/5，伦敦和纽约这一比例分别为2/5和1/5（注：郑先炳：《西方商业银行最新发展趋势》，中国金融出版社2001年版，第4页。）。银行股大多被选入成份股，如日本东京的225指数，除了制造业以外，银行股是第二大类成份股；S&P500中，金融业成份股75只，所占比例为15%，在行业分布中仅次于工业。此外，在进取的银行负债管理理论支持下，西方商业银行还大量通过发行各种各样的债券和商业票据来筹资资金。
表2 2000年7月主要证券交易所上市银行统计表
证券交易所 上市公司数量（家） 上市银行数量（家） 占比(%)
东京 2044 111
5.53
纽约 2250 994.40
法兰克福
4533 164
3.62
伦敦 2305 391.69
资料来源：布鲁博格资逊网(bloomberg)。转引自郑先炳：《西方商业银行最新发展趋势》，中国金融出版社2001年版，第3页。
相对外国商业银行而言，我国商业银行从资本市场上筹集的资金是非常有限的。到目前为止，我国只有三家上市银行，即深圳发展银行、上海浦东发展银行和中国民生银行，通过首发(Initial Public Offering,IPO)和配股，筹集了100多亿元的资金（注：本文的讨论仅限于中国大陆，没有包括中国香港和澳门。截止2000年7月，在香港联交所上市的银行有13家，上市银行数量在上市公司数量中占1.7%。香港恒生指数中金融业成份股有4只，所占比例为12.1%，排在工商业和房地产之后，位居第3。）。其中深圳发展银行是国内第一家向个人发售股票并将股票公开上市买卖的股份制商业银行，也是国内首家上市的金融企业。深圳发展银行的股本总额只有15.5亿股，但占深成指20%以上的权重，它对1992-1998年间深圳股票市场每次重大行情的启动都有较大影响。2001年，《亚洲周刊》以公司市值为依据，评出了中国大陆上市公司100强，深圳发展银行以213.287亿元人民币的市值再次蝉联冠军，上海浦东发展银行以79.8亿元人民币的市值位居第6位（注：《环球财经》2001年第12期。）。
表3 我国已上市银行一览表
此外，交通银行、华夏银行、招商银行、光大银行、中信实业银行、广东发展银行、福建兴业银行等全国性股份制商业银行已具备了现代商业银行的基本框架，其中有多家已向中国证监会提交了上市申报材料，上市的条件已基本具备。国有商业银行股份制改造势在必行。我国还有一些银行开始尝试海外上市，如中国银行重组香港中银集团，拟在香港或境外上市。
商业银行上市，不仅能够吸引资本市场资金流向银行，充实我国商业银行资本金，完善其公司治理结构，而且对资本市场本身的发展也具有十分重要意义。西方商业银行的股份大约有一半是由个人持有的，个人持有的股份中，又大约有一半是由本银行的员工持有的（注：郑先炳：《西方商业银行最新发展趋势》，中国金融出版社2001年版，第6页。）。商业银行上市使员工持股计划和股票期权在银行实施成为可能，这将有助于商业银行健全激励约束机制。
商业银行发行的债券属金融债券，商业银行发行债券，也可以促使资本市场资金流向商业银行。我国商业银行在20世纪80年代中期曾一度发行过特种债券，筹集资金用于发放特种贷款。但之后，金融债券成了政策性银行（主要是国家开发银行）筹集资金的工具，商业银行不再利用金融债券筹集资金。
三、结论与政策建议
（一）一般性结论
1.资本市场的发展对商业银行产生了“革命性”的影响，但并非“致命性”的打击。资本市场的发展改变了商业银行的资本结构、负债结构和资产结构，但并未使商业银行的资金来源与运用的问题出现萎缩，并没有改变存贷款在商业银行负债和资产中的支配地位，相反为商业银行提供了新的机遇与舞台。同样，没有商业银行，也就不可能有资本市场今天的成就。
2.资金的逐利性和流动性决定了资金必然会在银行与资本市场之间流动。随着监管规则的放松，银行与资本市场之间的资金流量有不断放大的趋势。银行与资本市场的资金互动有助于提升金融效率，但也必须警惕全面金融危机。一个好的金融体系是能够兼顾金融效率和金融安全两个目标的。
3.分业经营并不一定就意味着金融安全，是否存在有效监管是一个决定性因素。金融监管部门对银行与资本市场之间的资金流动进行监管和调控显然是必要的，但要以疏导为主，要进行成本收益分析。
（二）中国的管理政策
中国的资本市场是一个不成熟的市场，中国的商业银行还不是真正的商业银行，这决定了我国必须加强对银行与资本市场资金互动的管理，既要加强银行资金流向资本市场的管理，也要加强资本市场资金流向银行的管理。
1.银行资金流向资本市场的管理政策
(1)疏堵结合：银行资金流向资本市场的管理政策在银行资金流向股票市场的管理方面，监管部门要坚持“疏堵结合”的管理方针，即疏通正常、合理的渠道，将违规的渠道切实堵住。具体建议如下：①继续允许证券公司和基金管理公司进入银行间同业市场，继续允许证券公司向银行申请股票质押贷款，但必须规范运作。现阶段我们的政策是制止银行资金违规进入股市，禁止银行资金直接进入股市，但绝不是要完全禁止银行资金进入股市。清查违规资金仍是必要的，但不能一刀切。②要完善银行资金流入股市的监管规则，防止股票市场风险转嫁给商业银行，防止资本市场成为商业银行信用创造的场所。③要完善统计监测制度，加强对银行资金进入股市的监测，适时调控银行资金进入股市的行为。④从短期看，对银行资金进入股市要从严监管，长期则要放松管制，必要时要修改有关法规，允许商业银行进行股票投资。⑤中国人民银行和中国证监会要加强协调和配合，共同制定出相关政策、法规，共同监督执行，监管中各有侧重。
(2)宜疏不宜堵：银行资金流向债券市场的管理政策
在银行资金流向债券市场的管理方面，监管部门应坚持“宜疏不宜堵”的管理方针。据估计，目前发达国家银行与资本市场的资金比例是1:1，而我国是4:1（注：潘圆：《学界再次辩论：如何看待中国资本市场》，《中国青年报》2001年12月2日。），我国银行资金向资本市场流动的空间还相当大。具体建议如下：①继续支持商业银行购买国债。增加1年以内短期国债和6年以上长期国债的发行量，并鼓励商业银行购买。统一银行间国债市场和交易所国债市场。国债市场要逐步对外资银行开放。②政策性金融债的发行规模应适当控制，商业银行购买政策性金融债要有一定的比例限制，防止政策性银行风险转嫁给商业银行。③大力发展企业债券市场，允许商业银行投资一定信用级别以上的企业债券。
2.资本市场资金流向银行的管理政策
(1)在考虑股市的承受能力、保持股市基本稳定的前提下，积极支持商业银行上市。目前华夏银行等未上市的全国性股份制商业银行正在等待时机上市。国有独资商业银行首先应进行股份制改造，然后面临着是境内上市还是海外上市、是整体上市还是分拆上市的问题。我们认为，国有独资商业银行股份制改造的时间不宜拖得太长，其海外分支机构可以分拆在海外上市，境内机构不宜分拆，但可以几地上市（包括海外证券市场）。商业银行上市的重点不应放在筹集资金上，而应放在完善治理结构、转换经营机制上。
(2)允许商业银行发行金融债券，增加资金来源，改善资本结构。商业银行甚至可以发行五年期以上的金融债券。根据《巴塞尔协议》的规定，五年期以上的金融债券可以计入附属资本，这样有助于进一步提高我国商业银行的资本充足率。
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