关于我国高科技企业发行认股权证的若干思考，本文主要内容关键词为：权证论文,高科技企业论文,认股论文,我国论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
认股权证(Warrants)是指由有限公司发行的、能够按照特定的价格，在特定的时间内购买一定数量该公司股票的选择权凭证，其实质是一种有价证券即股票期权。持有这一证券者可以在规定的期限以事先确定的价格买入公司发行的股票。在香港股票交易所买卖的认股权证主要分为两类：股本认股权证(Equity Warrants)及衍生认股权证(Derivative Warrants)。前者是指附有以约定的价格认购由发行人或其任何附属公司所发行的股本证券的权利。在香港上市的股本认股权证一般为美式，即持有人可在到期前的任何一个交易日行使该权利；而欧式认股权证只容许持有人在到期当天行使其权利。股本认股权证从发行日起计，可以是一至五年期。认股权证发行人有责任在收到行使金额后交出有关证券。后者是由上市公司以外的第三者所发行，这类认股权证可兑换现金或证券，可以是认购或认股权证。发行衍生认股权证不一定以股本证券作资产，其它资产如货币及期货也可。
一般说来，股份有限公司可以在发行公司债券、优先股股票以及普通股股票的同时发行认股权证。但在实践中，认股权证多与公司债券或优先股股票同时发行，20世纪80年代以来则逐渐出现与普通股股票同时发行的认股权证，通常做法是每一股普通股附一股认股权证。
一、我国高科技企业发行认股权证的作用
（一）提高企业的筹资能力
我国许多高科技企业虽然可能有极好的前景，但大部分尚处于成长阶段，投资风险较大，为了吸引投资者的兴趣，附送一定比例的认股权证，可以起到很好的效果。以最为常见的与债券一起发行、可分离性的认股证为例，其所能引起的作用表现在如下几个方面：一是有利于公司发行债券；二是可降低资金成本；三是能增加未来时期的资金总量；四是可为改变资本结构提供机会。
总体来说，认股权证是公司的一种融资工具，但它主要被用来改善其它证券的发行条件。我国股份公司的负债率普遍较高，直接债券融资较为困难，这时向债券投资者提供认股权证，不仅能降低债券的利息成本，而且能提高债券发行的成功率。另外，发行认股权证后，为增资扩股作好准备，有利于调整资本结构，降低资产负债率，增加举债能力。
（二）认股权证在公司管理中的作用
高科技企业能否持续发展的关键是人才。优秀人才对高科技企业的贡献巨大，可以说高科技企业的高成长性源于技术人才这一特殊资源，因此在企业内部分配方面必须倾向于高科技人才。目前我国市场的发展和业务的拓展使企业急需更多的优秀人才，但因激励制度落后，人才引进难度较大，即使一批优秀的公司也同样存在这种问题。近几年来，我国企业也加快了产权制度的改革。当然，这种作法同国外成熟的“股票认购权”尚有一定差距。在高新技术企业开展认股权证试点，不仅是我国高新技术企业发展壮大必须的融资机制和激励机制，而且权证的发行与交易将是我国资本市场产品创新的一大飞跃。
（三）减轻企业的偿债压力，根据企业发展战略灵活安排等资步骤
企业可以利用对认股权证备兑时间计划的调整来灵活安排自己的筹资，使资金发挥最大的效益。同时，权证筹资比举债更具优势。尤其在企业以小博大的收购兼并中，由于对资金需求较大，通过举债方式成本过高，认股权证则是理想的筹资方式。1990年中信（香港）在收购香港电讯20%股权的过程中，更直接利用备兑认股权证筹资十亿港元。目前，收购兼并在中国资本市场已愈演愈烈，在筹资过程中发行适量的认股权证以减轻借债压力，中信（香港）给了我们很好的启示。
（四）强化创新意识
认股权证使人才和企业“利益趋同、风险共担”，经营者和技术人员都会把公司的生存和发展当成自己的事业来看待，主动而积极地为公司的长期发展尽力尽责。这种情况下，企业员工必然把公司的事情当作自己的事业来看待，并不断提出好的建议和意见，从而集合了集体的智慧，使创新层出不穷。
二、我国发行认股权证存在的障碍
在我国，目前已经有越来越多的公司和企业开始注意到认股权证，特别是一些具有民营背景的高科技公司，如四通和联想的产权改革、国有或国有控股企业以及一些上市或即将上市的公司。近来亚泰集团发行认股权证在国有企业中引起了不小的震动，认股权证这种国际通行的融资、激励方式正被我国越来越多的公司和企业所接受。
但是，一个无法回避的事实是，在中国推行认股权计划还面临着一系列体制方面、市场条件方面以及其他各个方面的障碍。
（一）实行认股权计划的股票来源问题
在国外，实行股票认股权计划的公司必须储备一定数量的股票，以备权证持有者行权时使用。国外的公司往往通过发行新股或通过留存股票(Treasury Stock)账户回购本公司部分股票来做到这一点。而在我国，由于上市资源的严重稀缺，我国对首次发行新股仍然有严格的限制，上市公司再筹措的渠道也只有配股一条，而上市公司再次增发新股的可能性极小。此外，我国《公司法》第149条也明确规定“公司不能收购本公司的股票，但为减少公司资本而注销股份或者与持有本公司股票的其他公司合并时除外”。因此，由于发行体制及相关政策法规的制约，我国公司不可能像国外那样根据需要自行决定是否发行新股或回购股份，这将严重防碍认股权证在我国的推行。正如海通证券投资银行部的一位负责人所言，目前认股权的建立关键在于没有解决股票来源问题。
（二）实行认股权计划的利益兑现机制缺乏
国外股票期权激励机制的设计方案中必然包括授予期(Vesting Period)和授予时间表(Vesting Schedule)的安排，而且其认股权证的授予也是持续不断进行的。这样安排可以对股权激励设置一定的流通障碍，既能防止高层管理人员到期一次性套现获利出局的现象（比如以前上市公司发行的内部职工股，其激励机制就蜕化成对员工的一次性福利）出现，又能在一定期限内兑现股权持有者的收益，从而形成有效的运作机制。
然而，目前我国《公司法》实施的是实收资本制。该制度没有为认股权的实现预留空间。在实收资本下，如果为兑现股权，需要履行繁杂的变更注册资本程序。法律成本的重荷可能会使上市公司放弃该制度，直接采用更为简单的利润分成制度。按照《公司法》第147条规定，“公司董事、监事、经理应当向公司申报所持的本公司股份，并在任职期间内不得转让”。另外，《股票发行与交易管理暂行条例》第38条规定，“股份有限公司的董事、监事、高级管理人员和……，将其持有的公司股票在买入后六个月内卖出或者在卖出后六个月内买入，由此获得的利润归公司所有”，这样的限制将使认股权证给主要激励对象——高层管理人员带来的收益长期停留在账面上无法兑现，削弱了其行权的积极性，同时也限制了认股权证其它功能的发挥。
（三）我国股票市场的弱效率问题
我国股票市场形成的时间不长，还十分不成熟。同时，我国股票市场的市场容量小，对上市公司和市场参与者的监管都较为薄弱，社会中介机构的监督权力也很有限，使上市公司的利润操纵和价格操纵都很容易。实际情况表明，我国的股票市场是弱效率甚至是无效率的，公司的股票市场价格与公司实际经营业绩相关性极低，这样，在我国推行股权计划就可能不会发挥出很好的效果。
（四）认股权制度的建立缺乏相应的政策与法律保障
中国目前尚没有关于股票期限的任何法律与法规，但是《证券法》对公司董事、监事及经理人员的股票出售有相应的限制条款。《证券法》第67条、第70条规定“禁止内幕知情人员买卖股票”；另外，《公司法》第147条规定，“股份有限公司的董事、监事、经理应当向公司申报所持有的本公司的股份，并在任职期间内不得转让”；《股票发行与交易管理暂行条例》第38条规定，“股份有限公司的董事、监事、高级管理人员和……，将其持有的公司股票在买入后六个月内卖出后者或者卖出后六个月内买入，由此获得的利润归公司所有”。
这里需要明确的是，发行认股权证是企业内部行为，监管部门从支持、鼓励的角度出发，提供宽阔的空间，为其正名，对于具体设计的基础环节如行使价格、授予对象等要尊重市场自愿原则。然而，目前国内很多企业在作认股权证设计时更担心的是管理部门的态度。
（五）缺少认股权证设计的中介机构
美国有上百家从事员工持股计划的专业机构，甚至细化到行业的分工。而国内目前能提供认股权设计、实施、管理全过程的专业服务机构为数很少。
三、我国高科技企业发行认股权证的可行性问题
党的十五届四中全会中明确指出，“少数企业试行经理（厂长）年薪制、持有股权等分配方式，可以继续探索，及时总结经验，但不要刮风”。1999年9月底以来，中国证监会领导也多次在讲话中指出，要在具备条件的高新技术上市公司中进行认股权制度试点。这都从政策的高度对我国认股权证创新给予了支持。
（一）专家们的设计方案初步可行
尽管外部条件不尽如人意，但与其在岸上坐等制度出台，不如先摸着石头过河。在新经济“融智”规律的推动下，专家们提出各种方案，部分创业企业也开始试行。
北京某创业企业利用增资扩股的时机预留了10%的股份由大股东先行认购，作为认股权的股票来源，分年分期授予骨干人员，行使的条件是根据个人业绩完成的情况，由期股委员会评定可行使的数量。
专家指出，上市后认股权激励可以通过增量来实现。在发行上市前就设计好上市后的认股权计划，并经过监管部门的批准和发起人创立大会或股东大会的同意。建议采用定向增发的办法，分几年行权，每年可供行权的额度为小批量，即为总股本的1%-2%。采取小批量出于以下考虑：一是对于行权融资缺乏金融政策的支持，仅靠年薪收入难以支付行权价格；二是防止经营层的道德风险；三是公司总股本扩张幅度很小，对财务稳健性和二级市场股价影响不大；四是经营层和核心技术人员在企业干的时间越长得到的股份就越多。
在专家看来，大股东转让和增发是解决股票来源的主要方式。尤其是增发，不同于主板的融资性增发概念，即申请的额度不马上转化为募集资金。例如某家拟上创业板的企业，发行后总股本1亿元，向证监会和交易所申请不超过10%的额度即1千万股在未来10年内逐步释放给高层管理人员。只有当认股权持有人行权后才影响公司股本的变化。为了规避《公司法》发行新股必须间隔一年以上的规定，可以借鉴可转换债券转股后的处理即一年一次的股本变更登记，将上年行权而增加的股份累计，进行一次性注册资本的变更登记。同时，将行权窗口（行权的有效时段）设为半年一次，约10个工作日到两周，且是无重大事件公告的平稳时期。
（二）企业具备良好的内部环境
企业良好的内部环境是认股权制度良性运行的基础和必要保证，这对于企业发行认股权证是一个关键。良好的内部环境包括：企业有完善的内部管理机制；企业有市场化的人才任命和流动机制；企业有健全的监督和约束机制；企业本身具有较高成长性及能有效控制经营风险；企业股票处于上升态势；所有者有显著改善企业业绩和激励机制的冲动；所有者愿意让经营者享受“剩余索取权”等等。
（三）充分借助外部咨询机构的力量
高科技企业在具备了一定的条件之后，可充分利用外部中介机构的人力智慧资源，设计出更好的发行方案，保证认股权证发行的顺利进行。
目前，我国在认股权证方面的法规处于空白状态，但国家鼓励高新技术企业投融资渠道及激励机制的创新发展，包括推广认股权证。国家计委“2000年中国国民经济和社会发展报告”白皮书也提出，要培育与社会主义市场经济相适应、符合高技术产业自身特点的投融资体制，同时要为高新技术企业发行上市创造更加优惠的政策条件。我们相信，在政策支持下，认股权证在高科技企业的大规模推出将是必然趋势。